讀懂港交所同股不同權(quán)第二版方案，看這篇就夠了

同股不同權(quán)的話題在香港永不過時，其最大的問題是股東和代理人之間利益的權(quán)衡，而該類公司要上市，就涉及到股東以及公眾股東利益的保護(hù)，港交所在這個問題上探討了近五年的時間，終于要有了結(jié)果。

2018年2月23日，港交所公布了新興及創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)公司上市制度的咨詢文件，這是港交所第二輪市場咨詢方案，第一輪在2017年6月份，此次咨詢文件對于未有盈利的生物科技公司、創(chuàng)新型同股不同投票權(quán)的公司以及將香港作為第二上市的公司，作了具體的上市要求，咨詢期為一個月。咨詢期后，港交所將刊發(fā)總結(jié)性文件，預(yù)計6月份可接受的三類企業(yè)的上市申請。

以下為港交所歷年刊發(fā)的同類文件

一、三類公司的上市要求存在共性

根據(jù)咨詢文件的內(nèi)容，對于三類企業(yè)，即生物科技公司、創(chuàng)新型同股不同投票權(quán)的公司以及和合格發(fā)行人的第二上市公司在上市準(zhǔn)入上分別作了要求，不是說符合了類型企業(yè)就可以在港交所上市，還要達(dá)到港交所設(shè)定的具體要求。

以下為智通財經(jīng)APP通過港交所咨詢文件羅列的要求事項：

雖然三類企業(yè)均有不同的上市要求，但還是存在共性的，比如核心產(chǎn)品以及研發(fā)都非常的重要，生物科技公司上市要求中，至少一只核心產(chǎn)品通過概念階段，上市前至少12個月從事核心產(chǎn)品研發(fā)，募集資金也要用在研發(fā)上，而創(chuàng)新型同股不同投票權(quán)的公司必須符合創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)的概念，同時研發(fā)為公司貢獻(xiàn)一定的預(yù)期價值，第二上市地公司也要滿足創(chuàng)新型同股不同投票權(quán)的公司的要求。

同時，生物科技公司和同股不同投票權(quán)的公司對穩(wěn)定的投資者有一定要求，生物科技公司要求上市前至少六個月得到一名資深投資者投資，且在IPO時未撤回投資，而同股不同投票權(quán)的公司也有同樣的要求，但入股時間不作要求。

在市值上，三類公司要求有一定差別，生物科技公司要求上市時預(yù)期市值不低于15億港元，同股不同投票權(quán)的公司要求上市時市值至少為400億，或市值最少100億且最近會計年度收益不低于10億港元，第二上市地公司的市值要求和同股不同投票權(quán)的公司一致。

總結(jié)來說，三類公司都離不開同股不同權(quán)的問題，生物科技公司雖然是針對初創(chuàng)公司，但也會涉及到同股不同權(quán)的安排，而第二上市地的公司看起來更像是港交所在挽回已經(jīng)登陸美股的國內(nèi)創(chuàng)新型科技公司，比如阿里，京東等，我們知道，在2013年時，阿里曾因港股的同股不同權(quán)存在上市禁止問題，轉(zhuǎn)向登陸美股市場。

二、同股不同權(quán)制度下面臨的棘手問題

（一）、認(rèn)識同股不同權(quán)制度

那什么是同股不同權(quán)，為什么港交所探討了近五年之久才落實相關(guān)政策呢？

顧名思義，所謂的同股不同權(quán)是同樣的股票份額，但擁有不一樣的表決權(quán)，在發(fā)達(dá)國家市場也叫二元制、雙重股權(quán)結(jié)構(gòu)以及AB股結(jié)構(gòu)，比如在股權(quán)結(jié)構(gòu)中，公司股票分高、低兩種投票權(quán)，高投票權(quán)的股票每股具有2至10票的投票權(quán)，稱為B類股，而低投票權(quán)1股只有1票甚至沒有投票權(quán)，稱為A類股。

B類股一般由管理層持有，而管理層普遍為始創(chuàng)股東及其團(tuán)隊，A類股一般為外圍股東持有，此類股東看好公司前景，因此甘愿犧牲一定的表決權(quán)作為入股籌碼。

在美國AB制度很盛行，上市制度也完善，這也是國內(nèi)多家科技公司赴美上市的主要原因之一，根據(jù)市場的統(tǒng)計，在美國作第一上市的116家中國內(nèi)地公司中，有33家采納了同股不同權(quán)的股權(quán)結(jié)構(gòu)，上述33家公司合計市值占比在美國上市的內(nèi)地公司總市值超過了八成。

在港股市場，AB股制度也存在過一段時間，該制度1970在港交所興起，不過實行期間出現(xiàn)了公司治理，企業(yè)控制權(quán)斗爭亂象，該制度僅存活20年左右時間，1989年港交所取消了B股上市。

港交所此次不算是恢復(fù)以前的舊制度，因為此次大大增加對投資者保護(hù)，在B股權(quán)限上最多為一股十票表決權(quán)。不過港交所對AB股制度仍有保留意見，咨詢文件中，港交所談到，深信“一股一票”原則仍是最理想的方法，給股東同等權(quán)利，劃一他們在公司的權(quán)益，而現(xiàn)在建議拓寬上市制度、接納不同投票權(quán)架構(gòu)，最主要是希望吸引優(yōu)質(zhì)及高增長的創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)公司來港上市。

（二）、代理人與股東的利益權(quán)衡問題

實際上，令港交所煩惱的是AB股制度存在著公司代理人和股東之間的利益權(quán)衡問題，而代理人是整個公司的核心，一旦出問題，公司癱瘓，股價暴跌，港交所又如何向公眾投資者交代呢？

（1）、代理人的利益矛盾

公司制度最重要的特點是所有權(quán)和經(jīng)營權(quán)分離，公司代理人（職業(yè)經(jīng)理人）成為公司發(fā)展的核心，在創(chuàng)新型創(chuàng)業(yè)型公司，一般始創(chuàng)股東也充當(dāng)代理人的角色，但隨著公司慢慢發(fā)展壯大，需要更多的發(fā)展資金，那么就需要引入外部投資者，股權(quán)問題不可避免的發(fā)生了。

對于始創(chuàng)股東而言，代理人的位置是不愿意讓出的，但新進(jìn)入的投資者，特別是股份占比較大的又不可能放任管理層，一般會派駐幾個董事作為決策層。不過有一種情況是，公司發(fā)展很快，在資金方面并不是很缺，始創(chuàng)股東有很大的籌碼跟進(jìn)入者談判，那么就產(chǎn)生了同股不同權(quán)，進(jìn)入者因為看好公司也甘愿犧牲部分表決權(quán)。

剛開始并不會產(chǎn)生任何問題，權(quán)益之間是自愿性平衡的，隨著代理人不滿足發(fā)展?fàn)顩r，不斷的尋求外部資金，股份稀釋比較嚴(yán)重，但仍掌握主要表決權(quán)，這就出現(xiàn)問題了。代理人尋租問題將是非常棘手的，在決策上，代理人可能為了自己的利益進(jìn)行多項關(guān)聯(lián)交易，或者在財務(wù)政策上做出對自身有利的資本支出方案。

如此一來，股東利益最大化將成為空談。代理人利益的矛盾在于如何權(quán)衡股東利益和自身利益的問題，如果公司現(xiàn)金流非常充裕，代理人可能會偏向于自身利益，決策風(fēng)險可能會發(fā)生。

（2）、股東仍存利益矛盾

代理人存在風(fēng)險，但新進(jìn)入的股東也存在風(fēng)險，特別是一些帶著“惡意”的大資金股東。在原先的一票一權(quán)的制度，如果帶有惡意的新進(jìn)入者占有絕對控股權(quán)，管理層可能面臨被洗掉的風(fēng)險，換掉全部管理層。當(dāng)然原先進(jìn)入的，可能會承若管理層不會動，但日后難免會變卦，投票權(quán)在手里，想換掉管理還不簡單。

一般情況下，公司突然面臨惡意的收購資本，管理層一般反擊，最常見的比如通過MBO（管理層收購）的方式，改變公司所有權(quán)結(jié)構(gòu)。但如果最初的資本是善意的，但發(fā)展方向和代理人的決策出現(xiàn)矛盾，股東為了自身的利益可能會采取血洗管理層的做法，這就比較棘手了，法律面前，原先的代理人不得不黯然離場。

要權(quán)衡代理人和股東的利益很難，同股同權(quán)，大資本股東獲得優(yōu)勢，面臨股東風(fēng)險，同股不同權(quán)，代理人獲得優(yōu)勢，也會面臨代理人風(fēng)險。

在此次港交所的咨詢文件中，可以看到盡可能權(quán)衡的做法，比如對不同投票權(quán)權(quán)力的限制，特權(quán)一票權(quán)不超過普通投票權(quán)的10倍，同時保障同權(quán)同股股東投票的權(quán)利，針對代理人，有加強(qiáng)信息披露，以及企業(yè)管制的要求。

綜上看來，針對同股不同權(quán)的上市制度港交所勢在必行，預(yù)計2018年6月份會有一大批創(chuàng)新型新經(jīng)濟(jì)公司以及生物科技公司赴港上市，像京東、阿里以及百度等公司，也有可能赴港第二上市，今年港股的IPO將是最大看點。同股不同權(quán)制度雖然存在代理人和股東的利益矛盾問題，但此次方案添加了多層股東的保障，對于上市后的參與者（公眾股東）也多一層信心。