本土CXO競爭優(yōu)勢明顯 浙商證券：看好板塊底部配置價值

智通財經(jīng)APP獲悉，浙商證券發(fā)布研報稱，醫(yī)藥行業(yè)估值跌破歷史低位。參考CXO板塊歷史估值水平，以及2023-2025年P(guān)E水平，該行仍然看好本土CXO龍頭企業(yè)2023-2025年主業(yè)收入和利潤增速維持較高水平的確定性，堅定看好CXO底部配置價值，并持續(xù)推薦。

智通財經(jīng)APP認(rèn)為，目前在這一賽道里，值得關(guān)注的受益標(biāo)港股標(biāo)的有：藥明生物(02269)、藥明康德(02359)、康龍化成(03759)、東曜藥業(yè)-B(01875)等。

研報指出，雖然受到疫情、產(chǎn)能投放或者大訂單等短期擾動導(dǎo)致盈利能力波動，但CXO板塊中長期仍望保持較高盈利能力。

在毛利率方面，部分企業(yè)受到疫情影響或者產(chǎn)能投放節(jié)奏擾動，毛利率短期有所下降(如藥石科技、和元生物、美迪西、普蕊斯等)。也有部分企業(yè)受益大訂單驅(qū)動，毛利率顯著提升(如凱萊英、博騰股份等)。

凈利率方面，部分CXO受益于大訂單驅(qū)動規(guī)?；б嫣嵘@著帶動凈利率提升(如藥明康德、凱萊英、博騰股份、藥明生物等)。

本土VS海外：本土CXO成長性更強(qiáng)、估值相對低估、運(yùn)營效率更高效、盈利能力更優(yōu)

具體來看：1、根據(jù)一致預(yù)測：2022-2025年收入CAGR分別為27%(本土)和8%(海外); 2025年本土vs海外CXO平均凈利潤YOY 32% vs 16% ;2025年本土vs海外CXO平均收入YOY 29% vs 10% 。

2、參考PEG和業(yè)績復(fù)合增速，本土CXO相對低估。根據(jù)一致預(yù)測：2025年本土CXO平均PE為17倍;海外CXO龍頭平均PE為15倍;但是PEG分別為0.54(本土)vs 0.95(海外) 。

3、運(yùn)營效率：本土CXO更高效

固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率：本土全面領(lǐng)先海外CXO龍頭。剔除2022年大訂單對CDMO企業(yè)影響，2021年本土小分子CDMO龍頭企業(yè)固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率已經(jīng)達(dá)到2.0以上，Lonza 2007-2021年一直保持在2.0以下。Catalent因主要承接制劑CDMO訂單，其工藝流程、生產(chǎn)周期均遠(yuǎn)低于中間體和API CDMO企業(yè)，因此固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率偏高。

存貨周轉(zhuǎn)率：可比情況下高于海外CXO龍頭。

應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率：本土臨床CRO周轉(zhuǎn)更快。

4、本土細(xì)分行業(yè)CXO盈利能力顯著高于海外CXO企業(yè)

臨床前CRO：昭衍新藥毛利率顯著領(lǐng)先，藥明康德、查爾斯河、康龍化成等毛利率相當(dāng)，但是考慮到安評更高的毛利率水平(參考昭衍新藥毛利率顯著較高)，預(yù)計查爾斯河藥物發(fā)現(xiàn)毛利率也顯著低于藥明康德和康龍化成。

CDMO企業(yè)：Lonza受益于毛利率更高的生物藥CDMO增速更快收入占比更高，單看小分子CDMO業(yè)務(wù)預(yù)計顯著低于凱萊英、博騰股份和合全藥業(yè)等。

臨床CRO：本土龍頭盈利能力顯著領(lǐng)先。

展望：擾動觸底，醫(yī)藥持倉低位

值得一提的是，在基金倉位上，醫(yī)藥基金前十大持倉創(chuàng)近3年新低。 2021Q3-2023Q1醫(yī)藥基金前十大CXO持倉持續(xù)下降至13.1%。

根據(jù)2021Q2-2023Q1醫(yī)藥基金前十大持倉數(shù)據(jù)分析：2023Q1醫(yī)藥基金前十大重倉股中CXO僅有4支股票;持倉市值從最高峰的938億下降至2023Q1的307億;CXO持倉總市值占比也從2021Q3的38.8%不斷下降至2023Q1的13.1%。

展望2023年，宏觀和微觀層面壓制CXO板塊估值的因素均有顯著改善，市場情緒有望觸底。美聯(lián)儲加息強(qiáng)度和幅度邊際望清晰。浙商證券認(rèn)為“硅谷銀行”事件后，美聯(lián)儲加息預(yù)期邊際有望逐漸清晰，這也有望促使一級市場投融資和藥企研發(fā)投入的趨勢逐漸回暖，進(jìn)一步驅(qū)動市場對CXO訂單及業(yè)績高增長可持續(xù)性的信心逐漸加強(qiáng)，估值進(jìn)一步向上修復(fù)?；?022H2全球生物醫(yī)藥投融資較低基數(shù)，疊加全年加息預(yù)期逐漸清晰化，看好2023H2全球生物醫(yī)藥投融資同比降幅大幅收窄甚至有所增長。

投資建議上，浙商證券表示，看好醫(yī)藥行業(yè)細(xì)分領(lǐng)域龍頭，即使投融資短期有波動，但是細(xì)分龍頭議價權(quán)仍然優(yōu)勢明顯，強(qiáng)者恒強(qiáng)格局短中期不會被打破。

相關(guān)概念股：

藥明生物(02269)：公司為生物藥CRO/CDMO全周期一體化外包服務(wù)平臺。藥明生物主營業(yè)務(wù)分為臨床前研發(fā)(生物藥CRO)、臨床開發(fā)生產(chǎn)(生物藥CDMO)兩大部分。生物藥CRO主要覆蓋藥物發(fā)現(xiàn)、細(xì)胞工程開發(fā)。生物藥CRO向下延申至CDMO業(yè)務(wù)，提供技術(shù)轉(zhuǎn)移和商業(yè)化生產(chǎn)服務(wù)。

藥明康德(02359)：國內(nèi)醫(yī)藥外包行業(yè)龍頭，是國內(nèi)最早開始從事醫(yī)藥研發(fā)生產(chǎn)外包的CRO和CMO一體化公司，為全球生物醫(yī)藥行業(yè)提供全方位、一體化的新藥研發(fā)和生產(chǎn)服務(wù)。

康龍化成(03759)：公司為客戶提供跨越藥物發(fā)現(xiàn)、藥物開發(fā)兩個階段的全流程一體化藥物研究、開發(fā)及生產(chǎn)CRO+CMO解決方案。

東曜藥業(yè)-B(01875)：公司通過十多年的發(fā)展及積淀，擁有了從藥物研發(fā)、工藝開發(fā)、臨床試驗、注冊申報到商業(yè)化生產(chǎn)的全方位能力，躋身國內(nèi)生物藥CDMO行業(yè)領(lǐng)先地位，為客戶提供高品質(zhì)服務(wù)。2022年，公司CDMO/CMO業(yè)務(wù)收入為人民幣7253.8萬元，同比增長35%。2022年45個項目中，ADC項目18個，抗體項目23個。業(yè)務(wù)發(fā)展規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大。