國金證券：加息仍是小概率事件 重點關(guān)注通脹粘性對美聯(lián)儲降息節(jié)奏的擾動

智通財經(jīng)APP獲悉，國金證券發(fā)布研報稱，美債利率的主要矛盾回歸基本面及美聯(lián)儲政策，重點關(guān)注通脹粘性對美聯(lián)儲降息節(jié)奏的擾動。向后看，加息仍是小概率事件，美國經(jīng)濟修復(fù)面臨高利率挑戰(zhàn)，美債收益率突破去年3季度高點仍有較大阻力。今年5月美聯(lián)儲議息會議上，鮑威爾暗示聯(lián)儲不太可能再次加息，緩解了市場對美聯(lián)儲再度加息的擔(dān)憂。但降息時點推遲，可能導(dǎo)致全年經(jīng)濟修復(fù)面臨高利率挑戰(zhàn)，美國PMI、就業(yè)等部分重要指標出現(xiàn)階段性轉(zhuǎn)弱跡象。

國金證券主要觀點如下：

美國財政部再融資會議中性偏鴿，如期暫停美債拍賣增發(fā)。今年美國財政收支均改善，赤字或小幅回落，美債供給矛盾延續(xù)緩和。美債利率的主要矛盾回歸基本面及美聯(lián)儲政策，重點關(guān)注通脹粘性對美聯(lián)儲降息節(jié)奏的擾動。

二季度再融資會議的增量信息?中性偏鴿派，啟動回購，未來暫無增發(fā)計劃

美國財政部二季度再融資會議基調(diào)中性偏“鴿”。本次會議如期暫停了美債拍賣增發(fā)，財政部表示未來幾個季度內(nèi)不再增加附息債拍賣規(guī)模，并宣布5月底啟動回購操作。與一季度類似，財政部對經(jīng)濟的觀點較為樂觀，但其對消費的擔(dān)憂上升，考慮到居民儲蓄率已處于歷史低位，財政部認為美國的消費增長可能難以持續(xù)。

財政部上調(diào)二季度國債凈發(fā)行規(guī)模，三季度凈發(fā)債或低于去年同期水平。財政部二季度計劃凈借款2430億國債，較今年1月上調(diào)410億美元，上調(diào)主因是稅收收入低于財政部的預(yù)期水平。三季度計劃凈借款回升至8470億，三季度為發(fā)債季節(jié)性高點，但預(yù)計今年三季度凈發(fā)行規(guī)模仍低于去年，供給端壓力或難以達到去年同期水平。

美債供給壓力能否緩和?2024財政赤字小幅下降，QT放緩，啟動回購緩解壓力

收入端，美國2024年財政收入或?qū)⒚黠@好轉(zhuǎn)。財政總收入預(yù)計上升至4.9萬億美元，增速約11%，美國財政收入改善主因有：其一，美國國稅局將加州等受災(zāi)害影響地區(qū)的納稅申報延期至2024年；其二，2023年美股大幅上漲40%，有望提振今年居民資本利得稅;其三，由于通脹回落，2024年個稅起征點漲幅低于去年。

支出與赤字端，美國赤字率預(yù)計由6.3%降至5.9%。根據(jù)2024年正式財政撥款及對外援助法案，2024財政支出總額或由去年的6.1萬億美元升至6.6萬億美元。預(yù)計自主性支出上升至1.8萬億，法定支出升高至4.8萬億。由于收入端改善幅度更高，預(yù)計2024財年赤字率小幅下降至5.9%，赤字規(guī)模為1.69萬億美元，小幅低于去年水平。

美債需求及定價表現(xiàn)如何?需求端未明顯惡化，再度沖高風(fēng)險相對有限

美債需求端較為平穩(wěn)，境內(nèi)機構(gòu)凈買入規(guī)模上升。去年下半年以來，美國貨幣市場基金、海外部門凈買入美債規(guī)模上升，總凈流入量在美債收益率高位時期未出現(xiàn)明顯回落。截至4月，美債拍賣需求情況同樣較為穩(wěn)定，投標倍數(shù)未大幅下滑，間接競標者與直接競標者獲配比例分別為62%及14%，二者均高于2008年以來的均值55%及13.6%。

今年美債收益率上漲主要受基本面驅(qū)動，期限溢價貢獻較低，與去年三季度有顯著差異。今年以來，10年美債收益率由1月初的3.9%上升至4月底的4.7%，上升約80BP，但期限溢價仍為負，短期利率預(yù)期是美債利率上升的主要拉動項，表明經(jīng)濟基本面(實際增速及通脹預(yù)期)是今年影響美債定價的關(guān)鍵變量。

向后看，加息仍是小概率事件，美國經(jīng)濟修復(fù)面臨高利率挑戰(zhàn)，美債收益率突破去年3季度高點仍有較大阻力。今年5月美聯(lián)儲議息會議上，鮑威爾暗示聯(lián)儲不太可能再次加息，緩解了市場對美聯(lián)儲再度加息的擔(dān)憂。但降息時點推遲，可能導(dǎo)致全年經(jīng)濟修復(fù)面臨高利率挑戰(zhàn)，美國PMI、就業(yè)等部分重要指標出現(xiàn)階段性轉(zhuǎn)弱跡象。

風(fēng)險提示：地緣政治沖突升級；美聯(lián)儲上調(diào)長期中性利率水平；金融條件邊際收縮