滔搏（06110）：毛利率創(chuàng)新高，市值越發(fā)新低？

近日，國(guó)內(nèi)最大的Nike、Adidas等國(guó)際品牌經(jīng)銷商滔搏（06110）交出了2023財(cái)年半年報(bào)（2月28日至8月31日）的成績(jī)單。據(jù)財(cái)報(bào)顯示，期內(nèi)滔搏實(shí)現(xiàn)營(yíng)收約132.18億元（人民幣，下同），同比約減少15.1%；凈利潤(rùn)為11.45億元，同比下滑19.9%。

在業(yè)績(jī)下行的背景下，滔搏的股價(jià)也陷入跌跌不休的境地。

智通財(cái)經(jīng)APP注意到，十月份以來(lái)滔搏股價(jià)持續(xù)下行，10月28日盤中公司股價(jià)一度跌近5%至4.14港元，創(chuàng)下上市以來(lái)的歷史新低。當(dāng)日最終收?qǐng)?bào)4.24港元，跌2.30%。單計(jì)業(yè)績(jī)發(fā)布當(dāng)周，公司股價(jià)就已跌去超25%。若與歷史高位13.13港元相較，公司股價(jià)在短短一年半內(nèi)，已跌去近70%。

在國(guó)內(nèi)“國(guó)潮崛起”的大背景下，專注國(guó)際品牌的滔搏將會(huì)何去何從？先讓我們從其基本面來(lái)看。

銷售渠道優(yōu)化，毛利率創(chuàng)新高

據(jù)智通財(cái)經(jīng)APP了解，滔搏成立于2005年，是百麗旗下子公司，代理耐克、阿迪達(dá)斯、PUMA、Converse等運(yùn)動(dòng)品牌的分銷業(yè)務(wù)，擁有十余個(gè)國(guó)際運(yùn)動(dòng)或戶外品牌的經(jīng)銷權(quán)。其中，滔搏國(guó)際與耐克合作長(zhǎng)達(dá)20多年，是其全球第二大零售合作伙伴。同時(shí)，公司也是阿迪達(dá)斯在全球最大的零售合作商，雙方建立長(zhǎng)達(dá)15年的戰(zhàn)略關(guān)系。

不過(guò)近年來(lái)，滔搏在持續(xù)優(yōu)化銷售渠道，放緩了擴(kuò)張的腳步。2022財(cái)年財(cái)報(bào)顯示，滔搏新開(kāi)門店906家，關(guān)閉門店1217家，實(shí)體直營(yíng)店數(shù)量?jī)魷p少了311家，經(jīng)營(yíng)有7695家門店，門店數(shù)量創(chuàng)下近年最低值。而在最新發(fā)布的半年報(bào)中，這一數(shù)字再次創(chuàng)下新低。滔搏目前在運(yùn)營(yíng)店鋪數(shù)量有6928家門店，相比2月28日，進(jìn)一步減少了767家。

在持續(xù)關(guān)店后，滔搏的毛利率實(shí)現(xiàn)回暖。據(jù)財(cái)報(bào)顯示，2023上半財(cái)年，公司毛利率由此前的44.5%提升至45.6%，創(chuàng)下上市以來(lái)的新高水平。

與此同時(shí)，期內(nèi)公司線上零售業(yè)務(wù)表現(xiàn)強(qiáng)勁，銷售金額同比大幅增長(zhǎng)，其中，基于社群運(yùn)營(yíng)的線上私域銷售金額同比增速最為顯著。

智通財(cái)經(jīng)APP了解到，為了推進(jìn)數(shù)字化轉(zhuǎn)型，滔搏于2020年2月上線的滔搏運(yùn)動(dòng)APP。這是一款集會(huì)員活動(dòng)、積分兌換、購(gòu)物商城等功能于一體的APP，同時(shí)，公司積極打造“滔Ker”內(nèi)容社區(qū)，增強(qiáng)用戶黏性。財(cái)報(bào)顯示，滔搏運(yùn)動(dòng)APP截至8月31日的累計(jì)注冊(cè)會(huì)員數(shù)同比增加28%至6020萬(wàn)人，累計(jì)社群好友數(shù)超過(guò)900萬(wàn)，同比接近翻倍。

受阿迪耐克拖累，營(yíng)收下滑

但銷售渠道的優(yōu)化及線上業(yè)務(wù)的增長(zhǎng)，卻沒(méi)有將滔搏從業(yè)績(jī)下滑的困境解救出來(lái)。

一直以來(lái)，耐克和阿迪達(dá)斯都是滔搏的主力品牌，為公司帶來(lái)了超八成的營(yíng)收。然而今年以來(lái)，在“國(guó)潮”的不斷崛起中，耐克、阿迪在大中華區(qū)的業(yè)績(jī)并不理想。

據(jù)耐克公布的2023財(cái)年第一季度財(cái)報(bào)顯示，在截至今年8月31日的3個(gè)月內(nèi)，品牌一季度營(yíng)收126.87億美元，其中大中華區(qū)本季度營(yíng)收16.56億美元，同比下降13%。

相比之下，阿迪達(dá)斯大中華區(qū)的頹勢(shì)則更為明顯。據(jù)阿迪財(cái)報(bào)顯示，2022年第三季度其銷售額同比增長(zhǎng)11%至64.08億歐元，但大中華區(qū)銷售表現(xiàn)依舊疲軟，錄得雙位數(shù)下滑，這已是連續(xù)6個(gè)財(cái)季實(shí)現(xiàn)收入下滑。

在這樣的背景下，主力品牌為滔搏帶來(lái)的業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)也在持續(xù)下滑。2023上半財(cái)年，該分部業(yè)務(wù)為公司貢獻(xiàn)收入115.44億元，占總營(yíng)收的87.3%，較去年同期下滑了14.6%。

其實(shí)，除了主力品牌，2023財(cái)年以來(lái)公司其余三分部的業(yè)務(wù)也都錄得不同程度的下滑。

其中，包括彪馬、匡威、斯凱奇、亞瑟士等在內(nèi)的其他品牌業(yè)務(wù)期內(nèi)貢獻(xiàn)營(yíng)收15.576億元，占總營(yíng)收的11.8%，營(yíng)收同比下滑18.2%。而聯(lián)營(yíng)費(fèi)用收入和電競(jìng)收入，這兩項(xiàng)業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)營(yíng)收分別是9110萬(wàn)元和2530萬(wàn)元，占總營(yíng)收的0.7%和0.2%，同比分別下滑了24.6%和19.2%。

業(yè)績(jī)承壓，績(jī)后遭大行看淡

在業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)承壓的影響下，滔搏股價(jià)在資本市場(chǎng)上的后市表現(xiàn)也遭遇各大行一致看淡。

交銀國(guó)際在研報(bào)中表示，滔搏近期銷售前景充滿挑戰(zhàn)，但耐克/阿迪達(dá)斯在中國(guó)市場(chǎng)的逐步復(fù)蘇為2023年帶來(lái)一線希望。交銀國(guó)際預(yù)計(jì)，9月至10月的銷售從2季度再次放緩至僅略微好于上半財(cái)年的水平。與此同時(shí)，由于公司庫(kù)存處于健康水平，且優(yōu)于主要品牌客戶耐克及阿迪達(dá)斯，意味著滔搏雙11期間的折扣壓力將會(huì)較小。交銀將目標(biāo)價(jià)從8.80港元下調(diào)至7.80港元，并維持“買入”評(píng)級(jí)。

大和認(rèn)為，在具有挑戰(zhàn)的環(huán)境下，滔搏的利潤(rùn)率表現(xiàn)優(yōu)于預(yù)期，滔搏已過(guò)了最差時(shí)期，下行空間有限，料2024財(cái)年股息收益率高于5.5%。此外，由于9月份銷量及客流量受到疫情反覆及封城影響，管理層表示未見(jiàn)運(yùn)動(dòng)服裝市場(chǎng)的交易活動(dòng)出現(xiàn)下跌跡象，當(dāng)中具功能性產(chǎn)品的需求及增長(zhǎng)維持穩(wěn)定，而運(yùn)動(dòng)時(shí)尚或運(yùn)動(dòng)休閒等則下跌。不過(guò)，大和考慮到公司銷量展望疲軟，將滔搏目標(biāo)價(jià)由9港元下調(diào)至7.3港元，并維持“買入”評(píng)級(jí)。

瑞信則指出雖然滔搏今年上半財(cái)年業(yè)績(jī)符合市場(chǎng)預(yù)期，但估計(jì)其截至11月底止第三財(cái)季零售銷售額同比跌幅將擴(kuò)大至約10%，同時(shí)預(yù)期雙11促銷活動(dòng)將對(duì)利潤(rùn)率造成壓力，將2023至2024財(cái)年每股盈利預(yù)測(cè)降低21%至24%，目標(biāo)價(jià)由7.3港元下調(diào)至5港元。同時(shí)，考慮到公司疫情期間缺乏催化劑及業(yè)務(wù)前景可見(jiàn)度較低，瑞信維持“中性”評(píng)級(jí)。

在智通財(cái)經(jīng)APP看來(lái)，雖然在短期看來(lái)，疫情的沖擊和主力品牌的銷售承壓下，滔搏正面臨著一次較大的“逆風(fēng)”。不過(guò)數(shù)字化轉(zhuǎn)型為滔搏營(yíng)運(yùn)效率帶來(lái)明顯改善。對(duì)于銷售網(wǎng)絡(luò)已覆蓋全國(guó)近270個(gè)城市的滔搏來(lái)說(shuō)，線上業(yè)務(wù)的高速發(fā)展已經(jīng)對(duì)公司鞏固渠道護(hù)城河起到積極作用。

隨著疫情的穩(wěn)定，各大體育賽事在國(guó)內(nèi)陸續(xù)重啟，加之我國(guó)體育產(chǎn)業(yè)高景氣延續(xù)的背景下，此時(shí)的跌幅，或許僅僅是滔搏發(fā)展旅途中的一段小曲折。作為體育用品市場(chǎng)頭部分銷商，滔搏仍將繼續(xù)享受體育用品賽道強(qiáng)周期紅利。