聯(lián)想集團(tuán)（00992）Q3財(cái)報(bào)：PC具備強(qiáng)需求支撐，轉(zhuǎn)型業(yè)務(wù)驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)長(zhǎng)牛

縱使PC行業(yè)處于復(fù)蘇調(diào)整時(shí)期，聯(lián)想集團(tuán)（00992）市場(chǎng)份額依然保持榜首地位，并向市場(chǎng)提交了強(qiáng)勁的業(yè)績(jī)成績(jī)單。

根據(jù)IDC近期發(fā)布的2022年Q4的PC全球出貨量數(shù)據(jù)，雖然延續(xù)了Q3的頹勢(shì)，但基本符合投行及市場(chǎng)預(yù)期，Q4及全年出貨量分別下降26%及16.6%。聯(lián)想集團(tuán)全年出貨量為6800萬(wàn)臺(tái)，分別比第二名（惠普）及第三名（戴爾）高出23%及36.5%，市場(chǎng)份額在23.3%，遙遙領(lǐng)先同行。

智通財(cái)經(jīng)APP了解到，2月17日，聯(lián)想集團(tuán)發(fā)布2023財(cái)年Q3業(yè)績(jī)，Q3及首三季實(shí)現(xiàn)收入及股東凈利潤(rùn)分別為152.67億美元及4.37億美元和493.12億美元及14.94億美元。收入受行業(yè)影響有所下滑，但保持盈利能力及穩(wěn)定的利潤(rùn)率水平，且所有主營(yíng)業(yè)務(wù)連續(xù)第五個(gè)季度全部盈利。

實(shí)際上，聯(lián)想除了PC業(yè)務(wù)受行業(yè)影響外，其他非PC業(yè)務(wù)包括ISG及SSG業(yè)務(wù)均保持了強(qiáng)勁的成長(zhǎng)能力及盈利能力。需要注意的是，該公司PC產(chǎn)品依然保持銷冠，業(yè)績(jī)表現(xiàn)好于同行，其實(shí)超越了市場(chǎng)預(yù)期，2022年估值回調(diào)也基本兌現(xiàn)了利空。大部分投行認(rèn)為行業(yè)于2023及2024年需求將回暖，該公司作為全球龍頭也將最先受益。

PC表現(xiàn)堅(jiān)挺，業(yè)務(wù)已全部盈利

通覽聯(lián)想集團(tuán)2023財(cái)年Q3財(cái)報(bào)，Q3整體業(yè)績(jī)遜于Q2，主要受PC行業(yè)影響，IDG（智能設(shè)備集團(tuán)）收入下滑，但非PC業(yè)務(wù)仍保持強(qiáng)勁的增長(zhǎng)，其中ISG（基礎(chǔ)設(shè)施方案業(yè)務(wù)）及SSG（方案服務(wù)業(yè)務(wù)集團(tuán)）收入同比分別增長(zhǎng)48%及23%。首三季，ISG及SSG收入分別增長(zhǎng)31.84%及23.93%。

ISG及SSG業(yè)務(wù)在2023財(cái)年三個(gè)季度均保持雙位數(shù)的增速。ISG于Q1/Q2及Q3收入分別增長(zhǎng)13.72%、32.89%及48%，增速逐季擴(kuò)張，而細(xì)分產(chǎn)品中，如Q3服務(wù)器季度營(yíng)收同比增長(zhǎng)35%，軟件業(yè)務(wù)增長(zhǎng)52%，存儲(chǔ)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)345%，季度均創(chuàng)歷史新高。同時(shí)ISG已連續(xù)七個(gè)季度實(shí)現(xiàn)盈利能力擴(kuò)張，且連續(xù)五個(gè)季度實(shí)現(xiàn)盈利。

而SSG瞄準(zhǔn)萬(wàn)億美元級(jí)IT服務(wù)市場(chǎng)中的新IT分部，是去年通過(guò)業(yè)務(wù)整合成立的業(yè)務(wù)集團(tuán)，促進(jìn)以服務(wù)為主導(dǎo)的轉(zhuǎn)型，Q1/Q2及Q3收入分別增長(zhǎng)22.97%、26.27%及23%，各細(xì)分產(chǎn)品都實(shí)現(xiàn)了高增長(zhǎng)，其中運(yùn)維服務(wù)收入于Q3增長(zhǎng)了近一倍，非硬件驅(qū)動(dòng)的解決方案和服務(wù)業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)額占比達(dá)53%。此外，業(yè)務(wù)保持高利潤(rùn)率，首三季分部利潤(rùn)率達(dá)21.28%，利潤(rùn)貢獻(xiàn)25.81%，同比提升了6.21個(gè)百分點(diǎn)。

IDG業(yè)務(wù)在過(guò)去兩個(gè)財(cái)年收入均保持雙位數(shù)的增長(zhǎng)，今年主要受PC行業(yè)的影響，不過(guò)智能手機(jī)業(yè)務(wù)聚焦戰(zhàn)略效果顯著，已實(shí)現(xiàn)連續(xù)11個(gè)季度盈利。PC業(yè)務(wù)相比于同行依然具有較高的韌性，市場(chǎng)份額始終全球第一，2022年行業(yè)出貨量大幅下滑，而該公司市場(chǎng)份額23.3%，較第二名高出4.4個(gè)百分點(diǎn)。

如果從業(yè)績(jī)角度看，因?yàn)闀?huì)計(jì)周期有差異，聯(lián)想的2023財(cái)年Q2剛好對(duì)應(yīng)惠普及戴爾2022財(cái)年的Q4，聯(lián)想整體業(yè)績(jī)單位數(shù)下滑，而惠普及戴爾下滑超過(guò)10%，這兩家同行2023財(cái)年Q1未披露，但預(yù)計(jì)仍落后于聯(lián)想。從產(chǎn)品維度看，聯(lián)想產(chǎn)品組合不斷優(yōu)化，高端產(chǎn)品占比逐步提升，產(chǎn)品組合中5G產(chǎn)品的占比也增加到了35%。在保證收入韌性的同時(shí)，聯(lián)想還實(shí)現(xiàn)了利潤(rùn)率的穩(wěn)定，IDG分布利潤(rùn)率7.4%，仍高于新冠疫情前的水平。

聯(lián)想PC業(yè)務(wù)表現(xiàn)堅(jiān)挺（包括收入表現(xiàn)好于同行，利潤(rùn)率穩(wěn)定），主要得益于：產(chǎn)品構(gòu)成持續(xù)完善，高端化產(chǎn)品占比提升；公司持續(xù)研發(fā)投入，產(chǎn)品持續(xù)迭代，產(chǎn)品質(zhì)量獲得市場(chǎng)認(rèn)可；全球化市場(chǎng)布局，供應(yīng)鏈及銷售渠道遍布全球，即便是上游缺貨及部分渠道庫(kù)存較高的情況下，供貨及需求均有保障。

總的來(lái)說(shuō)，聯(lián)想非PC業(yè)務(wù)打造了新增長(zhǎng)極，占比收入已提升至41%，而PC業(yè)務(wù)保持全球龍頭地位，同時(shí)也實(shí)現(xiàn)全業(yè)務(wù)全面盈利階段，2023財(cái)年首三季整體利潤(rùn)率為6.48%，ROE達(dá)到25.75%，市值收益率（凈利潤(rùn)/市值）達(dá)到14.25%。投資者比較關(guān)心PC業(yè)務(wù)成長(zhǎng)前景，其實(shí)PC行業(yè)2023/2024年具需求回暖預(yù)期。

PC需求回暖預(yù)期，聯(lián)想或步入全面增長(zhǎng)時(shí)期

每個(gè)行業(yè)都有周期，而PC行業(yè)每一階段的周期都很長(zhǎng)。以IDC數(shù)據(jù)來(lái)說(shuō)，2012年之前PC出貨量基本保持增長(zhǎng)趨勢(shì)，2005-2012年出貨量復(fù)合增速8.45%，2012年達(dá)到峰值3.67億臺(tái)后步入下坡路，2013-2018年歷經(jīng)長(zhǎng)達(dá)6年的下行，復(fù)合增速-5.6%，而2019-2021年三年時(shí)間重返并接近峰值，復(fù)合增速達(dá)15.8%。

2019年以來(lái)的這次周期，主要為疫情下宅經(jīng)濟(jì)模式及混合辦公模式興起，以及在線教育的熱潮和普及等，帶來(lái)巨大的增量需求，2021年下半年，歐美開(kāi)始放開(kāi)防疫限制，疊加之前需求放量后基數(shù)較大，使得2022年這部分需求有所收縮。不過(guò)PC行業(yè)仍在上升周期，具有需求支撐。

“宅經(jīng)濟(jì)及混合辦公”成為習(xí)慣性消費(fèi)，網(wǎng)絡(luò)經(jīng)濟(jì)盛行支撐長(zhǎng)期需求；而在線教育滲透率仍比較低，占比有非常大的提升空間，帶動(dòng)PC需求增加；技術(shù)創(chuàng)新加速產(chǎn)品迭代，縮短消費(fèi)者的更換周期；此外新經(jīng)濟(jì)國(guó)家的崛起，尤其是東南亞部分國(guó)家，GDP增速明顯，也將帶來(lái)增量消費(fèi)群體。當(dāng)然各國(guó)消費(fèi)政策也驅(qū)動(dòng)需求回暖，行業(yè)處于上升周期，各大投行看好2023/2024年重返增長(zhǎng)。

在行業(yè)樂(lè)觀下，聯(lián)想集團(tuán)作為PC行業(yè)的龍頭，市場(chǎng)依然抱有很高的預(yù)期。該公司歷經(jīng)數(shù)次周期，證實(shí)了產(chǎn)品韌性及市場(chǎng)認(rèn)可度，一直都在領(lǐng)跑行業(yè)，市場(chǎng)份額保持第一，且2021年開(kāi)始擴(kuò)大與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的差距，2022年行業(yè)都不好做，但該公司依然保持了超過(guò)23%的市場(chǎng)份額。

其實(shí)2022年聯(lián)想產(chǎn)品需求依舊強(qiáng)勁，主要從兩個(gè)維度看出：一是從存貨角度，截止2023財(cái)年Q3，其存貨額減少8億美元，存貨周轉(zhuǎn)率加快至5.36次，該公司也披露渠道庫(kù)存的下降；二是客戶激活量角度，相比于出貨量率先反映需求情況，2022年下半年，客戶激活量?jī)H下降5-6%，但出貨量下降超15%，反映消化庫(kù)存階段及行業(yè)需求的堅(jiān)挺，而聯(lián)想高端產(chǎn)品Moto Edge于Q3的激活率同比提升達(dá)74%。

該公司在行業(yè)中優(yōu)勢(shì)也比較顯著，包括規(guī)模優(yōu)勢(shì)，具有強(qiáng)大的供應(yīng)鏈及渠道支撐，保障產(chǎn)品供應(yīng)及需求，以及強(qiáng)大研發(fā)及創(chuàng)新實(shí)力，2021年提出未來(lái)三年研發(fā)翻倍計(jì)劃穩(wěn)步推進(jìn)。在聯(lián)想2023財(cái)年Q3業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上，管理層提到2023年Q1及Q2，PC出貨量預(yù)計(jì)持續(xù)放緩，但于Q3及Q4將恢復(fù)增長(zhǎng)。

PC業(yè)務(wù)短期仍處于消化庫(kù)存階段，長(zhǎng)期預(yù)期樂(lè)觀，不過(guò)聯(lián)想擁有多元化業(yè)務(wù)，ISG和SSG的強(qiáng)勁增長(zhǎng)將持續(xù)驅(qū)動(dòng)其業(yè)績(jī)長(zhǎng)牛。

ISG受益于服務(wù)器市場(chǎng)及云服務(wù)市場(chǎng)的快速增長(zhǎng)，Gartner數(shù)據(jù)顯示，預(yù)測(cè)到2025年，全球服務(wù)器市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到1350億美元，邊緣計(jì)算設(shè)備市場(chǎng)將達(dá)到370億美元，而存儲(chǔ)設(shè)備市場(chǎng)將突破350億美元。聯(lián)想多年蟬聯(lián)全球HPC Top500榜單份額第一，服務(wù)器也已成為全球三大服務(wù)器供應(yīng)商之一，市場(chǎng)份額穩(wěn)固，同時(shí)依靠長(zhǎng)期研發(fā)投入，乘上AI這一算力發(fā)展大勢(shì)，將助力AI基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)與行業(yè)發(fā)展。

SSG受益于新IT的萬(wàn)億藍(lán)海市場(chǎng)，全球IT服務(wù)保持高單位數(shù)的復(fù)合增長(zhǎng)，此外，行業(yè)智能化浪潮下，智慧教育、智慧零售、智慧城市和智能制造在內(nèi)的垂直行業(yè)解決方案及服務(wù)市場(chǎng)，基本以雙位數(shù)的復(fù)合增長(zhǎng)率增長(zhǎng)。聯(lián)想推出TruScale即服務(wù)，非硬件驅(qū)動(dòng)的解決方案和服務(wù)業(yè)務(wù)需求強(qiáng)勁，產(chǎn)品服務(wù)市場(chǎng)高度認(rèn)可。

2023財(cái)年聯(lián)想實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)全面盈利，隨著PC業(yè)務(wù)庫(kù)存消化及預(yù)期轉(zhuǎn)好，預(yù)計(jì)將于2024財(cái)年步入業(yè)務(wù)全面成長(zhǎng)及盈利時(shí)期。

浙商證券發(fā)布研報(bào)看好公司多元業(yè)務(wù)增長(zhǎng)引擎，稱隨著非PC業(yè)務(wù)占比持續(xù)增加，拉動(dòng)公司營(yíng)收快速?gòu)?fù)蘇，保持穩(wěn)定的盈利能力，當(dāng)前為業(yè)績(jī)底部，維持“買入”評(píng)級(jí)；國(guó)海證券則認(rèn)為公司智能設(shè)備業(yè)務(wù)盈利能力持續(xù)優(yōu)化，基礎(chǔ)設(shè)施方案業(yè)務(wù)與方案服務(wù)業(yè)務(wù)未來(lái)廣闊的發(fā)展前景與高速增長(zhǎng)，也維持“買入”評(píng)級(jí)。

在資本市場(chǎng)，該公司目前的PE（TTM）僅為5倍，股息率達(dá)5.6%，明顯低估，在業(yè)績(jī)預(yù)期下，估值有望得到修正。短期而言該公司市值上升強(qiáng)勢(shì)，驅(qū)動(dòng)要素比如價(jià)值投資者長(zhǎng)線布局，不斷追加搶籌；券商投行看好，評(píng)買入評(píng)級(jí)；ESG投資趨勢(shì)下，公司獲得MSCI的AAA最高級(jí)成為優(yōu)質(zhì)標(biāo)的；chat GPT持續(xù)發(fā)酵，公司作為領(lǐng)先的基礎(chǔ)算力和人工智能算力提供商受到市場(chǎng)廣泛關(guān)注。

綜上看來(lái)，聯(lián)想集團(tuán)Q3雖受到PC行業(yè)影響，但高于同行表現(xiàn)及穩(wěn)固的市場(chǎng)份額已超越市場(chǎng)預(yù)期，同時(shí)公司多元業(yè)務(wù)驅(qū)動(dòng)明顯，ISG及SSG已全面進(jìn)入成長(zhǎng)及盈利的加速軌道。2023及2024年P(guān)C行業(yè)需求回暖，公司憑借各項(xiàng)優(yōu)勢(shì)，將步入全面增長(zhǎng)時(shí)期。該公司估值低，長(zhǎng)期有業(yè)績(jī)驅(qū)動(dòng)，短期有概念及信息驅(qū)動(dòng)，均有較大的投資機(jī)會(huì)。