華西證券：金價持續(xù)上行 后續(xù)關注油價及通脹表現(xiàn)

智通財經(jīng)APP獲悉，華西證券發(fā)布研究報告稱，避險情緒依舊高漲，疊加美聯(lián)儲鴿派表態(tài)較此前有邊際變化，金價短期預計仍將維持強勢，關注信貸緊縮風險及后續(xù)通脹數(shù)據(jù)變化對美聯(lián)儲貨幣政策的指引。受益標的包括山東黃金(600547.SH)、中金黃金(600489.SH)、招金礦業(yè)(01818)等。

此外，海外供應增加緩慢，國內(nèi)內(nèi)蒙增量有限其余地區(qū)持穩(wěn)。下游光伏及汽車型材需求帶動消費表現(xiàn)。受益標的包括云鋁股份(000807.SZ)、中國鋁業(yè)(601600.SH)、神火股份(000933.SZ)等。銅冶煉產(chǎn)能面臨增長，下游家電出口較好疊加新能源需求發(fā)力預計提振需求。受益標的包括洛陽鉬業(yè)(603993.SH)、紫金礦業(yè)(601899.SH)、銅陵有色(000630.SZ)等。

華西證券主要觀點如下：

貴金屬：避險情緒高漲疊加美聯(lián)儲鴿派表態(tài)，金價持續(xù)上行，后續(xù)關注油價及通脹表現(xiàn)

本周COMEX黃金上漲2.43%至1,9493.10美元/盎司，COMEX白銀上漲2.75%至23.53美元/盎司。SHFE黃金上漲4.78%至476.68元/克，SHFE白銀上漲2.05%至5,831元/千克。本周SPDR黃金ETF持倉減少，SLV白銀ETF持倉減少。

本周金價持續(xù)大幅拉漲，主因仍是避險情緒高漲拉動；同時美聯(lián)儲官員表態(tài)多鴿派表態(tài)，而鮑威爾表示將謹慎行事，令后續(xù)加息預期放緩。

地緣政治風險方面，本周巴以沖突持續(xù)，存在擴大的可能，市場避險情緒帶動金價持續(xù)走高。除巴以沖突之外，俄烏沖突仍未結束，未來走向仍是面臨不確定性，在國際地緣政治風險凸顯的背景下，當下對金價較為主導的仍是其避險屬性的表達。展望后續(xù)，巴以沖突仍充滿不確定性，若局勢再升級，金價或在避險情緒推動之下繼續(xù)拉漲；若巴以局勢緩和或呈現(xiàn)持久狀態(tài)，避險情緒消退或?qū)斫饍r的階段性回落。

若后續(xù)避險情緒消退，則金價的主要定價邏輯仍將回到美聯(lián)儲貨幣政策及美債實際利率。而美聯(lián)儲表態(tài)方面，本周也出現(xiàn)邊際變化，雖然就業(yè)數(shù)據(jù)依然較好，但多位美聯(lián)儲官員表態(tài)鴿派，表示傾向于11月維持利率不變并觀察是否需要繼續(xù)加息，鮑威爾也表態(tài)將在11月議息會議上再次按兵不動，并表示考慮到不確定因素及通脹方面的進展，美聯(lián)儲正謹慎行事，也將根據(jù)后續(xù)經(jīng)濟數(shù)據(jù)、前景及風險平衡決定后續(xù)貨幣政策。

此外還需關注巴以沖突帶來的另一層風險，雖然經(jīng)濟數(shù)據(jù)較好，美國9月零售銷售強勁，周初請失業(yè)金也仍在低位，但諮商會9月領先指標再度下降，且需要關注的風險點來自巴以沖突是否帶動油價繼續(xù)上行。在當下通脹有所反彈的背景之下，若油價帶動通脹繼續(xù)抬頭，在當前美國經(jīng)濟暫未出現(xiàn)顯著衰退跡象的背景下，一方面是美聯(lián)儲堅定降通脹的表態(tài)，另一方面也為后續(xù)大選考慮，不排除美聯(lián)儲后續(xù)繼續(xù)加息的可能性，在緊縮預期之下金價或仍將承壓；若油價能持穩(wěn)，通脹不再繼續(xù)抬頭，考慮到美債收益率提高因而不需持續(xù)加息，以及鮑威爾的謹慎表態(tài)，金價將較為震蕩直至美聯(lián)儲再放鴿或結束加息的信號明確。

目前看，避險情緒依舊高漲，疊加美聯(lián)儲鴿派表態(tài)較此前有邊際變化，金價短期預計仍將維持強勢，黃金投資機會仍值得關注。后續(xù)關注油價及通脹表現(xiàn)，而在高利率持續(xù)及鮑威爾鴿派表態(tài)所反映出來的信息看，后續(xù)加息空間較為有限，金價中期依然有上行空間。

基本金屬：鮑威爾表示后續(xù)謹慎行事令加息預期下降，冬儲及冶煉產(chǎn)能抬升帶來銅礦需求增長

本周LME市場，銅、鉛較上周分別上漲0.03%、1.93%，鋁、鋅、錫較上周分別下跌0.46%、0.35%、0.61。本周SHFE市場，鉛較上周上漲1.89%，銅、鋁、鋅、錫較上周分別下跌0.71%、0.29%、1.95%、1.32%。

銅：冬儲及冶煉產(chǎn)能抬升帶來礦需求增長，通脹帶來成本抬升限制后續(xù)礦端擴張

宏觀方面，本周多位美聯(lián)儲官員表態(tài)偏鴿，鮑威爾也表態(tài)將暫緩加息，美聯(lián)儲正謹慎行事，并關注后續(xù)數(shù)據(jù)及風險平衡做出貨幣政策決定，令市場對后續(xù)加息的預期下降。

礦端，根據(jù)海關總署數(shù)據(jù)，9月我國銅精礦進口量環(huán)比下滑16.9%，同比小幅下滑0.9%，其中，自兩個最大進口國智利及秘魯進口銅精礦均呈現(xiàn)同環(huán)比下滑。我國1-9月銅礦累計進口量2034.2萬噸，同比增加7.8%，顯示在冬儲及冶煉新產(chǎn)能釋放之下對礦需求的增長。增量方面，第一量子Kansanshi S3礦擴建項目重回正軌，Ero Copperd 巴西Tucum?銅礦項目計劃于2024年下半年投產(chǎn)，但嘉能可將在2025年前關閉澳洲Mount Isa銅礦也帶來減量。展望后續(xù)，雖今年處于近年來礦增量較高的時期，但通脹進一步上行對新礦山的開發(fā)以及高資本開支的擴張起到抑制作用，加之品位降低令礦產(chǎn)銅增量受限，隨著冶煉產(chǎn)能增長及終端綠色需求持續(xù)增長，加之礦端擾動的持續(xù)存在，后續(xù)礦端短缺預計將逐漸到來。

冶煉端，統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，隨著新投產(chǎn)冶煉廠及冶煉廠產(chǎn)能釋放，9月精煉銅產(chǎn)量113.6萬噸，同比增長14.5%，10月在假期及檢修因素下對產(chǎn)量有所影響，但產(chǎn)量同比的持續(xù)抬升為今年的供應端趨勢。而9月精煉銅進口量同比下滑逾5%。消費方面，近期銅價走低帶動下游補庫，9月我國四大家電國內(nèi)銷量同比有漲有跌，但出口表現(xiàn)仍相對較好，加之新能源需求發(fā)力及傳統(tǒng)旺季，消費預計得到提振。

庫存方面，本周上期所庫存較上周增加1,329噸或2.34%至5.82萬噸，較去年同期減少34.99%。LME庫存較上周增加11,025噸或6.09%至19.19萬噸，較去年同期增長40.40%。

鋁：海外供應再面減量而國內(nèi)略有增量，進口流入令供應面臨壓力關注后續(xù)消費表現(xiàn)

根據(jù)海關總署數(shù)據(jù)，我國9月鋁土礦進口量同比增長23.1%，其中，幾內(nèi)亞及澳大利亞仍是最大進口國，自幾內(nèi)亞進口量環(huán)比有所下降而同比大增65%，而自巴西及土耳其進口量環(huán)比有較大增量。與此對應，9月氧化鋁進口量環(huán)比下滑23.9%，同比下滑23%，其中，澳大利亞及印尼是前兩大供應國，自澳大利亞進口量環(huán)比增長而同比下滑，自印尼進口量則呈現(xiàn)同環(huán)比均下滑。

電解鋁供應端，海外方面，在鋁價及財務成本等因素之下，根據(jù)國際文傳電訊社，俄鋁有意向減產(chǎn)旗下虧損的約50萬噸產(chǎn)能，歐洲地區(qū)雖天然氣價格早先已恢復，但由于消費問題復產(chǎn)仍有限。國內(nèi)方面，根據(jù)SMM，內(nèi)蒙古白音華剩余20萬噸電解鋁項目預計月底通電啟槽，而青海部分地區(qū)能耗問題暫未造成減產(chǎn)，云南地區(qū)暫穩(wěn)運行但也仍需關注四季度電力情況。整體而言，國內(nèi)供應穩(wěn)中略增。

消費端，海關總署數(shù)據(jù)顯示，9月份國內(nèi)原鋁凈進口量達19.4萬噸，給供應帶來壓力，而庫存節(jié)后累庫較為明顯亦有假期因素，本周上期所庫存依舊累庫，關注后續(xù)消費力度。目前建筑型材表現(xiàn)仍偏弱，其他板塊持穩(wěn)，中汽協(xié)數(shù)據(jù)顯示，9月汽車產(chǎn)銷延續(xù)環(huán)同比雙增長態(tài)勢，汽車出口連續(xù)兩個月超40萬輛，將帶動鋁消費。

本周氧化鋁價格有所增長，電力成本暫穩(wěn)，帶來電解鋁成本抬升，電解鋁利潤環(huán)比上周上升24.87元/噸，達到2912.11元/噸；較去年同期增長527%，在近年處于相對高位。

庫存方面，本周上期所庫存較上周增長5,839噸或5.29%至11.61萬噸；較去年同期下降37.09%。LME庫存較上周減少175噸或0.04%至48.85萬噸；較去年同期減少14.05%。

鉛：9月鉛礦進口量同比增長，成本抬升有所支撐但供需或面臨走弱

根據(jù)海關數(shù)據(jù)，9月鉛精礦進口量環(huán)比下滑21.6%，同比增長22.87%，緬甸鉛精礦進口量環(huán)比增加；2023年累計進口量同比增長18.48%。近期礦進口窗口關閉、冶煉產(chǎn)能同比抬升、四季度有冬儲需求等因素疊加之下，鉛礦供應預計仍是偏緊，帶來成本支撐。本周再生鉛產(chǎn)量大致持穩(wěn)，目前部分煉廠受原料影響，后續(xù)也有檢修因素，但總體上，根據(jù)統(tǒng)計局數(shù)據(jù)，1-9月鉛產(chǎn)量同比增長13%。9月我國鉛出口量增幅較大，并體現(xiàn)在倫鉛庫存累增，但國內(nèi)同樣存在累庫壓力。鉛價受成本因素支撐，但后續(xù)消費或?qū)⒆呷酢?/p>

庫存方面，本周上期所庫存較上周減少15,977噸或20.70%至61,220噸，較去年同期增加9.75%。LME庫存較上周增加19475噸或21.35%至110,675噸，較去年同期增長280.65%。

鋅：9月鋅礦進口量大幅增長而TC延續(xù)下滑，品位及閉坑因素下長期礦端增量預計受限

海關總署數(shù)據(jù)顯示，我國9月鋅礦進口量同比增長11%，其中自最大進口國澳大利亞進口量同環(huán)比顯著增長，自第二大進口國秘魯進口量同比增長26%而環(huán)比下滑超26%。冬儲及冶煉廠供應增長所帶來的對礦需求的增長依舊顯著，導致鋅精礦進口量同比增長。

供應方面，雖Polymetals公司研究重啟Endeavor銀鋅鉛礦，預計將在2024下半年生產(chǎn)第一批精礦并預計年產(chǎn)21萬噸鋅，但通脹下的耗資、擾動率的存在、鋅價下行的影響，令最終增量面臨不確定性；同時海外礦端也面臨減量，Mt Isa地下銅礦和選礦廠以及Lady Loretta鋅礦將于2025年下半年關閉。鋅礦長期面臨的擾動、品位下降以及部分礦進入閉坑周期所帶來的礦增量不足問題后續(xù)預計將愈發(fā)明顯。

根據(jù)安泰科，9月及1-9月累計精煉鋅產(chǎn)量均實現(xiàn)同比增長，同時9月精煉鋅進口量猛增，帶來供應壓力。本周鋅價下跌帶來冶煉利潤的縮減，但整體利潤仍不算低，整體利潤修復以及冶煉廠自檢修中恢復令10月精煉鋅產(chǎn)量仍將實現(xiàn)環(huán)比增長，將達到近年來產(chǎn)量新高，但也同時將帶來礦的相對更趨緊。在當下供應壓力之下關注消費表現(xiàn)，本周上期所呈現(xiàn)去庫，近期整體庫存較為穩(wěn)定，也顯示國內(nèi)實際消費力度不算弱，終端方面汽車及家電預計仍給消費帶來動力。

庫存方面，本周上期所庫存較上周減少4,123噸或9.98%至37,168噸，較去年同期減少35.63%。LME庫存較上周減少8,650噸或9.97%至78,125噸，較去年同期增長53.41%。

小金屬：本周鉬價大落大起顯示博弈現(xiàn)狀，釩市觀望氛圍較重仍待關注消費好轉(zhuǎn)

鉬精礦價格較上周下跌13.58%。鉬鐵價格較上周下跌12.36%。本周鉬價經(jīng)歷大落大起行情，前半周大型鋼廠進場采購，招標價格顯著下跌；后續(xù)下游采購需求較多進場，疊加鉬精礦端挺價惜售情緒再起，以及國際鉬價上行，帶動鉬價反彈。根據(jù)SMM，目前鉬鐵端低價原料偏緊及鉬鐵庫存較低，因而礦端挺價情緒明顯；而鋼廠剛需仍存，但對高價貨接受度低，本周價格大跌大漲也顯示當下博弈情況，在此背景下預計價格仍較為博弈。中期而言，近兩年鉬礦供應難放量，供應端受限之下持續(xù)關注需求表現(xiàn)。

五氧化二釩價格較上周基本持平。釩鐵價格較上周基本持平。釩電池指數(shù)價格較上周下跌3.25%，報收1,256.83。釩市場博弈狀態(tài)延續(xù)，節(jié)后鋼招價格表現(xiàn)承壓；同時供應端面臨原料價格跌幅有限的成本問題，存在虧損壓力，觀望心態(tài)加劇；加之傳統(tǒng)旺季消費暫不強，市場整體承壓偏弱。后續(xù)關注政策是否帶來消費的邊際好轉(zhuǎn)。中期而言，釩液流電池項目持續(xù)推出，需求增量空間廣闊，將令供需格局趨于緊張，繼續(xù)帶動釩價穩(wěn)步上行。

投資建議

避險情緒依舊高漲，疊加美聯(lián)儲鴿派表態(tài)較此前有邊際變化，金價短期預計仍將維持強勢，關注信貸緊縮風險及后續(xù)通脹數(shù)據(jù)變化對美聯(lián)儲貨幣政策的指引。

受益標的：【山東黃金】、【中金黃金】、【招金礦業(yè)】、【銀泰黃金】、【赤峰黃金】、【靈寶黃金】、【華鈺礦業(yè)】、【玉龍股份】。海外供應增加緩慢，國內(nèi)內(nèi)蒙增量有限其余地區(qū)持穩(wěn)。下游光伏及汽車型材需求帶動消費表現(xiàn)。受益標的：【云鋁股份】、【中國鋁業(yè)】、【神火股份】、【天山鋁業(yè)】、【南山鋁業(yè)】。銅冶煉產(chǎn)能面臨增長，下游家電出口較好疊加新能源需求發(fā)力預計提振需求。受益標的：【洛陽鉬業(yè)】、【紫金礦業(yè)】、【銅陵有色】、【西部礦業(yè)】。

風險提示

1）美聯(lián)儲政策收緊超預期，經(jīng)濟衰退風險；2）俄烏沖突及巴以沖突持續(xù)的風險；3）國內(nèi)消費力度不及預期；4）海外能源問題再度嚴峻。