上市三日馬失前蹄 金馬能源(06885)前路在何方？

作為河南省第二大獨立焦化企業(yè)，金馬能源(06885)于本周二(10月10日)成功登陸港股市場。

盡管其公開發(fā)售錄得43倍的超額認購，但這匹“金馬”在香港邁出的第一步卻并不平坦——節(jié)后黑色系期貨跌幅擴大，焦炭價格持續(xù)下行，另一方面，恒指在國慶期間的瘋漲趨勢也蕩然無存，本周三尾盤跳水，跌幅一度達到0.5%：

從股價走勢來看，金馬能源雖然成功挺過了前兩天，上市前兩個交易日的累計漲幅也有7%，卻在上市的第三天幾乎回吐了此前的所有漲幅：

萬事開頭難，面對這樣一個Hard模式的開局，金馬能源接下來又將面臨怎樣的命運呢?

凜冬將至焦炭旺

作為河南省煤化工焦化行業(yè)領先的焦炭生產商及焦化副產品加工商，金馬能源的主營業(yè)務十分明確，就是焦炭及其衍生品的生產、加工及貿易，并沒有絲毫的旁支錯節(jié)，如下表所示：

這一點從公司招股書的收益明細上也可以得到體現：

而在這一主營業(yè)務上，金馬能源也能算得上河南地區(qū)的龍頭了，根據Frost & Sullivan的資料，按2016年的銷售收益計，公司是河南省第二大獨立焦化企業(yè)，在河南省所有獨立焦化企業(yè)中，分別是第二及第三大粗苯及煤焦油生產商，以及第二大的煤氣生產商。

因此，公司的財務表現也在很大程度上取決于煤炭及焦炭的市價變動以及兩者之間的價差，2015年正是由于這一價差的收窄，導致全行業(yè)虧損大幅增加，金馬能源的盈利能力也有所下降。

但隨著2016年內地能源行業(yè)拉開了轟轟烈烈的去產能帷幕，焦炭行業(yè)上游和下游的煤炭及鋼鐵行業(yè)打頭陣，去產能發(fā)揮作用的同時也就帶動了焦炭行業(yè)的復蘇。受到環(huán)保檢查、下游需求旺盛因素的影響，焦炭價格開啟了普漲+暴漲模式。

從數據來看，近兩年以來這一價差也一直處于相對較大的階段：

從前面的收益明細中也可以看出，由于煤炭及焦炭的價差擴大，金馬能源2017年截至4月30日止四個月的總收益達到了17.6億，同比增幅超過150%，這也為金馬能源赴港上市奠定了踏實的基礎。

然而自九月末開始，市場卻出現了逆轉，從基本面來看，當前鋼企限產導致焦炭需求逐步走弱，是導致近期焦炭價格持續(xù)下滑的主要因素。

那么，這是否說明主營業(yè)務為焦炭的金馬能源前景不容樂觀呢?答案是否定的。

一方面，從焦炭本身來看，焦化企業(yè)內焦炭庫存偏低，焦企出貨意愿強。從下游鋼企來看，目前部分鋼鐵企業(yè)焦炭到貨情況較差，鋼廠利潤雖然出現一定波動，但生產仍然積極，對焦炭的消耗量減少不明顯。

另一方面，隨著冬季取暖季的到來，環(huán)保壓力逐步加大，焦化企業(yè)也將受到較大的沖擊，目前山東、河北、山西部分地區(qū)開工不足五成，另有其他相對高負荷開工的企業(yè)也在被勒令減產，焦炭市場預期供應量正在下降。

當然，限產的不只是焦化廠，還有焦炭的下游鋼廠，智通財經APP獲悉，當前國內鋼廠限產力度約為50%，焦化廠限產力度約為40%-60%，而按照往年的經驗，政策面上都會最大力度的對焦企進行限產，所以以鋼廠限產50%，焦企限產60%來看，焦炭供應仍將處于緊張狀態(tài)。

此外，從上游的煤炭價格來看，國家發(fā)展和改革委員會副主任、黨組成員連維良日前表示，當前煤炭行業(yè)的首要任務是保供降價，即就是保障供應，同時把煤價穩(wěn)定在合理的區(qū)間，這也將對焦炭行業(yè)的上游成本起到一定的控制作用。

總而言之，短期焦炭價格的下調是必然會發(fā)生的，但綜合當前情況來看，焦炭庫存較少，供應端依然偏緊，短期內將對現貨價格形成一定的支撐，下調幅度并不會太大，未來焦炭價格或將在四季度迎來反彈。

背靠大樹好乘涼

眾所周知，焦炭最主要的用途便是作為冶煉鋼鐵的原材料，為了降低冶鋼的原料成本，大多數鋼企都會設立自己的焦化廠，而金馬能源的前身，就是由馬鞍山鋼鐵及江西萍鋼于2003年成立的焦化廠。

此后經過一系列的股權轉讓后，金馬能源在港股市場上市，而馬鋼和萍鋼則成為了金馬能源的兩個大股東，同時，這兩家鋼企也是金馬能源最大的兩個客戶，與金馬能源已合作多年。

智通財經APP獲悉，2016年金馬能源對兩大股東馬鞍山鋼鐵及江西萍鋼的銷售額，分別約占總收益的25.0%及6.7%，而在2017年前四個月，則分別占到了總收益的24.9%及23.2%。

此外，根據馬鞍山鋼鐵框架協議及江西萍鋼框架協議，于2017年、2018年及2019年各年，馬鞍山鋼鐵集團及江西萍鋼集團須每年分別向金馬能源購買不少于80萬噸及40萬噸焦炭。根據現有210萬噸產能計算，光每年供給馬鋼和萍鋼的焦炭占現有產能近一半。

而根據Frost & Sullivan的資料顯示，于二零一六年，馬鞍山鋼鐵集團及江西萍鋼集團分別于中國鋼鐵市場排名第7及第20，并分別占有約2.5%及1.3%的市場份額。按二零一六年鋼鐵產量計，馬鞍山鋼鐵集團及江西萍鋼集團分別為安徽省及江西省最大及第二大鋼鐵企業(yè)。

換句話說，馬鋼和萍鋼這兩大客戶已經足以給金馬能源的需求端提供相對穩(wěn)定的保障，不過反過來，金馬對于這兩家大客戶同樣存在較大的依賴，未來如何減輕這種依賴，拓闊其他銷售渠道，也將成為金馬需要思考的問題。

當然在這方面，金馬能源也已通過收購從事加工下游產品的公司對業(yè)務進行擴大，公司已于2015年5月及2016年10月分別成功收購并整合金源化工及博?；さ墓芾砑斑\營，這兩家公司主要從事的是苯類及煤焦油類化學品的生產及銷售。

此外，公司還與洛陽煉化合作成立了合營公司金江煉化以及非全資子公司金瑞能源，以開發(fā)及生產氫氣及液化天然氣。對此，公司董事長饒朝暉表示，新業(yè)務液化天然氣生產設施的總投資總額超過6億元，將在明年首季投產，產能1.23億立液化天然氣方米。作為國內主要的清潔能源，液化天然氣未來也將成為公司發(fā)展的新動力。

都說背靠大樹好乘涼，但生于憂患死于安樂的道理金馬能源也不會不懂，吃著兩個大股東的老本自然也不是長久之計，再加上焦炭行業(yè)的環(huán)境污染問題一直存在，靠焦炭漲價挨過這個冬天之后，能不能向清潔能源轉型，金馬能源真正的考驗才剛剛到來。