天風(fēng)證券24年建筑策略：重視順周期板塊改善 布局細(xì)分高景氣賽道

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，天風(fēng)證券發(fā)布研究報(bào)告稱，24年順周期改善、高股息央國(guó)企和專業(yè)工程景氣延續(xù)仍是三條重要的主線：1)順周期板塊，重點(diǎn)推薦城中村及保障房受益標(biāo)的華陽(yáng)國(guó)際(002949.SZ)、深圳瑞捷(300977.SZ)等；2)低估值高股息央國(guó)企藍(lán)籌推薦中國(guó)建筑(601668.SH)、四川路橋(600039.SH)、安徽建工(600502.SH)、中材國(guó)際(600970.SH)，建議關(guān)注新疆交建(002941.SZ)；3)專業(yè)工程建議關(guān)注高景氣賽道龍頭標(biāo)的，推薦蘇文電能(300982.SZ)(與環(huán)保組聯(lián)合覆蓋)、華鐵應(yīng)急(603300.SH)(與非銀組聯(lián)合覆蓋)、圣暉集成(603163.SH)、鴻路鋼構(gòu)(002541.SZ)、利柏特(605167.SH)、三維化學(xué)(002469.SZ)。

天風(fēng)證券主要觀點(diǎn)如下：

行業(yè)回顧：板塊估值處于歷史低位，關(guān)注結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)

23Q1-3CS建筑板塊營(yíng)收及歸母凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)穩(wěn)健增長(zhǎng)。23Q1-3中信（CS）建筑板塊實(shí)現(xiàn)營(yíng)收64912億元，同比增速7.44%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)1566億元，同比增速1.20%，營(yíng)收增速較22年同期下降8.59pct，業(yè)績(jī)?cè)鏊佥^22年同期下降7.63pct，23年前三季度建筑板塊營(yíng)收在22年高基數(shù)基礎(chǔ)上仍保持穩(wěn)健增長(zhǎng)，受毛利率下滑以及費(fèi)用率提升，利潤(rùn)端增速受到侵蝕。

從單季度數(shù)據(jù)來(lái)看，Q1-3板塊單季度收入增速分別為7.96%/6.87%/7.57%，歸母凈利潤(rùn)增速分別為9.56%/0.91%/-6.36%，三季度建筑板塊盈利能力短暫承壓。

低估值、政策催化疊加基本面兌現(xiàn)是建筑行情的主導(dǎo)因素。回顧過往十年，建筑行業(yè)主要有兩波大的行情，分別為：1）2014年8月-2015年6月期間，受益于國(guó)企改革及“一帶一路”催化，SW建筑板塊相對(duì)于滬深300的超額收益最高達(dá)114%；2）2016年6月-2017年4月，受益于PPP大規(guī)模應(yīng)用及新一輪的基建寬松政策，SW建筑板塊錄得82%的最高超額收益。

2023年以來(lái)，受益于中特估、新一輪國(guó)企改革及“一帶一路”行情催化，截至2023年5月8日，SW建筑板塊情緒達(dá)到較高點(diǎn)，較22年底累計(jì)漲幅達(dá)26.2%，相對(duì)于滬深300的超額收益最高達(dá)21.3%。

7月份政治局會(huì)議定調(diào)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)增長(zhǎng)，進(jìn)一步明確了基建和地產(chǎn)在其中的作用，同時(shí)“城中村”改造政策落地，建筑行情迎來(lái)小幅回暖，8月份之后受市場(chǎng)風(fēng)格切換影響，建筑板塊整體表現(xiàn)較為疲軟，截至2023/12/12，SW建筑板塊較年初的跌幅達(dá)4.13%，相較于滬深300指數(shù)的超額收益為7.36%。

從估值角度來(lái)看，截至12月12日收盤，建筑PE（TTM）和PB（LF）分別排在全部一級(jí)行業(yè)倒數(shù)第二（僅次于銀行）和倒數(shù)第三，板塊整體估值處于歷史底部，具備較大提升空間。全行業(yè)橫向?qū)Ρ葋?lái)看，截至12月12日收盤，SW建筑PE（TTM）為8.49倍，自2010年以來(lái)的分位值為2.39%，對(duì)比12月12日滬深300 PE為11倍，地產(chǎn)PE為13.62倍，建筑板塊的估值具備仍具備較高性價(jià)比。SW建筑指數(shù)目前PB（LF）為0.74倍，低于0.8倍，自2010年以來(lái)的分位值為0.00%，對(duì)比滬深300整體的PB（LF）為1.2倍，在新一輪國(guó)企改革的催化下，建筑板塊PB后續(xù)提升空間仍較大。

縱向來(lái)看，建筑央企估值已達(dá)十年來(lái)新低，中國(guó)建筑、中國(guó)交建、中國(guó)中冶、中國(guó)化學(xué)PB（LF）也處于歷史較低分位水平。從PB（LF）角度來(lái)看，截至12月12日僅中國(guó)核建、中國(guó)能建PB（LF）大于0.8，中國(guó)交建、中國(guó)鐵建PB（LF）小于0.5。從PE(TTM)的分位值來(lái)看，截至2023/12/12，中國(guó)建筑分位值僅為4.59%，中國(guó)交建、中國(guó)中鐵、中國(guó)鐵建、中國(guó)中冶、中國(guó)化學(xué)、中國(guó)電建的分位值分別為20.5%、0.6%、1.3%、0.3%、0.2%、11.3%，均處于歷史較低水平。

重點(diǎn)推薦央企中具備國(guó)有資本投資公司和產(chǎn)業(yè)鏈“鏈長(zhǎng)”地位的標(biāo)的中國(guó)交建，以及建筑地產(chǎn)龍頭企業(yè)中國(guó)建筑，建議重點(diǎn)關(guān)注具有轉(zhuǎn)型邏輯的標(biāo)的如中國(guó)化學(xué)、中國(guó)電建、中國(guó)能建，以及冶金建設(shè)龍頭中國(guó)中冶。

從地方國(guó)企的估值水平來(lái)看，區(qū)域基建景氣度高增以及新一輪國(guó)企改革催化，激發(fā)地方國(guó)企內(nèi)在發(fā)展動(dòng)能。從PB（LF）角度來(lái)看，截至2023/12/12，當(dāng)前安徽建工、上海建工、山東路橋、浙江交科、隧道股份、陜建股份等估值仍低于1倍，PB分位值為3.18%、0.43%、0.40%、0.34%、0.69%、0.21%，處于歷史低位。

重點(diǎn)推薦本輪城中村改造中訂單彈性較大的標(biāo)的，如安徽建工、上海建工、陜建股份，水利基建投資受益標(biāo)的粵水電，同時(shí)建議關(guān)注其他傳統(tǒng)基建強(qiáng)省區(qū)域基建景氣度抬升以及地方建筑國(guó)企改革兌現(xiàn)情況，如浙江交科（與化工組聯(lián)合覆蓋）、新疆交建、山東路橋，同時(shí)建議重點(diǎn)關(guān)注蘊(yùn)含轉(zhuǎn)型邏輯的四川路橋。

投資建議：重視順周期板塊改善，布局細(xì)分高景氣賽道

結(jié)合當(dāng)前經(jīng)濟(jì)壓力仍存，預(yù)計(jì)明年順周期有望改善，明年“三大工程”和水利等基建投資有望成為穩(wěn)增長(zhǎng)的重要發(fā)力點(diǎn)，短期經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議仍有望帶來(lái)政策催化，明年基本面改善可期。

從資金的角度來(lái)看，中央加杠桿有望持續(xù)強(qiáng)化，萬(wàn)億特別國(guó)債和專項(xiàng)債額度提前下達(dá)支撐明年Q1基建景氣度回升，結(jié)構(gòu)性和區(qū)域性特征明顯，水利投資、城中村改造、保障房建設(shè)、重大交通領(lǐng)域建設(shè)的確定性較高。

該行認(rèn)為，24年順周期改善、高股息央國(guó)企和專業(yè)工程景氣延續(xù)仍是三條重要的主線：1)順周期板塊，重點(diǎn)推薦城中村及保障房受益標(biāo)的華陽(yáng)國(guó)際、深圳瑞捷等；2)低估值高股息央國(guó)企藍(lán)籌推薦中國(guó)建筑、四川路橋、安徽建工、中材國(guó)際，建議關(guān)注新疆交建；3）專業(yè)工程建議關(guān)注高景氣賽道龍頭標(biāo)的，推薦蘇文電能（與環(huán)保組聯(lián)合覆蓋）、華鐵應(yīng)急（與非銀組聯(lián)合覆蓋）、圣暉集成、鴻路鋼構(gòu)、利柏特、三維化學(xué)。

主線一：靜待順周期改善，基建和地產(chǎn)投資保持韌性

回顧2023年的基建相關(guān)領(lǐng)域的政策，可以看到政策的落腳點(diǎn)仍聚焦于基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)中的真實(shí)需求。

需求端來(lái)看，進(jìn)入24年，基建增速或逐漸回歸平穩(wěn)，重視基建結(jié)構(gòu)性和區(qū)域性機(jī)會(huì)，預(yù)計(jì)24年廣義/狹義基建增速分別為8.70%/6.75%，真實(shí)需求主導(dǎo)的水利投資、城中村改造、保障房建設(shè)、重大交通領(lǐng)域建設(shè)的確定性較高。

供給端，專項(xiàng)債有望繼續(xù)發(fā)力，財(cái)政部有關(guān)負(fù)責(zé)人日前表示，將提前下達(dá)2024年度部分新增地方政府債務(wù)額度，即新增專項(xiàng)債提前批額度或?qū)⒃?.28萬(wàn)億元左右，同時(shí)萬(wàn)億特別國(guó)債或?qū)⒃诿髂瓿鯇?duì)于基建的實(shí)物量產(chǎn)生帶動(dòng)作用。

地產(chǎn)端，城中村及保障房有望為地產(chǎn)中長(zhǎng)期發(fā)展形成有力支撐，21個(gè)超大特大城市城中村改造面積達(dá)9.6億平，35個(gè)城市城中村面積達(dá)12.3億平米，中性情境下（拆除新建比30%），按照5年建設(shè)周期，21個(gè)城市城中村改造年均拉動(dòng)的地產(chǎn)開發(fā)投資約9199億元，對(duì)應(yīng)彈性為7.6%，對(duì)地產(chǎn)新開工/竣工帶來(lái)的彈性分別為12.6%/7.6%。

重點(diǎn)推薦建筑設(shè)計(jì)公司：華陽(yáng)國(guó)際(002949.SZ)、深圳瑞捷(300977.SZ)，建議關(guān)注華建集團(tuán)(600629.SH)等，以及地方建筑施工類企業(yè)安徽建工(600502.SH)、上海建工(600170.SH)、陜建股份(600248.SH)等。

主線二：國(guó)企改革縱深推進(jìn)，高股息及ROE向上趨勢(shì)明顯

23年上半年戰(zhàn)術(shù)性政策上已明確國(guó)改新思路，下半年戰(zhàn)略性政策持續(xù)細(xì)化工作部署，央企提質(zhì)增效的工作加速落實(shí)。龍頭市占率提升趨勢(shì)顯著，23年以來(lái)建筑央企份額提升較快，八大建筑央企營(yíng)業(yè)收入份額從2019年19%提升至23Q3的25%，新簽訂單市場(chǎng)份額從2019年35%提升至23Q3的45%，新簽訂單高增長(zhǎng)反映出后續(xù)市占率加速提升的趨勢(shì)，同時(shí)也驗(yàn)證建筑央企扎實(shí)的內(nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)能以及融資和管理優(yōu)勢(shì)。

本輪國(guó)企改革ROE提升邏輯清晰，內(nèi)生途徑在于提升盈利能力和周轉(zhuǎn)能力，外延途徑在于圍繞“鏈主”身份進(jìn)行產(chǎn)業(yè)上下游整合，同時(shí)重視現(xiàn)金流改善對(duì)分紅的提振作用。

當(dāng)前建筑企業(yè)中股息率達(dá)到5%的已有7家企業(yè)，以傳統(tǒng)低估值建筑央國(guó)企藍(lán)籌為主，城中村概念標(biāo)的天健集團(tuán)股息率也高達(dá)6.43%。此前央國(guó)企藍(lán)籌密集發(fā)布回購(gòu)計(jì)劃，考慮到明年經(jīng)濟(jì)的發(fā)展仍需依靠基建發(fā)力去支撐回暖，該行認(rèn)為當(dāng)前已回調(diào)的低估值標(biāo)的值得重點(diǎn)關(guān)注。

推薦低估值建筑央企中國(guó)建筑(601668.SH)、中國(guó)交建(601800.SH)、中國(guó)中鐵(601390.SH)、中材國(guó)際(600970.SH)，以及傳統(tǒng)基建強(qiáng)省景氣度抬升，如四川路橋(600039.SH)、山東路橋(000498.SZ)、浙江交科(002061.SZ)（與化工組聯(lián)合覆蓋），建議關(guān)注新疆交建(002941.SZ)。

主線三：專業(yè)工程景氣度回升，建議關(guān)注高景氣子板塊龍頭成長(zhǎng)

考慮到24年經(jīng)濟(jì)有望邊際改善，專業(yè)工程領(lǐng)域的龍頭公司充分受益，四大細(xì)分賽道值得重點(diǎn)關(guān)注：

1）重資產(chǎn)的建筑租賃板塊在順周期下彈性較大，頭部市占率集中度提升，推薦華鐵應(yīng)急(603300.SH)（與非銀組聯(lián)合覆蓋）；

2）半導(dǎo)體潔凈室工程：受益于國(guó)內(nèi)半導(dǎo)體資本開支提速，國(guó)產(chǎn)替代邏輯帶來(lái)需求旺盛，潔凈室工程行業(yè)技術(shù)壁壘高，行業(yè)滲透率及頭部企業(yè)集中度有望提升，推薦圣暉集成(603163.SH)，建議關(guān)注亞翔集成(603929.SH)、柏誠(chéng)股份(601133.SH)；

3）化工煉化工程板塊，受益于化工行業(yè)景氣度回暖，推薦利柏特(605167.SH)、三維化學(xué)(002469.SZ)，Q3業(yè)績(jī)表現(xiàn)亮眼，同時(shí)煤化工迎來(lái)投資高峰，新疆未來(lái)五年計(jì)劃投資超3600億，建議關(guān)注航天工程(603698.SH)（與機(jī)械組聯(lián)合覆蓋）；

4）鋼結(jié)構(gòu)板塊作為順周期產(chǎn)品，短期來(lái)看經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇背景下收入和利潤(rùn)彈性有望進(jìn)一步凸顯，中長(zhǎng)期看好鴻路鋼構(gòu)(002541.SZ)智能化改造帶動(dòng)噸凈利提升以及產(chǎn)能擴(kuò)張，此外重點(diǎn)推薦海外儲(chǔ)能積極出海的蘇文電能(300982.SZ)（與環(huán)保組聯(lián)合覆蓋）。

風(fēng)險(xiǎn)提示：基建&地產(chǎn)投資超預(yù)期下行；國(guó)企改革提效進(jìn)度不及預(yù)期；城中村改造、保障房進(jìn)度不及預(yù)期；測(cè)算具有一定主觀性。