別擔(dān)心美股？因?yàn)槊绹螺喗?jīng)濟(jì)衰退還得等上幾十年

鑒于當(dāng)前的經(jīng)濟(jì)狀況，當(dāng)前這輪美股牛市可能會成為歷史上時(shí)間最長、最強(qiáng)勁的牛市。當(dāng)然，要實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)將受到很多因素的影響。這些因素都是什么？如何能使我們樂觀地認(rèn)為，未來數(shù)年里股市將繼續(xù)穩(wěn)步上揚(yáng)？事實(shí)上，美國甚至有可能正處于持續(xù)數(shù)十年的經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張的邊緣。

我們先來看看澳大利亞的經(jīng)濟(jì)狀況：

2017年7月，澳大利亞已連續(xù)104個(gè)季度沒有出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)衰退，超過了荷蘭103個(gè)季度的紀(jì)錄。直至現(xiàn)在已延長到106個(gè)季度，如果保持這個(gè)勢頭到2018年7月，該國將創(chuàng)下長達(dá)27年未出現(xiàn)經(jīng)濟(jì)衰退（GDP連續(xù)兩個(gè)季度負(fù)增長）的紀(jì)錄。

這輪持續(xù)增長中，其實(shí)出現(xiàn)過眾多阻礙因素，包括：

• 1997年亞洲金融危機(jī)

• 美國互聯(lián)網(wǎng)泡沫

• 全球金融危機(jī)

• 2014年中國結(jié)束持續(xù)較長的礦業(yè)繁榮

然而，由于諸多因素（比如被美國模仿的自由貿(mào)易，又或者美國沒有學(xué)到的預(yù)算均衡），澳大利亞經(jīng)濟(jì)繼續(xù)上揚(yáng)——增長緩慢，但堅(jiān)定。

當(dāng)然，這并不意味著增長特別強(qiáng)勁。事實(shí)上，在過去十年中，澳大利亞實(shí)現(xiàn)的最高增長率為1.3%。除此之外還有很多值得關(guān)注的原因，就像美國一樣。例如，家庭債務(wù)/GDP比率上升，目前穩(wěn)定在121%（美國為78.5%）。這么高的個(gè)人杠桿率可能是經(jīng)濟(jì)增長速度緩慢的一個(gè)原因。

但問題是，澳大利亞和荷蘭都證明了，發(fā)達(dá)國家的經(jīng)濟(jì)可以持續(xù)幾十年不衰退。那么美國能實(shí)現(xiàn)同樣的目標(biāo)嗎？假設(shè)出現(xiàn)以下五個(gè)因素，或許美國真的可以做到。

因素一：經(jīng)濟(jì)繼續(xù)增長，但步伐緩慢

許多美國人對自金融危機(jī)以來2%左右的GDP增長率感到失望，這是可以理解的。通常情況下，復(fù)蘇的速度要快得多，且應(yīng)呈V形。然而，過度的家庭杠桿導(dǎo)致的金融崩潰，在這種情況下，房地產(chǎn)泡沫完全是另一只怪獸。

美國家庭不得不去杠桿化，而家庭債務(wù)占GDP的比重穩(wěn)步下降，直到2016年才穩(wěn)定下來。從那時(shí)起，經(jīng)濟(jì)增長的步伐開始明顯加快。

• 2016年：1.5%

• 2017年：2.3%

• 2017年第四季度：2.6%

此外，紐約聯(lián)邦儲備銀行的即時(shí)GDP增長追蹤系統(tǒng)估計(jì)，美國在2018年第一季度達(dá)到2.7%，第二季度達(dá)到2.9%?，F(xiàn)在，這些估計(jì)值隨著時(shí)間的推移一直在下降，但這僅僅意味著他們正與其他預(yù)測相匹配。像多倫多道明銀行預(yù)計(jì)：2018年GDP增長2.7%，2019年為2.9%，2020年為1.8%。

與此同時(shí)，美聯(lián)儲預(yù)計(jì)2019年經(jīng)濟(jì)增長2.1%，2020年增長2.0%。當(dāng)然，目前還沒有任何經(jīng)濟(jì)預(yù)測應(yīng)當(dāng)被視為福音，因?yàn)樗鼈兌际腔谀Ｐ秃图僭O(shè)，而這些假設(shè)最終可能被證明是錯(cuò)誤的。

關(guān)鍵是，美國似乎正保持緩慢且穩(wěn)定的增長。這可能會讓那些希望增長達(dá)3%到4%的人失望，但事實(shí)是，擴(kuò)張最好的方式就是逐步增加，保持在“適居帶”（金發(fā)姑娘區(qū)域）。增長速度強(qiáng)勁至澳大利亞的兩倍也不足以引發(fā)通脹，而且利率上升在歷史上一直是經(jīng)濟(jì)衰退開始的主要原因。

因素二：勞動力市場繁榮，但工資沒有快速增長

最近的就業(yè)報(bào)告近乎完美。

2月份創(chuàng)造了31.3萬個(gè)就業(yè)崗位（自經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張開始以來第7強(qiáng)勁的月份）

凈增加6.1萬個(gè)建筑業(yè)就業(yè)崗位（表現(xiàn)最佳的行業(yè)）

凈增加3.1萬個(gè)制造業(yè)就業(yè)崗位（另一個(gè)主要的藍(lán)領(lǐng)行業(yè)）

1月和12月修正了5.4萬個(gè)。

最近三個(gè)月的平均值：24.2萬，年創(chuàng)造就業(yè)率290.4萬。

更重要的是，隨著人們對就業(yè)市場和良好就業(yè)前景的信心增強(qiáng)，80.6萬人重新進(jìn)入了勞動力市場。

工資增長又是如何呢？智通財(cái)經(jīng)APP了解到，一月份同比增長2.9%的比率令股市感到恐慌，并可能引發(fā)市場調(diào)整。但在2月份，該指數(shù)下調(diào)至2.8%，而2月份同比工資增長2.6%。但請注意，非管理崗位（占所有職位的80%）從1月份的增長2.4%上升到2月份的2.5%。

換句話說，工資增長仍保持在2.5%左右，這是2017年的平均水平。這實(shí)際上遠(yuǎn)低于美聯(lián)儲3.5%至4%的目標(biāo)區(qū)間，但很可能是由于持續(xù)大量勞動力失業(yè)導(dǎo)致的。

到底需要什么來推動工資增長，幫助提振消費(fèi)支出，同時(shí)提高儲蓄率（以防止再一次出現(xiàn)債務(wù)泡沫）？答案是時(shí)間。以黃金年齡勞動參與率一直在上升的速度，需要16個(gè)月的時(shí)間才能回到危機(jī)前的高點(diǎn)（2007年1月為83.4%），還需要32個(gè)月才能回到1999年1月創(chuàng)下的84.6%的歷史高點(diǎn)。

現(xiàn)在不一定能到達(dá)當(dāng)年的高點(diǎn)，但唯一的希望是避免擴(kuò)張的最大風(fēng)險(xiǎn)。高通脹和高利率足以扼殺消費(fèi)者和企業(yè)的支出。

因素三：通脹依然保持溫和

股市（SPY）、（DIA）、（QQQ）和債券市場擔(dān)憂的是，緊縮的勞動力市場加上減稅政策帶來1.8萬億美元的刺激，和3000億美元的額外支出，將會使經(jīng)濟(jì)過熱、工資上漲，導(dǎo)致通貨膨脹，美聯(lián)儲加快加息速度。

當(dāng)然，美聯(lián)儲對之采取行動的是聯(lián)邦基金利率。從技術(shù)上講，這是銀行間拆借利率，并不是影響企業(yè)借貸的因素。這些將是長期利率，其代用品是10年期和30年期的國債。

然而，銀行確實(shí)將其主要利率（影響消費(fèi)者貸款）與聯(lián)邦基金利率掛鉤。因此，像信用卡費(fèi)率這樣的東西確實(shí)會上升得更快，因?yàn)樾碌南M(fèi)貸款的成本也會上升。這可能會使占美國經(jīng)濟(jì)65%至70%的消費(fèi)支出放緩。

與此同時(shí)，通脹預(yù)期最終會影響長期利率。因此如果通脹率上升，那么長期利率和企業(yè)借貸也會增加。理論上新的投資可能會減少，特別是如果消費(fèi)者支出減少，將引發(fā)經(jīng)濟(jì)衰退。

實(shí)際情況遠(yuǎn)比這更復(fù)雜，因?yàn)橄M(fèi)支出是高度個(gè)人化的。這取決于許多難以預(yù)測的因素，例如：信心、就業(yè)、工資增長、儲蓄率和債務(wù)水平等等。

好消息是，每個(gè)人都如此擔(dān)心的通脹率仍然很低。根據(jù)美聯(lián)儲最喜歡的通脹指數(shù)，核心通脹率（除食品和燃料），個(gè)人消費(fèi)支出指數(shù)，通脹率仍保持在1.5%，和過去三個(gè)月一樣。

目前債券市場走勢為2.1%的長期通脹，基本處于美聯(lián)儲的目標(biāo)水平。然而，隨著市場意識到通脹仍令人驚訝的保持緘默，債券收益率已經(jīng)停止了此前引發(fā)的攀升恐慌。

鑒于四種主要的長期趨勢，這并不令人感到意外：

人口統(tǒng)計(jì)（人口老齡化更多傾向于儲蓄，人口結(jié)構(gòu)年輕化則增加消費(fèi)支出)

技術(shù)（提高效率可降低非勞動密集型產(chǎn)品的價(jià)格）

貿(mào)易：全面降低投入成本：平均消費(fèi)品價(jià)格下降25%至30%（所謂的“沃爾瑪效應(yīng)”）

工會的衰落（部分原因是全球化和向服務(wù)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)變）

好消息是，如果擴(kuò)張持續(xù)的時(shí)間足夠長，最終所有的勞動力閑置都將消失，工資將不得不上漲。但這會否導(dǎo)致通脹和利率上升從而引發(fā)下一場衰退？那不一定。

因素四：生產(chǎn)力的繁榮可能即將到來

經(jīng)濟(jì)增長最終歸因于兩個(gè)因素，即勞動力規(guī)模和生產(chǎn)力。這是因?yàn)樗鼈儧Q定了可以生產(chǎn)多少商品和服務(wù)，并最終消費(fèi)。

美國人口老齡化（每天有1萬名嬰兒潮一代到達(dá)退休年齡）已經(jīng)減緩了勞動力的增長，并導(dǎo)致近年來經(jīng)濟(jì)增長放緩。

然而，在過去50年里，發(fā)達(dá)國家的人口增長，尤其是勞動力增長僅占全球GDP增長的33%左右。相比起來生產(chǎn)力顯得更為重要，因?yàn)樗梢宰屆總€(gè)工人產(chǎn)出增多。由于商品或服務(wù)的單價(jià)實(shí)際上是下降的，生產(chǎn)力的提高也允許在不引發(fā)通脹的情況下增長工資。

智通財(cái)經(jīng)APP了解到，麥肯錫分析師的一項(xiàng)研究顯示，美國生產(chǎn)力大幅放緩是由于金融危機(jī)的持續(xù)影響。這包括減少需求導(dǎo)致未充分利用現(xiàn)有資源，以及工資增長不足，這意味著缺乏投資提高生產(chǎn)力的動力。

這樣想，如果失業(yè)率高企，工人們陷入絕望，那么他們就會為低工資而工作，因此也比機(jī)器人更便宜。但如果經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇呢？國家將有更強(qiáng)的需求，需要雇傭更多的人。如果人手不夠，那么必須提高工資以吸引足夠的工人，但這又會損害利潤率。

那么解決方案是什么？購買一些機(jī)器人（或自動化技術(shù)），這樣你就可以雇傭更少的新員工，且仍能滿足不斷增長的客戶需求。你可以用5個(gè)人來代替10個(gè)人，每個(gè)人都將獲得更多的報(bào)酬。但如果他們的生產(chǎn)力兩倍于你的單位成本下降，你的利潤就會增加。

這不僅揭示了為什么生產(chǎn)力對健康和非通脹工資增長如此重要，也解釋了為什么投資同樣也很重要。如果不投資與改進(jìn)生產(chǎn)技術(shù)，生產(chǎn)力就不會提高，工資也不會增長，經(jīng)濟(jì)增長速度也隨著放緩。

因此，第一階段是讓經(jīng)濟(jì)恢復(fù)到足以完全治愈勞動力市場，并使工資再次增長。在這種情況下，勞動力成本上升以及勞動力供應(yīng)不足，可能會推動更多資本進(jìn)入提高生產(chǎn)力的投資。這就是為什么稅收改革中最好的部分是資本支出的即時(shí)支出，這將持續(xù)到2022年年底。

我們在這里討論的是何種投資？

主要是自動化和人工智能驅(qū)動的數(shù)字技術(shù)。但多年來，我們一直聽到各種關(guān)于自動化的奇跡/恐懼的傳言——機(jī)器人是否來接替人類所有的工作？亞馬遜人工智能助手Alexa已經(jīng)取代所有的管家了嗎？實(shí)際上并沒有。正如麥肯錫所指出的，從發(fā)明技術(shù)到它實(shí)際上可以有效刺激生產(chǎn)力之間，存在著巨大的滯后時(shí)間。事實(shí)上，這就是所謂的索洛悖論。這是一項(xiàng)歷史性的觀察，即隨著對一項(xiàng)新技術(shù)的投資增加，生產(chǎn)力可能會先下降，之后才開始上升。這是由于新技術(shù)具有顛覆性，而公司和員工最初都不知道如何有效地使用它。

舉個(gè)例子，計(jì)算機(jī)是在20世紀(jì)70年代發(fā)明的，而互聯(lián)網(wǎng)是在80年代末期發(fā)明的。然而，直到20世紀(jì)90年代中期，公司才真正想出如何有效地利用它們來提高生產(chǎn)力，并讓經(jīng)濟(jì)繁榮起來。

麥肯錫估計(jì)，美國的“數(shù)字化利用率”僅為18%，這意味著美國正處于一個(gè)巨大的潛在生產(chǎn)力繁榮的開端。這個(gè)繁榮可能會在2020年真正開始，但它究竟會有多大規(guī)模呢？

麥肯錫的分析師估計(jì)，全面加大投資將推動生產(chǎn)力提高0.8%，而技術(shù)本身將使生產(chǎn)力提高1.2%。加上原有的0.5%，總計(jì)約為2.5%。這與2000年科技繁榮末期的生產(chǎn)力增長水平基本相同。

如果生產(chǎn)力在2025年上升到2.5%，那么工資可能會以每年4.5%的速度增長，而核心通脹率將恰好在美聯(lián)儲2%的目標(biāo)區(qū)間內(nèi)?；蛘邠Q句話說，2.5%的生產(chǎn)力意味著，通脹調(diào)整后的購買力可能會以每28.8年翻一番的速度增長。

當(dāng)然，這項(xiàng)研究雖然詳細(xì)，但畢竟是建立在模型基礎(chǔ)上的，最后也有可能被證明是錯(cuò)誤的。但如果這幾十年的低生產(chǎn)力和增長緩慢，確實(shí)主要是由于金融危機(jī)和索洛悖論所造成的，那么生產(chǎn)力的強(qiáng)勁增長（高達(dá)400%的增長）只是一個(gè)時(shí)間問題，到時(shí)將引發(fā)像90年代那樣長期而潛在強(qiáng)勁的經(jīng)濟(jì)繁榮。

關(guān)鍵是要保持經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張的長足發(fā)展。這意味著最重要的是，避免任何形式的極端增長：包括經(jīng)濟(jì)、工資、通脹或資產(chǎn)價(jià)格。

因素五：幾乎沒有危險(xiǎn)泡沫的跡象

這是接下來幾十年美國經(jīng)濟(jì)有可能避免經(jīng)濟(jì)衰退（和熊市）所需的最終因素。

歷史上最后兩次經(jīng)濟(jì)衰退是由股市和房地產(chǎn)市場泡沫破裂引發(fā)的。有些人害怕同樣的事情會再次發(fā)生。

這是一種理性的恐懼，因?yàn)榕菽硗纯嗟慕Y(jié)局，甚至可能導(dǎo)致長達(dá)10年的經(jīng)濟(jì)衰退。

然而，正如Factset研究系統(tǒng)所指出的那樣，2018年第一季度標(biāo)普500指數(shù)EPS預(yù)計(jì)將增長17%，這是自2011年第一季度以來的最快增速。全年每股收益預(yù)計(jì)將增長18.4%，其中約8%來自稅收改革，但大約10.4%是有機(jī)增長。

這將使標(biāo)普500指數(shù)的遠(yuǎn)期市盈率達(dá)到17.1倍，高于14.3的十年平均水平。但請記住，這一平均值包含了金融危機(jī)，所以17.1并不一定很危險(xiǎn)?？梢源_定的是這不是泡沫領(lǐng)域。

智通財(cái)經(jīng)APP了解到，分析師預(yù)計(jì)明年美股將僅上漲13%。該漲幅比較可觀，而且比盈利增長慢。這意味著市盈率將會下降，泡沫型崩盤的風(fēng)險(xiǎn)將會變小。而如果明年每股收益再增加10%，那么市場可以安全地上漲8%到9%（大約是1871年以來的歷史平均水平），而倍數(shù)將再次收縮。這將使牛市能夠以更小的崩盤概率繼續(xù)下去。

現(xiàn)今，美國若發(fā)生經(jīng)濟(jì)衰退，是否會導(dǎo)致熊市？答案是肯定的，但前提是以上五個(gè)因素都不成立。從基本面來看，目前經(jīng)濟(jì)衰退的風(fēng)險(xiǎn)非常小。

事實(shí)上，根據(jù)對先行經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的綜合分析，未來4個(gè)月和9個(gè)月內(nèi)開始的經(jīng)濟(jì)衰退風(fēng)險(xiǎn)，分別為0.42%和15%。所以底線是，只要投資者對市場保持緊張，股市漲幅低于收益，那么市場泡沫幾乎不可能引發(fā)衰退。

緩慢而穩(wěn)定能使美國經(jīng)濟(jì)避免經(jīng)濟(jì)衰退，并持續(xù)數(shù)十年的擴(kuò)張

人們?nèi)绱藫?dān)心美國經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張和牛市可能很快結(jié)束的多數(shù)原因都是過分夸大的。經(jīng)濟(jì)沒有過熱，工資也沒有飛漲，通脹仍停留在歷史低位，長期利率也不會飆升。

此外，盡管消費(fèi)者、小型企業(yè)和大公司的信心已接近幾十年來的最高水平，但幾乎沒有跡象表明美國股市正走向瘋狂的泡沫水平。若泡沫很大，可能引發(fā)市場崩盤，從而甚至?xí)l(fā)一場經(jīng)濟(jì)衰退。

因此，盡管有很多因素可能會破壞美國的經(jīng)濟(jì)引擎，但迄今為止風(fēng)險(xiǎn)似乎很小。所以人們應(yīng)該放松、繼續(xù)工作、儲蓄和為未來投資。美國經(jīng)濟(jì)前景可能比悲觀主義者所認(rèn)為的要光明得多。