海通證券：下游需求逐步修復(fù)，石化行業(yè)景氣度有望回升

智通財經(jīng)APP獲悉，海通證券發(fā)布研究報告稱，2022年第三季度以來，“乙烯-石腦油”價差已連續(xù)三個季度低于200美元/噸，處于歷史底部。本輪石化景氣底部持續(xù)時間長、價差低，預(yù)計隨著下游需求逐步修復(fù)，行業(yè)景氣度有望回升，建議關(guān)注景氣修復(fù)投資機(jī)會。

▍核心觀點如下：

目前處于行業(yè)景氣底部區(qū)域。“乙烯-石腦油”價差是衡量石化行業(yè)景氣度的重要指標(biāo)。通過該指標(biāo)可以顯示出，自2022年第三季度以來，該價差已連續(xù)三個季度低于200美元/噸，處于歷史底部。歷史上，乙烯-石腦油價差曾在2Q01-1Q02、4Q08等幾個季度低于200美元/噸。

該行認(rèn)為，石化行業(yè)具有較強(qiáng)的周期性，從歷史數(shù)據(jù)看，2000年以來石化行業(yè)經(jīng)歷了三輪景氣高點(分別是2004-2006年、2010-2011年、2016-2018年)。而在進(jìn)入高點前，石化行業(yè)盈利都經(jīng)歷過一輪低谷期，如2001-2003年、2008年、2011-2012年。

本輪景氣底部與前幾次底部的相同點。

(1)乙烯-石腦油價差都處于較低水平(低于300美元/噸)。1Q22-1Q23，乙烯-石腦油平均價差為224美元/噸，與前幾次低點的價差基本一致。1Q01-4Q03平均價差為197美元/噸;4Q08-2Q09平均價差為231美元/噸;3Q11-3Q12平均價差為277美元/噸。

(2)油價呈震蕩下降走勢。由于石化行業(yè)與油價有較強(qiáng)的正相關(guān)性，因而油價回落時，石化行業(yè)的營業(yè)也將受影響。1Q22-1Q23，油價從最高128美元/桶，回落至80美元/桶左右;4Q08-2Q09，油價從95美元/桶回落至69美元/桶;3Q11-3Q12，油價從最高126美元/桶回落至110美元/桶左右。

(3)煉化裝置進(jìn)入產(chǎn)能釋放期。該行認(rèn)為通常在石化行業(yè)景氣高峰階段，石化公司擴(kuò)充產(chǎn)能，以滿足不斷增長的需求。在經(jīng)過2-3年的建設(shè)期后，隨著產(chǎn)能釋放，供給增加，供需緊張局面得以改善，產(chǎn)品價格、價差回落，行業(yè)景氣度下降。根據(jù)BP能源統(tǒng)計，在前幾輪景氣高點之后的2006年、2013-2014年、2018-2019年，全球煉油產(chǎn)能增速提升，年均產(chǎn)能增幅均在100萬桶/天以上。

本輪景氣底部與前幾次底部的不同點。

(1)持續(xù)時間長。該行認(rèn)為本輪景氣周期下降周期始于2019年，但截至2022年全行業(yè)盈利仍沒有明顯改善，持續(xù)時間明顯長于前幾輪，其主要是因為2020年以來疫情的擾動對裝置開工率和下游產(chǎn)品需求都造成了一定擾動，在疫情相對緩和的4Q20-2Q21，前期積壓的需求得到一定釋放，從而帶動了行業(yè)盈利短期改善，乙烯-石腦油價差達(dá)到了400美元/噸以上，煉化業(yè)務(wù)仍能取得較好盈利。

(2)乙烯-石腦油價差更低。本輪景氣低谷，乙烯-石腦油價差持續(xù)維持在不到200美元/噸，平均價差低于前兩輪景氣低谷時的價差水平。

后續(xù)景氣周期判斷：價差有望提升、景氣度逐步回升。(1)油價相對穩(wěn)定。預(yù)計未來兩年油價將以高位震蕩為主。(2)價差已處歷史底部。目前乙烯-石腦油價差已連續(xù)幾個季度低于200美元/噸，回到了2001年左右的水平，2022年下半年煉化上市公司化工業(yè)務(wù)板塊普遍處于微利甚至虧損狀態(tài)。該行認(rèn)為這將有助于淘汰落后小產(chǎn)能，從而推動行業(yè)供需格局改善。(3)下游需求正逐步修復(fù)。隨著疫情防控政策的優(yōu)化，預(yù)計下游需求也將逐步恢復(fù)，這也將有助于行業(yè)景氣度的回升。

風(fēng)險提示：原油價格大幅波動;需求恢復(fù)不及預(yù)期;煉化新產(chǎn)能投放增加供給壓力等。