華爾街多頭：美股漲勢結束了嗎？No!No!No!

二月初美股曾暴跌10%，是自20世紀50年代以來比較大的一次調(diào)整。這一次暴跌，無情地提醒了我們，市場確實會回調(diào)。

美股所有關鍵指數(shù)，納斯達克指數(shù)、標準普爾500指數(shù)、道瓊斯工業(yè)指數(shù)和羅素2000下跌至低位的跌幅均達兩位數(shù)。

對通貨膨脹壓力上升和債券收益率上升引發(fā)股市下跌的擔憂，以及低波動性帶來的壓力，和資產(chǎn)類別間的高度相關性，造成了這次股市的暴跌。

10年期美國國債收益率穩(wěn)步攀升，逼近3％。1月份的最后幾個交易日，美債收益率漲幅越發(fā)突出。債券收益率是影響股票市場的三大關鍵因素之一，其最有可能引發(fā)美股意外大跌。

10年期美國國債收益率

智通財經(jīng)APP了解到，華爾街仍有一些分析師認為，未來美股仍將突破新高，上升趨勢仍然穩(wěn)固。多頭們認為，隨著出現(xiàn)典型回調(diào)，市場將回歸到一個更為正常的周期，不過美股漲勢還沒有結束。以下是多頭們的主要依據(jù)：

通貨膨脹預期

通脹問題值得關注。

過去兩個季度，美國經(jīng)濟一直在加速增長，但去年的工資增幅卻不明顯。不過，1月份的非農(nóng)就業(yè)報告顯示趨勢出現(xiàn)了大變化，工資增幅達2.9％，創(chuàng)2009年以來最大年度增幅。薪資急劇增長，造成市場對工資持續(xù)強勁增長的擔憂，因這可能引發(fā)通貨膨脹迅速上升。

美債收益率上升，除了經(jīng)濟增長因素外，還由于美國聯(lián)邦債務借款增加，以用來彌補稅減帶來的1.5萬億美元缺口，另外，最近的預算支出協(xié)議，令未來的聯(lián)邦赤字增加了3000億美元。

此外，由于稅收減少，財政支出增加以及未來可能出現(xiàn)的基礎設施支出，財政刺激可能導致在相對強勁的2-2.5% GDP增長率經(jīng)濟中引發(fā)通脹壓力。如果經(jīng)濟增長率在2018年攀升至3%或更高，它自然會釋放供應緊張的通脹壓力。

有分析認為，抑制供應相關的價格壓力的可能性，來自于稅收政策明晰引發(fā)的投資激增，以及政府當局呼吁企業(yè)利用減稅來增加企業(yè)支出。這里的激增是相對的，并且意味著從當前擴張的低迷水平恢復到之前的平均商業(yè)投資模式。

上述所有因素都令美聯(lián)儲在2018年將利率維持在最佳路徑上的任務變得更具挑戰(zhàn)性，它將繼續(xù)衡量充分就業(yè)、工資增長的持續(xù)性，以及商品價格上漲等諸多關鍵的經(jīng)濟變量對貨幣政策帶來的影響。

過去十年平穩(wěn)的利率環(huán)境，主要是基于低通脹預期。消費者和企業(yè)都對此持相同觀點。通脹預期錯亂或急劇升溫，都不利于經(jīng)濟增長和企業(yè)利益。通貨膨脹預期和增量，可以通過成本效益和小幅轉嫁給消費者來管理。相比之下，持續(xù)且大幅上升的通貨膨脹損害了企業(yè)的利潤，因為成本上升且成本轉嫁給消費者的空間有限，而且消費者因價格上漲而減少了消費需求。

錯亂的通脹預期決不是今天可以想象的。數(shù)據(jù)仍然在不斷變化。換句話來說，一兩個月的數(shù)據(jù)不足以確立一個趨勢，對較高通脹的判定必須基于一系列綜合指標均出現(xiàn)通脹持續(xù)上揚。關鍵是在正常的經(jīng)濟擴張的過程中，利率會逐漸上升。10年期債券收益率是衡量市場對通脹和經(jīng)濟增長情緒的良好晴雨表。如圖所示，步入2018年，美債收益率從2.25%大幅上漲到接近3%。若今年繼續(xù)上漲，漲至4%或更高水平，將被認為是大幅上漲，并可能導致類似于2月份出現(xiàn)的波動性加大和股市回落。

就實際利率而言，貨幣政策仍處于中性狀態(tài)（聯(lián)邦基金減去核心PCE），這對接近零利率有些負面影響。 負實際利率促成了自2015年以來的市場多級膨脹，因為投資股票的吸引力要高于固定收益。 隨著債券收益率上升，與股票收益率相比，固定收益投資的相對估值將更有吸引力。目前，股票收益率明顯高于AAA債券收益率，這為市場將繼續(xù)偏向投資股票提供了一個支撐因素。

通常情況下，貨幣政策過度收緊是為了應對通脹預期可能推動經(jīng)濟陷入衰退和美聯(lián)儲引發(fā)的衰退問題。中央銀行在保持適度平衡以實現(xiàn)高就業(yè)和價格穩(wěn)定這一雙重目標方面取得的成功，可以令經(jīng)濟持續(xù)擴張一段時間。

迄今為止，美聯(lián)儲在多年來管理貨幣政策方面表現(xiàn)出的戰(zhàn)略耐心，即使在美聯(lián)儲新主席的領導下，這仍然是持續(xù)長期擴張的最有力論據(jù)。

回歸正常-金發(fā)姑娘版本2

債券收益率上升是經(jīng)濟強勁的正?，F(xiàn)象。投資者現(xiàn)在對收益率上漲的預期重新調(diào)整，反映在一定程度的財政刺激下，經(jīng)濟走強。

在股市大幅調(diào)整之后，重要的是要認識到a）創(chuàng)紀錄低波動，b）經(jīng)濟擴張時期的長期負實際利率，以及c）單向市場變動這幾個非典型情況。在2017年所經(jīng)歷的這一切，現(xiàn)在正轉變進入一個更常態(tài)的商業(yè)周期。

股市調(diào)整后的經(jīng)濟增速仍較強勁，企業(yè)盈利持續(xù)穩(wěn)步增長，通脹和利率也出現(xiàn)上漲。

這對于股市來說并不是一件壞事，甚至可以被視為金發(fā)姑娘第2版。

這重新展示了經(jīng)濟規(guī)律，即只要利率增幅穩(wěn)定且在預期之內(nèi)，那就無需擔憂。歷史表明，即使在利率上漲的背景下，股市估值擴張仍會繼續(xù)，因為經(jīng)濟擴張仍在進行。

瑞士信貸分析師在一項有趣的分析中觀察了每日利率上升對股市表現(xiàn)的影響。

由于實際利率保持中性，股市將不得不主要依靠盈利增長，而不再依靠擴大估值的多倍增長。

加息大概率不會超過3次

利率上升對收益模型中使用的貼現(xiàn)率產(chǎn)生不利影響，導致相同預測盈利的目標價降低。 這可能會增加股票的波動性，但不會改變上行方向。通常情況下，盈利不會保持不變，會上升，從而抵消或減輕對股票目標價格的影響。當通脹數(shù)據(jù)超出趨勢線時，不時會出現(xiàn)波動性上漲，從而引發(fā)人們對聯(lián)邦政策的擔憂。

通脹無需過度擔憂，大概率不會導致美聯(lián)儲2018年加息次數(shù)超過預期的3次。不過，也不能完全排除加息達到4次的可能性。

2月初，市場對通脹的擔憂，及債券收益率的大幅上漲，令美股出現(xiàn)大跌。這種急劇下跌，通常也會帶來類似的急劇V型和W型反彈。 這是因為經(jīng)濟依然強勁，并為股票估值提供了盈利支撐，從而抑制了美股進一步下跌至20%。

最近股市的萎靡必須從商業(yè)周期的視角來看待。如果恢復到正常周期，意味著擴張階段的股票上漲伴隨著波動和回落。過去一年里，美股極少大跌，投資者都被寵壞了。事實上，市場下跌比看起來的更普遍些，而且接近三分之二的時間內(nèi)投資組合處于下跌狀況。

波動性會加劇，但并不意味著美股漲勢的結束。隨著調(diào)整結束，美股將步入典型的漲跌循環(huán)階段，雖有明顯的上升趨勢，但不再出現(xiàn)連續(xù)不斷的上漲。 只要利率上升的速度得到控制且在預期之內(nèi)，而不是被意想不到的通貨膨脹所推動，美股將會在這次經(jīng)濟擴張中繼續(xù)上揚。

然而，股市調(diào)整必須是順其自然的，投資者需耐心謹慎。