國(guó)泰君安：得益于居民旺盛的保本儲(chǔ)蓄需求 壽險(xiǎn)行業(yè)負(fù)債端仍然維持較高景氣度

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，國(guó)泰君安發(fā)布研究報(bào)告稱，當(dāng)前壽險(xiǎn)行業(yè)負(fù)債端得益于居民旺盛的保本儲(chǔ)蓄需求仍然維持較高的景氣度，資產(chǎn)端隨著經(jīng)濟(jì)預(yù)期逐步向上預(yù)計(jì)投資收益將實(shí)現(xiàn)明顯改善，此外上市公司通過(guò)下調(diào)經(jīng)濟(jì)假設(shè)推動(dòng)內(nèi)含價(jià)值估值可信度明顯提升，維持行業(yè)“增持”評(píng)級(jí)。

國(guó)泰君安主要觀點(diǎn)如下：

實(shí)際投資收益率下行導(dǎo)致上市險(xiǎn)企難以達(dá)成長(zhǎng)期投資收益率假設(shè)目標(biāo)，預(yù)計(jì)2023年年報(bào)將下調(diào)價(jià)值評(píng)估經(jīng)濟(jì)假設(shè)。

在長(zhǎng)端利率長(zhǎng)期下行背景下，保險(xiǎn)公司以固定收益資產(chǎn)為主的配置策略面臨投資收益率持續(xù)下滑，實(shí)際投資收益率水平難以達(dá)到上市險(xiǎn)企普遍設(shè)定的5%的長(zhǎng)期投資收益率假設(shè)。參考?xì)v史經(jīng)驗(yàn)，上市險(xiǎn)企曾在2016年年報(bào)時(shí)因長(zhǎng)端利率持續(xù)下行、股市低迷等導(dǎo)致投資收益率承壓而調(diào)整長(zhǎng)期投資收益率假設(shè)，預(yù)計(jì)此次2023年年報(bào)上市險(xiǎn)企將再次順應(yīng)市場(chǎng)環(huán)境變化調(diào)整內(nèi)含價(jià)值評(píng)估的經(jīng)濟(jì)假設(shè)。

與此同時(shí)，當(dāng)前國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入新常態(tài)，社會(huì)投資回報(bào)率和資本市場(chǎng)對(duì)于保險(xiǎn)公司的要求回報(bào)水平均有所下降，而上市險(xiǎn)企當(dāng)前普遍使用的10%-11%的風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率假設(shè)極為審慎，因此預(yù)計(jì)保險(xiǎn)公司在下調(diào)投資收益率假設(shè)的同時(shí)同步下調(diào)風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率水平，有利于緩解對(duì)EV和NBV的負(fù)面影響。

預(yù)計(jì)下調(diào)長(zhǎng)期投資收益率假設(shè)和風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率假設(shè)對(duì)EV和NBV將產(chǎn)生負(fù)面影響。

下調(diào)長(zhǎng)期投資收益率假設(shè)會(huì)導(dǎo)致調(diào)整后凈資產(chǎn)的預(yù)期收益下降，下調(diào)風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率會(huì)導(dǎo)致有效業(yè)務(wù)價(jià)值的反預(yù)期增長(zhǎng)下降;而長(zhǎng)期投資收益率假設(shè)和風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率假設(shè)的下調(diào)也會(huì)直接降低產(chǎn)品的新業(yè)務(wù)價(jià)值率。近年來(lái)主要上市保險(xiǎn)公司NBV對(duì)投資收益率假設(shè)的敏感性均有所提升，反映銷售產(chǎn)品對(duì)利差的依賴程度增加，預(yù)計(jì)2023年年報(bào)上市險(xiǎn)企下調(diào)經(jīng)濟(jì)假設(shè)對(duì)當(dāng)期NBV負(fù)面影響分化，其中對(duì)新華保險(xiǎn)NBV的沖擊最大，而對(duì)友邦保險(xiǎn)的影響極其有限。

EV受到投資收益率假設(shè)下降的影響相對(duì)有限，其中友邦保險(xiǎn)得益于充足的自由盈余EV受投資收益率下降的影響為正向貢獻(xiàn)。風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率下降一定程度上能夠?qū)_投資收益率假設(shè)下調(diào)對(duì)NBV和EV的負(fù)面影響。

新業(yè)務(wù)價(jià)值率有所提升。量?jī)r(jià)齊升將推動(dòng)24年一季度上市險(xiǎn)企NBV較快增長(zhǎng)。

經(jīng)濟(jì)假設(shè)調(diào)整推動(dòng)EV可信度提升，但預(yù)計(jì)EV成長(zhǎng)性放緩。1)內(nèi)含價(jià)值反映保險(xiǎn)公司的清算價(jià)值，內(nèi)含價(jià)值低于1倍反映市場(chǎng)對(duì)于資產(chǎn)端的極度悲觀預(yù)期。隨著保險(xiǎn)公司基于實(shí)際投資收益預(yù)期下調(diào)長(zhǎng)期投資收益率假設(shè)，市場(chǎng)對(duì)于保險(xiǎn)公司EV真實(shí)性的認(rèn)可程度將顯著提升，預(yù)計(jì)P/EV估值將得到修復(fù)。

2)受長(zhǎng)期投資收益率假設(shè)和風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率假設(shè)下調(diào)影響，內(nèi)含價(jià)值預(yù)期回報(bào)中的調(diào)整后凈資產(chǎn)預(yù)期收益、有效業(yè)務(wù)價(jià)值反預(yù)期增長(zhǎng)，以及新業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)中的新業(yè)務(wù)價(jià)值率均受到?jīng)_擊，從而導(dǎo)致內(nèi)含價(jià)值增長(zhǎng)放緩。與此同時(shí)，用于表征保險(xiǎn)公司營(yíng)運(yùn)回報(bào)率的指標(biāo)ROEV也將面臨中樞下移的影響。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

投資收益率假設(shè)下調(diào)不充分;利率下行;權(quán)益市場(chǎng)波動(dòng)。