華泰證券23年A股中期策略：基準情形買“雙電” 政策發(fā)力買大盤成長

智通財經(jīng)APP獲悉，華泰證券發(fā)布研究報告稱，上半年AI及中特估兩大主題交替表現(xiàn)，指數(shù)β承壓，主動超額更弱，行業(yè)的超額收益框架異化，其底色為剩余流動性脫虛向?qū)嵉乃俣炔粔颉①Y金面從增量走向存量乃至縮量博弈，更本質(zhì)地，在于第三庫存周期的彈性受限。下半年A股分子端或“負重上行”，β轉(zhuǎn)機或現(xiàn)于Q3，屆時伴隨PPI同比拐點，投資者或開始交易主動補庫的正面預期?；鶞是樾蜗?，內(nèi)/外政策保持定力，“主題+籌碼+景氣”框架或依然是超額收益基本盤，此邏輯下“雙電”(電子及電力)或能突圍;樂觀情形下，內(nèi)/外政策中的至少其一顯著加碼，“賽道+景氣+估值”框架回歸，電力設(shè)備與醫(yī)藥為代表的大盤成長或占優(yōu)。

▍華泰證券主要觀點如下：

超額收益框架異化，本質(zhì)是第三庫存周期的彈性受限

年初至今，行業(yè)超額收益與主題及公募籌碼強相關(guān)、與景氣度弱相關(guān)、與估值分位數(shù)基本不相關(guān)、與ROE因子甚至小幅負相關(guān)。行業(yè)比較的邏輯，由機構(gòu)所熟悉的賽道→景氣→估值思路，切換為主題→籌碼→景氣思路。賽道讓位主題，反映全年剩余流動性脫實向虛的速率不夠、中美利差回升的彈性不足;估值讓位于籌碼，反映A股資金面偏存量乃至縮量博弈而非強增量環(huán)境;

上述變化均可歸結(jié)于本輪短周期/庫存周期高點的盈利彈性不足;從中周期/產(chǎn)能周期的視角，本輪短周期為16年啟動的中周期所嵌套的第三庫存周期，中周期下行、供給釋放帶來的價格壓力是制約盈利彈性的重要因素。

大勢展望：分子端“負重上行”，轉(zhuǎn)機或在Q3

基準情形下，政策托而不舉、聯(lián)儲保持定力，下調(diào)全年全A盈利預測至5%，本輪短周期高點的盈利增速或為9%(或現(xiàn)于1H24)，年末全A合理PETTM為18.1x，與5月末水平基本持平，A股風險溢價較難突破近1年均值±1.5x標準差箱體;樂觀情形下，國內(nèi)寬松政策顯著加碼，或聯(lián)儲提前轉(zhuǎn)入降息周期，預計年末全A合理PETTM為19.5x，估值空間打開。

無論是基準抑或樂觀情形，β(階段性)轉(zhuǎn)機或均現(xiàn)于Q3：考慮企業(yè)盈利/國內(nèi)流動性/海外流動性三個核心變量，PPI同比或于年中見底→Q3市場進入主動補庫預期交易，若內(nèi)/外寬松政策加碼，則或帶來β彈性。

風格展望：基準情形下強主題+低籌碼+景氣上行仍然成立

基準情形下，預計國內(nèi)剩余流動性緩慢回落、中美利差擴張幅度有限，主題依然值得深度挖掘，除AI、中特估外，蘋果MR+華為5G手機、電價改革、一帶一路、特斯拉機器人亦或有催化;外資流入及公募募資平淡，資金面或難切向強增量，補血點主看負債改善的險資以及受益于短端利率下行的融資盤，籌碼的重要性仍然較高。

當前短周期處于弱復蘇中，并不乏景氣改善的行業(yè)，景氣改善的持續(xù)性及彈性更重要，其一，要重視供給側(cè)(產(chǎn)能及庫存)是否充分減壓，其二，要重視行業(yè)周期的獨立性，尋找并不強依賴于政策刺激的改善性行業(yè)。樂觀情形下，剩余流動性及資金面變化，大盤成長或占優(yōu)。

配置建議：基準情形買“雙電”，政策發(fā)力買大盤成長

基準情形下，基于今年的特異性行業(yè)比較框架——主題+籌碼+景氣三三維度對行業(yè)進行打分排序，電子及電力排名領(lǐng)先，相對優(yōu)勢表現(xiàn)在：①主題催化——6~9月蘋果MR及華為5G手機發(fā)布、7月電價改革;②籌碼壓力小，當前電子及電力的估算公募配置系數(shù)分別位于16年以來10%、45%分位;③景氣回升且相對獨立于政策刺激——受益于供給充分收縮的半導體周期、受益于弱PPI的火電成本周期;指數(shù)層面，科創(chuàng)50得分占優(yōu)。

樂觀情形下，賽道投資回歸，資金面走出存量博弈，依照賽道+景氣+估值三維度比較框架打分排序，電力設(shè)備與醫(yī)藥排名領(lǐng)先，創(chuàng)業(yè)板指得分占優(yōu)。

風險提示：

地產(chǎn)修復力度不及預期，海外流動性緊縮超預期。