中銀國際：政策為基 A股超跌反彈仍在途

核心結論

兩會召開在即，市場政策預期有所升溫，關注龍年第一波超跌反彈窗口期。

觀點回顧

01大勢與風格

內需有所修復但趨勢仍有待加強。2月PMI受春節(jié)因素影響邊際回落：2月生產指數回落較為明顯，需求端新訂單指數相較上月持平，產需缺口有所收斂。這樣的特征指向春節(jié)假期對工業(yè)生產影響是拖累2月PMI的主因。細數歷年春節(jié)假期所在年份，多數情況下PMI均出現環(huán)比回落跡象。但1-2月整體來看，2024年1-2月PMI環(huán)比12月改善0.15%，環(huán)比改善幅度優(yōu)于歷史均值。此外，2月生產經營活動預期邊際小幅好轉也是PMI數據中較為積極的信號?？傮w來看，當前國內經濟數據有所修復但改善趨勢還不明顯。春節(jié)假期出行與消費有所回溫，但部分核心指標如地產銷售數據仍未出現明顯趨勢上行，關于內需的擔憂短期難以得到明顯修復。

兩會召開在即，市場對于政策預期有所升溫。我們統(tǒng)計了近20年以來兩會召開前后及期間市場表現情況，發(fā)現兩會召開前后市場上漲的概率明顯高于兩會期間：主要指數上證綜指和萬得全A兩會開始前5個工作日，累計上漲的概率高達71%，而兩會期間，指數收漲的概率降到了43%及29%。也就是說，市場會提前對兩會期間的政策預期進行交易，這也是歷年來市場春季躁動行情的主要演繹邏輯。此外，我們發(fā)現，中證1000、萬得全A等中小市值占比較高的指數在兩會行情中整體表現優(yōu)于大盤股為主的滬深300指數?？傮w來看，春節(jié)以來，市場逐步進入兩會時間，政策預期的發(fā)酵以及近期市場資金面回暖帶來市場底部反彈。當前政策對于市場資金面及預期呵護意圖明顯，IPO階段性收緊，財經委高層會議也著重研究并提出了設備更新及消費品以舊換新等議題，引發(fā)市場對于國內資本開支修復的預期。往后看，一方面需要密切關注相關配套政策的持續(xù)推進；另一方面，核心內需高頻數據的趨勢上行也有望成為后續(xù)市場信心企穩(wěn)的關鍵。

02中觀行業(yè)與景氣

龍年第一波超跌反彈窗口仍在途。本周一、二級行業(yè)大部錄得上漲，大類結構上TMT延續(xù)修復，紅利有所回落，汽車、機械等行業(yè)受中央財經委員會第四會議內容所強調的大規(guī)模設備更新催化下，漲幅僅次于TMT，同時，主題投資繼續(xù)保持活躍，本周氫能、智能制造、衛(wèi)星等多個方向賺錢效應較好。

我們在上期周報《聚焦紅利下沉與AI龍頭》中，提及了當前行業(yè)輪動的三條線索：1)超跌反彈；2)交替修復；3)主線輪動，從本周市場表現來看，三條線索如期同步演繹。

1)超跌反彈接近完成，但仍有空間。跌的多、漲的多是超跌反彈的樸素解釋，從2024年年初至2月5日的跌幅及2月6日至3月1日的各行業(yè)漲幅來看，1月超跌行業(yè)都已有不同程度修復，通信行業(yè)率先完成區(qū)間累計收益回正，其他深跌行業(yè)亦有不同程度修復，整體來看，全A指數距離年初尚有3.3%修復空間。

2)交替修復本周首度展開。除超跌反彈因素外，行業(yè)間也會存在先漲和后漲，交替修復的現象。以各一級行業(yè)第二周環(huán)比第一周，第三周環(huán)比第二周相對收益值的對比來看，第二周修復力度偏弱的行業(yè)，在第三周修復力度都有不同程度增強，典型如國防軍工、電新、電子、醫(yī)藥、汽車等。而上周修復力度較強的行業(yè)，如傳媒、煤炭、銀行等，本周修復力度都有不同程度走弱。

3)主線輪動交替延續(xù)但內部結構轉向龍頭。從紅利與TMT雙主線輪動趨勢來看，兩者間的交替輪動現象仍在持續(xù)展開，市場風偏提升后，TMT800較紅利(非煤炭)超額收益開始修復，兩者繼續(xù)向趨勢線收攏。

但在雙主線交替過程中，雙主線內部結構悄然走向龍頭化，紅利龍頭(煤炭)和TMT100之間負相關性較弱，兩者仍保持向上趨勢。對小盤性價比的考量，即配置價值，短期不能側重基本面因素，過去小盤占優(yōu)背后的部分資金配置結構極度偏斜所帶來的超額因素，當前及后期已有明顯松動。小盤重要超額貢獻因素之一的弱化，疊加超跌出清、以及A股參與者對小盤成長的底層偏好，這三方面綜合更多導致小盤后期波動率或有顯著提升，而方向上的定價并非是當前階段的首要考慮。

政策方面，近期國內政策催化頻繁，人民日報發(fā)文闡述“新質生產力”，科技和高端制造業(yè)有望受益于“新質生產力”的發(fā)展和推進，國常會審議通過《推動大規(guī)模設備更新和消費品以舊換新行動方案》，汽車、家電等板塊有望受到政策驅動。產業(yè)層面，海外AI龍頭近期密集發(fā)力應用端，英偉達成立GEAR作為專屬研究部門，正式進入機器人具身智能領域，人形機器人初創(chuàng)公司Figure AI嶄露頭角，獲得來自英偉達、微軟、OpenAI等眾多巨頭融資，谷歌發(fā)布生成式交互環(huán)境Genie，適配于游戲、影視制作、機器人等場景，2023年AI算力基礎設施端全面布局，2024年應用端則有望密集釋放。

人民日報發(fā)文闡述“新質生產力”，科技和高端制造業(yè)有望受益于“新質生產力”的發(fā)展和推進。3月1日，人民日報發(fā)表評論文章，進一步闡釋“新質生產力”內涵及發(fā)展重點。文章指出新質生產力基本內涵包括勞動者、勞動資料、勞動對象及其優(yōu)化組合的躍升，具有強大發(fā)展動能，能夠引領創(chuàng)造新的社會生產時代，本質是先進生產力。新質生產力的實現需要具備更高的知識和技能的勞動者，更智能、更高效、更低碳、更安全的新型生產工具，以及在科技創(chuàng)新的推動下不斷拓展的勞動對象。此外，新質生產力的實現還需要各要素之間高效協(xié)同，以推動生產主體、生產工具、生產對象和生產方式的變革調整，從而提升資源配置效率和全要素生產率。新質生產力主要包含戰(zhàn)略性新興產業(yè)和未來產業(yè)。戰(zhàn)略性新興產業(yè)主要有8個領域：新一代信息技術、新能源、新材料、高端裝備、新能源汽車、綠色環(huán)保、民用航空、船舶與海洋工程裝備；未來產業(yè)主要有9個領域：元宇宙、腦機接口、量子信息、人形機器人、生產式人工智能、生物制造、未來顯示、未來網絡、新型儲能。自2023年9月首次提出以來，中央多次強調加快發(fā)展新質生產力，科技和高端制造業(yè)有望受益于“新質生產力”的發(fā)展和推進。

國常會審議通過《推動大規(guī)模設備更新和消費品以舊換新行動方案》，汽車、家電等板塊有望受到政策驅動。國務院總理李強3月1日主持召開國務院常務會議，審議通過《推動大規(guī)模設備更新和消費品以舊換新行動方案》，會議指出，推動新一輪大規(guī)模設備更新和消費品以舊換新，有序推進重點行業(yè)設備、建筑和市政基礎設施領域設備、交通運輸設備和老舊農業(yè)機械、教育醫(yī)療設備等更新改造，積極開展汽車、家電等消費品以舊換新。

英偉達成立GEAR作為專屬研究部門，正式進入機器人具身智能領域。2024年2月24日，英偉達宣布成立由Jim Fan博士和Yuke Zhu教授領導的通用智能體研究實驗室(GEAR)，其核心使命是構建適用于虛擬與物理世界的具身智能體的基礎模型，致力于實現跨多模態(tài)、多場景的智能應用。目前，GEAR研究團隊專注于四大關鍵領域：多模態(tài)基礎模型、通用型機器人研究、虛擬世界中的基礎智能體、模擬與合成數據技術。英偉達在該領域的投入是一個前瞻性的戰(zhàn)略決策，它將在未來技術浪潮中占據領先地位，并推動整個人工智能和機器人行業(yè)的持續(xù)進步與發(fā)展。

人形機器人初創(chuàng)公司Figure AI嶄露頭角，獲得來自英偉達、微軟、OpenAI等眾多巨頭融資。美國時間 2 月 23 日，Figure AI在新一輪融資中吸引到包括杰夫·貝佐斯、英偉達在內的眾多投資者，籌集約6.75億美元，公司估值高達26億美元。Figure AI成立于2022年，其研發(fā)的Figure 01通用機器人外觀和動作高度仿真人類，公司認為這款機器人可被廣泛應用于制造業(yè)、航運和物流、倉儲和零售業(yè)等領域，以緩解這些行業(yè)日益嚴重的勞動力短缺問題，其商業(yè)領域的應用前景備受矚目。此輪融資不僅為Figure AI注入了強大的資金動力，更標志著該公司在人形機器人領域的研發(fā)實力得到了業(yè)界的廣泛認可。

谷歌發(fā)布生成式交互環(huán)境Genie，人工智能走向“世界模型”。2月26日，谷歌發(fā)布了一個根據互聯網視頻訓練的基礎世界模型“生成式交互環(huán)境”(Genie, Generative Interactive Environments)，可從合成圖像、照片、草圖生成多種動作可控的環(huán)境。Genie是一個110億參數的基礎世界模型，該模型接受單個圖像，并將其轉換為可玩的游戲，由三部分組成：由一個簡單且可擴展的潛在動作模型推斷每對幀之間的潛在動作，由一個視頻分詞器將原始視頻幀轉換為離散標志(token)，以及一個動態(tài)模型，在給定潛在動作和過去幀token的情況下預測下一幀。

Genie模型適配于游戲、影視制作、機器人等場景。1)游戲：用戶只需提供一張紙上的草圖，甚至是AI生成的對2D世界的描述，Genie就會幫用戶生成2D互動式游戲，并且Genie模型專注于學習各種角色的動作、控制和行動，因此它還可以生成具有高度交互性和可控性的虛擬世界，為玩家提供更加豐富和有趣的游戲體驗。2)影視制作：Genie模型可以用于自動生成電影、電視劇或動畫中的交互式場景和角色動作，通過輸入概念或草圖生成詳細的畫面，加快制作流程。3)機器人：Genie模型對世界有深入的理解，因此它可以幫助機器人更好地理解和應對現實世界中的各種復雜情況，提高機器人的自主導航和決策能力。除此之外，Genie模型還可以用于生成虛擬現實(VR)或增強現實(AR)環(huán)境中的交互元素，為用戶提供更加沉浸式的體驗。

03一周市場總覽、組合表現及熱點追蹤

全國兩會前瞻

全國兩會即將于3月上旬在北京召開，我們結合近期政治局會議《政府工作報告》稿的會議內容及地方兩會內容對今年的全國兩會進行展望：

總基調：“穩(wěn)中求進、以進促穩(wěn)、先立后破”。229政治局會議強調，今年工作要堅持穩(wěn)中求進、以進促穩(wěn)、先立后破，積極的財政政策要適度加力、提質增效，穩(wěn)健的貨幣政策要靈活適度、精準有效，增強宏觀政策取向一致性，營造穩(wěn)定透明可預期的政策環(huán)境。今年以來，高層密集召開深改委和中央財經委會議，當前經濟工作受到高層重視。此次政治局會議延續(xù)和深化了中央經濟工作會議部署的延續(xù)和深化的部署，今年以來高層考察調研活動和相關會議密集，在轉方式、調結構、提質量、增效益上積極進取，不斷鞏固穩(wěn)中向好的基礎。

潛在主線：“構建新質生產力”、“加快建設全國統(tǒng)一大市場”。229政治局會議提出，加快構建新發(fā)展格局，著力推動高質量發(fā)展，全面深化改革開放，推動高水平科技自立自強，加大宏觀調控力度；改革方面，構建全國統(tǒng)一大市場、支持民營經濟發(fā)展、財稅等重點領域體制改革等或成為重點。長期改革目標上，此前中央經濟工作會議強調深化重點領域改革，主要提及促進民營經濟發(fā)展、加快建設全國統(tǒng)一大市場、謀劃財稅體制改革及落實金融體制改革。2月26日國務院第六次專題學習聚焦“加快完善全國統(tǒng)一大市場基礎制度規(guī)則”，對全國統(tǒng)一大市場提出新的安排。1月底的政治局會議強調，要“推動新質生產力加快發(fā)展”。2月2日國務院常務會議研究進一步優(yōu)化營商環(huán)境有關工作，中央財經委員會第四次會議則研究了推動新一輪大規(guī)模設備更新和消費品以舊換新，有效降低全社會物流成本等內容。

此前省一級兩會高頻提及加快培育“新質生產力”。2023年9月，習近平總書記在主持召開新時代推動東北全面振興座談會時首次提出“新質生產力”，為新時代新征程加快科技創(chuàng)新、推動高質量發(fā)展提供了科學指引。在2023年底召開的中央經濟工作會議上，習近平總書記再次強調，要以科技創(chuàng)新推動產業(yè)創(chuàng)新，特別是以顛覆性技術和前沿技術催生新產業(yè)、新模式、新動能，發(fā)展新質生產力，并將“以科技創(chuàng)新引領現代化產業(yè)體系建設”列為九項重點任務之首。在近期各省市2024年政府工作報告中，加快培育“新質生產力”成為最火熱高頻詞，預計也將在隨后的全國兩會中再度被提及。新質生產力作為我國實現產業(yè)轉型升級和高質量發(fā)展的關鍵，正迎來中央到地方的部署。同時，“現代化產業(yè)集群”、“新型工業(yè)化”也頻頻出現在各地政府工作報告中。除海南省以外，其他30個省市均將構建現代化產業(yè)體系放在了重點工作任務的前三順位。在本土傳統(tǒng)產業(yè)的基礎上，多個省市提出了技術升級改造目標，產業(yè)目標“因地制宜”的背后，科技創(chuàng)新引領現代化產業(yè)體系建設是繞不開的話題。地方推進科技創(chuàng)新又主要圍繞兩條線索展開，其一是加快推動形成特色先進制造產業(yè)集群，其二是優(yōu)化重組科技研發(fā)力量，加速基礎科學研發(fā)設施建設，推動重大技術攻關。觀察各地發(fā)展戰(zhàn)略性新興產業(yè)、前瞻布局未來產業(yè)的部署，除了數字經濟，對于新興產業(yè)，新能源、新材料、先進裝備制造為發(fā)展關鍵方向；未來產業(yè)布局中，人工智能、生命科學、低空經濟、元宇宙和生物制造提及更多。

地方開辟“新產業(yè)”發(fā)展新賽道。在中央經濟工作會議關于“以顛覆性技術和前沿技術催生新產業(yè)、新模式、新動能”論述指引下，地方在政府工作報告中除了明確以科技創(chuàng)新加快傳統(tǒng)產業(yè)轉型升級之外，還對發(fā)展數字經濟、新興產業(yè)、未來產業(yè)進行布局，積極開辟創(chuàng)新地方產業(yè)發(fā)展新賽道。浙江省政府工作報告明確，2024年將做優(yōu)做強集成電路、高端軟件等產業(yè)集群，數字經濟核心產業(yè)增加值增長9%左右，完善數據基礎設施體系和制度體系，加快培育數據要素市場；支持平臺企業(yè)在引領發(fā)展、創(chuàng)造就業(yè)、國際競爭中大顯身手。山東省政府工作報告明確，2024年將加力推動數字產業(yè)化、產業(yè)數字化，大力發(fā)展先進計算、虛擬現實、超高清視頻、新型電子材料等產業(yè)，培育10家左右數字產業(yè)集聚區(qū)。部署高性能智能計算中心，統(tǒng)籌布局通用和垂直大模型算力，累計建成5A級省級新型數據中心25個以上，智能算力比例達到30%，建成“山東算網”。加快戰(zhàn)略性新興產業(yè)和未來產業(yè)發(fā)展是培育經濟新動能的重要方面。安徽、河北等省份在政府工作報告中對新興產業(yè)出了集群化發(fā)展部署，并積極布局低空經濟。安徽省提出，加快建設先進光伏和新型儲能產業(yè)集群，開展下一代電池技術等領域技術攻關，推廣“光伏+”綜合應用；加快合肥、蕪湖低空經濟產業(yè)高地建設，拓展低空產品和服務應用場景。江西、廣東、重慶則進一步明確實施未來產業(yè)發(fā)展行動計劃，增強發(fā)展“源動力”。

地方現代化產業(yè)集群的戰(zhàn)略布局。在現代化產業(yè)集群構建方面，多個省份將其放在了重點工作任務的前三順位，展現了明確的路徑和舉措。建設現代產業(yè)集群既是區(qū)域競爭的優(yōu)勢所在，也是產業(yè)競爭的內在必然。以電子信息、智能制造、新能源、新材料為代表的高技術產業(yè)同樣被多個省份提及。上海、重慶、湖南、河北等省份提出圍繞新能源汽車、智能網聯建設產業(yè)集群，浙江提出建設新一代信息技術、綠色石化與新材料等萬億級世界級先進產業(yè)群。幾乎所有省市對數字經濟發(fā)展提出明確規(guī)劃，更加強調推動數據資產入表和一體化算力網絡建設。浙江、湖南等近 10 省市對數字產業(yè)相關規(guī)模有明確目標，如浙江數字經濟核心產業(yè)增加值增長9%左右，湖南數字經濟增長15%等；北京、山東將開展數據資產化試點，北京、安徽、河北、內蒙古、寧夏、新疆等將推動算力中心、數據訓練基地等一批重大項目落地。

地方戰(zhàn)略性新興產業(yè)與未來產業(yè)的布局。戰(zhàn)略性新興產業(yè)、未來產業(yè)，是構建現代化產業(yè)體系的關鍵，是發(fā)展新質生產力的主陣地在戰(zhàn)略性新興產業(yè)方面，新一代信息技術、生物技術、新能源新材料等成為眾多省份的發(fā)展重點。對這些領域的關注，旨在構建更加動態(tài)和創(chuàng)新驅動的經濟體系。上海提出加快新型儲能、智能穿戴，2023年上海包括集成電路、人工智能、生物醫(yī)藥在內的戰(zhàn)略性新興產業(yè)占規(guī)模以上工業(yè)總產值比重達到43.9%。廣東、四川、新疆將圍繞人工智能建立新興產業(yè)集群。對于未來產業(yè)的布局，人工智能依然被多省高頻提出，量子科技也是北京、廣東、江蘇、安徽、陜西等省份未來產業(yè)錨準領域。未來產業(yè)被視為培育新質生產力的重要支撐，多省提出將圍繞前沿技術、示范企業(yè)、科創(chuàng)園區(qū)、應用場景等展開部署。推動現代產業(yè)體系建設，傳統(tǒng)、新興、未來產業(yè)并舉，需要科技創(chuàng)新提供持續(xù)動能。幾乎所有省份強調加大科技創(chuàng)新支持力度，強化科技創(chuàng)新平臺建設，北京、江蘇、海南、黑龍江、山西、四川等多提出將強化人才引進和培養(yǎng)；資金保障方面，山西、福建、江西、寧夏等地提出將強化科研經費投入，天津、重慶等提出設立投資基金用于支持科技企業(yè)發(fā)展。

風險提示：逆周期政策不及預期，宏觀經濟波動超出預期。

本文轉載自微信公眾號“太平橋策略隨筆”，作者：中銀策略 ；智通財經編輯：徐文強。