解一解國(guó)美（00493）“內(nèi)功”路數(shù)和段位

10月17日早盤(pán)，國(guó)美零售（00493）突發(fā)異動(dòng)，放量上漲逾10%。截至發(fā)稿，成交4.04億港元。

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，10月16日，天風(fēng)證券海外研究首席分析師何翩翩發(fā)布研究報(bào)告《國(guó)美零售家裝業(yè)務(wù)新流量入口  場(chǎng)景穿行探索新零售》，文中詳解國(guó)美零售的場(chǎng)景化運(yùn)營(yíng)模式和立體化的新零售平臺(tái)，并給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)看1.4港元。以下為研報(bào)主要內(nèi)容：

愛(ài)空間旗艦店打開(kāi)家裝業(yè)務(wù)入口，進(jìn)一步打造新零售生態(tài)圈

在領(lǐng)投愛(ài)空間2.16億后，國(guó)美首個(gè)愛(ài)空間旗艦店表現(xiàn)亮眼。自8月18日開(kāi)業(yè)旗艦店首月完成約400訂單，預(yù)計(jì)年度到店家庭數(shù)量15000戶(hù)，實(shí)現(xiàn)完成訂單5000筆。愛(ài)空間旗艦店提供包括硬裝業(yè)務(wù)和軟裝業(yè)務(wù)的家裝服務(wù)，其中硬裝業(yè)務(wù)仍由愛(ài)空間主導(dǎo)，而包括家電在內(nèi)的軟裝業(yè)務(wù)則是國(guó)美未來(lái)努力的重點(diǎn)方向。

我們認(rèn)為公司涉足家裝業(yè)務(wù)不僅將帶來(lái)全新的收入來(lái)源，同時(shí)還將作為重要的流量入口為包括家電的軟裝業(yè)務(wù)導(dǎo)入大量客流量。并且愛(ài)空間旗艦店仍延續(xù)了此前門(mén)店改造采取的場(chǎng)景穿越模式，推動(dòng)國(guó)美進(jìn)一步轉(zhuǎn)型家庭解決方案供應(yīng)商。

截止2017H1國(guó)美門(mén)店1581家，覆蓋全國(guó)424個(gè)城市。公司2017H1營(yíng)收380.7億元，同比增7.8%;EPS為0.6分人民幣，與去年同期持平。整體GMV同比增23%至617億元，其中線(xiàn)上GMV為205億元，來(lái)自移動(dòng)端GMV同比增75%，占線(xiàn)上GMV的74%。

以場(chǎng)景穿越切入，轉(zhuǎn)型家庭解決方案供應(yīng)商建立強(qiáng)鏈接

國(guó)美仍持續(xù)提高一二線(xiàn)城市門(mén)店的經(jīng)營(yíng)效率，打造場(chǎng)景化運(yùn)營(yíng)模式以吸引更多的客流量，刺激顧客購(gòu)買(mǎi)欲望，將流量轉(zhuǎn)化為購(gòu)買(mǎi)力。

公司打造多元化娛樂(lè)休閑式賣(mài)場(chǎng)，包括電競(jìng)館、VR體驗(yàn)館、動(dòng)漫館、網(wǎng)咖和烘焙教室等形式，前端門(mén)店差異化產(chǎn)品占比達(dá)47%，我們認(rèn)為豐富的個(gè)性化產(chǎn)品與良好的用戶(hù)體驗(yàn)有助于客流量向成交量的有效轉(zhuǎn)化。

2017H1前端門(mén)店改造效果開(kāi)始顯現(xiàn)，Q2同店銷(xiāo)售增長(zhǎng)高達(dá)8.5%，Q2單店銷(xiāo)售1200萬(wàn)元以及每平米銷(xiāo)售3657元均創(chuàng)一年內(nèi)新高。整體來(lái)看，上半年同店銷(xiāo)售增長(zhǎng)達(dá)到2.3%，我們認(rèn)為隨著門(mén)店改造的陸續(xù)進(jìn)行，公司全年同店銷(xiāo)售將穩(wěn)定在3%-5%，并在2017-2019年穩(wěn)定增長(zhǎng)。

同時(shí)公司繼續(xù)發(fā)展高毛利的家電后服務(wù)市場(chǎng)，延長(zhǎng)產(chǎn)業(yè)鏈條，形成銷(xiāo)售、安裝、清洗、維修和回收的服務(wù)閉環(huán)，滿(mǎn)足客戶(hù)家修剛需，增強(qiáng)客戶(hù)粘性，有效建立客戶(hù)強(qiáng)鏈接。

獨(dú)辟蹊徑立足線(xiàn)下供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)，打造新零售立體化平臺(tái)

公司在新零售大潮中堅(jiān)持以實(shí)體零售為立足點(diǎn)，進(jìn)行場(chǎng)景穿越的探索，穩(wěn)固了自身已有優(yōu)勢(shì)。

相比電商京東和阿里，公司擁有壁壘較高的實(shí)體零售經(jīng)驗(yàn)和供應(yīng)鏈基礎(chǔ);并且相比蘇寧，公司在差異化商品和供應(yīng)鏈管理方面也具有優(yōu)勢(shì)，2017H1綜合毛利率同比增1.4個(gè)百分點(diǎn)到17.8%，其中供應(yīng)商毛利率提高0.2%，對(duì)比蘇寧同期主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率僅13%。

在物流方面，公司配合家電運(yùn)輸?shù)奶攸c(diǎn)，主要采取大件中心倉(cāng)的布局模式，全國(guó)約300個(gè)區(qū)域倉(cāng)貼近“最后一公里”，而蘇寧和京東則采取少量中心倉(cāng)輻射全國(guó)的方式。國(guó)美大件中心倉(cāng)的布局模式，具有中轉(zhuǎn)次數(shù)低，運(yùn)輸距離短，單位成本低的優(yōu)勢(shì)，公司物流費(fèi)用占銷(xiāo)售費(fèi)用1-1.5%，而京東物流費(fèi)用比重約為6-8%。

公司將運(yùn)輸干線(xiàn)和支線(xiàn)結(jié)合，實(shí)現(xiàn)區(qū)域倉(cāng)儲(chǔ)共享，地級(jí)市、縣區(qū)級(jí)、鄉(xiāng)鎮(zhèn)級(jí)物流覆蓋率分別達(dá)95.5%、91%和71%，有助于集團(tuán)渠道下沉。集團(tuán)目前已完成線(xiàn)上線(xiàn)下系統(tǒng)的打通，我們認(rèn)為線(xiàn)上線(xiàn)下庫(kù)存共享將有利于公司庫(kù)存周轉(zhuǎn)效率的提升，降低庫(kù)存管理成本。

另外，國(guó)美在線(xiàn)上采取自營(yíng)與平臺(tái)結(jié)合的立體化模式，提供高頻非電器消費(fèi)品與低頻電器消費(fèi)品的組合。公司也將通過(guò)整合美信plus，以社交為切入口，結(jié)合公司已有的門(mén)店平臺(tái)和電商平臺(tái)進(jìn)行流量導(dǎo)入，三位一體繼續(xù)貫徹OAO新零售策略。

估值方面：公司當(dāng)前P/S僅0.2x，估值較便宜。我們看好國(guó)美新零售轉(zhuǎn)型，認(rèn)為2018年P(guān)/S為0.3x較合理，按照彭博一致預(yù)期2018年?duì)I收1037億港元，維持目標(biāo)價(jià)格1.4港元，重申“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示：新門(mén)店銷(xiāo)售不及預(yù)期、渠道拓展成本控制不佳等。

（編輯：王夢(mèng)艷）