信達(dá)證券：油運(yùn)行業(yè)供給增長(zhǎng)受限 需求增量有望釋放運(yùn)價(jià)彈性

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，信達(dá)證券發(fā)布研究報(bào)告稱(chēng)，油運(yùn)行業(yè)需求端主要取決于全球各地的油品貿(mào)易結(jié)構(gòu)，供給端主要取決于全球各船東油輪船隊(duì)的規(guī)模及運(yùn)輸效率。現(xiàn)階段行業(yè)供給增長(zhǎng)受限，需求增量有望釋放運(yùn)價(jià)彈性，帶動(dòng)相關(guān)船東盈利改善，首次覆蓋給予“看好”評(píng)級(jí)?？紤]到中東、北美洲地區(qū)國(guó)家的油品出口對(duì)油運(yùn)需求存在決定性影響，建議結(jié)合多邊關(guān)系判斷需求增量，關(guān)注中遠(yuǎn)海能(600026.SH)、招商輪船(601872.SH)、招商南油(601975.SH)。

信達(dá)證券觀點(diǎn)如下：

油運(yùn)是怎樣的市場(chǎng)?

油運(yùn)行業(yè)主要服務(wù)于各地對(duì)散裝原油、成品油的航運(yùn)需求，業(yè)績(jī)主要由運(yùn)價(jià)決定，而運(yùn)價(jià)主要由供需結(jié)構(gòu)決定。

需求端：指標(biāo)主要包括運(yùn)量、運(yùn)距。其中，運(yùn)量主要受到原油、成品油的產(chǎn)量、消費(fèi)量、價(jià)格等因素影響;運(yùn)距主要取決于各地區(qū)原油、成品油供需結(jié)構(gòu)，受多邊政治、經(jīng)濟(jì)博弈高度影響。供給端：指標(biāo)主要包括船隊(duì)規(guī)模、船速。其中，新船交付、儲(chǔ)油船運(yùn)力釋放均可擴(kuò)大行業(yè)船隊(duì)規(guī)模，而老船拆解將導(dǎo)致行業(yè)船隊(duì)規(guī)模收縮。

什么決定了油運(yùn)需求?需求解構(gòu)：關(guān)注中東、北美洲的油品出口。

原油航運(yùn)需求：以中東→中國(guó)為核心，美國(guó)→亞太路線(xiàn)預(yù)計(jì)拉長(zhǎng)平均運(yùn)距。原油生產(chǎn)、消費(fèi)水平?jīng)Q定各國(guó)的原油進(jìn)出口貿(mào)易量，疊加地理位置、運(yùn)輸條件等因素，決定原油航運(yùn)的路線(xiàn)結(jié)構(gòu)。分航線(xiàn)看，中東→亞太路線(xiàn)持續(xù)貢獻(xiàn)全球原油外貿(mào)量30%~35%的份額，其中，中東→中國(guó)路線(xiàn)在原油外貿(mào)量的占比超12%，建議關(guān)注對(duì)應(yīng)航線(xiàn)TD3C;美國(guó)→歐洲、美國(guó)→亞太路線(xiàn)具備長(zhǎng)期成長(zhǎng)性，其中美國(guó)→亞太路線(xiàn)運(yùn)距分別約為中東→亞太、美國(guó)→歐洲路線(xiàn)運(yùn)距的1.7、2.2倍，預(yù)計(jì)隨著美國(guó)對(duì)亞太的原油出口增加而緩慢拉長(zhǎng)運(yùn)距，建議關(guān)注對(duì)應(yīng)航線(xiàn)TD22。

成品油航運(yùn)需求：運(yùn)量結(jié)構(gòu)分散，中東→亞太、北美洲→中南美洲份額領(lǐng)先。成品油產(chǎn)地、消費(fèi)地的多元導(dǎo)致其運(yùn)輸需求結(jié)構(gòu)分散，在進(jìn)出口結(jié)構(gòu)上，美國(guó)成品油出口穩(wěn)居首位，歐洲成品油進(jìn)口穩(wěn)居首位。分航線(xiàn)看，在對(duì)航運(yùn)存在剛性需求的路線(xiàn)中，中東→亞太、北美洲→中南美洲路線(xiàn)的運(yùn)量分別持續(xù)貢獻(xiàn)全球成品油外貿(mào)量11%、7%左右的份額。

供給是否將持續(xù)緊張?

供給現(xiàn)狀：造船意愿、環(huán)保監(jiān)管等因素導(dǎo)致增量受限。油輪板塊供給能力的變化由船隊(duì)規(guī)模主導(dǎo)，船速具備重要影響，同時(shí)受到儲(chǔ)油船(浮倉(cāng))的運(yùn)力規(guī)模等因素干擾。

主導(dǎo)因素船隊(duì)規(guī)模：未表現(xiàn)出強(qiáng)烈的新簽訂單意愿。油輪船隊(duì)規(guī)模的擴(kuò)張主要取決于凈增運(yùn)力的預(yù)期經(jīng)營(yíng)價(jià)值是否高于凈增運(yùn)力所需的資本投入。現(xiàn)階段，各船東傾向于采用二手油輪消化新增需求，油輪二手價(jià)格/購(gòu)建價(jià)格比率從2022年初的61.76%提至2023年8月的83.97%。

重要因素船速：環(huán)保監(jiān)管趨嚴(yán)導(dǎo)致船速受限。2020年起，國(guó)際海事組織IMO對(duì)溫室氣體排放的監(jiān)管趨于頻繁，限制動(dòng)力降低船速對(duì)現(xiàn)有船舶而言可直接實(shí)現(xiàn)減排目標(biāo)。從2020年1月到2023年8月，VLCC、蘇伊士型油輪船速降幅分別達(dá)到1節(jié)以上、0.4節(jié)左右，其他船型的船速整體維持穩(wěn)定。

干擾因素儲(chǔ)油船運(yùn)力釋放：空間有限。儲(chǔ)油船可應(yīng)用于原油期貨升水?dāng)U大時(shí)用于套利的臨時(shí)性倉(cāng)儲(chǔ)需求。全球儲(chǔ)油船運(yùn)力規(guī)模在2020年隨原油期貨升水?dāng)U大而擴(kuò)張，后續(xù)隨原油期貨升水收窄而回落。截至2023年9月，全球儲(chǔ)油船運(yùn)力規(guī)模占全球油輪運(yùn)力比重為2.23%，接近儲(chǔ)油船運(yùn)力規(guī)模大幅擴(kuò)張前的水平。

運(yùn)價(jià)和股價(jià)如何被改變?

復(fù)盤(pán)與展望：關(guān)注中東、美、歐、俄等多邊博弈。油運(yùn)行業(yè)供給端的調(diào)整一般滯后于需求端的變動(dòng)，供給端對(duì)需求端變化的適應(yīng)能力決定運(yùn)價(jià)調(diào)整的方向、周期、幅度等指標(biāo)，進(jìn)而影響股價(jià)變動(dòng)。從歷史數(shù)據(jù)上看：

原油航運(yùn)：OPEC原油產(chǎn)量高度影響運(yùn)價(jià)。OPEC對(duì)原油產(chǎn)量的調(diào)整包含對(duì)中東、俄羅斯、美國(guó)多邊政治、經(jīng)濟(jì)博弈等多重因素的考量。在2003~2008年、2014~2016年增產(chǎn)帶動(dòng)運(yùn)價(jià)上行后，近年OPEC產(chǎn)量持續(xù)克制，2021年8月~2022年10月逐步收窄減產(chǎn)量，疊加俄油制裁因素助推運(yùn)價(jià)。建議結(jié)合多邊關(guān)系關(guān)注后續(xù)產(chǎn)量計(jì)劃。

成品油航運(yùn)：運(yùn)價(jià)變動(dòng)趨勢(shì)與原油航運(yùn)基本一致，歐洲轉(zhuǎn)從中、印進(jìn)口成品油帶動(dòng)運(yùn)價(jià)彈性。歐洲是全球成品油進(jìn)口量最大的地區(qū)，占比約17%。2022年俄油制裁下，歐洲轉(zhuǎn)從中、印等地進(jìn)口成品油帶動(dòng)增量航運(yùn)需求，亞太→歐洲超1.1萬(wàn)海里的長(zhǎng)距離航距支撐成品油運(yùn)價(jià)漲幅遠(yuǎn)超原油運(yùn)價(jià)。歐洲對(duì)進(jìn)口成品油存在需求剛性，且對(duì)成品油航運(yùn)需求具備強(qiáng)勁影響力，但考慮到歐洲成品油消費(fèi)量的下滑趨勢(shì)，2000~2022年CAGR為-0.64%，建議結(jié)合多邊關(guān)系關(guān)注后續(xù)進(jìn)口結(jié)構(gòu)變化。

風(fēng)險(xiǎn)因素：OPEC+原油減產(chǎn)超預(yù)期;俄油制裁引起的貿(mào)易重構(gòu)不及預(yù)期;船隊(duì)規(guī)模擴(kuò)張超預(yù)期;環(huán)保監(jiān)管執(zhí)行力度不及預(yù)期。