中信證券：超預(yù)期降準(zhǔn)助力 預(yù)期轉(zhuǎn)折點將至

智通財經(jīng)APP獲悉，中信證券發(fā)布研究報告稱，國內(nèi)經(jīng)濟和政策預(yù)期的低點已過，數(shù)據(jù)驗證下國內(nèi)經(jīng)濟預(yù)期上修，超預(yù)期降準(zhǔn)助力政策預(yù)期回升；全球流動性收緊預(yù)期的頂點已過，近期歐美銀行風(fēng)險對我國沒有實質(zhì)性影響，反而有利于提升A股在全球的配置價值；下周美聯(lián)儲最關(guān)鍵的一次加息落地后，市場預(yù)期的轉(zhuǎn)折點將明確；A股全面修復(fù)行情的第二波雖略有延后，但趨勢已日益清晰。

一方面，1~2月國內(nèi)宏觀數(shù)據(jù)驗證開年經(jīng)濟修復(fù)趨勢，預(yù)計未來2個月經(jīng)濟增速將進一步修復(fù)，市場對2023年經(jīng)濟增速的預(yù)期也在上修；兩會后的政策輿情已明確全年政策基準(zhǔn)和重心，超預(yù)期降準(zhǔn)呵護經(jīng)濟和市場信心，助力政策預(yù)期從底部修復(fù)。另一方面，歐美金融風(fēng)險壓制美聯(lián)儲加息節(jié)奏，全球流動性收緊預(yù)期的頂點已過，A股在全球的配置價值有望進一步提升。配置上，建議堅守成長洼地，戰(zhàn)略配置“四大安全”領(lǐng)域的同時，保持半導(dǎo)體和信創(chuàng)板塊較高的配置優(yōu)先級，同時在財報季關(guān)注2023年業(yè)績有較大同比改善空間的品種。

中信證券主要觀點如下：

國內(nèi)經(jīng)濟和政策預(yù)期的低點已過 超預(yù)期降準(zhǔn)助力政策預(yù)期從底部回升

1)數(shù)據(jù)驗證開年經(jīng)濟修復(fù)趨勢，未來2個月增速料將進一步修復(fù)。1-2月國內(nèi)經(jīng)濟數(shù)據(jù)公布，驗證了近期高頻數(shù)據(jù)以及基本面趨勢修復(fù)的預(yù)期，結(jié)構(gòu)性亮點也很明顯。當(dāng)前經(jīng)濟運行呈現(xiàn)“服務(wù)業(yè)強，消費穩(wěn)步修復(fù)、投資超預(yù)期，工業(yè)相對弱”的特點：需求端固定資產(chǎn)投資增長超預(yù)期達到了5.5%;社零增速亦由前值-1.8%轉(zhuǎn)為增長3.5%，其中餐飲消費增長較快，場景類消費優(yōu)先改善。另外，房地產(chǎn)主要同比指標(biāo)降幅明顯收窄、高技術(shù)制造業(yè)及廣義基建投資保持高增速。中信證券研究部宏觀組測算1-2月虛擬GDP同比增速約4.0%(兩年平均約4.4%)，未來2個月在低基數(shù)效應(yīng)、新政府班子創(chuàng)新施策、數(shù)字經(jīng)濟等優(yōu)勢產(chǎn)業(yè)發(fā)展等有利因素推動下，預(yù)計經(jīng)濟數(shù)據(jù)還將進一步恢復(fù)。

2)兩會后的政策輿情已明確全年政策基準(zhǔn)和重心。新一屆國務(wù)院開始全面履職，成為近期國內(nèi)政策關(guān)注的焦點。首先，新總理接受采訪明確了政策預(yù)期，“穩(wěn)字當(dāng)頭、穩(wěn)中求進”的風(fēng)格下，預(yù)計政府今年將通過多種政策組合拳實現(xiàn)5%左右的高質(zhì)量增長，這明確了基本面預(yù)期基準(zhǔn)。其次，在新一屆國務(wù)院的第一次常務(wù)會議上，提出要把發(fā)展經(jīng)濟的著力點放在實體經(jīng)濟上，打好關(guān)鍵核心技術(shù)攻堅戰(zhàn)，加快建設(shè)現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系。最后，國務(wù)院機構(gòu)改革為政策執(zhí)行提供了保障，聚焦科技、金融、數(shù)據(jù)三大核心。輿情明確政策重心，預(yù)計科技創(chuàng)新、現(xiàn)代化產(chǎn)業(yè)體系建設(shè)、綠色發(fā)展、糧食安全等領(lǐng)域很可能是未來重要的政策落腳點。政策預(yù)期明確后，市場對經(jīng)濟快速恢復(fù)的預(yù)期與經(jīng)濟漸進修復(fù)的現(xiàn)實之間的矛盾已明顯緩解，有利于修復(fù)市場預(yù)期，降低市場波動。

3)超預(yù)期降準(zhǔn)呵護經(jīng)濟和市場信心，助力政策預(yù)期從底部修復(fù)。央行在3月15日超額續(xù)作MLF，實現(xiàn)2810億元的中長期流動性凈投放后，3月17日超預(yù)期公告降準(zhǔn)25bps，于3月27日執(zhí)行。根據(jù)中信證券研究部固收組觀點，本次降準(zhǔn)核心目標(biāo)在于補充中長期流動性，預(yù)計將釋放約5000億元資金，但仍難以覆蓋全年中長期流動性缺口，年內(nèi)除MLF超額續(xù)作外可能還有降準(zhǔn)的需要。我們多次強調(diào)，經(jīng)過3年疫情壓制后，當(dāng)前經(jīng)濟恢復(fù)依然處于初期，即使近期數(shù)據(jù)較好，亦遠未到討論政策力度邊際衰減的階段，經(jīng)濟數(shù)據(jù)與穩(wěn)增長政策短期并非此消彼長。這次降準(zhǔn)修復(fù)了前期已回調(diào)的穩(wěn)增長政策預(yù)期，政策體現(xiàn)了央行對于當(dāng)下銀行間流動性水位的關(guān)注，補充中長期流動性的意圖表明政策呵護經(jīng)濟修復(fù)和市場信心的導(dǎo)向不變。

全球流動性收緊預(yù)期的頂點已過 A股在全球的配置價值進一步提升

1)歐美銀行風(fēng)險短期演變成系統(tǒng)性風(fēng)險爆發(fā)的概率低。除了硅谷銀行，近期陸續(xù)有其它歐美銀行爆發(fā)擠兌危機和流動性風(fēng)險，風(fēng)險蔓延影響市場情緒，COMEX黃金和白銀現(xiàn)貨價格相對3月8日分別上漲了8.5%和13.2%。一方面，局部危機短期已有比較及時的應(yīng)對，美國政府除了及時承諾對硅谷銀行儲戶存款全額兌付外，16日美國11家華爾街大型銀行決定向第一共和銀行注入300億美元資金，以防止危機進一步蔓延。此外，瑞信宣布向瑞士央行借入不超過500億瑞士法郎的貸款。另一方面，當(dāng)前美國金融體系較為穩(wěn)定，存款機構(gòu)儲備金余額為3.4萬億美元，相對2019年低點高2.1萬億美元，仍處于相當(dāng)健康的狀態(tài);另外，近三個季度美國四大銀行的一級資本充足率持續(xù)反彈，其CDS報價也非常健康。歐美金融風(fēng)險短期系統(tǒng)性風(fēng)險爆發(fā)可能性較低。

2)金融風(fēng)險壓制美聯(lián)儲加息節(jié)奏，全球流動性收緊預(yù)期頂點已過。雖然短期系統(tǒng)性風(fēng)險不大，但歐美央行快速緊縮下金融體系日益脆弱，金融風(fēng)險約束下，美聯(lián)儲政策節(jié)奏將在通脹和流動性風(fēng)險之間權(quán)衡調(diào)整，下周的議息會議預(yù)期引導(dǎo)非常重要。一方面，本周投資者已大幅下調(diào)對于此輪美聯(lián)儲加息幅度的預(yù)期，美債收益率曲線也大幅下移，CME利率期貨交易隱含的3月加息50bps的概率降至0%，加息25bps的預(yù)期概率上升至80%;且利率期貨報價還隱含了年內(nèi)加息見頂后開始降息的預(yù)期。另一方面，美國2月通脹讀數(shù)總體繼續(xù)回落且基本符合預(yù)期，通脹下行趨勢不改，但核心通脹仍顯較強黏性。我們預(yù)計，美聯(lián)儲政策短期或難因硅谷銀行風(fēng)險事件轉(zhuǎn)向，但加息節(jié)奏將放緩，預(yù)計3月和5月議息會議各加息25bps。

3)A股在全球的配置價值有望進一步提升。A股今年在全球主要市場中的基本面相對優(yōu)勢依然明顯，甚至在新興市場中有明顯避險屬性。歐美金融風(fēng)險波動對我國經(jīng)濟沒有實質(zhì)性影響，對A股影響亦十分有限，只要歐美不爆發(fā)系統(tǒng)性的金融風(fēng)險，在絕大部分情景下，都將有利于提升全球資金對A股的配置意愿。若歐美貨幣金融政策快速有效應(yīng)對，本輪歐美銀行危機的“出血點”及時得到救助，則全球資金的風(fēng)險偏好將修復(fù)，外資對A股的配置將提速。若風(fēng)險進一步惡化，只要不出現(xiàn)系統(tǒng)性金融風(fēng)險爆發(fā)，歐美央行大概率調(diào)整貨幣收緊節(jié)奏，甚至提前轉(zhuǎn)為寬松，這也有利于A股的估值修復(fù)。

超預(yù)期降準(zhǔn)助力 預(yù)期轉(zhuǎn)折點將至

1)外部擾動延后市場預(yù)期拐點，加劇市場結(jié)構(gòu)分化。資金接力和板塊快速輪動下，今年A股行情的結(jié)構(gòu)性特征十分明顯，半導(dǎo)體、信創(chuàng)和“中字頭”央企領(lǐng)漲市場，而傳統(tǒng)的機構(gòu)重倉板塊相對表現(xiàn)均不佳。本周的外部金融風(fēng)險導(dǎo)致市場預(yù)期轉(zhuǎn)折點延后，存量資金博弈加劇市場行情結(jié)構(gòu)分化。首先，外部風(fēng)險直接影響外資流入節(jié)奏，2月至3月17日北向資金累計凈流入僅212億元，其中配置型資金凈流入485億元，交易型資金凈流出272億元。其次，今年以來主動型公募收益率中位數(shù)已回落至0.5%，公募前100大重倉股加權(quán)動態(tài)P/E已接近去年10月底水平，公募產(chǎn)品贖回穩(wěn)定，但同時新發(fā)回暖緩慢。再次，外部風(fēng)險影響市場心態(tài)和活躍資金加倉節(jié)奏，根據(jù)對中信證券渠道調(diào)研情況，3月17日中小私募倉位已降至76.8%的歷史平均且偏低的水平。最后，近期市場結(jié)構(gòu)分化明顯，“中字頭”行情除了資產(chǎn)質(zhì)量預(yù)期提升之外，前期較為極端的低估值開始回歸均衡也是行情的重要推動力。

2)全面修復(fù)行情的第二波雖略有延后，但趨勢已日漸清晰。市場對國內(nèi)經(jīng)濟和政策預(yù)期的低點已過，數(shù)據(jù)驗證下國內(nèi)經(jīng)濟預(yù)期開始上修，超預(yù)期降準(zhǔn)助力政策預(yù)期開始回升;全球流動性收緊預(yù)期的頂點已過，近期歐美銀行風(fēng)險對我國沒有實質(zhì)性影響，反而有利于提升A股在全球的配置價值;下周美聯(lián)儲最關(guān)鍵的一次加息落地后，市場預(yù)期的轉(zhuǎn)折點將明確;A股全面修復(fù)行情的第二波雖略有延后，但趨勢已日益清晰。配置上，建議繼續(xù)堅守成長洼地，繼續(xù)保持半導(dǎo)體和信創(chuàng)板塊較高的配置優(yōu)先級，戰(zhàn)略性增配能源、科技、國防和農(nóng)業(yè)“四大安全”領(lǐng)域的同時，風(fēng)格結(jié)構(gòu)上更偏向中大盤成長。同時，還建議關(guān)注2023年業(yè)績有較大同比改善空間的行業(yè)，如科技中的數(shù)字經(jīng)濟，醫(yī)藥中的中藥、設(shè)備、器械和創(chuàng)新藥，基建投資加速形成實物工作量的“中字頭”央企，地產(chǎn)鏈中家居、家電等后周期品類。

風(fēng)險因素

疫情影響超預(yù)期;中美科技、貿(mào)易和金融領(lǐng)域摩擦加劇;國內(nèi)政策及經(jīng)濟復(fù)蘇進度不及預(yù)期;海內(nèi)外宏觀流動性超預(yù)期收緊;俄烏沖突進一步升級。