中信證券：冶煉端收縮預(yù)期漸濃 銅短缺或提前到來(lái)

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，中信證券發(fā)布研究報(bào)告稱(chēng)，在礦端生產(chǎn)擾動(dòng)頻發(fā)和冶煉端產(chǎn)能擴(kuò)張的雙向作用下，國(guó)內(nèi)銅精礦現(xiàn)貨TC屢創(chuàng)2011年以來(lái)新低，與長(zhǎng)單指導(dǎo)價(jià)呈現(xiàn)嚴(yán)重背離。該行認(rèn)為，當(dāng)前銅產(chǎn)業(yè)鏈的供給緊張或已逐步由礦端傳導(dǎo)至冶煉端，而潛在的冶煉端減產(chǎn)或?qū)?dǎo)致年內(nèi)全球精煉銅供需平衡從小幅過(guò)剩提前轉(zhuǎn)為短缺。該行看好供給緊缺持續(xù)演繹背景下銅板塊的配置價(jià)值。

中信證券觀點(diǎn)如下：

國(guó)內(nèi)銅精礦現(xiàn)貨TC屢創(chuàng)新低，冶煉端收縮預(yù)期漸濃。

2023Q4以來(lái)，在礦端供給擾動(dòng)頻發(fā)和冶煉端需求增長(zhǎng)的雙向作用下，國(guó)內(nèi)銅精礦現(xiàn)貨TC屢創(chuàng)新低。根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，截至2024年3月8日，國(guó)內(nèi)銅精礦現(xiàn)貨TC僅為11.4美元/干噸，創(chuàng)2011年以來(lái)新低。2018-2023年國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨TC年均價(jià)較年度長(zhǎng)單指導(dǎo)價(jià)折價(jià)率分別為-2%/ 13%/ 13%/ 19%/ -20%/4%(負(fù)值代表溢價(jià))，而2024年以來(lái)國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨TC均值僅為30.7美元/干噸，較年度長(zhǎng)單指導(dǎo)價(jià)80美元/干噸的折價(jià)率高達(dá)62%。國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨TC和長(zhǎng)單指導(dǎo)價(jià)呈現(xiàn)歷史上罕見(jiàn)的嚴(yán)重背離，且或已致使大部分國(guó)內(nèi)冶煉廠陷入虧損。據(jù)路透社3月13日?qǐng)?bào)道，為應(yīng)對(duì)原材料短缺，中國(guó)大型冶煉廠就擬削減部分虧損工廠的產(chǎn)量達(dá)成一致協(xié)議。受減產(chǎn)消息影響，3月14日夜盤(pán)銅價(jià)一度升至8950美元/噸，創(chuàng)2023年5月以來(lái)新高。

礦端生產(chǎn)擾動(dòng)頻發(fā)，銅精礦供給增長(zhǎng)預(yù)期持續(xù)收縮。

2023Q4以來(lái)，海外銅礦供給端擾動(dòng)再度升級(jí)：1)Cobre Panama被裁定違憲而關(guān)停，影響年產(chǎn)量35-40萬(wàn)噸;2)英美資源/泰克資源/嘉能可分別將2024年產(chǎn)量指引從此前的91-100/ 54.5-64/101-107萬(wàn)噸大幅下修至73-79/46.5-54/95-101萬(wàn)噸，合計(jì)影響2024年產(chǎn)量超30萬(wàn)噸。在銅礦生產(chǎn)擾動(dòng)頻發(fā)和頭部銅企削減產(chǎn)量計(jì)劃的背景下，全球銅礦供給增長(zhǎng)乏力。根據(jù)Cochilco數(shù)據(jù)，1月智利銅礦產(chǎn)量43.4萬(wàn)噸，環(huán)比-12.3%，同比微增0.5%。該行認(rèn)為，近期礦端擾動(dòng)頻發(fā)將進(jìn)一步刺激原本就緊俏的銅精礦緊張預(yù)期，例如3月初Radomiro Tomic銅礦(年產(chǎn)量約30萬(wàn)噸)因礦難導(dǎo)致罷工，或在情緒層面加劇礦端緊縮預(yù)期。

冶煉端產(chǎn)能增長(zhǎng)壓力頗顯，銅精礦供需矛盾愈加難以調(diào)和。

根據(jù)百川資訊，2024年國(guó)內(nèi)有精煉擴(kuò)產(chǎn)計(jì)劃的企業(yè)包括南國(guó)銅業(yè)(40萬(wàn)噸)、白銀有色(20萬(wàn)噸)、恒邦股份(10萬(wàn)噸)、楚雄滇中(20萬(wàn)噸)、包頭華鼎(7萬(wàn)噸)和五礦銅業(yè)(5萬(wàn)噸)，合計(jì)產(chǎn)能超過(guò)100萬(wàn)噸。相比于該行所預(yù)計(jì)的2024年僅有70萬(wàn)噸左右的全球銅礦產(chǎn)量增量，且只有部分為國(guó)內(nèi)使用，礦端供給增量或難以填補(bǔ)冶煉端需求增量。與此同時(shí)，海外冶煉端的擴(kuò)產(chǎn)也呼之欲出。據(jù)路透社于3月初的報(bào)道，印度富豪Adani旗下銅冶煉廠Kutch Copper(年產(chǎn)能50萬(wàn)噸)將于未來(lái)幾周內(nèi)開(kāi)始運(yùn)營(yíng)，并計(jì)劃從秘魯、智利、澳洲等國(guó)進(jìn)口銅精礦。該行認(rèn)為，海內(nèi)外冶煉端集中擴(kuò)產(chǎn)將導(dǎo)致銅精礦供需矛盾愈加難以調(diào)和。

屢屢走低的銅精礦TC/RC或已對(duì)冶煉端供給產(chǎn)生負(fù)面影響。

根據(jù)百川資訊數(shù)據(jù)，2024年2月國(guó)內(nèi)電解銅產(chǎn)量87.9萬(wàn)噸，同比+1.6%/環(huán)比-5.6%。同比維度，盡管電解銅產(chǎn)量同比增速較低或受2023/2024年春節(jié)所處月份錯(cuò)位所致基數(shù)差異影響，但該增速創(chuàng)下近一年以來(lái)新低;環(huán)比維度，除2020年1月國(guó)內(nèi)電解銅產(chǎn)量受疫情影響而環(huán)比下滑8.2%外，該環(huán)比增速為2018年以來(lái)春節(jié)所處月份的最低值。此外，根據(jù)百川資訊數(shù)據(jù)，2024年2月國(guó)內(nèi)電解銅開(kāi)工率僅為80%，同比-7.5pcts/環(huán)比-3.2pcts，同樣也是2018年以來(lái)(除2020年)春節(jié)所處月份的最低值。該行認(rèn)為，屢創(chuàng)新低的銅精礦TC/RC或已對(duì)國(guó)內(nèi)冶煉端供給產(chǎn)生一定的負(fù)面影響。

供給緊張由礦端傳導(dǎo)至冶煉端，年內(nèi)緊平衡或提前轉(zhuǎn)為短缺。

2023Q4以來(lái)市場(chǎng)聚焦于礦端生產(chǎn)擾動(dòng)所帶來(lái)的供給緊張預(yù)期，但在當(dāng)前國(guó)內(nèi)現(xiàn)貨TC屢創(chuàng)新低的背景下，礦端的供給緊張或已從預(yù)期轉(zhuǎn)為現(xiàn)實(shí)，并進(jìn)一步體現(xiàn)為冶煉端的供給緊張。在冶煉端產(chǎn)能不發(fā)生超預(yù)期收縮的背景下，該行預(yù)計(jì)2024年全球精煉銅產(chǎn)量2640萬(wàn)噸，同比+2.7%，并據(jù)此預(yù)計(jì)2024年全球精煉銅供需平衡為+13萬(wàn)噸，呈現(xiàn)緊平衡態(tài)勢(shì)。該行認(rèn)為，若未來(lái)冶煉端減產(chǎn)落地，年內(nèi)全球精煉銅供需平衡有望從小幅過(guò)剩提前轉(zhuǎn)為短缺。緊平衡態(tài)勢(shì)易破難守的背景下，該行認(rèn)為銅價(jià)中樞有望上移，預(yù)計(jì)2024/2025年銅價(jià)均價(jià)分別為9000/10000美元/噸。

投資策略：

在礦端生產(chǎn)擾動(dòng)頻發(fā)和冶煉端產(chǎn)能擴(kuò)張的雙向作用下，國(guó)內(nèi)銅精礦現(xiàn)貨TC屢創(chuàng)2011年以來(lái)新低，與長(zhǎng)單指導(dǎo)價(jià)呈現(xiàn)嚴(yán)重背離。該行認(rèn)為，當(dāng)前銅產(chǎn)業(yè)鏈的供給緊張或已逐步由礦端傳導(dǎo)至冶煉端，而潛在的冶煉端減產(chǎn)或?qū)?dǎo)致年內(nèi)全球精煉銅供需平衡從小幅過(guò)剩提前轉(zhuǎn)為短缺。該行看好供給緊缺持續(xù)演繹背景下銅板塊的配置價(jià)值。

風(fēng)險(xiǎn)因素：銅冶煉端減產(chǎn)情況低于預(yù)期;銅礦產(chǎn)能增長(zhǎng)超預(yù)期;銅礦生產(chǎn)擾動(dòng)低于預(yù)期;廢銅供給超預(yù)期;下游需求不及預(yù)期;美聯(lián)儲(chǔ)加息程度超預(yù)期或降息程度不及預(yù)期。