申萬(wàn)宏源：A股再通脹交易 核心邏輯仍在供給側(cè)

一、全球再通脹交易的A股映射：供給側(cè)是核心邏輯，需求改善難外推的格局不變。短期，周期股行情向供給邏輯較弱的方向擴(kuò)散，反映出需求樂(lè)觀預(yù)期也在發(fā)酵，這是短期性價(jià)比降低的信號(hào)。

美國(guó)3月非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)再超預(yù)期，降息預(yù)期再下修，全球再通脹交易持續(xù)發(fā)酵。美股的再通脹交易，是需求和供給共振的結(jié)果。而A股的再通脹交易，還是供給側(cè)邏輯為主，需求改善難外推的格局并未發(fā)生變化。中國(guó)經(jīng)濟(jì)新老模式過(guò)渡期，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)沒(méi)有主要矛盾：新驅(qū)動(dòng)力出口和消費(fèi)短期有韌性，但并未形成持續(xù)改善預(yù)期。老驅(qū)動(dòng)力的回落仍在繼續(xù)，新驅(qū)動(dòng)力上行是否能夠持續(xù)彌補(bǔ)老驅(qū)動(dòng)力回落，仍有待觀察。在需求數(shù)據(jù)改善驗(yàn)證后，對(duì)改善持續(xù)性的爭(zhēng)議往往接踵而至。這種情況下，想掙到需求上行的錢，并不容易。

短期，供給側(cè)邏輯強(qiáng)，商品價(jià)格上漲的有色和石油，股價(jià)已在上行趨勢(shì)中。而一些供給邏輯較弱的方向(典型是化工)也已開(kāi)始表現(xiàn)，反映出需求側(cè)樂(lè)觀預(yù)期也有所發(fā)酵。我們認(rèn)為，這是周期行情短期性價(jià)比降低的信號(hào)。有色金屬、鋼鐵、石油石化、化工短期賺錢效應(yīng)確實(shí)已擴(kuò)散至高位。

二、如果關(guān)注需求上行的可能性，我們建議用有其他邏輯保護(hù)的資產(chǎn)，來(lái)覆蓋潛在的需求超預(yù)期：有分紅比例提升預(yù)期的白酒可以覆蓋經(jīng)濟(jì)超預(yù)期的收益。國(guó)產(chǎn)新能車爆款頻出是需求側(cè)主要的結(jié)構(gòu)性亮點(diǎn)，這部分超額收益也可以通過(guò)配置供給側(cè)最早改善的動(dòng)力電池行業(yè)來(lái)覆蓋。

需求上行的錢不好掙，但可以考慮用有其他邏輯保護(hù)的資產(chǎn)，來(lái)覆蓋需求上行的潛在收益：我們提示兩個(gè)交易：1. 2022年以來(lái)茅指數(shù)體現(xiàn)出了穩(wěn)定的順周期屬性。同時(shí)部分優(yōu)質(zhì)白酒企業(yè)有分紅比例提升預(yù)期，已經(jīng)可以從股息率上找到估值的支撐因素。所以，用茅指數(shù)來(lái)覆蓋潛在的經(jīng)濟(jì)超預(yù)期收益，是一種攻防兼?zhèn)涞倪x擇。2. 國(guó)產(chǎn)新能車爆款頻出是需求側(cè)主要的結(jié)構(gòu)性亮點(diǎn)，新能車產(chǎn)業(yè)鏈2024年供給釋放壓力普遍較高，總體需求向上彈性不及供給，主要看點(diǎn)國(guó)產(chǎn)新能車市占率提升。動(dòng)力電池是未來(lái)供給增速可能最先回落的產(chǎn)業(yè)鏈環(huán)節(jié)。配置動(dòng)力電池環(huán)節(jié)，可以有效獲得新能車需求側(cè)亮點(diǎn)帶來(lái)的收益。

三、維持2024前三季度震蕩市，四季度指數(shù)中樞抬升;4月需要腳踏實(shí)地的判斷。短期，“市場(chǎng)預(yù)期四月不會(huì)深跌”已成為一個(gè)投資邏輯，短期市場(chǎng)仍保持活躍，長(zhǎng)中短期的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，均在短期有所表現(xiàn)。

市場(chǎng)判斷總體不變，2024年前三季度震蕩市，四季度指數(shù)中樞抬升，4月腳踏實(shí)地。2024年需求側(cè)沒(méi)彈性，新老經(jīng)濟(jì)都有供給釋放壓力，A股盈利能力處于底部區(qū)域，但仍需磨底。2025年國(guó)內(nèi)海外共振刺激 + 供給壓力明顯緩和，A股盈利能力可能向上脫離底部區(qū)域。

短期，4月業(yè)績(jī)驗(yàn)證期，尋找景氣持續(xù)改善方向是投研重點(diǎn)。市場(chǎng)求而不得，存在內(nèi)在調(diào)整壓力。但“市場(chǎng)預(yù)期四月不會(huì)深跌”已經(jīng)成為一個(gè)投資邏輯，短期市場(chǎng)仍保持活躍，各期限的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)，再通脹、高股息、有新催化的概念期和導(dǎo)入期主題，均在短期有所表現(xiàn)。

四、繼續(xù)強(qiáng)調(diào)4月高股息回歸的判斷，4月業(yè)績(jī)驗(yàn)證期，分紅比例提升有望密集催化。被認(rèn)可的高股息范圍不斷擴(kuò)散，供給收縮的周期已經(jīng)在趨勢(shì)中，消費(fèi)高股息關(guān)注度正在提升。配置有分紅比例預(yù)期的白酒和供給收縮預(yù)期最早的動(dòng)力電池來(lái)覆蓋總量和結(jié)構(gòu)需求可能超預(yù)期的收益。

繼續(xù)強(qiáng)調(diào)4月高股息回歸的判斷。4月景氣趨勢(shì)持續(xù)的方向稀缺，而分紅比例提升密集催化。這有望強(qiáng)化高股息投資思潮，提升高股息的進(jìn)攻性。電力、煤炭等典型高股息資產(chǎn)重估后，高股息投資的范圍還在進(jìn)一步擴(kuò)散，再通脹交易和高股息投資共振，供給收縮的周期(有色和石油)股價(jià)已在趨勢(shì)中，消費(fèi)高股息的關(guān)注度正在提升(家電，食品乳品、服裝家紡)。

掙需求上行的錢并不容易，我們建議配置有分紅比例預(yù)期的白酒和供給收縮預(yù)期最早的動(dòng)力電池來(lái)覆蓋總量和結(jié)構(gòu)需求可能超預(yù)期的收益。

科技成長(zhǎng)短期休整，2024年小盤(pán)成長(zhǎng)風(fēng)格基本面支持不足，但流動(dòng)性環(huán)境有利。5月后，我們建議更多關(guān)注概念期和導(dǎo)入期新主題(低空經(jīng)濟(jì)第二波，人形機(jī)器人，腦機(jī)接口)。但純概念投資，與價(jià)值投資的導(dǎo)向背道而馳，2024年隨著時(shí)間的推移，這類投資機(jī)會(huì)的波動(dòng)率可能明顯放大。

風(fēng)險(xiǎn)提示：海外經(jīng)濟(jì)衰退超預(yù)期，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期。

本文轉(zhuǎn)載自“申萬(wàn)宏源研究”微信公眾號(hào)，智通財(cái)經(jīng)編輯：楊萬(wàn)林。