長江證券：如何理解房地產(chǎn)消化存量和優(yōu)化增量？

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，長江證券發(fā)布研報(bào)稱，4月30日，政治局會(huì)議提出“統(tǒng)籌研究消化存量房產(chǎn)和優(yōu)化增量住房的政策措施”，“優(yōu)化增量住房”相對(duì)清晰，可能意味著控制供給和彈性供地，也可能包括引導(dǎo)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，而“消化存量房產(chǎn)”是否涉及新房庫存尚未明確，但地方層面的“以舊換新”已經(jīng)陸續(xù)有試點(diǎn)。具備核心資產(chǎn)的供給側(cè)優(yōu)化標(biāo)的估值有望修復(fù)政治局會(huì)議提出“統(tǒng)籌研究消化存量房產(chǎn)和優(yōu)化增量住房的政策措施”，政策預(yù)期進(jìn)一步打開，盡管政策框架和客觀環(huán)境約束下，政策最終量級(jí)還需進(jìn)一步觀察，但至少風(fēng)險(xiǎn)偏好可以階段性修復(fù)。

長江證券認(rèn)為，交易周期反轉(zhuǎn)可能為時(shí)尚早，交易政策放松可能仍是估值修復(fù)級(jí)別，但優(yōu)質(zhì)房企終局價(jià)值大概率還是可預(yù)期的，行業(yè)中長期支柱地位和雙軌制不會(huì)改變，新房市場(chǎng)大幾萬億至十萬億的規(guī)模還在，供給側(cè)出清后龍頭競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)強(qiáng)化，穩(wěn)態(tài)下類制造的個(gè)位數(shù)凈利率總歸是有的，那當(dāng)前市值就有中長期支撐，剩下的就是時(shí)間問題。建議關(guān)注具備核心資產(chǎn)的供給側(cè)優(yōu)化標(biāo)的，以及具備穩(wěn)定現(xiàn)金流特征的國央企物業(yè)龍頭和優(yōu)質(zhì)代建龍頭，港股彈性可能大于A股。

消化存量的路徑和進(jìn)展如何？

長江證券表示，消化存量暫未有官方定義，但可能包括兩條路徑，一是消化新房庫存，二是消化二手掛牌，促進(jìn)以舊換新，最終仍能部分消化新房庫存。此前的1000億租賃住房支持計(jì)劃即是試點(diǎn)城市用于收購存量住房，但結(jié)果主要用于收購新房庫存，央行結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具顯示，截至今年3月底，已實(shí)際投放20億，核心約束還是凈租售比和融資成本的倒掛。

根據(jù)中指院監(jiān)測(cè)，2023年以來已有超過30個(gè)城市表態(tài)支持住房“以舊換新”，主要分為兩種：1)收儲(chǔ)模式，一般由國資平臺(tái)或開發(fā)商主導(dǎo)，購房者確定購買的新房項(xiàng)目并認(rèn)購房源后，專業(yè)評(píng)估公司對(duì)“賣舊”的房屋進(jìn)行估價(jià)，在買賣雙方就價(jià)格達(dá)成一致后，國資平臺(tái)或開發(fā)商主導(dǎo)收購舊房，而出售舊房的價(jià)款用于購買指定新房項(xiàng)目；2)幫賣模式，一般由房企和經(jīng)紀(jì)機(jī)構(gòu)主導(dǎo)，房企提供新房房源鎖定服務(wù)，而經(jīng)紀(jì)機(jī)構(gòu)對(duì)舊房?jī)?yōu)先推售、加速銷售，若一定期限內(nèi)舊房售出，則按流程購買新房，若舊房未售出則退還新房認(rèn)購金。

從已推出住房“以舊換新”政策的城市來看，整體以三四線城市為主，深圳、上海、鄭州、南京、武漢、濟(jì)南等一二線城市也明確支持，多數(shù)城市當(dāng)前住宅庫存去化周期偏高。從政府收儲(chǔ)規(guī)模來看，南京“以舊換新”政府收儲(chǔ)套數(shù)僅占2023年住宅銷售套數(shù)的2%，鄭州占11%但首批試點(diǎn)僅涉及其中10%，整體收儲(chǔ)體量相對(duì)偏小。

消化存量的政策效果預(yù)期如何？

長江證券指出，政府收儲(chǔ)政策級(jí)別很高，本質(zhì)是公共部門注入需求，但住宅庫存并未完成實(shí)質(zhì)去化，只是從居民部門階段性轉(zhuǎn)移至政府部門，進(jìn)而加大公共住房的供給，而歷史上的去庫存，最終是依靠政府部門和居民部門加杠桿得以實(shí)現(xiàn)，今時(shí)可能不同于往日。

但至少在收儲(chǔ)過程中可起到類似平準(zhǔn)和邊際托底作用，實(shí)際效果一方面仍受制于收儲(chǔ)的經(jīng)濟(jì)性，即融資成本和凈租售比的差距，另一方面也取決于資金來源和總量、以及如何平衡其他更高優(yōu)先級(jí)如保交樓的資金需求。而提供便利模式是在市場(chǎng)原則下降低交易成本，邊際作用相對(duì)有限。

在供求關(guān)系發(fā)生根本性變化和政府及居民部門難以加杠桿的背景下，從供給端入手是應(yīng)有之義，但行業(yè)過往累積的量?jī)r(jià)矛盾仍需時(shí)間進(jìn)一步消化，政策效果大概率仍是平滑斜率而非趨勢(shì)逆轉(zhuǎn)。參照全球經(jīng)驗(yàn)，可能逆轉(zhuǎn)周期下行趨勢(shì)的政策包括深度降息、定向量寬和公共部門進(jìn)場(chǎng)，當(dāng)前政策尚未達(dá)到類似級(jí)別。

風(fēng)險(xiǎn)提示：1、需求端量?jī)r(jià)持續(xù)低于預(yù)期；2、政策進(jìn)度和效果低于預(yù)期。