中信證券：多因素邊際好轉(zhuǎn) 互聯(lián)網(wǎng)板塊估值有望逐步修復(fù)

智通財經(jīng)APP獲悉，中信證券發(fā)布研究報告稱，目前影響互聯(lián)網(wǎng)板塊的主要因子為1)業(yè)績預(yù)期;2)利率環(huán)境;3)行業(yè)監(jiān)管、中美關(guān)系等外部環(huán)境的變化。7月以來，互聯(lián)網(wǎng)平臺企業(yè)相關(guān)政策多次釋放積極信號，平臺企業(yè)監(jiān)管案例的善始善終，監(jiān)管政策脈絡(luò)的逐步清晰有望提振互聯(lián)網(wǎng)板塊的投資情緒。同時，美國CPI、PPI回落，海外加息周期步入尾聲有望進(jìn)一步釋放板塊估值壓力。該行認(rèn)為，多重影響板塊表現(xiàn)因素的邊際好轉(zhuǎn)，有望驅(qū)動板塊估值逐步修復(fù)。

建議重點(diǎn)關(guān)注兩條主線，一類是在AI、云計算等領(lǐng)域布局領(lǐng)先的企業(yè)，另一類是業(yè)績明顯受益于消費(fèi)修復(fù)，行業(yè)地位領(lǐng)先的企業(yè)。

中信證券主要觀點(diǎn)如下：

政策脈絡(luò)逐步清晰，引導(dǎo)創(chuàng)新、賦能實(shí)體經(jīng)濟(jì)、提升國際競爭力。

近3年以來，在規(guī)范平臺經(jīng)濟(jì)“無序擴(kuò)張”“二選一”等重點(diǎn)問題過程中，我國逐步完善了相關(guān)監(jiān)管體系，明確相關(guān)行業(yè)規(guī)范要求，常態(tài)化監(jiān)管制度健全透明、可預(yù)期，企業(yè)合規(guī)經(jīng)營成本持續(xù)降低。2022年以來，平臺經(jīng)濟(jì)相關(guān)政策多次釋放積極信號，2022年4月中央政治局會議提出，完成平臺經(jīng)濟(jì)專項整改，實(shí)施常態(tài)化監(jiān)管，出臺支持平臺經(jīng)濟(jì)規(guī)范健康發(fā)展的具體措施。2023年7月以來，隨著螞蟻集團(tuán)等平臺企業(yè)的處罰落地，標(biāo)志著阿里巴巴、滴滴、螞蟻、財付通等重點(diǎn)企業(yè)重點(diǎn)問題整改均已結(jié)束，行業(yè)轉(zhuǎn)入常態(tài)化監(jiān)管。國家發(fā)改委梳理騰訊、阿里巴巴等相關(guān)投資“綠燈”案例，鼓勵引導(dǎo)平臺企業(yè)在引領(lǐng)發(fā)展、創(chuàng)造就業(yè)和國際競爭中發(fā)揮更加積極的作用。

宏觀交易邏輯明顯，海外加息周期步入尾聲有望進(jìn)一步釋放估值壓力。

2022年以來，恒生科技板塊走勢與人民幣兌美元走勢階段性趨于一致，其背后本質(zhì)反應(yīng)板塊階段性偏宏觀交易的邏輯。分子端，當(dāng)行業(yè)逐步步入成熟期，收入與宏觀周期相關(guān)性逐步增強(qiáng)，經(jīng)濟(jì)及消費(fèi)復(fù)蘇預(yù)期的變化則影響投資人板塊業(yè)績預(yù)期的變化。分母端，全球利率上行給互聯(lián)網(wǎng)板塊帶來一定程度的估值壓力，但根據(jù)CME數(shù)據(jù)，預(yù)計7月為美聯(lián)儲本輪最后一次加息，2024年初則有望進(jìn)入降息階段，該行認(rèn)為短期來自利率端的板塊估值壓力有望逐步釋放。此外，互聯(lián)網(wǎng)監(jiān)管政策、中美關(guān)系等因素也在一定程度上擾動板塊表現(xiàn)，但伴隨政策脈絡(luò)的明晰，不確定性的折價也有望逐步消除。

估值具備性價比，基本面穩(wěn)健復(fù)蘇，AI是長期關(guān)注重點(diǎn)。

2023年至今，恒生科技/中概互聯(lián)網(wǎng)指數(shù)上漲2.4%/下跌3.1%，板塊估值仍處低位，截至7月13日，恒生科技指數(shù)未來12個月Forward PE為22x，處于上市以來17%歷史分位數(shù)，低于歷史平均水平約1個標(biāo)準(zhǔn)差的水平，而納斯達(dá)克未來12個月Forward PE為33x。基本面方面，考慮到宏觀經(jīng)濟(jì)的逐漸回暖、去年同期的低基數(shù)效應(yīng)以及對更高經(jīng)營效率的追求，互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)收入及利潤均有望逐漸好轉(zhuǎn)。根據(jù)彭博一致預(yù)期，2023Q2/Q3/Q4國內(nèi)主要互聯(lián)網(wǎng)公司累計收入有望同比增長11.5%/11.1%/11.9%，Non-GAAP凈利潤有望同比增長26.0%/13.9%/16.5%。中長期看，基于基礎(chǔ)設(shè)施、技術(shù)架構(gòu)、自研芯片、模型算法等方面積累的深厚優(yōu)勢，頭部互聯(lián)網(wǎng)公司有望受益于AI發(fā)展帶來的效率提升和業(yè)務(wù)機(jī)會，如云計算、大模型與行業(yè)應(yīng)用結(jié)合等。

交易結(jié)構(gòu)：資金博弈活躍，回購及分紅提高股東回報。

港股市場資金博弈活躍，截至7月14日，港股賣空成交額在市場成交總額占比達(dá)17.2%，達(dá)到高于近3年歷史平均水平超1個標(biāo)準(zhǔn)差水平。從資金結(jié)構(gòu)來看，23年3月以來港股市場外資中介托管持股持續(xù)降低，6月以來受政策、利率等催化外資中介托管比例維持在75-75%之間。估值處于歷史低位時，多家公司陸續(xù)開啟或提高回購額度以增強(qiáng)股東回報。截至2023Q1，阿里巴巴/唯品會回購余額為194/10億美元，在當(dāng)前市值占比達(dá)8%/10%;截至7月14日，騰訊2023年累計回購205.2億港元。結(jié)合互聯(lián)網(wǎng)公司的回購及現(xiàn)金流表現(xiàn)，該行認(rèn)為當(dāng)前板塊已具備長期配置吸引力。

風(fēng)險因素：政策監(jiān)管超預(yù)期導(dǎo)致板塊估值進(jìn)一步下行;宏觀經(jīng)濟(jì)增長放緩，導(dǎo)致電商、游戲、廣告等行業(yè)增長不及預(yù)期;利率上行或流動性收緊導(dǎo)致市場估值中樞下移;互聯(lián)網(wǎng)公司降本增效不及預(yù)期導(dǎo)致業(yè)績回暖不及預(yù)期;新業(yè)務(wù)及新市場拓展不及預(yù)期，或投資虧損超預(yù)期;個人隱私、數(shù)據(jù)安全新規(guī)對廣告收入的影響超預(yù)期導(dǎo)致廣告收入不及預(yù)期;美股PCAOB監(jiān)管超預(yù)期導(dǎo)致的美股退市風(fēng)險;核心股東減持風(fēng)險等。