地緣沖突下的航運(yùn)：業(yè)績(jī)下行，估值上漲

地緣沖突一直干擾著航運(yùn)行業(yè)的發(fā)展，去年第四季度爆發(fā)紅海事件，航運(yùn)價(jià)格大幅波動(dòng)，今年以色列及伊朗的沖突再次升級(jí)中東局勢(shì)，歐線期貨創(chuàng)下歷史新高，在多重事件驅(qū)動(dòng)下，港股航運(yùn)板塊已連陽四個(gè)季度。

不過，資本市場(chǎng)對(duì)事件的敏感性主要在于價(jià)格波動(dòng)的線性反應(yīng)，但對(duì)于業(yè)績(jī)而言，量?jī)r(jià)背離，業(yè)績(jī)表現(xiàn)反而是相反的。智通財(cái)經(jīng)APP觀察到，2023年航運(yùn)行業(yè)業(yè)績(jī)大都處于下滑趨勢(shì)，在統(tǒng)計(jì)的10家航運(yùn)公司中，合計(jì)總營(yíng)收為3719.66億元，同比下滑40%，股東凈利潤(rùn)425.84億元，同比下滑69.9%。

從規(guī)模上看，營(yíng)收上千億的有兩家，分別是中遠(yuǎn)?？兀?1919）和中國(guó)外運(yùn)（00598），占據(jù)了港股航運(yùn)板塊超過70%的業(yè)績(jī)份額。龍頭中遠(yuǎn)海控于2023年錄得收入1754.48億元，同比下滑達(dá)55.14%，股東凈利潤(rùn)238.6億元，同比下滑78.3%，中國(guó)外運(yùn)由于市場(chǎng)集中在國(guó)內(nèi)，業(yè)績(jī)韌性較強(qiáng)，變動(dòng)較小。當(dāng)然也有少數(shù)標(biāo)的錄得增長(zhǎng)，比如中遠(yuǎn)海能，收入及股東凈利潤(rùn)分別增長(zhǎng)18.02%及129.23%。

對(duì)于國(guó)際形勢(shì)影響較大且規(guī)?？壳暗闹饕袃杉?，為中遠(yuǎn)?？睾驼猩梯喆Ｖ羞h(yuǎn)?？刂饕袃纱髽I(yè)務(wù)，即集裝箱航運(yùn)業(yè)務(wù)及碼頭業(yè)務(wù)，前者收入占比95.8%，后者為4.2%，集裝箱航運(yùn)業(yè)務(wù)市場(chǎng)覆蓋中國(guó)、美洲、歐洲及亞太地區(qū)，其中歐洲及美洲為主要市場(chǎng)，但2023年收入下滑分別高達(dá)64.1%及65%，導(dǎo)致整體業(yè)務(wù)收入下滑56.2%。

中遠(yuǎn)海控積極調(diào)整市場(chǎng)戰(zhàn)略，重點(diǎn)布局新興市場(chǎng)，期間共接收6艘2.4萬標(biāo)準(zhǔn)箱環(huán)保型集裝箱船舶，以及1艘1.4萬標(biāo)準(zhǔn)箱拉美極限型集裝箱船舶，合計(jì)運(yùn)力近16萬標(biāo)準(zhǔn)箱，分別投入亞歐航線及新興市場(chǎng)航線。此外，該公司也陸續(xù)開辟了歐洲－南美東航線和多條RCEP成員國(guó)航線，分散國(guó)際風(fēng)險(xiǎn)。

招商輪船以油氣運(yùn)輸及干散貨運(yùn)輸為雙核心主業(yè)，擁有游輪船隊(duì)、干散貨船隊(duì)、滾裝船隊(duì)、集裝箱船隊(duì)及LNG船隊(duì)，從貨運(yùn)量看，油輪船隊(duì)連續(xù)三年增長(zhǎng)，干散貨有一定波動(dòng)，2023年增長(zhǎng)7%，兩個(gè)船隊(duì)業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)超過六成，保障了業(yè)績(jī)相對(duì)韌性。2023年其油輪運(yùn)輸及散貨運(yùn)輸收入貢獻(xiàn)分別為37.37%及27.47%，合計(jì)貢獻(xiàn)64.84%。

該公司積極開辟海外市場(chǎng)，2023年將5艘內(nèi)貿(mào)船調(diào)整到外貿(mào)航線，實(shí)現(xiàn)了外貿(mào)自營(yíng)業(yè)務(wù)的突破。此外，該公司與國(guó)內(nèi)主要主機(jī)廠完成外貿(mào)滾裝運(yùn)輸長(zhǎng)期合約簽署，開辟中國(guó)到波斯灣、東南亞、紅海的國(guó)際滾裝航線，探索了航次租賃、包船運(yùn)輸?shù)榷喾N業(yè)務(wù)模式，建立起江、海、洋全程聯(lián)運(yùn)的滾裝物流網(wǎng)絡(luò)。

其他航運(yùn)標(biāo)的或多或少都受到了國(guó)際形勢(shì)以及貿(mào)易環(huán)境的影響，規(guī)模較小的外貿(mào)航運(yùn)公司影響最大，比如東方海外國(guó)際，收入及股東凈利潤(rùn)分別下滑57.9%及86.27%。整體而言，航運(yùn)公司在2023年業(yè)績(jī)表現(xiàn)較差，國(guó)際沖突干擾航運(yùn)價(jià)格及航運(yùn)需求量，2024年中東局勢(shì)仍較為尖銳，行業(yè)發(fā)展態(tài)勢(shì)具有不確定性。

2023年全球海運(yùn)貿(mào)易量增長(zhǎng)3%，保持在低位，細(xì)分行業(yè)需求和運(yùn)力出現(xiàn)矛盾，比如在集裝箱領(lǐng)域，根據(jù)咨詢機(jī)構(gòu)Drewry統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，全球集裝箱運(yùn)輸需求增長(zhǎng)0.4%，然全球集裝箱運(yùn)力同比增長(zhǎng)8%，市場(chǎng)面臨供給端壓力大，這也佐證了中遠(yuǎn)?？貥I(yè)績(jī)的大幅下滑。在價(jià)格端，由于地緣沖突、庫(kù)存及需求等多重因素交結(jié)， 不同類型的運(yùn)輸航線價(jià)格非線性，波動(dòng)大，對(duì)業(yè)績(jī)也帶來顯著性影響。

值得注意的是，即便業(yè)績(jī)下滑，航運(yùn)板塊派息依然非常穩(wěn)健，在派息率上，2023年，中遠(yuǎn)?？?5.53%、中國(guó)外運(yùn)24.84%、中遠(yuǎn)海能49.83%以及太平洋航運(yùn)34.73%等，平均派息率超過30%，從累計(jì)分紅表現(xiàn)看，板塊平均派息率為36.5%，其中太平洋航運(yùn)及海豐國(guó)際最高，分別為47.14%及45.73%。

在不確定性的行業(yè)環(huán)境下，仍有部分投行持有樂觀態(tài)度，比如興業(yè)證券，認(rèn)為中東局勢(shì)繞行有望繼續(xù)拉長(zhǎng)行業(yè)運(yùn)距，當(dāng)前運(yùn)價(jià)也完成筑底，油輪景氣向上，分紅與回購(gòu)回饋股東行業(yè)向好；國(guó)信證券，認(rèn)為集運(yùn)市場(chǎng)已經(jīng)開始復(fù)蘇，紅海問題對(duì)運(yùn)距的拉動(dòng)有望消化過剩運(yùn)力，看好大力回報(bào)股東，且受益于運(yùn)價(jià)大幅提升的板塊龍頭中遠(yuǎn)海控。當(dāng)然也有悲觀的，比如大摩和高盛均不看好中遠(yuǎn)?？兀渲懈呤⒔o予“沽售”評(píng)級(jí)。

港股航運(yùn)板塊估值都很低，PB估值為0.68倍，PE（TTM）為6.8倍，其中龍頭中遠(yuǎn)?？丶爸袊?guó)外運(yùn)在這兩個(gè)指標(biāo)上分別為0.66倍、5.4倍及0.7倍、6.3倍，估值差距不大，太平洋航運(yùn)及海豐國(guó)際或因派息率較高，兩個(gè)估值指標(biāo)均比其他同行高，其中海豐國(guó)際分別為2.8倍及10倍，都遠(yuǎn)高于行業(yè)水平。

航運(yùn)板塊于2023年業(yè)績(jī)表現(xiàn)不佳，但低估值已充分透支行業(yè)表現(xiàn)，未來若有改善趨勢(shì)將成為帶動(dòng)板塊持續(xù)上漲的核心邏輯，可關(guān)注板塊龍頭及派息率較高的標(biāo)的。