Metals Focus：近期金價漲幅和漲速均高 二季度回調風險不容忽視

智通財經APP獲悉，3月14日，Metals Focus在3月貴金屬月報表示，雖然近期黃金漲勢強勁，但該機構認為背后的主要驅動因素是投機，而非全球宏觀經濟環(huán)境發(fā)生了實質性變化。鑒于近期金價漲幅和漲速均高，二季度金價回調的風險不容忽視。 不過，預計一旦新一輪降息周期開啟且2025年進一步降息的可能性增大，2024年下半年金價將顯著回升，并可能將帶動銀價和鉑價走高。

宏觀經濟現(xiàn)狀與展望

雖然投資者已調低對美聯(lián)儲2024年降息步伐的預期(3月7日時預期的降息次數已從今年初的六次降至三次)，2月份全球金融市場情緒仍昂揚。股市繼續(xù)強勁上漲，全月富時全球股票指數飆升4.1%。

相比之下，2月份貴金屬價格走勢則落后。在五種主要貴金屬中，黃金表現(xiàn)最好，2月大部分時段內都站穩(wěn)于2,000美元/盎司這一重要關口上方，中東地區(qū)局勢持續(xù)緊張支撐對黃金等避險資產的需求，并且緩和了投資者調整對美聯(lián)儲降息預期所帶來的影響。

由于美國個人消費支出價格指數(PCE)升幅下降，疊加經濟數據疲軟強化了美聯(lián)儲6月份就將開始降息的預期，3月早期投資者對貴金屬的信心急劇轉強。尤為引人注目的是，截至撰寫本報告之時金價已迭創(chuàng)歷史新高。日內鈀價漲幅也超過10%，不過可能主要是因為今年早些時候大幅下跌。

宏觀經濟現(xiàn)狀與展望

黃金市場現(xiàn)狀與展望

2月13日跌至兩個月以來的低點1,984美元/盎司后，黃金價格急劇回升，3月7日漲至2,165 美元/盎司，創(chuàng)出歷史新高。

如上期月報所述，2024年初時市場對美聯(lián)儲的降息步伐預期較為激進。因此2月份該預期快速發(fā)生轉變并不太出人意料。不過令人意外的是，利率預期轉變之下2月份金價僅短暫跌破2,000美元/盎司。

金價韌性十足一定程度上反映出投資者對今年美聯(lián)儲最終會降息的預期。此外，地緣政治不確定性加大也提升了黃金作為避險資產的吸引力。最后，本年迄今全球官方部門穩(wěn)健買入黃金為黃金底價提供了堅實支撐。

并非所有投資者對黃金的興趣都上升。目前看來，涌入黃金市場的新資金有較大一部分源于股票等各類金融資產平倉驅動下的價格上漲。

相比之下，在很多較為成熟的黃金投資領域中，投資者的興趣有所減弱。2月份全球黃金ETP(交易所交易產品)的總持倉量下降1.8%，已連續(xù)第九個月走低。2月份CME(芝加哥商品交易所集團)管理基金持有的黃金期貨凈倉位與上月大致持平，環(huán)比僅微幅上升。

展望未來，為反映金價在市場利率預期轉變下仍極具韌性這一事實，該機構上調了金價預測值。短期來看金價漲幅較大，因此易于受投資者獲利了結的影響。不過鑒于目前市場的利率預期與美聯(lián)儲的指引已大體一致，金價下行空間應有限，在地緣政治形勢仍動蕩不安的大環(huán)境下更是如此。

進入2024年下半年后，一旦美聯(lián)儲開始降息并釋放在2025年將進一步加快貨幣寬松步伐的信號，金價有望重拾漲勢。

黃金市場現(xiàn)狀與展望

在中國，得益于消費者對金價的信心日益上升，疊加今年龍年寓意較為受歡迎，春節(jié)長假期間黃金首飾零售量較去年同期顯著上升。不過由于已提前備好充足的庫存，節(jié)后首飾零售商未積極補貨。

在印度，因1月-2月期間國內金價穩(wěn)定，疊加進入節(jié)日季節(jié)，黃金需求溫和上揚。需求走強下，2月份印度國內金價較到岸成本價的折價已從1月份的18美元/盎司收窄至4美元/盎司。鑒于婚禮季節(jié)尚未結束，需求上升勢頭有望保持至5月份佛陀滿月節(jié)到來之時。不過近期金價漲至創(chuàng)紀錄高位仍是可打壓需求的風險因素。

在土耳其，受消費端通脹高企和實際利率處于負值這兩大因素的推動，2月全月和3月早期黃金零售投資需求均保持旺盛。雖然國內金價已漲至創(chuàng)紀錄高位，但2月份其相對于國際金價的溢價仍保持在60-85美元/盎司區(qū)間，處于高位。展望未來，通脹高企，5月底地方選舉前政治形勢緊張，就飽受爭議的修憲議案舉行全名公投的可能性日益上升等因素有望使今年剩下時段內土耳其黃金需求都保持在高位。

就歐洲市場而言，近期該機構赴意大利調研發(fā)現(xiàn)2023年末黃金首飾加工產量升勢強于預期，在1月份舉行的維琴察珠寶首飾展會上業(yè)界情緒也總體正面，對高端首飾市場前景的預期尤為樂觀。

在礦產黃金供應方面，2023年紐蒙特公司和巴里克黃金公司的歸屬黃金產量分別為555萬盎司和405萬盎司。紐蒙特公司預計2024年其黃金產量將達693萬盎司，增量很大一部分來自近期收購的紐克雷斯特礦業(yè)公司旗下的Ahafo和Lihir礦山。巴里克公司的業(yè)績指引顯示，2024年其黃金產量將達410萬盎司，其中包括將于今年一季度復產的Porgera礦山的產量。

價格預測風險因素：在金價上行風險方面，如果經濟數據顯示全球經濟放緩，或者地緣政治緊張局勢進一步升級，都可能會引發(fā)黃金買入潮。在下行風險方面，勞動力市場保持強勁和通脹上升可能會迫使主要央行較其政策指引更少次數并更緩慢地降息，進而會導致黃金遭拋售。

黃金市場現(xiàn)狀與展望

黃金市場現(xiàn)狀與展望

白銀市場現(xiàn)狀與展望

2月份白銀價格在22-23.5美元/盎司區(qū)間內震蕩，與1月份的市況類似。受金價飆漲的帶動，3月早期銀價終于突破上行。撰寫本報告之時銀價已站上24美元/盎司，創(chuàng)2023年12月中旬以來新高。

與1月份的情況一樣，2月份大部分時段內銀價表現(xiàn)繼續(xù)跑輸金價，金/銀價格比率逼近90:1的高位。

銀價表現(xiàn)跑輸金價，部分原因是由于黃金通常才是地緣政治緊張局勢升級的最大受益者，金價表現(xiàn)出了令人驚訝的韌性。由于白銀具有工業(yè)屬性且價格走勢與基本金屬正相關。

此外，地上白銀存量龐大和基本未出現(xiàn)市場明顯供應緊張的情況也有助于解釋為什么投資者對白銀強勁的基本面反應平淡。

意識到短期內銀價上行乏力促使部分投資者獲利了結，并導致做空白銀的興趣上升。作為例證，2月份大部分時段內CME管理基金持有的白銀期貨凈倉位都為凈空頭。2月份資金也繼續(xù)流出白銀ETP，其總持倉量已降至2020年6月以來最低水平。

展望未來，由于金價預測值上調， Metals Focus小幅上調了2024年的銀價預測值。

白銀市場現(xiàn)狀與展望

就西方國家白銀投資狀況而言，2月份美國白銀零售投資需求仍較為疲軟。2023年結存的庫存數量高企繼續(xù)抑制各類實物白銀產品的溢價。近期赴德國和瑞士實地調研結果證實歐洲白銀零售投資需求仍極為疲弱。

2月份印度白銀需求回升之勢延續(xù)，據估算該月白銀進口量約達800-1,000噸。需求回升主要反映出隨著國內銀價短暫跌破70,000盧比/公斤后趁低買入白銀。不過由于3月份印度國內銀價大幅反彈，需求可能轉弱。

關于2023年下半年意大利白銀首飾加工制造狀況的反饋信息好壞參半，不過近期實地調研期間我們發(fā)現(xiàn)之前對加工產量小幅下降的預測可能過于悲觀。

由于工作日較少，外加中國春節(jié)放假八天，2月份白銀工業(yè)需求較上月放緩。而得益于AI產業(yè)發(fā)展對消費電子產品出貨量預期積極，以及看好光伏發(fā)電裝機容量將進一步增長，節(jié)后工廠產能利用率迅速提升。

在供應方面，2月27日亞得里亞金屬公司(Adriatic Metals)位于波斯尼亞和黑塞哥維那的Vares白銀項目產出了首批精礦。該加工廠將于3月份正式投產，2024年四季度前加工產能將提升至每月65,000噸。

價格預測風險因素：與黃金的情況一樣，銀價主要上行風險因素也是美聯(lián)儲降息步伐快于預期和爆發(fā)更為嚴重的地緣政治事件。

白銀市場現(xiàn)狀與展望

白銀市場現(xiàn)狀與展望

鉑金市場現(xiàn)狀與展望

2月份鉑金開盤價為927美元/盎司,同日觸及月內高點930美元/盎司。受鈀價大幅下跌(一度跌至與鉑價持平)的拖累，2月9日和13日鉑價兩次逼近870美元/盎司的低位。3月1日鉑價再度下探870美元/盎司，目前該價位成為短期支撐位。2月底鉑價報收于881美元/盎司。

為反映迄今鉑價表現(xiàn)較弱，該機構已下調2024年一季度的鉑價預測均值。

2月8日-14日期間，鉑金交易價自2018年以來首次與鈀金價格持平。中間市場鉑價一度對鈀價溢價18美元，但之后隨著鈀價回升(主要可能由于空頭獲利了結而回補倉位)，很快再次低于鈀價。目前鈀價高于鉑價逾100美元。預計短期內鈀價將繼續(xù)給鉑價帶來壓力，影響鉑價突破上行。

與此同時，隨著金價創(chuàng)出歷史新高，鉑金與黃金的價差繼續(xù)擴大(今年初以來擴大近200美元)，已升至創(chuàng)紀錄的逾1,200美元。這反映出相對于鉑金，黃金的避險資產屬性更強。

2月份鉑金ETPs的總持倉量無變動，仍為307.8萬盎司。

繼2023年穩(wěn)健增長16%后，2024年全球汽車業(yè)的鉑金需求量有望進一步增長1%，至330萬盎司，創(chuàng)出Metals Focus起始于2010年數據系列中的新高。分項來看，Metals Focus預計由于內燃機汽車和油電混動汽車的產量下降，輕型汽車制造業(yè)的鉑金需求量將下降1%。相比之下，得益于產量上升疊加更為嚴格的尾氣排放法規(guī)支撐需求，重型汽車和非道路車輛制造業(yè)的鉑金需求量則有望分別增長3%和12%。

鉑金市場現(xiàn)狀與展望

2月初Nymex(紐約商業(yè)交易所)管理基金持有的鉑金期貨凈空頭倉為23.7萬盎司，之后擴大至69.7萬盎司，創(chuàng)出2023年11月中旬以來凈空頭新高。月末凈空頭倉數為57.2萬盎司。過去六個月期間凈倉位波動較大，在凈多頭和凈空頭之間來回搖擺，驅動鉑價運行。

預計2024年鉑金工業(yè)需求量將下降14%(減少36.4萬盎司)，這是導致2024年鉑金供應短缺量會從2023年的89.9萬盎司收窄至51.8萬盎司的主要原因之一。雖然降幅很大，但這是從2023年很高基數上的下降：得益于LCD產能擴張，2023年玻璃工業(yè)的鉑金需求量創(chuàng)出歷史新高;得益于中國產能大幅擴張，化工業(yè)的需求量也逼近歷史高位。2023年工業(yè)需求量在鉑金總需求量中的占比達到33%，創(chuàng)出Metals Focus起始于2010年數據系列中的新高。預計2024年該占比為30%，雖有所下降，但仍處于高位。

鉑族金屬生產商已公布2023年度業(yè)績，業(yè)績數據顯示雖然鉑族金屬價格急劇下跌帶來利潤率壓力，但生產商并未積極減產。雖然鉑族金屬生產商都表示不會在虧損情況下開工運營礦山，但仍相信持續(xù)實施成本削減措施將足以減少2023年下半年虧損報告額。展望今年前景，預計全球礦產鉑金供應量將較新冠疫情爆發(fā)前水平減少60萬盎司，下降主要來自英美鉑業(yè)公司。其他生產商則重點致力于通過削減開發(fā)項目等措施降低成本，讓旗下成熟礦山可運營至開采壽命末期，而不選擇因成本原因而全面關閉礦山。

價格預測風險因素：持續(xù)存在的利潤率壓力將迫使鉑金生產商采取進一步削減成本的措施，影響鉑金產量，或將導致2024年實際供應量低于當前的預測數字(550萬盎司)，進而推高鉑價。另一方面，金價若急劇回調則可能會拖累鉑價走低。

鉑金市場現(xiàn)狀與展望

鉑金市場現(xiàn)狀與展望

鈀金市場現(xiàn)狀與展望

2月份鈀金開盤價為994美元/盎司，13日跌至854美元/盎司的低點。在與鉑價持平的價位鈀價獲得支撐，2月14日飆漲8%，23日觸及月內高點999美元/盎司。之后鈀價在900至1,000美元/盎司區(qū)間內震蕩，月末報收于942美元/盎司。3月早期受美聯(lián)儲關于降息的表態(tài)提振，鈀價漲破1,000美元/盎司。

為更好反映本年迄今鈀價表現(xiàn)疲軟的情況，Metals Focus已將2024年一季度的鈀價預測值下調。預計2024年供應短缺量將達120萬盎司，鉑價走強，空頭倉處于高位等因素將支撐2024年剩下時段內鈀價較當前價位小幅上漲。

預計短期內鉑價或將繼續(xù)為鈀價提供一定支撐。鈀價更低將延緩汽車催化劑制造商用鉑金替代鈀金，事實上還可能會反向鼓勵用鈀金替代鉑金，汽車業(yè)的鈀金需求將受益。不過，對目前價格影響更大的還是投資者對鉑/鈀價格比率的看法。例如，建立戰(zhàn)略性期貨空頭倉位時做空鈀金/做多鉑金，若鉑鈀價格倒掛則意味著明顯的平倉訊號。據此預計，鉑鈀價格價格接近時二者的波動都可能會加劇。

2月初Nymex管理基金持有的鈀金期貨凈空頭倉為107萬盎司，2月13日升至131萬盎司，創(chuàng)出新高。拋售繼續(xù)削弱鈀金，令鈀價承壓下行。月末凈空頭收于116萬盎司。

2月份鈀金ETP的總持倉量上升2%(增加1.2萬盎司)，至63.9萬盎司。2022年3月份俄羅斯入侵烏克蘭之后的那一周鈀金ETP的總持倉量曾飆升10%，除此之外，今年2月份的總持倉量為疫情后最高水平。從全球各地區(qū)來看，歐洲基金的增倉數量最大，達8,000盎司(增幅為3%)。自2022年下半年以來持倉量和鈀價一直呈負相關關系，顯示投資者持續(xù)趁鈀價走低而投機性買入。

鈀金市場現(xiàn)狀與展望

預計2024年鈀金工業(yè)需求量將與去年持平，其中電子工業(yè)和牙科業(yè)的需求量將小幅下降(主要由于節(jié)約用量和被其他材料替代)，但化工業(yè)和其他工業(yè)部門的需求量將小幅上升，形成抵消。預計2024年工業(yè)需求量在鈀金總需求量中的占比為15%，將創(chuàng)下紀錄低位(汽車催化劑領域需求更高的2023年除外)，較2010年時的25%顯著下降。作為對比，汽車業(yè)需求量占到鈀金總需求量的83%左右。

預計2024年全球汽車業(yè)的鈀金需求量將同比下降3%，至830萬盎司。2024純內燃機汽車產量雖將同比下降8%，但油電混動汽車產量有望增長18%，因此全行業(yè)的鈀金需求量僅會小幅下降。

西班耶靜水礦業(yè)公司公布的業(yè)績指引顯示，其美國主產鈀金礦山2024年的2E鉑族金屬產量目標為45萬盎司，顯著低于2022年8月份公布的重組計劃中預計的60萬盎司。產量未能達到計劃水平，資本支出卻高于預期，2023年達3.7億美元，較最初計劃中設定的金額高出25%左右。2024年總維持成本指引為1,395美元/盎司，而根據我們的預測，一籃子鉑族金屬價格將約為1,052美元/盎司，意味著運營可能面臨進一步虧損。另外，公司報告稱已把2023年上半年根據美國《通脹削減法》第45X款確認的2,500萬美元稅收抵免額中的1,500萬美元沖回。最初公司認為稅收抵免額相當于關鍵礦物相關生產成本的10%，但目前確認稅收抵免僅適用于關鍵礦物的加工，不包括采礦作業(yè)。

價格預測風險因素：若電動汽車產量預期下調，混動汽車產量預期繼續(xù)上調，則有望推高汽車催化劑領域的鈀金需求并提振投資者對鈀金的信心。俄羅斯與西方國家間的摩擦加劇或將導致俄羅斯鈀金出口遭制裁，進而推高鈀價，考慮到Nymex鈀金期貨空頭倉位高企，一旦回補更將助推鈀價上漲。

鈀金市場現(xiàn)狀與展望

鈀金市場現(xiàn)狀與展望

銠金市場現(xiàn)狀與展望

2月份銠價變動甚微。月初開盤報價為4,450美元/盎司(根據莊信萬豐公司公布的基價)，之后在4,325(2月13日觸及)-4,550美元/盎司(2月20日觸及)區(qū)間內窄幅波動。月末報收于4,400美元/盎司。由于過去八個月間銠價波動率下降，目前買賣價差接近50美元，已較2023年早期時的約200美元大幅下降。

Metals Focus已將2024年一季度的銠價預測值下調，市場供應短缺量為17.4萬盎司，將支撐銠價，不過價格反彈或將提供獲利了結機會。

2月份銠ETPs的持倉量較1月份微降(小于1%)至1.07萬盎司，較2016年2月份歷史峰值13.77萬盎司下降92%。

預計2024年銠工業(yè)需求量將翻三番，升至18.9萬盎司，創(chuàng)2018年以來新高。增長歸功于玻璃工業(yè)的銠凈需求量在2023年業(yè)內企業(yè)去庫存后回歸正值，疊加化工業(yè)的需求量因北美乙酸產能擴張而上升45%。預計2024年工業(yè)需求量在銠總需求量中的占比為16%。

預計2024年全球汽車業(yè)的銠需求量將下降4%，至95.8萬盎司。

價格預測風險因素：汽車制造企業(yè)和玻璃生產企業(yè)恢復凈買入銠，顯示其戰(zhàn)略性銠庫存已用罄，有望提振銠價。南非礦企宣布削減旗下富含銠礦山的產量亦有望推高銠價，但也可能會沖擊體量小的銠市場，導致銠價波動率上升。

銠金市場現(xiàn)狀與展望