Q3凈利盈轉(zhuǎn)虧，大唐發(fā)電(00991)進入“殺估值”時段？

三季報披露后，大唐發(fā)電A+H股接連迎來“關(guān)燈吃面”的行情。

10月26日，大唐發(fā)電(00991，601991.SH)披露2022年三季度業(yè)績報告。據(jù)財報顯示，2022年前三季度，該公司實現(xiàn)營收為872.49億元，同比增長15.86%;實現(xiàn)歸母凈利潤為7.64億元，同比增長418.54%。不過，實現(xiàn)扣非歸母凈利潤為2.92億元，同比下降48.07%。

單季度來看，2022年第三季度，該公司營收316.52億元，同比增長27.84%;實現(xiàn)歸母凈利潤為-6.36億元，較2021年同期調(diào)整后歸母凈利潤-16.20億元相比虧損有所收窄;扣非歸母凈利潤為-8.42億元，虧損相較于去年同期亦有所收窄。

(數(shù)據(jù)來源：大唐發(fā)電財報)

有意思的是，雖然大唐發(fā)電三季度的虧損同比有所收窄，但此前市場普遍預(yù)期三季度大唐發(fā)電將實現(xiàn)盈利，甚至有行業(yè)人士根據(jù)其二季度大賺18.1億元的表現(xiàn)預(yù)計三季度凈利潤或可達到20億元以上。誰曾想，計劃趕不上變化，大唐發(fā)電三季度的表現(xiàn)的確讓不少投資者大跌銀鏡。

與此同時，業(yè)績不及預(yù)期之際，大唐發(fā)電A股還在翌日(10月26日)發(fā)布減持公告。據(jù)公告披露，公司持股5%以上股東天津市津能投資有限公司(“天津津能”)計劃自公告披露之日起十五個交易日后的六個月時間內(nèi)，以集中競價交易方式擬減持持有的大唐發(fā)電股份不超過1.8億股，減持比例不超過公司總股本的0.97%。在本次減持計劃實施前，天津津能持有大唐發(fā)電12.86億股，占總股本6.95%。

至此，在業(yè)績不及預(yù)期+減持消息雙重沖擊之下，大唐發(fā)電的股價在二級市場也就hold不住了。

10月26日，大唐發(fā)電H股大幅低開，股價收跌近30%，從1.66港元直接跌到1.17港元，夢回年初“315股市暴跌日”的價格。而大唐發(fā)電A股走勢亦比較慘烈，錄得一個跌停板，股價報于3.49元。27日，大唐發(fā)電AH股又接連走低。其中大唐發(fā)電H股大跌逾12%，兩日累跌近40%，而大唐發(fā)電A股則又錄得一個跌停板，兩日跌近20%。

(行情來源：智通財經(jīng)APP)

火電短期盈利改善邏輯仍無法證偽?

“雙碳目標”推動經(jīng)濟社會綠色低碳轉(zhuǎn)型發(fā)展，已成為近乎所有人的發(fā)展共識。

據(jù)一份碳達峰碳中和成果報告指出，2060年全國要實現(xiàn)能源總裝機80億千瓦，清潔能源裝機77億千瓦，占比96%，風電、太陽能發(fā)電裝機近80%，發(fā)電量超70%。煤電裝機退出，燃氫機組2億千瓦，儲能規(guī)模7.5億千瓦。從這一目標來看，這也意味著，到2060年，火電要退出歷史舞臺，而取代它成為發(fā)電主力的則是風電、太陽能和氫能發(fā)電等清潔能源。

在此背景下，大部分發(fā)電公司已開始逐步減少火電裝機數(shù)量，開始轉(zhuǎn)向火電、水電、風電、光伏并重的業(yè)務(wù)布局，大唐發(fā)電亦不外乎。

據(jù)智通財經(jīng)APP了解到，大唐發(fā)電是大唐集團旗下的綜合能源平臺，是中國最大的獨立發(fā)電公司之一。公司所屬運營企業(yè)及在建項目遍及全國19個省區(qū)，經(jīng)營產(chǎn)業(yè)以火電、水電、風電、光伏為主的發(fā)電業(yè)務(wù)，同時涉及煤炭、交通、循環(huán)經(jīng)濟、售電等領(lǐng)域，已從單一的火力發(fā)電企業(yè)成長為涉足多個領(lǐng)域、多種產(chǎn)業(yè)的綜合能源上市公司。

從業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)來看，公司為火電龍頭企業(yè)，并且正在快速發(fā)展新能源。公司火電機組是最占比最高的發(fā)電主體，但近年來新能源裝機規(guī)模發(fā)展迅速。風電和光伏裝機容量由2017年底的257萬千瓦發(fā)展至2022H1的721萬千瓦，增加了464萬千瓦，裝機占比達10.5%;風電和光伏年售電量由2017年底的52億千瓦時發(fā)展至2022H1的70億千瓦時，增加了18億千瓦時，售電量占比達6.1%。

(數(shù)據(jù)來源：國信證券)

雖然，在“雙碳目標”的背景下，向諸如風電、太陽能和氫能發(fā)電等清潔能源轉(zhuǎn)型是大勢所趨，但由于火電具有兜底保供和調(diào)峰調(diào)頻等價值，在新能源本身無法彌補高峰期電力平衡的缺口，火電作為可控電源，中長期來看仍具備一定配套價值。

其中，長江證券認為，展望秋冬季節(jié)，隨著主汛期逐步結(jié)束，水電對電力供給的邊際影響將逐步趨弱，而當前中國需求側(cè)夏季與冬季已經(jīng)呈現(xiàn)出負荷雙峰的特點，因此冬季的電力保供壓力或?qū)⑦M一步增加，電力供需緊缺的格局在冬季或進一步演繹，而趨緊的供需格局則無論是對于火電公司收入端的電價和電量還是成本端電煤中長協(xié)的保供的落實都有一定的促進作用，火電基本面邊際改善的邏輯將在下半年持續(xù)演繹。

不過，結(jié)合大唐發(fā)電最近的業(yè)績表現(xiàn)來看，火電短期盈利改善邏輯似乎仍無法證偽。

據(jù)智通財經(jīng)APP了解，大唐發(fā)電自2021Q3開始連續(xù)虧損，2021Q3、2021Q4、2022Q1分別凈虧損16.2億、92.8億、4.1億。2022Q2實現(xiàn)凈利潤18.1億，相比2022Q1大幅增長22.2億，季度盈利能力強勢反彈，實現(xiàn)扭虧為盈。

(數(shù)據(jù)來源：國信證券)

不過，誰曾想，大唐發(fā)電季度盈利的“勝利果實”還沒焐熱，該公司又在Q3錄得季度虧損——財報數(shù)據(jù)披露，2022年Q3，該公司凈虧損為6.36億元，離市場預(yù)期的“凈利潤或超20億元”相去甚遠。

而對于Q3業(yè)績的突然變動,大唐發(fā)電表示主要是結(jié)算電價上漲緩解燃料成本上漲壓力所致。

據(jù)悉，雖然目前大唐發(fā)電新能源裝機不斷增長，但由于火電板塊仍是公司的主要收入來源，在燃料價格同比大幅上漲的背景下，該公司其他板塊收入的增長及電價上升帶來的收益不足以覆蓋公司燃料成本的增加，導(dǎo)致公司整體業(yè)績承壓。

新能源轉(zhuǎn)型進行時，第二增長曲線隱現(xiàn)

據(jù)悉，《“十四五”可再生能源發(fā)展規(guī)劃》明確提出，到2025年，我國可再生能源年發(fā)電量將達3.3萬億千瓦時，風電和光伏發(fā)電量實現(xiàn)翻倍;到2030年，我國風電、光伏發(fā)電總裝機容量將達12億千瓦以上，非化石能源消費占比達25%。

鑒于這一發(fā)展背景，大唐發(fā)電緊轉(zhuǎn)能源轉(zhuǎn)型窗口，新能源業(yè)務(wù)布局提質(zhì)增速——據(jù)該公司最新規(guī)劃披露，“十四五”期間，公司計劃新增新能源裝機容量不低于30GW。

2021年，該公司核準風光項目6.5GW，新能源建設(shè)加速推進。具體而言，2021年，公司共85個項目獲核準，其中包括6個風電項目和78個光伏項目，核準容量分別為1.86GW和4.59GW;托電、蔚縣基地獲國家第一批大型風光基地批復(fù)，合計3GW。另外，大唐發(fā)電還不斷優(yōu)化投產(chǎn)結(jié)構(gòu)，2021年，該公司新投產(chǎn)機組0.77GW，均為新能源機組，其中風電項目0.45GW，光伏項目0.33GW。

與此同時，大唐發(fā)電還不斷加大在建工程規(guī)模投入，據(jù)2021年報數(shù)據(jù)披露，大唐發(fā)電新能源重點在建工程預(yù)算規(guī)模125.06億元，其中風電占比88%，光伏占比12%。新能源項目2021年共增加金額58.27億元，占總增加金額71.54%，預(yù)計風光裝將迎來快速增長。

截至 2022 年上半年，大唐總裝機達到 68.99GW，其中煤電累計 裝機 47.95GW，燃機累計裝機 4.62GW，水電累計裝機 9.2GW，傳統(tǒng)能 源上半年均無新增裝機;風電累計裝機 5.16GW，上半年新增 79MW; 光伏累計裝機 2.06GW，上半年新增 145.2MW;包括新能源、水電及天 然氣等其他清潔能源在內(nèi)，公司低碳清潔能源裝機容量占比達到 30.5%，較 2021 年末提升了 0.23 個百分點。

由此，不難看出，在新能源轉(zhuǎn)型大勢所趨之際，隨著大唐發(fā)電新能源建設(shè)不斷推進，該公司來自新能源業(yè)務(wù)的收益也處于不斷攀升的狀態(tài)，或有望成為該公司的“第二增長曲線”。

據(jù)國海證券測算，大唐發(fā)電計劃十四五期間新增新能源裝機30GW，假設(shè)風電新增10GW，光伏新增20GW，2021年公司新增裝機0.77GW，據(jù)此推算，2022-2025年公司需年均新增裝機7.31GW，其中風電裝機每年新增2.39GW，光伏裝機每年新增約4.92GW。根據(jù)我們測算，2025年公司新能源業(yè)務(wù)或達225億元，CAGR4=42.11%。

另據(jù)大唐發(fā)電的半年報數(shù)據(jù)披露，2022H，該公司水電、風電、光伏發(fā)電量分別同比增長8.8%、7.5%、55.9%。2022H1市場化交易電量比例達85%，平均上網(wǎng)電價同比增加16.9%。2022H1風電和光伏利潤總額為15.58億元，水電利潤總額為12.69億元，分別增長30.7%、19.0%。

而至三季度，該公司的新能源發(fā)電量仍處于高速增長的狀態(tài)：據(jù)財報數(shù)據(jù)披露，受益于裝機規(guī)模提升，前三季度風電發(fā)電量 82.86 億千瓦時，同比增長15.7%，光伏發(fā)電量 19.15 億千瓦時，同比增長66.1%。

綜合上述種種來看，雖然大唐發(fā)電的新能源發(fā)電正逐步成為公司的“第二增長曲線”，但由于尚未形成一定的規(guī)模效應(yīng)，因此在火電業(yè)務(wù)受燃料成本上升利潤承壓之際仍未能擔起業(yè)績增長大任。同時，由于火電盈利改善邏輯套用到大唐發(fā)電身上短期來看仍無法證偽，從而也就促使其股價蒙上了一層“大跌”陰影。