建投有色 ：2024全球鎳供需預測與價格展望

從研究的角度看，鎳的研究框架明顯不同于其他品種，鎳的研究邏輯一直在改變。起初隨著鎳鐵供應的不斷增加，低價的鎳鐵開始逐步取代純鎳成為不銹鋼的主要原料，這段時間內鎳的定價邏輯是鎳鐵對純鎳的替代。時間來到2020年-2021年左右，新能源產業(yè)快速增長，前驅體等下游對鎳的拉動效應較為明顯，通過鎳豆溶解來制備硫酸鎳的技術被大量應用，在此期間鎳的定價邏輯是鎳豆溶解制備硫酸鎳。再看2023年，由于純鎳與硫酸鎳價格出現(xiàn)倒掛，產業(yè)鏈成本出現(xiàn)反轉，產業(yè)開始用硫酸鎳為原料反過來去生產電積鎳，這也是目前鎳價分析中的重要一環(huán)?？偟膩碚f，目前鎳產業(yè)鏈整體較為復雜，因為中間產品的相互轉化在不斷發(fā)生。展望未來，如果鎳價持續(xù)下跌，那么產業(yè)會不會重新回歸用鎳豆溶解制備硫酸鎳呢？我們認為這種可能性是存在的，不過也要指出，隨著中間品的供應不斷增加，中間品也有可能會持續(xù)擠壓純鎳在新能源產業(yè)中的應用。

從庫存角度來看，近期純鎳的庫存累庫較為明顯，而我們知道此前鎳實際上是持續(xù)處于去庫區(qū)間的，主要原因還是電積鎳產能的放量。可以看到，目前華友鈷業(yè)已經在LME和上期所注冊交割品牌，我們也關注到了昨晚的最新新聞，格林美也在昨天正式通過了LME的品牌注冊。交割品的擴容使得鎳價更能反映基本面的情況。

最后我們也關注到LME鎳市場正在不斷恢復，成交量和持倉量也在穩(wěn)步回升。不過值得注意的是，LME鎳中空頭投資基金的持倉正在不斷上升，而此前多頭交易較為擁擠，空頭勢力回歸可能也將給予鎳價壓力。

我們認為還要關注到美元對鎳價的影響。因為有色金屬的標價貨幣是美元，整體來看美元與鎳價走勢是有著負相關的關系存在的。我們觀察到，近期美元表現(xiàn)較為強勢，對鎳價形成了明顯壓制，市場關注美元后市是否會繼續(xù)維持強勢。我們認為，全球角度看“美強歐弱”的格局逐步形成，而地緣政治沖突又并未對美國本土產生明顯影響，因此短期內美元可能會繼續(xù)維持堅挺，進而打壓鎳價。

進一步看美聯(lián)儲方面。美聯(lián)儲關注的目標主要是就業(yè)和通脹兩部分，我們可以從數(shù)據(jù)上看到，美國就業(yè)市場目前是比較好的，失業(yè)率也處在低位，而核心的問題仍是在于通脹上。可以看到今年以來美國通脹已經出現(xiàn)了明顯的回落，市場對于降息的預期也在不斷增加。但在今天凌晨的11月美聯(lián)儲議息會議上，美聯(lián)儲表示不排除進一步加息的可能，因為目前通脹水平仍未回到2%，所以我們認為本次會議美聯(lián)儲的態(tài)度實際上是偏鷹的。不過我們對后市的觀點更傾向于，美聯(lián)儲將在較長一段時間內維持高利率，這樣會給予美元一定支撐，從而對鎳價施壓。當然也要看到，目前美債收益率已經到了5%左右的高位，借貸成本的增加也可能會對經濟形成壓力。

復盤歷史，我們發(fā)現(xiàn)，在降息周期內鎳價反而表現(xiàn)得更糟糕。因為當經濟過熱時，商品需求往往會向好，那么當貨幣政策轉向降息，往往也說明經濟基本面出現(xiàn)了降溫，因此這對鎳價而言反而是一種利空。

另一個重要的點在于對衰退的討論。可能由于近期美國經濟數(shù)據(jù)表現(xiàn)強勢，市場對于美國是否會衰退開始了新一輪的討論。我們認為，衰退與否尚待討論，不過經濟降溫的的大趨勢是不變的。我們從歷史上來看，高通脹往往伴隨著衰退，因此這種需求的走弱也會對鎳價形成壓力。

再看國內方面，最近國內經濟數(shù)據(jù)有了一定的修復，這種修復我們認為更多的是政策刺激的結果。展望后市，國內經濟表現(xiàn)如何可能更多地還是要關注政策上的發(fā)力。其中地產在中國經濟中占比較高，如果地產表現(xiàn)依舊疲軟的話，那么國內需求可能很難出現(xiàn)明顯的增長。

鎳鐵方面是過剩最為嚴重的環(huán)節(jié)，主要是因為印尼產能的不斷擴張。雖然印尼想要限制新的火法冶煉廠進一步擴張，并且也出現(xiàn)過鎳礦配額這樣的擾動，但是仍然不改鎳鐵擴張的趨勢。比如印尼限制火法冶煉的問題上，雖然新投產的工廠會受到限制，但是有一些已申報、待投產的產能依然在等待釋放。

來看硫酸鎳這里。我們可以看到，目前中間品還有很多產能待投產，與之相對應的硫酸鎳也可能會出現(xiàn)快速增長。另一方面，我們再看LME庫存這里，剛才提到以前LME庫存是在不斷去庫的，一個重要原因就是LME庫存里鎳豆占比較高，而為了生產硫酸鎳，鎳豆被大量消耗。

再看三元電池。受車企降本驅動，市場更偏好經濟性占優(yōu)的磷酸鐵鋰，三元的市場份額不斷走弱，但是一些高端車型還在裝配三元電池，整體來說在維持緩慢增長的態(tài)勢。而3C等其他需求也在不斷走弱，導致三元電池整體增速不及預期。

合金方面目前是主要的純鎳需求板塊，大體可分為軍用和民用兩個板塊，不過總量角度看對需求的貢獻是有限的。在俄烏沖突后，俄羅斯陸續(xù)遭受歐美制裁，雖然LME并沒有拒絕俄鎳，但是歐洲買家已經在盡力規(guī)避俄鎳，不過從中國的進口數(shù)據(jù)看今年的俄鎳進口出現(xiàn)了明顯的下滑，那就存在一種可能，即有一部分俄鎳可能流入了俄羅斯的軍工產業(yè)，形成了隱性庫存。

五、2024年全球鎳供需與價格預測

從供需平衡表來看，我們預計純鎳、鎳鐵、硫酸鎳等都將維持供應擴張的態(tài)勢，其中硫酸鎳可能在明年的供應會是比較高的增速。需求方面，不銹鋼市場表現(xiàn)較為剛性，增速預計與往年基本持平，而電池的增速可能會出現(xiàn)放緩，合金板塊也是低速增長的態(tài)勢，因此2024年全球鎳市供應過?？赡苓M一步加劇。不過，雖然數(shù)據(jù)上過剩表現(xiàn)較為嚴重，但是我們需要提示，在三元電池環(huán)節(jié)，有很多三元電池被生產出來后，可能并不會兌現(xiàn)在新能源汽車的裝車量上，這也是為何我們的預估數(shù)據(jù)會表現(xiàn)出較大幅度的過剩。

總的來說，我們對于明年的全球宏觀經濟形勢還是比較悲觀的判斷，國內也是弱復蘇的態(tài)勢。預計明年上半年鎳將面臨明顯的過剩壓力，隨后可能稍有緩解，整體來看大概率明年鎳價還是偏弱的表現(xiàn)。