升能集團(tuán)（02459）：陷成長(zhǎng)性疑云，石墨電極大牛終“塌房”？

“眼見(jiàn)他起高樓，眼見(jiàn)他樓塌了”。

2024年首月，超高功率石墨電極的全球制造商——升能集團(tuán)（02459）股價(jià)頻頻異動(dòng)下挫，于1月26日低于下探至4.13港元，較歷史高點(diǎn)10.2港元跌去59.5%。值得注意的是，升能集團(tuán)曾是2023年最牛的次新股之一，全年股價(jià)漲幅一度超過(guò)5倍。2023年，公司還獲納入MSCI香港微型股指數(shù)。

“雙碳”拉高石墨電極期待值

據(jù)智通財(cái)經(jīng)APP了解，升能集團(tuán)作為超高功率石墨電極的全球制造商，在意大利及中國(guó)設(shè)有生產(chǎn)設(shè)施，實(shí)際年產(chǎn)能分別為16,500公噸及14,000公噸。公司客戶(hù)基礎(chǔ)遍布全球超過(guò)25個(gè)國(guó)家的全球大型電弧爐鋼制造商，公司于汽車(chē)、基建、建筑、電器、機(jī)器、設(shè)備及運(yùn)輸行業(yè)銷(xiāo)售其產(chǎn)品。

升能集團(tuán)的股票之所以獲得投資者青睞，很大程度由于石墨電極市場(chǎng)景氣度提升。據(jù)悉，石墨電極是一種耐高溫的石墨導(dǎo)電材料，該材料主要由油系或煤系針狀焦及煤焦油瀝青兩種原材料制成。石墨電極可傳導(dǎo)電流及發(fā)電，從而熔化高爐中的廢鐵或其他原材料以生產(chǎn)鋼鐵及其他金屬產(chǎn)品，主要用于制造鋼鐵。此外，石墨電極還是唯一一種電阻率低并耐受電弧爐內(nèi)熱梯度的材料。

按照制成品的不同原料及理化指標(biāo)，石墨電極可分為三類(lèi)：普通功率石墨電極、高功率石墨電極和超高功率石墨電極。超高功率石墨電極的規(guī)格性能較佳，一般可承受每平方厘米25安培以上的電流強(qiáng)度，具有整體密度較高、有效電阻較低、撓曲強(qiáng)度較高、空隙總數(shù)較少、灰分較低等特點(diǎn)。

需求方面，石墨電極下游包含鋼鐵，金屬硅，黃磷，電石等領(lǐng)域，其中鋼鐵行業(yè)占比達(dá)50%，是石墨電極最大的消費(fèi)領(lǐng)域。據(jù)了解，雙碳目標(biāo)的推進(jìn)，為鋼鐵制造下游產(chǎn)業(yè)從高爐煉鋼轉(zhuǎn)向電弧爐煉鋼的轉(zhuǎn)型帶來(lái)了全球性的動(dòng)力。目前，高爐煉鋼仍主導(dǎo)鋼鐵制造，在全世界占70%，在中國(guó)甚至占90%。污染物排放及能源消耗方面，使用電弧爐更加環(huán)保，其被認(rèn)為是在鋼鐵工業(yè)內(nèi)完成“超低排放”改造并去碳化的核心支柱。

2020年12月31日，工信部就《關(guān)于推動(dòng)鋼鐵工業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的指導(dǎo)意見(jiàn)(征求意見(jiàn)稿)》公開(kāi)征求意見(jiàn)。征求意見(jiàn)稿提出，力爭(zhēng)到2025年，鋼鐵工業(yè)基本形成產(chǎn)業(yè)布局合理、技術(shù)裝備先進(jìn)、質(zhì)量品牌突出、智能化水平高、全球競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)、綠色低碳可持續(xù)的發(fā)展格局，電爐鋼產(chǎn)量占粗鋼總產(chǎn)量比例提升至15%以上，力爭(zhēng)達(dá)到20%。

近年來(lái)，隨著鋼鐵在汽車(chē)、建筑、包裝、鐵路等行業(yè)的廣泛應(yīng)用，全球鋼鐵消耗量呈現(xiàn)穩(wěn)定增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。同時(shí)，隨著鋼鐵產(chǎn)品質(zhì)量提高及環(huán)保要求不斷提高，鋼鐵制造商紛紛將目光投向電弧爐鋼煉鋼，對(duì)電弧爐必須的石墨電極的質(zhì)量提出更高要求。

預(yù)計(jì)2026年全球粗鋼產(chǎn)量將達(dá)約22.73億公噸，2021年至2026年的復(fù)合年增長(zhǎng)率約為3.1%。未來(lái)，全球石墨電極市場(chǎng)的龍頭企業(yè)將繼續(xù)將提高產(chǎn)能利用率作為主要目標(biāo)之一，不斷整合落后產(chǎn)能，優(yōu)化生產(chǎn)技術(shù)，提高生產(chǎn)效率，預(yù)期會(huì)提高超高功率石墨電極的產(chǎn)量。

可以看到，石墨電極賽道擴(kuò)容之下，無(wú)疑也為處于該賽道的升能集團(tuán)增添了更多的成長(zhǎng)確定性，而這或許也是促使其股價(jià)近期不斷上行的源頭之一，其中不難看出市場(chǎng)或許對(duì)其業(yè)務(wù)發(fā)展前景的期待。

升能集團(tuán)進(jìn)入產(chǎn)能擴(kuò)張周期

在此背景下，升能集團(tuán)開(kāi)始逐步加碼產(chǎn)能，進(jìn)入產(chǎn)能擴(kuò)張周期。

據(jù)公司招股書(shū)，截至2022年上半年，公司在意大利廠(chǎng)房和中國(guó)廠(chǎng)房的產(chǎn)能利用率分別達(dá)到80.2%和107%。因此，升能集團(tuán)計(jì)劃將大部分IPO募集的資金用于擴(kuò)充產(chǎn)能。根據(jù)公司規(guī)劃，預(yù)計(jì)到2024財(cái)年公司產(chǎn)能將達(dá)到6.8萬(wàn)噸。

2023年5月，升能集團(tuán)發(fā)布公告稱(chēng)，輝縣政府與公司訂立合資協(xié)議，訂約方同意成立合資公司昇瑞(新鄉(xiāng))新材料科技有限公司。合資公司將在高碩資本及/或河南昇瑞(公司的間接全資附屬公司)的協(xié)助下，擴(kuò)大中國(guó)廠(chǎng)房的年產(chǎn)能至4萬(wàn)噸超高功率石墨電極及相關(guān)配套設(shè)施。

除此之外，鑒于全球鋰離子電池行業(yè)在電動(dòng)汽車(chē)及儲(chǔ)能高速發(fā)展的推動(dòng)下快速增長(zhǎng)，升能集團(tuán)正在探索石墨電極業(yè)務(wù)以外生產(chǎn)石墨負(fù)極材料的業(yè)務(wù)發(fā)展。公司計(jì)劃加大石墨負(fù)極材料研發(fā)力度，致力滿(mǎn)足在電動(dòng)汽車(chē)及儲(chǔ)能推動(dòng)以及得益于全球碳中和背景下石墨負(fù)極材料的需求。

2023年12月22日，升能集發(fā)布公告，公司的全資附屬公司高碩集團(tuán)有限公司，轉(zhuǎn)讓權(quán)益以收購(gòu)毗鄰公司位于意大利納爾尼的現(xiàn)有石墨電極生產(chǎn)廠(chǎng)房的一幅地塊。轉(zhuǎn)讓事項(xiàng)已于2023年12月22日完成，其時(shí)集團(tuán)得以再向?qū)崿F(xiàn)于歐洲每年12萬(wàn)公噸合成石墨負(fù)極材料總產(chǎn)能的愿景邁進(jìn)一步。公告顯示，經(jīng)過(guò)長(zhǎng)時(shí)間的實(shí)驗(yàn)室測(cè)試及客戶(hù)試用周期，公司已接獲歐洲一名領(lǐng)先的鋰離子電池制造商的第一筆大額采購(gòu)訂單。

智通財(cái)經(jīng)APP注意到，升能集團(tuán)發(fā)布擬擴(kuò)展業(yè)務(wù)至歐洲合成石墨負(fù)極材料市場(chǎng)的公告后，公司股價(jià)加速“趕頂”，并走出“過(guò)山車(chē)”走勢(shì)，市場(chǎng)似乎并沒(méi)有等待升能集團(tuán)新產(chǎn)能兌現(xiàn)業(yè)績(jī)的打算。

業(yè)績(jī)波動(dòng)劇烈，現(xiàn)金流吃緊

回顧升能集團(tuán)過(guò)往業(yè)績(jī)表現(xiàn)，公司沒(méi)有長(zhǎng)期穩(wěn)健的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，為投資者提供長(zhǎng)期持股的信心。2019年至2022年，公司分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收為1.51億美元、1.09億美元、1.09億美元、1.16億美元，同比增長(zhǎng)分別為-10.38%、-28.03%、0.14%、6.28%；實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)為0.05億美元、0.04億美元、0.04億美元、0.07億美元，分別同比增長(zhǎng)-93.82%、-18.92%、4.83%、70.83%。

由于業(yè)績(jī)的波動(dòng)，升能集團(tuán)的現(xiàn)金流也處于較為緊張的狀態(tài)：2019年至2022年，公司的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物分別為0.18億美元、0.13億美元、0.15億美元、0.12億美元，而流動(dòng)負(fù)債則分別高達(dá)0.81億美元、0.49億美元、0.61億美元、0.46億美元，資金流動(dòng)性面臨較大壓力。

盡管升能集團(tuán)進(jìn)入產(chǎn)能擴(kuò)張周期為公司帶來(lái)了業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)預(yù)期。但需要注意的是，公司未來(lái)能否充分消化快速增長(zhǎng)的產(chǎn)能還是一個(gè)需要充分考慮的問(wèn)題。據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告，2026年，除中國(guó)以外的全球石墨電極產(chǎn)量及消耗量預(yù)期將分別達(dá)到86萬(wàn)噸及109萬(wàn)噸，2021年至2026年的復(fù)合年增長(zhǎng)率分別為5.0%及4.9%。

需求端增速溫和，但以升能集團(tuán)為代表的石墨電極供應(yīng)商產(chǎn)能卻迅速擴(kuò)大，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)壓力或顯著提升。事實(shí)上，2023年升能集團(tuán)仍然面臨的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)難題。上半年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收0.44億美元，同比下滑26.83%，歸母凈利潤(rùn)虧損0.04億美元，同比盈轉(zhuǎn)虧。公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~為-0.047億美元，一定程度加劇了現(xiàn)金流吃緊狀態(tài)。

公司業(yè)績(jī)下滑主要受到平均售價(jià)下降、銷(xiāo)量減少、每公噸平均銷(xiāo)售成本上升等因素影響。其中，平均售價(jià)從2022年上半年的4,793美元每公噸減少至約4,549美元每公噸；產(chǎn)品銷(xiāo)量從2022年上半年的12,456公噸，減少至9,603公噸，下跌22.9%。

在智通財(cái)經(jīng)APP看來(lái)，升能集團(tuán)采取擴(kuò)大生產(chǎn)、優(yōu)化產(chǎn)能的經(jīng)營(yíng)策略，公司可有效抓住超高功率石墨電極市場(chǎng)需求修復(fù)的增量市場(chǎng)，對(duì)于公司而言，這無(wú)疑是一大發(fā)展機(jī)遇。然而，頂著資金緊張壓力擴(kuò)張疊加能否充分消化快速增長(zhǎng)的產(chǎn)能等不確定因素布局，這也為其業(yè)績(jī)能否打開(kāi)新的增量空間劃上了一個(gè)問(wèn)號(hào)。