新股前瞻|健康之路持續(xù)虧損背后：毛利率縮水1/3 銷售開支兩年內(nèi)增幅超3.5倍

相較于傳統(tǒng)生物藥和醫(yī)療技術，數(shù)字健康醫(yī)療更像是剛剛破土的幼苗。經(jīng)過疫情催化，方蓬勃向上。數(shù)據(jù)顯示，數(shù)字化醫(yī)療保健市場預計到2025年將達到3858億美元。

此外，弗若斯特沙利文資料顯示，2021年，中國數(shù)字健康及保健行業(yè)的市場規(guī)模占整個健康及保健市場的3.5%，估計到2025年為7%。按市場規(guī)模計，預期到2030年將進一步占整體健康及保健市場的11.1%。

不斷增長的數(shù)字健康醫(yī)療孵化出不少上市公司，比如微醫(yī)、京東健康、阿里健康及平安好醫(yī)生等。6月27日，經(jīng)營著中國最大的數(shù)字健康醫(yī)療服務平臺之一—健康之路再度遞表港交所，謀求上市機會。

三年累計虧損約4.8億元

招股書顯示，健康之路2001年起為個人用戶提供數(shù)字健康醫(yī)療服務，2015年起為企業(yè)及機構提供企業(yè)解決方案及數(shù)字營銷解決方案。截至2022年，企業(yè)解決方案及數(shù)字營銷解決方案業(yè)務是公司主要收入來源，該業(yè)務收入占總收入比重為 67.6%。

招股書顯示，健康之路的業(yè)務運行包含三類，其一為個人用戶提供數(shù)字健康醫(yī)療服務；其二為企業(yè)及機構提供企業(yè)解決方案及數(shù)字營銷解決方案；其三，引進醫(yī)生加入到公司平臺，進而為個人用戶及企業(yè)客戶提供不同的解決方案服務。

據(jù)招股書顯示，截至2022年12月31日，健康之路平臺注冊的個人用戶為1.71億名，注冊醫(yī)生有83.32萬名，連接健康之路平臺的醫(yī)院有11524家，三甲醫(yī)院有1464家。

得益于注冊用戶的快速增長，健康之路的營收隨之高漲。2020年至2022年（以下簡稱：報告期內(nèi)），公司的收入分別為1.87億元（單位：人民幣，下同）、4.31億元及5.69億元，同比分別增長131.1%及31.9%。

然而，健康之路利潤端的表現(xiàn)并不如人意。期內(nèi)公司毛利率總體呈下降態(tài)勢，分別為60.3%、40.2%及43.2%。毛利率的大幅下滑導致凈虧損持續(xù)擴大，同期公司凈虧損分別為6530萬元、1.55億元及2.56億元，三年累計虧損約4.8億元。

對于毛利率的波動，健康之路在招股書中解釋，受業(yè)務組合、定價政策及成本結構的影響。詳細來看，毛利率由2020年的60.3%大幅下降至2021年的40.2%，主要由于數(shù)字健康醫(yī)療服務和企業(yè)解決方案及數(shù)字營銷解決方案的毛利率均有所下降。數(shù)字健康醫(yī)療服務的毛利率由2020年的82.9%減至2021年的66.7%，主要由于利潤率相對較低的價值醫(yī)療服務的收入貢獻增加。

值得注意的是，健康之路與其他互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療服務平臺還有一個共同點：成長之路，互聯(lián)網(wǎng)科技大廠加持。IPO前，健康之路一共完成了4輪融資，2015年5月取得百度（香港）A輪融資，代價為6000萬美元。而后三輪融資，上饒國資、上海界佳、美尊仁和等投資者紛紛參與。

截至最后實際可行日期，張萬能透過其全資公司豐基持有健康之路已發(fā)行股本總數(shù)的約36.24％，張萬能及豐基被視為本公司控股股東；百度（香港）持有股份占比12.77％，為第二大股東。

客戶高度集中 市場拓展事倍功半？

正如上文所言，企業(yè)解決方案及數(shù)字營銷解決方案業(yè)務是公司主要收入來源。因此，健康之路的客戶以企業(yè)為主，包括醫(yī)藥企業(yè)、保險公司、廣告公司及信息技術公司。報告期內(nèi)，少數(shù)客戶貢獻了其很大部分的收入，分別占其總收入的46.0%、52.2%及41.5%，占比相對較高。

事實上，公司還有部分收入來自大客戶百度，不過在總收入中的占比逐年下降，分別為 19.4%、11.7%、4.4%，存在一定的關聯(lián)交易。

未來若公司與主要客戶的業(yè)務合作發(fā)生不利變化，公司的收入可能會大幅下降，將對公司業(yè)務、經(jīng)營業(yè)績、財務狀況及前景產(chǎn)生重大不利影響。

健康之路也意識到客戶集中的風險，因此其在市場開拓方面耗資與日俱增，但似乎結果并不樂觀。

期內(nèi)，健康之路的銷售開支分別達到0.33億元、1.26億元和1.47億元，兩年內(nèi)增幅超過3.5倍。2020年至2022年，公司銷售開支中，廣告及營銷開支的金額分別為0.12億元，1.05億元和1.31億元，兩年時間增長超過9.8倍。廣告及營銷開支占銷售開支的比重由2020年的37.1%，提升至2022年的88.9%。

根據(jù)智通財經(jīng)APP了解，健康之路大力加強廣告及營銷開支投入，其并未產(chǎn)生足夠強的“杠桿效應”推動公司盈利能力提升。反之，過去三年間公司部分業(yè)務還出現(xiàn)了增長疲態(tài)。

數(shù)據(jù)顯示，2020年至2022年，公司健康會員計劃業(yè)務中，來自直接個人客戶的收入分別為1054.2萬元、1135.7萬元和1082.1萬元。2022年公司向直接個人客戶銷售健康會員計劃的平均售價同比提升6.3元至51.3元，但并沒有帶來收入增長。

簡言之，健康之路在市場拓展方面可謂事倍功半。隨著獲客成本的進一步提升，健康之路仍需要在優(yōu)化流量轉(zhuǎn)化率和提升客戶付費意愿方面做出更大努力。

令人欣慰的是，健康之路所處的賽道中國數(shù)字健康及保健市場正處在高速發(fā)展階段。根據(jù)弗若斯特沙利文的資料，中國數(shù)字健康及保健預計市場規(guī)模由2021年的3,226億元增加至2025年的10,071億元，預計2021年至2025年的復合年增長率為32.9%。市場規(guī)模預計將進一步增至2030年的2.6萬億元。

數(shù)字健康服務滲透率提高、數(shù)字健康服務的技術創(chuàng)新、利好政策、健康意識提高將聯(lián)合助推數(shù)字健康服務在中國市場的發(fā)展。在這個市場，擁有強大的現(xiàn)有醫(yī)療保健資源網(wǎng)絡和行業(yè)知識與技術能力的企業(yè)將率先享受行業(yè)發(fā)展紅利。

招股書顯示，中國數(shù)字健康醫(yī)療服務市場競爭激烈，但健康之路已經(jīng)走到頭部位置。公司83.3萬名平臺注冊醫(yī)生數(shù)目，領先主要競爭對手排名第一。平臺連接一級/二級/三級醫(yī)院數(shù)目也排名行業(yè)第三的位置。因此，健康之路料將能享受行業(yè)快速發(fā)展帶來的紅利。

總的來看，體量龐大的數(shù)字健康醫(yī)療服務市場方興未艾，但盈利能力下滑、虧損幅度擴大及客戶高度集中均成為公司不容回避的現(xiàn)象，。若以上難題長時間無法緩解，健康之路恐怕也不“健康”。