金融“示弱”，但主因可能不在融資需求——2017年12月金融數(shù)據(jù)點(diǎn)評(píng)

本文來源于“王涵論宏觀”微信公眾賬號(hào)。

事件：中國12月社會(huì)融資規(guī)模新增 11400億元，預(yù)期 15000億，前值15982億。12月新增人民幣貸款 5844億元，預(yù)期 10000億，前值 11200億。12月M2同比 8.2%，預(yù)期 9.2%，前值 9.1%。我們對(duì)此點(diǎn)評(píng)如下：

貸款少增：不可忽略的季節(jié)性；

非標(biāo)“暫時(shí)”反彈，后續(xù)監(jiān)管趨嚴(yán)或面臨回落；

貨幣穩(wěn)健中性+金融嚴(yán)監(jiān)管之下，財(cái)政存款回流難撐M2增速；

2018年：控杠桿率或已悄然展開，社融更注重結(jié)構(gòu)。

2017年12月，人民幣貸款僅新增5844億，為2016年7月以來最低，似乎也并不能確定是需求端的問題。回顧2013年以來的數(shù)據(jù)，可以發(fā)現(xiàn)，除了2016年，每年12月新增貸款均較少，可能反映了每年年底會(huì)面臨信貸額度限制。拆分來看，居民中長期貸款規(guī)模仍達(dá)到3112億，而居民短期貸款則僅增加181億，反映了居民的按揭貸款需求仍在較高位，但通過短期貸款加杠桿可能已受到政策制約。

2017年12月，非標(biāo)融資（信托、委托和銀行承兌匯票）規(guī)模反彈，達(dá)到3568億；明顯高于10月和11月，而接近9月的3926億。非標(biāo)的反彈可能是暫時(shí)性的，主要是考慮到信貸額度限制，而債市融資成本也較高，導(dǎo)致融資需求轉(zhuǎn)移至信托貸款等非標(biāo)融資。從銀行家問卷調(diào)查的貸款需求指數(shù)來看，2017年四季度較三季度小幅上升，反映實(shí)體經(jīng)濟(jì)的融資需求仍在高位震蕩。2017年12月下旬，銀監(jiān)會(huì)發(fā)布關(guān)于規(guī)范銀信類業(yè)務(wù)的通知，提出不得將信托資金違規(guī)投向房地產(chǎn)、地方政府融資平臺(tái)、股票市場、產(chǎn)能過剩等限制或禁止領(lǐng)域。監(jiān)管趨嚴(yán)之下，信托貸款等非標(biāo)融資供給可能面臨回落。盡管非標(biāo)反彈，但考慮到貸款、直接融資規(guī)模均不高，可能不足以支撐12月經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)類似上半年季末月的明顯反彈。

2017年12月，M2同比增速降至8.2%，為歷史新低。從新增存款數(shù)據(jù)來看，拖累較大的是非銀行金融機(jī)構(gòu)存款，2017年12月減少9129億。這反映了金融監(jiān)管趨嚴(yán)之下，資金在金融機(jī)構(gòu)間的空轉(zhuǎn)在“萎縮”，尤其是在MPA考核壓力較大的季末和年末。根據(jù)央行發(fā)布的初步測算結(jié)果，2017年金融機(jī)構(gòu)同業(yè)業(yè)務(wù)、債券投資、股權(quán)及其他投資全年同比少增，下拉M2增速超過4%。同時(shí)需要注意的是，2017年12月M0僅增長3.4%，反映了央行貨幣政策方面并無放松，主動(dòng)投放資金規(guī)模減少，甚至有邊際收緊的跡象。在這種情況之下，盡管2017年12月財(cái)政存款回流1.2萬億，但也并未能撐起M2的增速。財(cái)政存款的回流主要是因?yàn)?017年10-11月財(cái)政支出增速較低，為12月財(cái)政支出留下了較大空間，加上12月本身財(cái)政支出金額較大。這也間接帶來了2018年1月上旬的流動(dòng)性寬松。

回顧2017年，社融和M2的增速出現(xiàn)裂口，M2僅增長8.2%，全年社融增長12.0%。這可能體現(xiàn)了金融監(jiān)管趨嚴(yán)的同時(shí)，包括地產(chǎn)按揭在內(nèi)的融資需求仍較為旺盛。2018年可能會(huì)出現(xiàn)一些變化：一方面，從2018年1月以來監(jiān)管機(jī)構(gòu)頻發(fā)發(fā)文來看，金融監(jiān)管預(yù)計(jì)繼續(xù)趨嚴(yán)，資金空轉(zhuǎn)的行為可能進(jìn)一步萎縮。不過，由于2017年的M2基數(shù)較低，2018年M2的同比增速可能略有反彈；另一方面，2017年底的政治局會(huì)議提出控杠桿率。從部分政策來看，控杠桿率或已悄然展開。2017年11月財(cái)政部啟動(dòng)PPP項(xiàng)目庫集中清理；2017年12月銀監(jiān)會(huì)發(fā)文規(guī)范銀信合作。這些舉措是十九大報(bào)告中提到的“轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展……轉(zhuǎn)變發(fā)展方式”的具體落地。

整體而言，我們認(rèn)為，控杠桿之下，2018年社融的總量增速可能會(huì)有小幅的回落，結(jié)構(gòu)方面則可能會(huì)更加傾向于先進(jìn)制造業(yè)等“高質(zhì)量供給”方面。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

1）政治、經(jīng)濟(jì)等方面的突發(fā)事件；

2）其他與預(yù)期不符的政策變化。