海外市場(chǎng)每周綜述 | 海外市場(chǎng)重回交易通脹的邏輯

核心觀點(diǎn)：

1、美國多項(xiàng)宏觀數(shù)據(jù)走強(qiáng)，尤其是美國2月PMI數(shù)據(jù)強(qiáng)勁表現(xiàn)以及1月PCE物價(jià)指數(shù)的再度加速，引發(fā)市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)收緊流動(dòng)性的擔(dān)憂，美元指數(shù)延續(xù)2月初以來的強(qiáng)勢(shì)，重新回到了105點(diǎn)位的上方，權(quán)益市場(chǎng)疲弱，大宗商品價(jià)格也呈下跌走勢(shì)，海外市場(chǎng)又回到交易通脹的邏輯。

2、美國1月份PCE價(jià)格數(shù)據(jù)環(huán)比上漲0.6%，連續(xù)第2個(gè)月環(huán)比回升，接近2022年6月以來最高水平;同比漲幅達(dá)到5.4%，遠(yuǎn)高于美聯(lián)儲(chǔ)設(shè)定的2%的長期通脹目標(biāo)。數(shù)據(jù)公布后市場(chǎng)對(duì)加息終點(diǎn)預(yù)期上行至5.38%，權(quán)益市場(chǎng)普跌，美三大股指均有2個(gè)百分點(diǎn)以上的周跌幅。

3、我國央行2022年4季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告發(fā)布，央行認(rèn)為海外“通脹處于高位，加息進(jìn)程尚未見頂，全球增長下行壓力加大”。對(duì)于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)表述積極，指出“我國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行有望總體回升，經(jīng)濟(jì)循環(huán)將更為順暢”，但同時(shí)也強(qiáng)調(diào)“國內(nèi)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的基礎(chǔ)尚不牢固”，并具體列出居民儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化、房地產(chǎn)、地方財(cái)政等短期尚不明朗的領(lǐng)域。

4、港股市場(chǎng)向來對(duì)海外因素較為敏感。近期受美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期增強(qiáng)、地緣政治不確定性升溫等影響，市場(chǎng)情緒被進(jìn)一步壓制，特別是海外中資股的再度大幅下跌，讓港股市場(chǎng)連續(xù)調(diào)整4周。對(duì)此，需要保持足夠的耐心。美國通脹下行與中國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，是兩個(gè)大概率事件。短期注重配置受益于利好政策刺激的消費(fèi)、地產(chǎn)、基建等;當(dāng)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇出現(xiàn)更多積極信號(hào)，互聯(lián)網(wǎng)、醫(yī)療保健、高科技，將是彈性更大的配置方向。

一、美元走強(qiáng)，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)回落

美國多項(xiàng)宏觀數(shù)據(jù)走強(qiáng)，尤其是美國2月PMI數(shù)據(jù)強(qiáng)勁表現(xiàn)以及1月PCE物價(jià)指數(shù)的再度加速，引發(fā)市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)收緊流動(dòng)性的擔(dān)憂，美元指數(shù)也因此延續(xù)了2月初以來的強(qiáng)勢(shì)，重新回到了105點(diǎn)位的上方，權(quán)益市場(chǎng)疲弱，大宗商品價(jià)格也呈下跌走勢(shì)，海外市場(chǎng)又回到了交易通脹的邏輯。

具體來看，美元指數(shù)有1.30%的周漲幅(上周為0.22%)，美國標(biāo)普500、道瓊斯工業(yè)指數(shù)和納斯達(dá)克指數(shù)分別有-2.67%、-2.99%和-3.33%的周收益率;歐洲股市同樣回落，但幅度相對(duì)較小，英國富時(shí)100、德國DAX和法國CAC40指數(shù)分別有-1.57%、-1.76%和-2.18%的周收益率。港股市場(chǎng)受到美加息預(yù)期強(qiáng)化、國內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇弱勢(shì)的影響，回落幅度較大，恒生科技、恒生指數(shù)、恒生港股通分別有-5.80%、-3.43%和-2.38%的周收益率。

圖表1：非美元資產(chǎn)悉數(shù)回落

數(shù)據(jù)來源：iFinD，元宇研究院。

大宗方面，有色中的COMEX銅連續(xù)合約在連續(xù)上漲后展開回調(diào)，周收益率為-4.19%;貴金屬方面，COMEX黃金連續(xù)合約、COMEX白銀連續(xù)合約分別有-1.79%和-4.51%的漲幅。

在外匯市場(chǎng)上，美元/日元、美元/人民幣(離岸)分別有1.75%、1.54%的貶值;歐洲市場(chǎng)上，英鎊/美元、歐元/美元分別有-0.83%和-1.37%的貶值。

二、重要宏觀數(shù)據(jù)解讀

(一)美1月份的PCE數(shù)據(jù)顯著超市場(chǎng)預(yù)期

PCE漲幅超市場(chǎng)預(yù)期，美國控制通脹的壓力依然較大。美國商務(wù)部在24日發(fā)布了1月份的PCE價(jià)格數(shù)據(jù)(個(gè)人消費(fèi)支出)，指數(shù)環(huán)比上漲0.6%，連續(xù)第二個(gè)月環(huán)比回升(12月環(huán)比+0.1%)，接近2022年6月以來最高水平，數(shù)據(jù)公布后市場(chǎng)對(duì)加息終點(diǎn)預(yù)期上行至5.38%。同比漲幅達(dá)到5.4%，遠(yuǎn)高于美聯(lián)儲(chǔ)設(shè)定的2%的長期通脹目標(biāo)，讀數(shù)較2022年12月份的5.30%略有擴(kuò)大。美國1月份的核心PCE(剔除食品和能源價(jià)格之后)同比上漲4.7%，環(huán)比上漲0.6%，均超過市場(chǎng)普遍預(yù)期的4.4%和0.5%。如果單獨(dú)看能源和食品價(jià)格的上漲，兩者環(huán)比漲幅分別為2%、0.4%，同比則是11.1%和9.6%。如果從大類上比較，耐用消費(fèi)品價(jià)格持續(xù)回落，非耐用消費(fèi)品指數(shù)則有所反彈：1月同比上漲為7.00%(上月讀數(shù)為6.90%)，服務(wù)項(xiàng)繼續(xù)保持在高位且有回升，1月為5.70%(上月讀數(shù)為5.40%)。

相較于CPI，美聯(lián)儲(chǔ)更看重PCE。前者根據(jù)根據(jù)家庭調(diào)查中報(bào)告的消費(fèi)者購買數(shù)據(jù)計(jì)算而來，而后者則是根據(jù)商業(yè)調(diào)查中的零售銷售數(shù)據(jù)計(jì)算的。前者僅限于城市地區(qū)，而后者則覆蓋整個(gè)國家。前者只計(jì)算消費(fèi)者因公司或政府支付而享受的服務(wù)的自費(fèi)費(fèi)用，如醫(yī)療費(fèi)用，而后者則計(jì)算全部費(fèi)用。在時(shí)間頻率上，前者要涵蓋的項(xiàng)目在一定時(shí)期內(nèi)是固定的，在此期間發(fā)布的新產(chǎn)品或價(jià)格變化引起的替代消費(fèi)沒有得到反映，而后者要進(jìn)行調(diào)整以納入這種消費(fèi)行為的變化。鑒于如上的幾點(diǎn)差異，PCE被認(rèn)為是更全面的，聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)(FRB)在決定貨幣政策時(shí)也重視后者。

圖表2：PCE超市場(chǎng)預(yù)期，服務(wù)項(xiàng)繼續(xù)強(qiáng)勢(shì)

數(shù)據(jù)來源：iFinD，元宇研究院。

由于PCE數(shù)據(jù)超出市場(chǎng)預(yù)期，美國國債跌勢(shì)擴(kuò)大。兩年期國債收益率回升至4.78%，這是接近于2022年11月7日的4.72%的高點(diǎn)。十年期國債收益率升至3.95%的水平。

圖表3：兩年期國債收益率回到22年11月高點(diǎn)

數(shù)據(jù)來源：iFinD，元宇研究院。

在公布1月份PCE數(shù)據(jù)當(dāng)天，克利夫蘭聯(lián)儲(chǔ)主席洛蕾塔·梅斯特(Loretta Mester)在接受美國媒體采訪時(shí)指出，美聯(lián)儲(chǔ)在抗擊通脹方面已經(jīng)取得了一些進(jìn)展，但“通脹水平仍然過高”。

(二)我國央行發(fā)布2022年4季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告

2022年4季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告既是對(duì)中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議精神的落地，也是對(duì)年初宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的判斷和總結(jié)。貨幣政策執(zhí)行報(bào)告首先是對(duì)全球經(jīng)濟(jì)的判斷，央行認(rèn)為“通脹處于高位，加息進(jìn)程尚未見頂，全球增長下行壓力加大”。對(duì)于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)，央行表述較上季度更為積極，明確指出“我國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行有望總體回升，經(jīng)濟(jì)循環(huán)將更為順暢”，但同時(shí)也強(qiáng)調(diào)“國內(nèi)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的基礎(chǔ)尚不牢固”，并具體列出居民儲(chǔ)蓄轉(zhuǎn)化、房地產(chǎn)、地方財(cái)政等短期尚不明朗的領(lǐng)域。

對(duì)于國內(nèi)的通脹，央行指出經(jīng)濟(jì)回升與海外大宗商品價(jià)格可能帶來的“通脹反彈壓力”，但整體表述較上季度更為溫和。上季度強(qiáng)調(diào)“高度重視未來通脹升溫的潛在可能性”;此次則強(qiáng)調(diào)“有效需求不足仍是主要矛盾，短期看通脹壓力總體可控”，“中長期看，物價(jià)水平具備保持基本穩(wěn)定的有利條件”。

圖表4：貨幣環(huán)境維持寬松狀態(tài)

數(shù)據(jù)來源：iFinD，元宇研究院。

對(duì)于貨幣政策的總基調(diào)，并未發(fā)生變化，仍延續(xù)了中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議“精準(zhǔn)有力”的要求;新增“著力支持?jǐn)U大內(nèi)需，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供更有力支持”，對(duì)應(yīng)精準(zhǔn)有力;“跨周期調(diào)節(jié)”、“兼顧短期和長期”、“不搞大水漫灌”等表述則沒有變化。一個(gè)細(xì)微的變化是重提“引導(dǎo)市場(chǎng)利率圍繞政策利率波動(dòng)”。

對(duì)于貨幣信貸的要求，央行表示要“支持金融機(jī)構(gòu)按照市場(chǎng)化、法治化原則滿足實(shí)體經(jīng)濟(jì)有效融資需求，增強(qiáng)信貸總量增長的穩(wěn)定性和持續(xù)性”，“穩(wěn)定性與持續(xù)性”是既定的目標(biāo)?！俺掷m(xù)發(fā)揮政策性開發(fā)性金融工具的作用，更好撬動(dòng)投資”，表示去年政策性開發(fā)性金融工具的效果多次得到肯定，未來仍大概率會(huì)繼續(xù)使用來擴(kuò)大有效投資。

基于央行的表述，我們觀察到，四季度新發(fā)放貸款加權(quán)平均利率為4.14%，較三季度下降20BP，再創(chuàng)歷史新低。其中個(gè)人住房貸款利率為4.26%，較三季度下降了8BP，同樣創(chuàng)歷史新低。

三、港、美股市場(chǎng)同步下行

(一)美股市場(chǎng)行業(yè)指數(shù)普跌，科技、成長尤甚

從GICS(全球行業(yè)分類系統(tǒng))劃分的一級(jí)行業(yè)指數(shù)來看，所有指數(shù)均在回調(diào)?；卣{(diào)幅度較小的有能源、公用事業(yè)、金融，分別有-1.48%、-1.69%、-1.88%的周收益率。而通訊、房地產(chǎn)、日常消費(fèi)和信息技術(shù)跌幅較大，分別有-5.36%、-4.27%、-4.11%和-3.74%周收益率。

圖表5：美股GICS行業(yè)指數(shù)周表現(xiàn)情況

數(shù)據(jù)來源：iFinD，元宇研究院。

個(gè)股方面，統(tǒng)計(jì)標(biāo)普500指數(shù)成分股的漲跌情況，漲幅居前的個(gè)股中，能源、信息技術(shù)漲幅居前的個(gè)股較多。在漲幅前10的個(gè)股中，EQT能源和Coterra Energy兩只能源股的漲幅分別為11.14%和9.23%;英偉達(dá)和安西斯則分別有8.87%和7.6%的漲幅。

英偉達(dá)(NVDA.O)的強(qiáng)勢(shì)上漲再次驗(yàn)證了業(yè)績支撐的重要性。上周四當(dāng)日上漲14.02%，創(chuàng)下了15個(gè)月內(nèi)最大的盤中漲幅。英偉達(dá)2023Q4財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)顯示，收入和利潤均超預(yù)期。第四季度每股收益0.57美元，預(yù)期0.48美元;營收60.51億美元，預(yù)期60.06億美元，環(huán)比增長2%;凈利潤14.14億美元，預(yù)期12.02億美元，環(huán)比上漲108%。2023財(cái)年全年?duì)I收269.74億美元，上年同期為269.14億美元。細(xì)分收入結(jié)構(gòu)，數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)四季度同比上升11%，同比下降6%，整體營收占比為55%，為第一大營收貢獻(xiàn)來源。數(shù)據(jù)中心的主要收入來源為AI為基礎(chǔ)的云服務(wù)，營收數(shù)據(jù)同時(shí)也反映出了中國銷售收入的下降。汽車板塊增長創(chuàng)紀(jì)錄，同比增長135%，環(huán)比增長17%，營收占比3.3%。公司認(rèn)為一季度公司營收為65億美元(+/-2%)，毛利率為64.1%(GAAP)和66.5%(Non-GAAP),Capex為3.5億美元到4億美元，2024全年為11億到13億美元，主要用于PP&E。

在跌幅前10的個(gè)股中，非日常生活消費(fèi)品和醫(yī)療保健行業(yè)居多。其中達(dá)美樂比薩和Moderna分別有-16.76%和-16.41%的周收益率。

(二)港股市場(chǎng)繼續(xù)回調(diào)，能源、電訊行業(yè)抗跌

過去一周，港股市場(chǎng)延續(xù)了回落的走勢(shì)，僅有能源和電訊兩個(gè)行業(yè)上漲，分別有0.60%和0.40%的周收益水平。資訊科技、非必須性消費(fèi)、醫(yī)療保健跌幅靠前，分別有-7.41%%、-3.70%和-2.75%周收益率。

圖表7：港股能源和電訊行業(yè)抗跌

數(shù)據(jù)來源：iFinD，元宇研究院。

在個(gè)股方面，由于市場(chǎng)整體處于回調(diào)階段，恒生指數(shù)中漲幅前10的個(gè)股整體漲幅不大，中國宏橋、恒生銀行和聯(lián)想集團(tuán)分別有4.59%、4.46%和4.42%的周收益率。

個(gè)股中國宏橋(1378.HK)的表現(xiàn)與中國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇有很大的關(guān)聯(lián)。該公司是世界上最大的電解鋁生產(chǎn)商，電解行業(yè)的領(lǐng)軍者，集熱電、采礦、氧化鋁、液態(tài)鋁合金、鋁合金錠、鋁合金鑄軋產(chǎn)品、鋁母線、高精鋁板帶箔、新材料于一體的全產(chǎn)業(yè)鏈特大型企業(yè)。目前公司電力自給率為55.52%，氧化鋁年設(shè)計(jì)產(chǎn)能為1700萬噸/年，電解鋁年產(chǎn)能合計(jì)645.90萬噸/年，行業(yè)內(nèi)排名前列。公司的優(yōu)勢(shì)在于一體化產(chǎn)業(yè)鏈，有穩(wěn)定的成本優(yōu)勢(shì)。電力和氧化鋁占據(jù)電解鋁制造成本的70%，是企業(yè)能否盈利的決定性要素。公司在這兩個(gè)板塊均有完整布局，電力自給率59%，氧化鋁自給率130%+，且2014年便開始涉足海外鋁土礦資源。較高的原料和能源自給率保證公司在商品價(jià)格波動(dòng)時(shí)的成本穩(wěn)定性。在中國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇呈高度確定的宏觀環(huán)境下，對(duì)鋁相關(guān)制品的需求提升，加之股價(jià)處于相對(duì)地位，引起市場(chǎng)關(guān)注。

跌幅居前的個(gè)股，集中在非日常生活消費(fèi)品行業(yè)。創(chuàng)科實(shí)業(yè)、京東集團(tuán)-SW和阿里巴巴-SW分別有-22.37%、-15.29%和-9.45%的周收益率，跌幅驚人。

個(gè)股創(chuàng)科實(shí)業(yè)是全球知名的電動(dòng)工具供應(yīng)商，其股價(jià)下跌與機(jī)構(gòu)做空有關(guān)。2月23日由于做空機(jī)構(gòu)Jehoshaphat Research的狙擊，市值超千億港元的創(chuàng)科實(shí)業(yè)股價(jià)大跌19%，并宣布停牌。Jehoshaphat Research在做空?qǐng)?bào)告中稱，創(chuàng)科實(shí)業(yè)夸大利潤并進(jìn)行大規(guī)模裁員，認(rèn)為其2023年業(yè)績表現(xiàn)將是“災(zāi)難性”的，并預(yù)測(cè)公司股價(jià)有60%到80%的下跌空間。創(chuàng)科實(shí)業(yè)也在2月23日晚發(fā)布了公告，否認(rèn)Jehoshaphat Research的相關(guān)指控，多項(xiàng)指控包含眾多誹謗性、偏頗、斷章取義、不準(zhǔn)確及不完整之陳述。

四、投資機(jī)會(huì)展望

(一)美股在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)要重點(diǎn)關(guān)注業(yè)績

美國通脹水平整體處于下行通道，但是近期通脹數(shù)據(jù)超預(yù)期、就業(yè)數(shù)據(jù)強(qiáng)勁和PMI數(shù)據(jù)回升，都表明美聯(lián)儲(chǔ)想要讓通脹回復(fù)到2%的水平，實(shí)在是任重道遠(yuǎn)。權(quán)益市場(chǎng)繼續(xù)交易緊縮的預(yù)期，一切又回到2022年四季度初的樣子。

圖表9：標(biāo)普500指數(shù)成分股4季度營收增速情況

數(shù)據(jù)來源：iFinD，元宇研究院。

關(guān)于通脹，自2022年6月達(dá)到同比8.9%的高點(diǎn)后，已經(jīng)是在持續(xù)回落了，不要低估美聯(lián)儲(chǔ)控制通脹的決心，尤其是在剛剛犯了誤判的錯(cuò)誤之后。上周五，多名美聯(lián)儲(chǔ)官員發(fā)表講話，談到通脹仍然高企，美聯(lián)儲(chǔ)需要完成更多工作。如克利夫蘭聯(lián)儲(chǔ)主席梅斯特稱，美聯(lián)儲(chǔ)不得不需要將利率提升至5%以上，并維持較長一段時(shí)間。如果美國經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)衰退，這種衰退也不會(huì)很嚴(yán)重。其他聯(lián)儲(chǔ)官員也有類似的表述。

關(guān)于資本市場(chǎng)，美股整體表現(xiàn)低迷，這種狀態(tài)可能還需要持續(xù)一段時(shí)間?？刂仆浀慕Y(jié)果只能是需求相應(yīng)的萎縮，對(duì)應(yīng)企業(yè)盈利增速承壓。控制通脹的歷史經(jīng)驗(yàn)表明，在最后一次加息之后、第一次降息之前，股票市場(chǎng)才能真正的企穩(wěn)回升。站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，美國加息處于尾聲，簡單觀察美元、美債收益率反彈是否結(jié)束，依然是判斷全球資本市場(chǎng)調(diào)整是否結(jié)束的重要觀察點(diǎn)。盡管市場(chǎng)2月已經(jīng)調(diào)整了近一個(gè)月時(shí)間，但可能依然未結(jié)束，盈利增速下行的速度如何，也需要考察。

在標(biāo)普500指數(shù)的成分股中，已經(jīng)披露2022年4季報(bào)的上市公司有455家，相較于3季度營收為正增長的個(gè)股有286家，占比為62.86%;營收增速在10%以上的個(gè)股有84家，占比約18.46%，接近于2成。龍頭公司。已經(jīng)披露4季報(bào)的這455家公司，相比于去年3季度的營收，整體增速為2.26%。

(二)港股配置需要考慮風(fēng)格的輪動(dòng)性

港股市場(chǎng)向來對(duì)海外因素較為敏感。在近期受美聯(lián)儲(chǔ)加息可能持續(xù)更長終點(diǎn)更高、地緣不確定性升溫等因素影響，市場(chǎng)情緒被進(jìn)一步壓制，特別是海外中資股市場(chǎng)再度大幅下跌，讓港股市場(chǎng)已經(jīng)連續(xù)調(diào)整了4周。對(duì)此，我們需要保持足夠的耐心。美國的通脹下行與中國經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，是兩個(gè)大概率事件。

港股市場(chǎng)目前估值相對(duì)合理，部分行業(yè)、板塊甚至處于較低的估值水平，下行空間有限，加之企業(yè)盈利在整體持續(xù)的修復(fù)，預(yù)期國內(nèi)將有更多政策利好等潛在催化劑扭轉(zhuǎn)現(xiàn)在的市場(chǎng)趨勢(shì)。

在具體的配置上，短期注重受益于利好政策刺激的消費(fèi)、地產(chǎn)、基建等，隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇出現(xiàn)更多的積極信號(hào)，互聯(lián)網(wǎng)、醫(yī)療保健、高科技，將是彈性更大的配置方向。

五、風(fēng)險(xiǎn)提示

1、歐美通脹下行速度不及預(yù)期，甚至再度反彈，引發(fā)美聯(lián)儲(chǔ)加息縮表預(yù)期增強(qiáng)，全球資本市場(chǎng)流動(dòng)性緊張，風(fēng)險(xiǎn)偏好下降，估值承壓;

2、美元指數(shù)從下降通道中急速反彈，美元計(jì)價(jià)的各類風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)再次進(jìn)入高波動(dòng)狀態(tài);

3、地緣政治局勢(shì)惡化，全球市場(chǎng)面臨系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn);

4、國內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇緩慢，政策力度不及預(yù)期。

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