關(guān)于滿幫（YMM.US）財報的五個認識

數(shù)字貨運平臺滿幫（YMM.US）的2022年業(yè)績財報，超出了市場的預(yù)期。

智通財經(jīng)APP查閱其財報顯示，滿幫2022年全年總收入為67.3億元，同比增長44.6%；全年經(jīng)調(diào)整后凈利潤(Non-GAAP)約14億元，同比大增209.8%，成為美股中概股中為數(shù)不多營收和凈利潤增速均超過40%的企業(yè)。

其他財報數(shù)據(jù)同樣亮眼。2022年全年，滿幫毛利率提升至47.81%，較之2021年提升2個多百分點；平均發(fā)貨貨主月活達167萬，同比增長12.6%；兩大業(yè)務(wù)板塊貨運匹配及增值服務(wù)，同比均實現(xiàn)超過40%的增長。

從這份財報來看，有許多的好消息，也有瑕疵之處，譬如平臺成交GTV和履約單數(shù)基本與2021年持平——雖然這與當年的疫情管控相關(guān)。但市場對于滿幫——這家數(shù)字化貨運NO.1企業(yè)的期待是，能否在2023年飛得更高。

從宏觀數(shù)據(jù)來看，3月初剛剛發(fā)布的2月PMI數(shù)據(jù)升至52.6%，各分類指數(shù)均高于前值，國家穩(wěn)經(jīng)濟政策措施效應(yīng)進一步顯現(xiàn)，疊加疫情影響消退等有利因素，企業(yè)復(fù)工復(fù)產(chǎn)、復(fù)商復(fù)市加快，我國經(jīng)濟景氣水平繼續(xù)回升，物流是直接受益行業(yè)之一。

但從外部形勢來看，美國通脹高企、出口尚不容樂觀，由此或會通過生產(chǎn)傳導(dǎo)到國內(nèi)的貨車運輸行業(yè)。所以無論悲觀還是樂觀，通過手術(shù)刀方式剖析滿幫2022年的財報——因為從最困難的2022年走了過來，可以對其2023年的走向窺斑知豹。

第一個認識 凈利潤高于營收增長

2022年全年，滿幫209.8%的Non-GAAP凈利潤增速，遠高于44.6%的營收增速。

而這個增速也遠高于2021年的增速，彼時該數(shù)據(jù)為60.2%。作為對應(yīng)，滿幫2019-2021 年Non-GAAP凈利潤分別為-0.9、2.8、4.5億元。

細分到歸母凈利潤而言，2022年滿幫該數(shù)據(jù)為4.12億元，2021年凈虧損為36.55億元。

數(shù)據(jù)顯示，滿幫凈利潤率從2021Q3的-14.37%提升至2022Q4的10. 2%；NON-GAAP利潤率從2021Q3的-0.39%，提升到22Q4的23.2%，規(guī)模效應(yīng)十分顯著。

從凈利率推導(dǎo)至毛利率，滿幫在過往三年里毛利率一直維持在40%以上的水準，且持續(xù)改善中。舉例而言，2021Q3滿幫毛利率為32.18%，但到2022Q4則提升至50.49%，直接上拔18個百分點。不斷提升的毛利率，使得滿幫全年毛利率同時提升，從2021年全年的45.46%提升至2022年全年的47.81%。

深究起來，利潤的貢獻，主要源于兩大業(yè)務(wù)的增長、成本的管控。

財報顯示，滿幫兩大業(yè)務(wù)板塊貨運匹配及增值服務(wù)同比均實現(xiàn)兩位數(shù)增長。其中，貨運匹配服務(wù)錄得營收56.6億元，同比增長43.3%，增值服務(wù)錄得營收10.8億元，同比增長51.7%，推動總收入和凈利潤增長強勁。

滿幫連續(xù)三年實現(xiàn)贏利，證明了其商業(yè)模式的有效性。而互聯(lián)網(wǎng)平臺模式一旦實現(xiàn)贏利，則有可能向滾雪球一樣持續(xù)向前，譬如亞馬遜(AMZN.US)、臉書(FB.US)等在實現(xiàn)贏利之后，都成長為業(yè)界仰望的巨擎。

第二個認識  現(xiàn)金流充沛，負債率進一步降低

滿幫2022年另一令人深刻的點，是其豐沛的現(xiàn)金流。

數(shù)據(jù)顯示，截至2022年12月31日，公司共有現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物、限制性現(xiàn)金和短期投資263億元，較之2021年同期增加了3億元。

263億元什么概念？截止3月10日，滿幫的市值為82.24美元（571億人民幣），而在手現(xiàn)金占公司市值的近一半。

現(xiàn)金的增加，伴隨的是資產(chǎn)負債率的降低。

2022年滿幫的資產(chǎn)負債率為7.87%，較2021年下降0.6個百分點，甚至較2019年下降6.3個百分點。在過去三年中，滿幫的負債一直在8%左右徘徊，處于極其健康的財務(wù)區(qū)間。

手握大量現(xiàn)金，滿幫并不吝于投入到研發(fā)中。2022年其研發(fā)費用為9.142億元，較之2021年增加將2億元。

數(shù)字科技實力是平臺競爭力的核心，堅持數(shù)字貨運底層邏輯建設(shè)，投入更多研發(fā)資源優(yōu)化產(chǎn)品能力，用數(shù)字化的優(yōu)勢提升算法匹配精度和效率，即為用戶創(chuàng)造更多價值，也幫助滿幫保持在市場中的競爭優(yōu)勢。

第三個認識  抽傭和增值業(yè)務(wù)成為新增長極

滿幫2022年的細分營收構(gòu)成中，有兩個塊收入增長最為迅猛：交易傭金營收、增值業(yè)務(wù)營收。

數(shù)據(jù)顯示，滿幫2022年交易傭金營收為14.4億元，同比增長107.4%；增值業(yè)務(wù)營收為10.8億元，同比增長51.7%。

從商業(yè)模式來看，滿幫屬于輕資產(chǎn)的撮合型交易平臺，主要解決車貨匹配的問題，但不參與交易，其收入主要來源于貨運匹配服務(wù)以及增值業(yè)務(wù)。其中貨運匹配服務(wù)包含無車承運業(yè)務(wù)（貨運經(jīng)紀業(yè)務(wù)）、面向托運人收費的信息發(fā)布服務(wù)以及交易抽傭。

自 2020 年 8 月，滿幫開始對運單抽傭，至 2022Q3，交易傭金推廣至201個城市，抽傭比例約達 1.1%，處于市場較低水平。當前滿幫抽傭節(jié)奏較為穩(wěn)健，抽傭滲透率和抽傭比例均處穩(wěn)步提升態(tài)勢。

在此前的投資人電話會議上，滿幫管理層透露，2022Q4抽傭業(yè)務(wù)已經(jīng)覆蓋50%的GTV，與此形成的抽傭收入為4.478億。

隨著交易傭金模式的持續(xù)推廣及抽傭率的穩(wěn)步提升，交易傭金收入及占比的提升也將攤薄費用率，增厚毛利率。

在增值業(yè)務(wù)方面，滿幫主要提供一系列增值服務(wù)，完善貨運場景全鏈路的服務(wù)閉環(huán)。托運人可以在滿幫平臺上訪問運輸管理系統(tǒng)、信貸服務(wù)和保險服務(wù)；司機可以在滿幫平臺上管理交通罰單記錄，訪問信用解決方案、享受保險服務(wù)、ETC服務(wù)和加油服務(wù)等。

增值業(yè)務(wù)生態(tài)的完善，可以吸引更優(yōu)質(zhì)的用戶體驗和增加粘性，又促成更多的GTV以及更多的業(yè)務(wù)增長，推動公司規(guī)模效應(yīng)提升。

第四個認識 雙端用戶規(guī)模持續(xù)增長 付費會員增加

在2022年全年，滿幫的雙端用戶規(guī)模也得到了持續(xù)增長。

全年用戶數(shù)據(jù)方面，財報顯示，2022年平均發(fā)貨貨主月活達167萬，同比增長12.6%；四季度平臺貨主月活增至188萬，同比增長19.7%。過去12個月的履約活躍司機數(shù)達到350多萬，平臺的用戶繼續(xù)保持了高粘性的特點。

350多萬的活躍司機人數(shù)，占據(jù)全國同期全國重卡中卡司機人數(shù)的25%。而數(shù)據(jù)同時顯示，2022年，滿幫注冊司機超1000萬。根據(jù) CIC，在滿幫注冊的卡車司機數(shù)量是第二至第五大數(shù)字貨運平臺總和的兩倍多。

滿幫集團管理層在業(yè)績電話會中透露，公司的貨主結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)不斷優(yōu)化的趨勢，其中688付費會員和非會員用戶數(shù)量持續(xù)增加，履約訂單數(shù)也不斷提升。

第五個認識 新的估值邏輯

根據(jù) CIC，2021 年整車市場規(guī)模達 4 萬億元，數(shù)字化貨運平臺滲透率僅約 10%，對效率提升的需求將催化數(shù)字貨運平臺滲透率提升，東吳證券預(yù)計數(shù)字化貨運平臺市場規(guī)模將于 2024 年達 5230 億元。

從業(yè)務(wù)前景來看，中國數(shù)字化貨運的滲透率整體較低，仍有極大提升空間。東吳證券預(yù)計數(shù)字化貨運平臺市場規(guī)模將于2024年達5230億元，這對于滿幫等數(shù)字化貨運平臺來說也是巨大的發(fā)展機遇。

2021年，數(shù)字貨運市場份額為4017億元，其中滿幫以GTV2623億元占據(jù)65.3%的市場份額，是市場上絕對的領(lǐng)先者。

根據(jù)滿幫給出的業(yè)績指引，其預(yù)計2023年第一季度凈收入總額將在15.6億元至16.4億元之間，同比增長率約為16.9％至23.0％。

不過，滿幫過往給出的業(yè)績指引多較為保守，實際的業(yè)績增速均會超出。如2022Q3滿幫給出的Q4業(yè)績增速指引為25.2-31.5%，而實際增速為34.5%。

券商方面則給出更為樂觀的預(yù)計。在業(yè)績公布之后，中金公司上調(diào) 2023 年非通用準則凈利潤5%至 21.57 億元；花旗則將滿幫2023年的盈利預(yù)測定格在21.03億元。

兩大大券商均將滿幫2023年的將利潤放至超這21億的水平，即增速為超50%。而倘是滿幫達到這一增速，則其PE/PB進一步下移，估值更具吸引力。

作為數(shù)字化公路細分行業(yè)的龍頭企業(yè)，滿幫護城河顯著。與已上市的快狗打車、UBER、羅賓遜物流相比，從行業(yè)空間發(fā)展?jié)摿?、PE/PEG來看，仍比較低估。

滿幫透露，2023年獲客將是重點工作之一。平臺將加大資源投入，在獲客上做更多的探索，以全方位地觸達目標用戶群體。同時在促進首次履約的同時致力于提升非付費會員向付費會員的轉(zhuǎn)化。

在市值管理方面，在年度成績單超預(yù)期的同時，滿幫集團也同時公布了一項股票回購計劃，公司將在未來12個月內(nèi)通過自有現(xiàn)金回購不超過5億美元的美股存托憑證。

雖然中概股近期再度動蕩。不過，一些敏銳的投資機構(gòu)已提前布局，四季度一些頭部投資機構(gòu)陸續(xù)對滿幫進行了不同程度的增持，如長線基金B(yǎng)lackRock，Norges等，景林資產(chǎn)則一直是滿幫的鐵桿支持者。