興業(yè)證券張憶東：港股底部拉鋸戰(zhàn) 建議逆向思維布局糾偏機(jī)會(huì)

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，興業(yè)證券張憶東發(fā)布研究報(bào)告稱，港股市場(chǎng)未來(lái)數(shù)月較難出現(xiàn)大起大落，有望在過去多年恒生指數(shù)的底部區(qū)域18000-21000點(diǎn)附近反復(fù)筑底，不排除階段性跌穿18000或者階段性迎來(lái)SHORT COVER式快速反彈，但是，當(dāng)前港股較難出現(xiàn)持續(xù)性系統(tǒng)性的大行情。行情要走出這一底部區(qū)域，尚需耐心等待轉(zhuǎn)機(jī)：一是海外因素，何時(shí)聯(lián)儲(chǔ)轉(zhuǎn)鴿派，至少美債10年期收益率能夠持續(xù)下行;二是等待中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能出現(xiàn)明顯轉(zhuǎn)強(qiáng)跡象。

主要觀點(diǎn)如下：

一、多指標(biāo)顯示港股處于底部區(qū)域

1.1、分紅回購(gòu)的回報(bào)遠(yuǎn)大于融資，凸顯港股價(jià)值。2016年以來(lái)，港股年度分紅+回購(gòu)總額始終高于當(dāng)年融資總額，2022年差距進(jìn)一步拉大。2022年港股回購(gòu)+派息總額高達(dá)1.35萬(wàn)億港元，與此同時(shí)融資額為2519億港元。

1.2、情緒指標(biāo)顯示，港股風(fēng)險(xiǎn)偏好已處于歷史低位。截至8月25日，港股賣空成交額占比為19.5%，處于2021年以來(lái)的87.5%分位數(shù)水平;用一致預(yù)測(cè)市盈率倒數(shù)-10年期美債收益率衡量的恒生指數(shù)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)為6.8%，位于2021年7月以來(lái)均值和均值+1倍標(biāo)準(zhǔn)差區(qū)間內(nèi)。

1.3、AH股溢價(jià)指數(shù)觸及150，歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，往往對(duì)應(yīng)著港股行情底部區(qū)域。截至2023年8月25日，AH溢價(jià)指數(shù)為147.67，位于2014年以來(lái)的97.6%分位數(shù)水平，接近歷史高位。

二、中國(guó)經(jīng)濟(jì)政策、股市政策的利多持續(xù)累積，將逐步緩和投資者對(duì)中國(guó)股市過度悲觀的情緒，夯實(shí)港股底部區(qū)域

2.1、A股市場(chǎng)的政策組合拳近期持續(xù)推出，凸顯中國(guó)活躍資本市場(chǎng)的決心，將有利于重塑港股投資者信心。

A股政策“組合拳”降低了A股市場(chǎng)交易成本，更關(guān)鍵更具有制度性變革的是約束了無(wú)序融資、促進(jìn)了市場(chǎng)微觀資金面供需平衡。8月27日晚，證監(jiān)會(huì)連續(xù)發(fā)布《證監(jiān)會(huì)統(tǒng)籌一二級(jí)市場(chǎng)平衡優(yōu)化IPO、再融資監(jiān)管安排》《證監(jiān)會(huì)進(jìn)一步規(guī)范股份減持行為》《證券交易所調(diào)降融資保證金比例，支持適度融資需求》，要求收緊IPO和再融資、規(guī)范減持、降低兩融保證金比例。與此同時(shí)，財(cái)政部、稅務(wù)總局也發(fā)布公告，為活躍資本市場(chǎng)、提振投資者信心，自2023年8月28日起，證券交易印花稅實(shí)施減半征收。

港股股市政策優(yōu)化，后續(xù)也值得期待。8月18日中國(guó)證監(jiān)會(huì)有關(guān)負(fù)責(zé)人就活躍資本市場(chǎng)、提振投資者信心答記者問中，明確表示，支持香港市場(chǎng)發(fā)展，統(tǒng)籌提升A股、港股活躍度。中國(guó)香港特區(qū)行政長(zhǎng)官李家超8 月27日第二場(chǎng)施政報(bào)告地區(qū)咨詢會(huì)上表示，將由財(cái)政司司長(zhǎng)成立小組，研究如何增加股票市場(chǎng)流動(dòng)性。

興證海外金融團(tuán)隊(duì)判斷，中國(guó)香港市場(chǎng)增加股票市場(chǎng)流動(dòng)性可能有兩種路徑：1、港交所持續(xù)推進(jìn)IPO改革，吸引新經(jīng)濟(jì)公司及中概股赴港二次上市。優(yōu)質(zhì)的上市公司底層資產(chǎn)帶動(dòng)投資者參與市場(chǎng)交易的意愿。2、港府在適當(dāng)時(shí)機(jī)考慮調(diào)整中國(guó)香港市場(chǎng)印花稅水平。1)、目前中國(guó)香港市場(chǎng)印花稅稅率水平與1993年相當(dāng)。港股市場(chǎng)印花稅稅率分別從1993年前的0.13%下調(diào)至0.125%、0.1125%及0.1%。2021年8月1日，受新冠肺炎對(duì)經(jīng)濟(jì)的沖擊，港股市場(chǎng)印花稅稅率上調(diào)至0.13%并延續(xù)至今。2)、調(diào)減印花稅稅率或有助于提振信心、中長(zhǎng)期有利于降低交易成本，從而起到增強(qiáng)市場(chǎng)流動(dòng)性的作用。

2.2、國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)政策利好不斷積累，但對(duì)拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)走強(qiáng)還需要時(shí)間，需要保持耐心，而不必過度悲觀。

1)7月24日政治局會(huì)議對(duì)于下半年圍繞“擴(kuò)大內(nèi)需、提振信心、防范風(fēng)險(xiǎn)”等方面做出重點(diǎn)部署，特別是資本市場(chǎng)、地產(chǎn)形勢(shì)、債務(wù)化解等方面的政策導(dǎo)向積極。2)7月底至今，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)政策逐步落地，特別是央行貨幣政策積極作為。8月15日MLF操作利率下調(diào)15BP，8月21日1Y LPR下調(diào)10BP、5Y LPR利率不變。3)地產(chǎn)政策持續(xù)優(yōu)化，特別是后續(xù)“城中村改造”等規(guī)劃有助于房地產(chǎn)行業(yè)新形勢(shì)下打造新發(fā)展模式。另外，住建部、央行、金融監(jiān)管總局推動(dòng)落實(shí)購(gòu)買首套房貸款“認(rèn)房不用認(rèn)貸”政策措施。4)一攬子化債工作正在多頭并進(jìn)的推進(jìn)，將證偽海外投資者對(duì)中國(guó)地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的悲觀預(yù)期。人民銀行近期多次提到“協(xié)調(diào)金融支持地方債風(fēng)險(xiǎn)化解”，例如可能通過設(shè)立應(yīng)急流動(dòng)性金融工具(SPV)等方式，以及推行“區(qū)域特色化債模式”。另外，財(cái)政政策再融資債發(fā)行已加速，或是指向財(cái)政積極化解存量。

三、港股行情展望和投資策略：底部拉鋸戰(zhàn)，建議逆向思維布局糾偏機(jī)會(huì)

首先，基于港股的深度價(jià)值以及中國(guó)股市政策、經(jīng)濟(jì)政策利多的持續(xù)積累，特別是后續(xù)房地產(chǎn)以及一攬子化債相關(guān)的政策，港股市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)過高的格局有望階段性改善，至少不會(huì)繼續(xù)顯著惡化。

其次，未來(lái)數(shù)月或迎來(lái)地緣政治風(fēng)險(xiǎn)的緩和期，特別是9月份G20元首峰會(huì)是個(gè)階段性的契機(jī)。另外，美國(guó)商務(wù)部長(zhǎng)應(yīng)邀訪華，可能也有利于階段性緩和中美關(guān)系。

第三，需要警惕的是，在美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)入降息周期之前，內(nèi)外部經(jīng)濟(jì)因素或仍將持續(xù)壓制港股市場(chǎng)。一方面，在中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能再次走強(qiáng)之前，海外投資者對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)特別是房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂難以根除。另一方面，美聯(lián)儲(chǔ)維持利率“higher for longer”的鷹派立場(chǎng)導(dǎo)致香港的資金成本維持高位。

綜上考慮，港股市場(chǎng)未來(lái)數(shù)月較難出現(xiàn)大起大落，有望在過去多年恒生指數(shù)的底部區(qū)域18000-21000點(diǎn)附近反復(fù)筑底，不排除階段性跌穿18000或者階段性迎來(lái)SHORT COVER式快速反彈，但是，當(dāng)前港股較難出現(xiàn)持續(xù)性系統(tǒng)性的大行情。行情要走出這一底部區(qū)域，尚需耐心等待轉(zhuǎn)機(jī)：一是海外因素，何時(shí)聯(lián)儲(chǔ)轉(zhuǎn)鴿派，至少美債10年期收益率能夠持續(xù)下行;二是等待中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能出現(xiàn)明顯轉(zhuǎn)強(qiáng)跡象。

投資建議：堅(jiān)持長(zhǎng)期價(jià)值、精選被悲觀情緒錯(cuò)殺的優(yōu)質(zhì)上市公司，積小勝為大勝，熬過底部區(qū)域。

投資機(jī)會(huì)1：精選做空比例高企的行業(yè)和個(gè)股short cover的機(jī)會(huì)，逆向思維操作優(yōu)質(zhì)港股地產(chǎn)、生物醫(yī)藥和互聯(lián)網(wǎng)龍頭。當(dāng)前港股地產(chǎn)建筑業(yè)、醫(yī)療保健業(yè)未平倉(cāng)賣空數(shù)占已發(fā)行股數(shù)的比例回升到2020年以來(lái)的高位水平，資訊科技業(yè)5日賣空成交占比達(dá)到了近一年的高位。這些行業(yè)對(duì)各種風(fēng)險(xiǎn)因素的反應(yīng)已經(jīng)較為極致，一旦預(yù)期發(fā)生改善，短期有望迎來(lái)short cover驅(qū)動(dòng)的反彈。

投資機(jī)會(huì)2：受益于經(jīng)濟(jì)刺激政策而保持高景氣或困境改善的行業(yè)，關(guān)注智能汽車、金融和地產(chǎn)。其中，1)汽車，根據(jù)興證汽車戴暢團(tuán)隊(duì)的判斷，預(yù)計(jì)9/10/11月乘用車月度景氣繼續(xù)向上，“高階智能駕駛+自主高端化+特斯拉三重新周期”三條主線參與汽車行情。2)中資券商和保險(xiǎn)有望受益于國(guó)內(nèi)“活躍資本市場(chǎng)”政策。3)隨著房地產(chǎn)行業(yè)政策的優(yōu)化，優(yōu)質(zhì)地產(chǎn)股的估值有望重估，其中，優(yōu)質(zhì)國(guó)企地產(chǎn)公司融資通暢，銷售、業(yè)績(jī)有保障，有望在城中村改造中受益。

投資機(jī)會(huì)3：低波紅利資產(chǎn)持續(xù)重估，其中，優(yōu)質(zhì)央國(guó)企價(jià)值股是港股中長(zhǎng)期核心配置標(biāo)的，香港本地的高股息港股則是特色標(biāo)的。關(guān)注，優(yōu)質(zhì)銀行及保險(xiǎn)、地產(chǎn)、電信運(yùn)營(yíng)商、能源(石油、煤炭)、公用事業(yè)等領(lǐng)域的高股息優(yōu)質(zhì)公司的配置價(jià)值。

風(fēng)險(xiǎn)提示：大國(guó)博弈風(fēng)險(xiǎn);美聯(lián)儲(chǔ)政策緊縮超預(yù)期;全球經(jīng)濟(jì)下行超預(yù)期。