中信證券：回購(gòu)潮通常發(fā)生在市場(chǎng)低谷期 有正向提振作用

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，中信證券發(fā)布研究報(bào)告稱(chēng)，隨著市場(chǎng)估值下行，疊加回購(gòu)制度優(yōu)化預(yù)期，市場(chǎng)迎來(lái)回購(gòu)熱潮。回購(gòu)潮通常發(fā)生在市場(chǎng)低谷期，對(duì)市場(chǎng)有正向提振作用。2023年8月1日至10月15日A股市場(chǎng)已發(fā)布主動(dòng)型回購(gòu)預(yù)案達(dá)232件。現(xiàn)階段的回購(gòu)事件主要集中在小市值和民企公司，且估值處于歷史低位的公司回購(gòu)動(dòng)力更強(qiáng)?；刭?gòu)事件具備一定的事件驅(qū)動(dòng)效應(yīng)，統(tǒng)計(jì)2012年1月1日至2023年9月17日的回購(gòu)事件，回購(gòu)預(yù)案至回購(gòu)?fù)瓿傻臅r(shí)間范圍內(nèi)約有7%的超額收益。

▍中信證券主要觀點(diǎn)如下：

復(fù)盤(pán)回購(gòu)歷史，回購(gòu)事件會(huì)在市場(chǎng)階段性底部大幅增加，回購(gòu)政策的優(yōu)化修訂往往也在市場(chǎng)低谷期，助力市場(chǎng)估值修復(fù)、緩解風(fēng)險(xiǎn)。

中國(guó)A股的回購(gòu)制度屬于“原則禁止，例外許可”的立法模型，共4種情形可以開(kāi)展主動(dòng)回購(gòu)：減少注冊(cè)資本、員工持股計(jì)劃或者股權(quán)激勵(lì)、轉(zhuǎn)換可轉(zhuǎn)債、市值管理。2023年8月以來(lái)，A股市場(chǎng)回購(gòu)事件大幅增長(zhǎng)，截至10月15日發(fā)布主動(dòng)回購(gòu)預(yù)案約232件，預(yù)計(jì)回購(gòu)金額約389億元，其中“市值管理”類(lèi)約占金額的16.7%，預(yù)示市場(chǎng)或處于價(jià)值低估階段。

回購(gòu)以小市值、民企為主體，科創(chuàng)板和中小市值公司回購(gòu)金額占比顯著提升。

從回購(gòu)事件股的特征來(lái)看，主要集中在主板，近年來(lái)科創(chuàng)板回購(gòu)數(shù)量和金額都有明顯增長(zhǎng)主要是由于股權(quán)激勵(lì)的大幅增加所帶動(dòng);超60%的事件主要集中在百億以下的小市值公司，且小市值公司愿意投入更多金額在市值管理式回購(gòu)上;數(shù)量上看，民企更活躍，但金額上以公眾企業(yè)、國(guó)企為主導(dǎo)，央國(guó)企以“市值管理”為目的的回購(gòu)占比顯著高于其他類(lèi)型企業(yè)。

估值長(zhǎng)期大幅下跌的行業(yè)回購(gòu)動(dòng)力更強(qiáng)，2023年以來(lái)以醫(yī)藥、電子、電新行業(yè)為主力。

當(dāng)行業(yè)估值回落到階段性底部時(shí)，被階段性低估的行業(yè)有動(dòng)力增加回購(gòu)規(guī)模;2023年以來(lái)(截至9月17日)醫(yī)藥、電子、電力設(shè)備及新能源的回購(gòu)金額占整體回購(gòu)規(guī)模的比例分別為15.54%、12.4%、12.29%，排名前三。

回購(gòu)?fù)粕善眱r(jià)格上漲的三條邏輯主線(xiàn)：

從行為金融學(xué)角度來(lái)說(shuō)，一是公司回購(gòu)直接增加做多力量，二是信號(hào)假說(shuō)，傳達(dá)公司被低估信號(hào)，吸引投資者關(guān)注、增強(qiáng)投資人信心。

從財(cái)務(wù)指標(biāo)端來(lái)看，回購(gòu)會(huì)影響到涉及凈資產(chǎn)和股本的所有指標(biāo)，主要體現(xiàn)在推升EPS和ROE，降低PE和PB等估值指標(biāo)，即提升股東回報(bào)、增加盈利效率、優(yōu)化財(cái)務(wù)杠桿、降低估值，形成股價(jià)向上動(dòng)力。

從公司穩(wěn)健運(yùn)營(yíng)角度來(lái)看，回購(gòu)可以防止股權(quán)稀釋?zhuān)疚磥?lái)的股權(quán)激勵(lì)或員工持股計(jì)劃、可轉(zhuǎn)債等資本行為順利實(shí)施。

回購(gòu)策略公告日效應(yīng)較強(qiáng)，通過(guò)事件和公司的特征因子能顯著提升超額收益水平：

回購(gòu)具備顯著的公告日效應(yīng)，統(tǒng)計(jì)2012年1月1日至2023年9月17日的回購(gòu)事件，首次披露至完成的絕對(duì)收益為16%，超額收益約7%。根據(jù)回購(gòu)事件特征和回購(gòu)公司特征，構(gòu)建7個(gè)維度10個(gè)因子來(lái)進(jìn)行超額收益的分析。

通過(guò)實(shí)證，發(fā)現(xiàn)預(yù)計(jì)最高回購(gòu)市值比、預(yù)計(jì)最高回購(gòu)溢價(jià)率是比較有效的特征因子，對(duì)超額收益提升比較顯著，EPS提升比例、ROE提升比例長(zhǎng)期會(huì)對(duì)事件產(chǎn)生影響;低ROE公司的回購(gòu)事件表現(xiàn)更優(yōu)，負(fù)債水平則能較好地幫助剔除風(fēng)險(xiǎn)回購(gòu)事件，增厚策略收益。

構(gòu)建回購(gòu)主題精選策略：

基于上述有效因子，搭建了季頻的回購(gòu)主題策略，2018年10月至2023年10月15日回購(gòu)策略組合累計(jì)收益278.09%，相較于中證全指、中證1000、滬深300指數(shù)的超額收益分別為259.86%、256.14%、271.56%，回購(gòu)策略對(duì)應(yīng)年化31.36%(vs中證全指3.48%，vs中證1000指數(shù)4.13%，vs滬深300指數(shù)1.30%)。

精選后的回購(gòu)事件股具備了顯著的超額收益，在扣除交易費(fèi)用的情況下仍在大部分年份內(nèi)跑贏全市場(chǎng)的指數(shù)，尤其是在市場(chǎng)震蕩下跌的環(huán)境中，如2018、2022和2023年，回購(gòu)策略都體現(xiàn)了一定的防御屬性。2023年以來(lái)(截止10月15日)絕對(duì)收益率達(dá)12%，相較于中證全指、中證1000、滬深300的超額收益率分別為15.3%、15.19%、17.39%。

風(fēng)險(xiǎn)因素：

回購(gòu)數(shù)據(jù)缺失風(fēng)險(xiǎn);模型失效風(fēng)險(xiǎn);模型過(guò)擬合風(fēng)險(xiǎn)。