美股新股解讀|三大客戶貢獻(xiàn)一半營(yíng)收，銘騰模具（MTEN.US）能否獲市場(chǎng)青睞？

由于輕量化技術(shù)具有降低汽車的能源消耗，提高續(xù)航里程，提高駕駛體驗(yàn)以及相關(guān)材料的使用可減少對(duì)環(huán)境的污染等諸多優(yōu)點(diǎn)，因此輕量化技術(shù)已成為新能源汽車發(fā)展的重要趨勢(shì)之一，由特斯拉(TSL.US)帶火的一體化壓鑄熱潮也隨之成為了資本市場(chǎng)的重點(diǎn)關(guān)注方向。

在此行業(yè)背景下，為抓住產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)做大做強(qiáng)，來自江蘇無錫市的銘騰模具在2022年11月10日向SEC秘密遞交招股說明書后，又于今年的3月29日在SEC上公開披露了招股說明書，其申請(qǐng)以“MTEN”為代碼在納斯達(dá)克上市。在5月26日公布的F-1/A文件中，銘騰模具表示，公司將把此次IPO的發(fā)行價(jià)格定為4-6美元，但股份發(fā)行數(shù)量等信息暫未披露。

據(jù)招股書顯示，銘騰模具專注于汽車零部件賽道，涵蓋了模具設(shè)計(jì)開發(fā)、生產(chǎn)、裝配、測(cè)試、維修及售后服務(wù)的一站式服務(wù)。從業(yè)績(jī)來看，即使過往三年疫情的影響對(duì)汽車行業(yè)的發(fā)展造成了一定沖擊，但銘騰模具仍實(shí)現(xiàn)了穩(wěn)健發(fā)展，其2020至2022年的收入分別為444.26萬、779.73萬、802.68萬美元，年復(fù)合增速34.54%，同期的凈利潤(rùn)分別為196.5萬、259.33萬、213.32萬美元。

銘騰模具表示，公司此次上市所募集資金的55%將用于投資新建生產(chǎn)設(shè)施，購(gòu)買高端生產(chǎn)設(shè)備提高產(chǎn)能;30%將用于加強(qiáng)渦輪增壓器和新能源汽車零部件鑄模領(lǐng)域的研發(fā)能力;10%將用于一般運(yùn)營(yíng)資金，剩余的5%用于產(chǎn)品類型的擴(kuò)張。

收入持續(xù)增長(zhǎng)與毛利率的兩連降

成立于2015年的銘騰模具，已深耕汽車零部件模具市場(chǎng)近8年之久，公司可為客戶提供汽車零部件模具的一站式服務(wù)，產(chǎn)品類型包括了渦輪增壓器系統(tǒng)、制動(dòng)系統(tǒng)、轉(zhuǎn)向系統(tǒng)和差速器以及其他汽車系統(tǒng)部件。此外，銘騰模具還生產(chǎn)新能源電動(dòng)汽車電機(jī)驅(qū)動(dòng)系統(tǒng)、電池組系統(tǒng)、液壓元件等。

從收入類別上看，銘騰模具的營(yíng)收主要來自三大業(yè)務(wù)板塊，分別是模具生產(chǎn)、模具維修、機(jī)加工服務(wù)(為客戶加工渦輪增壓器系統(tǒng)的渦輪殼體和中心殼體零件)，2022年時(shí)，該三大業(yè)務(wù)的收入占比分別為82%、14.2%、3.8%，模具的生產(chǎn)和維修是公司的核心業(yè)務(wù)。

拆分收入占比最大的模具生產(chǎn)業(yè)務(wù)來看，其中渦輪增壓系統(tǒng)產(chǎn)品的收入占比為65%，該產(chǎn)品可應(yīng)用于內(nèi)燃機(jī)車輛以及新能源汽車中的混合動(dòng)力汽車，可為車輛提供更高的燃油效率和更低的排放。制動(dòng)轉(zhuǎn)向系統(tǒng)產(chǎn)品在模具生產(chǎn)中的收入占比為12%;一體化壓鑄的鋁合金壓鑄模具業(yè)務(wù)占模具生產(chǎn)的收入占比為10%，值得注意的是，自2022年開始，銘騰模具才進(jìn)入了鋁合金壓鑄模具市場(chǎng)，公司目前在該市場(chǎng)中的收入占比仍較小;其他產(chǎn)品占模具生產(chǎn)的收入占比則為13%。

在客戶方面，經(jīng)過多年的積累和沉淀，銘騰模具已是汽車零部件制造行業(yè)主要客戶的供應(yīng)商，公司與該等客戶已建立了長(zhǎng)期的業(yè)務(wù)關(guān)系，其中大部分客戶與銘騰模具的合作時(shí)間超過5年，這其中包括了科華控股(603161.SH)、貝斯特(300580.SZ)、蠡湖股份(300694.SZ)三家上市公司。

通過分析招股書能發(fā)現(xiàn)，銘騰模具之所以能在2020年至2022年實(shí)現(xiàn)了超30%的收入增速，主要得益于公司于2021年加強(qiáng)了市場(chǎng)開發(fā)，其中新簽約模具生產(chǎn)客戶15個(gè)，較2020年的新增客戶9個(gè)多出6個(gè)，模具維修業(yè)務(wù)也因新市場(chǎng)的開拓帶動(dòng)收入增長(zhǎng)50%，且銘騰模具于2021年開拓了機(jī)加工這一新業(yè)務(wù)。

進(jìn)入2022年后，雖然疫情的反復(fù)對(duì)整個(gè)汽車市場(chǎng)以及銘騰模具的經(jīng)營(yíng)造成了明顯影響，但銘騰模具于2022年進(jìn)入鋁合金壓鑄市場(chǎng)，使得模具生產(chǎn)業(yè)務(wù)維持穩(wěn)定，同時(shí)公司的機(jī)加工業(yè)務(wù)繼續(xù)深化與客戶的合作，該業(yè)務(wù)2022年時(shí)收入大增189.7%，從而帶動(dòng)銘騰模具整體收入實(shí)現(xiàn)了持續(xù)增長(zhǎng)。

顯然，銘騰模具2021、2022兩年中收入快速增長(zhǎng)的主要推動(dòng)邏輯是明顯區(qū)別的。且在這兩年中，由于地緣政治以及美國(guó)加息等多個(gè)因素的影響，原材料成本快速上升，這使得銘騰模具2020至2022年的毛利率持續(xù)下滑，分別為58.6%、52.3%、48.4%。2021年時(shí)，銘騰模具的運(yùn)營(yíng)效率得以保持，總營(yíng)業(yè)費(fèi)用占比為14.6%，與2020年時(shí)保持相對(duì)穩(wěn)定。

但進(jìn)入2022年后，由于疫情的沖擊，公司的總營(yíng)業(yè)費(fèi)用占比上升至19.3%，再疊加毛利率的持續(xù)下滑，這導(dǎo)致銘騰模具2022年的凈利潤(rùn)下滑了17.7%，凈利率也從2021年的33.3%下滑至2022年的26.6%。與2020年時(shí)44.2%的凈利率相比，已是大幅下滑之勢(shì)。

不過，截至2022年末時(shí)，銘騰模具的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)表現(xiàn)相對(duì)良好。報(bào)告期內(nèi)，其總資產(chǎn)為1006.88萬美元，總負(fù)債為399.5萬美元，資產(chǎn)負(fù)債率約為40%，且流動(dòng)比率為1.6，這表明銘騰模具的資金流動(dòng)性處于相對(duì)正常的水平。

市場(chǎng)高度分散，結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)與潛在挑戰(zhàn)并存

從我國(guó)整個(gè)的模具市場(chǎng)來看，由于在快速發(fā)展的汽車、摩托車、航空航天等行業(yè)中的滲透率的逐步提高，因此我國(guó)的鑄造模具行業(yè)仍處于增量市場(chǎng)。但產(chǎn)業(yè)發(fā)展結(jié)構(gòu)并不均衡，大型復(fù)雜壓鑄件的客戶仍依賴于模具的進(jìn)口，特別是在車輛用鋁合金發(fā)動(dòng)機(jī)氣缸領(lǐng)域。

且未來模具市場(chǎng)將呈現(xiàn)出結(jié)構(gòu)性的機(jī)會(huì)，即在全球達(dá)成“雙碳”目標(biāo)的時(shí)代背景下，黑色重力鑄造模具產(chǎn)業(yè)的發(fā)展速度會(huì)放緩，但鋁鎂合金壓鑄模具、低壓鑄造模具和擠壓鑄造的規(guī)模將有明顯增長(zhǎng)。

但無論是我國(guó)的模具市場(chǎng)亦或是全球市場(chǎng)，均有一個(gè)共同特點(diǎn)：競(jìng)爭(zhēng)高度劇烈且分散。據(jù)數(shù)據(jù)顯示，2022年時(shí)，全球排名前五的鑄造模具公司的市場(chǎng)份額僅11.5%，市場(chǎng)最大玩家的市場(chǎng)份額僅3.33%，在2018至2022年間，全球前五大公司的市場(chǎng)份額均在下滑，這表明市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)進(jìn)一步加劇，行業(yè)分散度擴(kuò)大。同時(shí)，汽車零部件鑄造與作為可選消費(fèi)的汽車市場(chǎng)高度相關(guān)，因此該行業(yè)的需求變化亦有明顯起伏，隨宏觀經(jīng)濟(jì)的走勢(shì)而波動(dòng)。

就汽車零部件鑄件的中短期市場(chǎng)需求來看，海外在美國(guó)降息之前，預(yù)計(jì)市場(chǎng)需求維持低迷，國(guó)內(nèi)刺激新能源汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展的相關(guān)政策陸續(xù)下發(fā)，后續(xù)市場(chǎng)需求或有反彈，效果仍需觀察。值得注意的是，進(jìn)入2023年后，市場(chǎng)通脹已有所改善，上游原材料價(jià)格回落，這有利于制造廠商盈利水平的回升，銘騰模具亦將受益于此。

此外，銘騰模具的看點(diǎn)亦在于以下幾個(gè)方面，其一是于2021年拓展的機(jī)加工業(yè)務(wù)已成為公司的新增長(zhǎng)曲線;其二是銘騰模具緊抓市場(chǎng)趨勢(shì)，于2022年開拓鋁合金壓鑄模具市場(chǎng)，并已取得一定規(guī)模的收入;其三，若后續(xù)國(guó)內(nèi)市場(chǎng)在政策的刺激下有所反彈，銘騰模具也有望從行業(yè)的復(fù)蘇中成長(zhǎng)。

但銘騰模具面臨的經(jīng)營(yíng)挑戰(zhàn)亦不在少數(shù)，在競(jìng)爭(zhēng)高度劇烈且分散的市場(chǎng)中，銘騰模具能否借上市加固自身的核心競(jìng)爭(zhēng)力尚不可知，且公司業(yè)務(wù)的客戶集中度相對(duì)較高，2022年時(shí)，三大客戶占公司總收入的比例分別為24.3%、17%、9.2%，合計(jì)超50%。客戶集中度過高，會(huì)帶來潛在的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。此外，機(jī)加工服務(wù)作為銘騰模具的新增長(zhǎng)點(diǎn)，雖然在2022年實(shí)現(xiàn)了快速增長(zhǎng)，但目前依賴于科華控股，若不能及時(shí)拓展新客戶，該業(yè)務(wù)能否持續(xù)高成長(zhǎng)需打一個(gè)問號(hào)。

綜合而言，銘騰模具過往三年在疫情的擾動(dòng)下實(shí)現(xiàn)了快速增長(zhǎng)，雖然2022年時(shí)由于通脹導(dǎo)致上游成本上升以及疫情下營(yíng)業(yè)開支的增加導(dǎo)致凈利潤(rùn)有所下滑，但公司整體呈現(xiàn)出了較強(qiáng)韌性。展望公司中短期的發(fā)展，行業(yè)機(jī)遇與潛在挑戰(zhàn)并存，若想贏得資本市場(chǎng)的青睞，銘騰模具還需進(jìn)一步展現(xiàn)其實(shí)力。