今年以來(lái),在強(qiáng)勢(shì)美元壓制下,日元正在經(jīng)歷一場(chǎng)漫長(zhǎng)的貶值之旅。
日央行“按兵不動(dòng)”,堅(jiān)持鴿派的立場(chǎng),更令一些市場(chǎng)參與者已經(jīng)開(kāi)始討論日元面臨貨幣危機(jī)的可能性。
摩根大通日本市場(chǎng)分析師Junya Tanase在最新發(fā)布的報(bào)告中表示,該行預(yù)計(jì),日本央行會(huì)更傾向于日元貶值而不是連續(xù)加息讓日元升值,因?yàn)槿赵\浀慕?jīng)濟(jì)影響對(duì)日本可能是凈正面的,主要是通過(guò)提高企業(yè)盈利,而連續(xù)加息的經(jīng)濟(jì)影響對(duì)日本經(jīng)濟(jì)將是負(fù)面的。鑒于偏好弱日元,日本央行將繼續(xù)落后于曲線,并在較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi)保持實(shí)際政策利率為負(fù)值。
進(jìn)一步,Tanase團(tuán)隊(duì)表示,如果這個(gè)假設(shè)是正確的,即若日本央行和政府對(duì)弱勢(shì)日元持開(kāi)放態(tài)度,那么日元貶值可能會(huì)自我強(qiáng)化。
資本外流加速的可能性不容忽視
Tanase表示,日本家庭擁有高達(dá)1100萬(wàn)億日元的現(xiàn)金存款,如果這部分資金轉(zhuǎn)投外匯資產(chǎn),對(duì)日元的匯率將產(chǎn)生著重大影響:
例如,過(guò)去兩年間,土耳其里拉是少數(shù)幾個(gè)貶值幅度超過(guò)日元的貨幣之一,其家庭資產(chǎn)中的比例在2022年第三季度至第四季度三個(gè)月內(nèi)從72%降至64%。
如果日本家庭的存款比例下降8%并轉(zhuǎn)向外匯資產(chǎn),將導(dǎo)致約90萬(wàn)億日元的拋售。
日本家庭資產(chǎn)分布
進(jìn)一步,Tanase在報(bào)告中解釋稱,日本的實(shí)際利率在通縮環(huán)境中仍保持正值,這是阻止資本外流的一個(gè)重要因素。然而,隨著經(jīng)濟(jì)環(huán)境的顯著變化,如果日元持續(xù)疲軟,資本外流加速的可能性不容忽視:換言之,日本家庭的資產(chǎn)主要以日元計(jì)價(jià),如果日元疲軟導(dǎo)致信心危機(jī),資產(chǎn)組合的再平衡可能會(huì)被迫加速。但是,預(yù)測(cè)資本外流加速的觸發(fā)因素和美元/日元的臨界水平仍然充滿挑戰(zhàn)。
此外,Tanase還注意到,日本家庭將日元資產(chǎn)轉(zhuǎn)為外匯資產(chǎn)的渠道也在增多,包括外匯存款、外匯保險(xiǎn)以及通過(guò)新NISA投資外匯資產(chǎn)。如果日元拋售與日本家庭大規(guī)模購(gòu)買外匯資產(chǎn)同時(shí)發(fā)生,對(duì)日元的拋售壓力可能超過(guò)1998年:
根據(jù)我們的分析,1998年日元的疲軟主要由海外投機(jī)者拋售日元引起,而非日本投資者。
與當(dāng)前周期相比,除了日本實(shí)際利率明顯為負(fù)且預(yù)計(jì)將長(zhǎng)期保持負(fù)值外,家庭將日元資產(chǎn)轉(zhuǎn)為外匯資產(chǎn)的渠道也在增多。
主要渠道包括外匯存款、外匯保險(xiǎn)以及通過(guò)新NISA投資外匯資產(chǎn),近年來(lái)這些渠道的家庭外匯資產(chǎn)均有所增加。
特別是,自今年年初以來(lái),通過(guò)新NISA的日元拋售預(yù)計(jì)每年約為6萬(wàn)億日元。正如IMM貨幣期貨頭寸所示,外國(guó)投機(jī)者可能已經(jīng)拋售了大量日元。
如果日元拋售與日本家庭大規(guī)模購(gòu)買外匯資產(chǎn)同時(shí)發(fā)生,對(duì)日元的拋售壓力可能超過(guò)1998年。
家庭出售日元可能會(huì)增加對(duì)日元的拋售壓力,這種壓力可能會(huì)比1998年還大
此外,機(jī)構(gòu)投資者也可能從日元資產(chǎn)轉(zhuǎn)向外匯資產(chǎn)。Tanase團(tuán)隊(duì)在報(bào)告中寫道:
實(shí)際上,截至2023年底,日本金融機(jī)構(gòu)持有的國(guó)內(nèi)資產(chǎn)高達(dá)1,869萬(wàn)億日元。
然而,我們不應(yīng)期望日本銀行持有的639萬(wàn)億日元和部分銀行的418萬(wàn)億日元會(huì)發(fā)生轉(zhuǎn)變,因?yàn)檫@反映了結(jié)算需求。因此,資本外流的資金池應(yīng)為700-800萬(wàn)億日元,遠(yuǎn)少于家庭存款。
與家庭不同,金融機(jī)構(gòu)在其投資組合中已持有一定比例的外國(guó)資產(chǎn),因此他們將資產(chǎn)轉(zhuǎn)移到海外的動(dòng)機(jī)可能較弱。
值得注意的是,公共養(yǎng)老金基金的流動(dòng)可能會(huì)減輕明年資本外流對(duì)日元的下行壓力,因?yàn)槠毡轭A(yù)期GPIF將在投資計(jì)劃審查中減少外匯資產(chǎn)的比重,同時(shí)增加日元資產(chǎn)的比重。然而,這些預(yù)期變化不太可能減輕日元的下行壓力。
政府可能選擇對(duì)私營(yíng)部門征收通脹稅,以減輕債務(wù)負(fù)擔(dān)
另外,考慮到日本的債務(wù)占GDP的比率是全球最高的,約為260%,這意味著日本更容易受到國(guó)內(nèi)利率上升和債務(wù)負(fù)擔(dān)增加的影響。
Tanase團(tuán)隊(duì)認(rèn)為,即使日本銀行成功對(duì)抗通脹和日元疲軟,由于政府利息支出成本的急劇上升,勝利的代價(jià)可能是巨大的。
該團(tuán)隊(duì)預(yù)計(jì),政府可能選擇對(duì)私營(yíng)部門征收通脹稅,以減輕債務(wù)負(fù)擔(dān):
鑒于此,政府可能選擇對(duì)私營(yíng)部門征收通脹稅,以減輕債務(wù)負(fù)擔(dān)。據(jù)我們估計(jì),財(cái)政緊縮和更高的通脹將使政府債務(wù)占GDP的比率到2032年降至180%。
在日本,債務(wù)人主要是政府,債權(quán)人是家庭,長(zhǎng)期的高通脹將導(dǎo)致政府減少自身債務(wù),而家庭資產(chǎn)的實(shí)際價(jià)值則會(huì)下降。
本文編選自華爾街見(jiàn)聞,智通財(cái)經(jīng)編輯:陳雯芳。