中信證券：全球支付行業(yè)方興未艾 關(guān)注具備生態(tài)構(gòu)建能力的龍頭公司

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，中信證券發(fā)布研究報(bào)告稱，2021年全球支付產(chǎn)業(yè)收入創(chuàng)下2.1萬(wàn)億美元新高，其中商業(yè)支付和消費(fèi)者支付約各占一半。消費(fèi)者支付后端底層建設(shè)由銀行卡支付主導(dǎo)，其核心是支付清算組織。消費(fèi)者支付前端創(chuàng)新由第三方支付引領(lǐng)，目前已成為主流支付方式。以支付為入口，通過(guò)傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)與第三方支付機(jī)構(gòu)合作，重塑金融生態(tài)是支付行業(yè)未來(lái)發(fā)展趨勢(shì)。建議重點(diǎn)關(guān)注具備生態(tài)構(gòu)建能力的龍頭公司。

中信證券主要觀點(diǎn)如下：

全球支付行業(yè)方興未艾，消費(fèi)者支付是必爭(zhēng)之地。

據(jù)麥肯錫2022全球支付報(bào)告，2021年全球支付產(chǎn)業(yè)收入創(chuàng)歷史新高2.1萬(wàn)億美元，預(yù)計(jì)未來(lái)5年CAGR為9%，其中商業(yè)支付和消費(fèi)者支付約各占一半。據(jù)Euromonitor International，2022年全球交易金額超175萬(wàn)億美元，其中消費(fèi)者支付和商業(yè)支付分別占38.59%和61.41%。由于消費(fèi)者支付更具競(jìng)爭(zhēng)壁壘，因此是支付行業(yè)的基本盤(pán)，下文以消費(fèi)者支付為研究對(duì)象。2022年全球消費(fèi)者支付規(guī)模超68萬(wàn)億美元，Euromonitor International預(yù)計(jì)2027年增至104.90萬(wàn)億美元，5年CAGR為8.90%。

銀行卡支付主導(dǎo)后端底層建設(shè)，數(shù)字錢包引領(lǐng)前端創(chuàng)新發(fā)展。

據(jù)Euromonitor International，2021年銀行卡支付占個(gè)人支付交易金額的67.38%和交易數(shù)量的36.21%，仍有大量高頻低額的現(xiàn)金支付場(chǎng)景有待電子化。據(jù)Worldpay，2021年數(shù)字錢包/移動(dòng)錢包在全球電商和零售點(diǎn)支付份額分別為49%和29%，市占率均較2018年提升13pcts。

全球各地處于不同發(fā)展階段。

①北美市場(chǎng)相對(duì)成熟，銀行卡支付主導(dǎo)市場(chǎng)，同時(shí)現(xiàn)金替代空間大。②歐洲數(shù)字錢包興起，卡支付依舊穩(wěn)固。③亞太地區(qū)數(shù)字錢包滲透率引領(lǐng)全球，除中國(guó)內(nèi)地外現(xiàn)金替代潛力巨大。④中東、非洲、拉美線上消費(fèi)仍以信用卡支付為主，線下消費(fèi)以現(xiàn)金為主。

銀行卡支付：全球支付產(chǎn)業(yè)底層基石。

銀行卡支付的商業(yè)模式是基于清算組織網(wǎng)絡(luò)實(shí)現(xiàn)價(jià)值交換。在銀行卡支付生態(tài)上主要有五類玩家——清算組織、發(fā)卡方、收單方、支付網(wǎng)關(guān)與服務(wù)商和獨(dú)立銷售組織。

清算組織：四方模式的核心+支付的底層架構(gòu)。目前四方清算模式主導(dǎo)全球銀行卡支付產(chǎn)業(yè)。根據(jù)Euromonitor International數(shù)據(jù)，2021年按交易筆數(shù)計(jì)算，Visa、銀聯(lián)(UnionPay)和Mastercard分別占比39%、34%和24%，合計(jì)占90%的市場(chǎng)份額。按交易金額計(jì)算，銀聯(lián)、Visa、Mastercard分別占比45.40%、24.40%和14.00%。其中，銀聯(lián)交易金額市占率從2012年的19.60%增至2021年的45.40%。

收單機(jī)構(gòu)：從痛點(diǎn)出發(fā)推動(dòng)數(shù)字支付滲透率提升。海外收單機(jī)構(gòu)可分為傳統(tǒng)大規(guī)模收單機(jī)構(gòu)(FIS，F(xiàn)iserv，Global Payments等)，以及通過(guò)垂直細(xì)分領(lǐng)域切入收單市場(chǎng)的新型收單機(jī)構(gòu)(Block，Adyen，Braintree，Shopify等)。傳統(tǒng)機(jī)構(gòu)規(guī)模遙遙領(lǐng)先，新型機(jī)構(gòu)則通過(guò)差異化服務(wù)實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)。

第三方支付：已經(jīng)成為主流支付方式，與場(chǎng)景深度互動(dòng)提升衍生服務(wù)價(jià)值是必然趨勢(shì)。

第三方支付機(jī)構(gòu)以數(shù)字錢包為入口構(gòu)建金融生態(tài)。2021年數(shù)字錢包在電商和零售網(wǎng)點(diǎn)的支付份額分別為49%和29%。預(yù)計(jì)2025年數(shù)字錢包和先買后付是唯二同比市場(chǎng)份額有增長(zhǎng)的支付方式，數(shù)字錢包線上和線下份額有望增至53%和39%。支付場(chǎng)景是全球數(shù)字錢包滲透率提升的主要驅(qū)動(dòng)因素。從商業(yè)邏輯來(lái)看，資金流和信息流二流合一，符合線上化-數(shù)字化-智能化的產(chǎn)業(yè)迭代趨勢(shì)，金融生態(tài)成為護(hù)城河。未來(lái)看，通過(guò)數(shù)據(jù)洞察挖掘用戶潛在需求，滿足用戶一站式的個(gè)性化服務(wù)需求，從而增厚數(shù)字錢包價(jià)值是發(fā)展必然趨勢(shì)。

第三方支付與傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)是競(jìng)爭(zhēng)與合作關(guān)系。

由于第三方支付機(jī)構(gòu)可以通過(guò)三方模式，覆蓋發(fā)卡、清算和收單職能，所以與清算組織和商業(yè)銀行存在一定的利益沖突。但是，由于銀行卡支付體系成熟，清算組織壁壘深厚且與時(shí)俱進(jìn)，二者之間更多體現(xiàn)合作關(guān)系，自2016年開(kāi)始的Visa與PayPal的戰(zhàn)略合作就是典范。

展望未來(lái)：去除標(biāo)簽、合作共贏、構(gòu)建生態(tài)壁壘。

無(wú)論傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)，還是金融科技公司都以提供安全、高效的支付服務(wù)為目標(biāo)。①效率是核心。②合作是前提。③科技是基礎(chǔ)。④產(chǎn)品是抓手。⑤管理是保障。⑥生態(tài)是壁壘。放眼全球，包括PayPal和Block在內(nèi)的支付公司正加速進(jìn)行生態(tài)建設(shè)。

投資策略：重點(diǎn)關(guān)注具備生態(tài)構(gòu)建能力的龍頭公司。

以支付為入口，通過(guò)傳統(tǒng)金融機(jī)構(gòu)與第三方支付機(jī)構(gòu)合作，重塑金融生態(tài)是行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)。作為銀行卡支付體系的核心的清算組織，以及具備金融生態(tài)壁壘的第三方支付平臺(tái)的公司值得重點(diǎn)關(guān)注。

風(fēng)險(xiǎn)因素：反壟斷風(fēng)險(xiǎn);監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn);市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈程度超預(yù)期導(dǎo)致費(fèi)率下行超預(yù)期;現(xiàn)金替代進(jìn)程不及預(yù)期;數(shù)字錢包滲透率增長(zhǎng)不及預(yù)期。