安信證券：中國家電如何突破估值洼地？

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，安信證券發(fā)布研究報(bào)告稱，海外家電市場相比國內(nèi)市場空間更大，中國的家電產(chǎn)品被越來越多的海外消費(fèi)者接受，中國企業(yè)在海外市場的份額存在較大的提升潛力。該行認(rèn)為當(dāng)前中國家電企業(yè)海外業(yè)務(wù)存在估值提升空間，中國家電企業(yè)收入復(fù)合增速并不比海外同行低，但估值卻存在一定的折價(jià)。結(jié)合三維估值體系，主要因?yàn)橹袊译娖髽I(yè)有成長性優(yōu)勢，在稀缺性、業(yè)務(wù)形式兩個(gè)維度相比海外同行存在差距。未來，隨著差距不斷縮小，中國家電企業(yè)估值有望接近海外同行。

安信證券觀點(diǎn)如下：

長期來看，家電企業(yè)海外業(yè)務(wù)占比有望逐步提升：

2019~2022年，在海外有重點(diǎn)布局的中國家電企業(yè)境內(nèi)收入CAGR為5%，境外收入CAGR為11%。海外家電市場相比國內(nèi)市場空間更大，中國的家電產(chǎn)品被越來越多的海外消費(fèi)者接受，中國企業(yè)在海外市場的份額存在較大的提升潛力。多數(shù)大家電品類2022~2030年海外市場的增量空間高于國內(nèi)，為中國家電企業(yè)提供新一輪發(fā)展動(dòng)力。該行測算2022~2030年國內(nèi)空冰洗及電視銷量CAGR約為3%。而中性假設(shè)下，國內(nèi)企業(yè)在海外市場銷售空冰洗及電視的銷量CAGR可達(dá)5%，樂觀情況下CAGR可達(dá)7%。

海外市場空間大，應(yīng)得到資本市場重視：

美的集團(tuán)、海爾智家、石頭科技等公司海外業(yè)務(wù)占比逐漸提升，但是估值并未獲得提升。甚至部分公司海外業(yè)務(wù)相比國內(nèi)業(yè)務(wù)存在估值折價(jià)。該行認(rèn)為，以上情況正在發(fā)生變化：1)國內(nèi)家電企業(yè)通過產(chǎn)能出海、模式出海的方式提高了海外業(yè)務(wù)的抗風(fēng)險(xiǎn)能力。2)代工類企業(yè)競爭力提升，客戶結(jié)構(gòu)日趨豐富。3)近年來，國內(nèi)涌現(xiàn)出一批成功在海外市場經(jīng)營自主品牌的家電公司，且品牌不再以低質(zhì)低價(jià)的形象出現(xiàn)。中國家電企業(yè)在海外市場自主品牌份額持續(xù)提升。伴隨外銷產(chǎn)品質(zhì)量提升，客單價(jià)、利潤率均有持續(xù)上行的空間。

針對海外業(yè)務(wù)，該行提出三維估值體系：

1)成長性。多數(shù)中國家電企業(yè)海外零售額份額在10%以下，該行看好通過技術(shù)、供應(yīng)鏈等優(yōu)勢擴(kuò)大海外份額的自主品牌業(yè)務(wù)，以及產(chǎn)業(yè)鏈規(guī)模效應(yīng)明顯、客戶持續(xù)增加的代工業(yè)務(wù)。2)稀缺性。該行看好定位向高端轉(zhuǎn)型的自主品牌業(yè)務(wù)，以及能夠保持、甚至擴(kuò)大成本優(yōu)勢的代工業(yè)務(wù)。3)業(yè)務(wù)形式。該行重點(diǎn)關(guān)注由“產(chǎn)品出海”向“產(chǎn)能出?！?、“模式出海”轉(zhuǎn)型的企業(yè)，海外本土化做得越好，業(yè)務(wù)可復(fù)制性就越強(qiáng)。這三大業(yè)務(wù)方向也是估值溢價(jià)的來源。

中國家電企業(yè)海外業(yè)務(wù)存在估值提升空間：

大金、A.O.史密斯、三星電子2023年P(guān)E預(yù)測估值分別為23X、21X、42X，而國內(nèi)家電龍頭美的、海爾、格力在10X左右。中國家電企業(yè)收入復(fù)合增速并不比海外同行低，但估值卻存在一定的折價(jià)。結(jié)合三維估值體系，該行認(rèn)為主要因?yàn)橹袊译娖髽I(yè)有成長性優(yōu)勢，在稀缺性、業(yè)務(wù)形式兩個(gè)維度相比海外同行存在差距。中國家電企業(yè)正努力縮小這一差距。海爾、海信、石頭等國內(nèi)家電品牌在海外價(jià)格帶逐步提升，有望拉高中國品牌在海外市場的品牌調(diào)性;海爾、美的等企業(yè)已加速海外本土化建設(shè)，由產(chǎn)能出海向模式出海轉(zhuǎn)變。未來，隨著差距不斷縮小，中國家電企業(yè)估值有望接近海外同行。

投資建議：該行羅列了家電行業(yè)中海外業(yè)務(wù)占比較高的公司，對相關(guān)公司的海外業(yè)務(wù)進(jìn)行梳理。

海爾智家(600690.SH)持續(xù)深化海外本土化建設(shè)，海外業(yè)務(wù)估值有望逐步提升。展望明年，如果美聯(lián)儲降息，海爾美國業(yè)務(wù)有望釋放較大彈性。

美的集團(tuán)(000333.SZ)持續(xù)加強(qiáng)海外業(yè)務(wù)布局，產(chǎn)能向海外擴(kuò)張，海外自主品牌占比不斷提升，海外業(yè)務(wù)的經(jīng)營質(zhì)量快速提升。2023Q2開始，美的海外訂單增速逐步提升，2023年下半年開始海外收入有望實(shí)現(xiàn)快速增長。

風(fēng)險(xiǎn)提示：海外宏觀環(huán)境下行導(dǎo)致海外業(yè)務(wù)增長不及預(yù)期;原材料價(jià)格波動(dòng)導(dǎo)致海外業(yè)務(wù)利潤率大幅變動(dòng);海外客戶調(diào)整渠道庫存導(dǎo)致海外業(yè)務(wù)收入大幅下滑。