出海受阻國內(nèi)降價，多款產(chǎn)品商業(yè)化依舊難解和黃醫(yī)藥（00013）入不敷出？

繼英、美兩地上市后，2021年6月和黃醫(yī)藥(00013)登陸港交所，開啟三地上市。然而在港交所上市以來，和黃醫(yī)藥股價表現(xiàn)并不佳，上市以來股價累計跌幅近7成。

在今年股價跌跌不休中，和黃醫(yī)藥多次發(fā)布利好消息，如公司將在2022年ESMO年會上公布呋喹替尼(Fruquintinib)治療難治性的轉(zhuǎn)移性結(jié)直腸癌的FRESCO-2國際多中心III期研究數(shù)據(jù)總結(jié);向3名雇員授出其認(rèn)股權(quán)計劃項下的認(rèn)股權(quán)。然而公司的股價并未因此利好的消息上漲，反而在這些公告后繼續(xù)下跌，截至9月21日收盤，公司股價跌4.71%，收16.2港元/股。

上半年營收超2億美元，現(xiàn)金流吃緊

智通財經(jīng)APP了解到，和黃醫(yī)藥成立于2000年，作為一家處于商業(yè)化階段的全球生物醫(yī)藥公司，和黃醫(yī)藥專注于發(fā)現(xiàn)、開發(fā)及商業(yè)化治療癌癥及免疫性疾病的靶向療法及免疫療法。

在過去15年，和黃醫(yī)藥選擇了腫瘤和免疫治療兩大領(lǐng)域，并且自有發(fā)現(xiàn)引擎已創(chuàng)建一系列產(chǎn)品管線，目前公司有3款產(chǎn)品在國內(nèi)上市，索凡替尼(蘇泰達(dá))、賽沃替尼(沃瑞莎)、呋喹替尼(愛優(yōu)特)，第4種候選藥物他澤司他已獲批準(zhǔn)于海南先行區(qū)上市使用。13種腫瘤候選藥物在中國推進(jìn)到臨床試驗，其中7種亦在美國和歐洲進(jìn)行臨床開發(fā)。

在腫瘤治療領(lǐng)域，和黃醫(yī)藥選擇了乳腺癌、胃癌、結(jié)直腸癌、膽管癌等實體瘤適應(yīng)癥;在靶點方面，和黃醫(yī)藥并沒有選擇十分火熱的靶點，而是選擇了MET、VEGFR1/2/3、PI3K等靶點。Syk抑制劑、PI3Kδ抑制劑、FGFR1/2/3抑制劑和IDH1/2雙重抑制劑是和黃醫(yī)藥重點布局產(chǎn)品。

與港股生物醫(yī)藥板塊眾多未盈利公司不同，兩票制之前，和黃醫(yī)藥收入主要來源于商業(yè)平臺處方藥業(yè)務(wù)，不過由于兩票制等政策的影響，目前公司收入主要來源于創(chuàng)新藥造血。

2022年上半年，受益于愛優(yōu)特?、蘇泰達(dá)?及沃瑞沙?的商業(yè)化推進(jìn)，公司收入2.02億美元，較去年同期增長28%。其中，愛優(yōu)特?市場銷售額為5040萬美元，同比增長26%;蘇泰達(dá)?市場銷售額為1360萬美元，去年同期為800萬美元，蘇泰達(dá)?銷售的大幅增長主要得益于今年1月份首次納入國家醫(yī)保藥品目錄;沃瑞沙?為中國首個選擇性MET抑制劑，受益于阿斯利康龐大的腫瘤團(tuán)隊的推廣，上半年該藥市場銷售額為2330萬美元。達(dá)唯珂?于今年6月在中國海南省成功上市，下半年有望為公司貢獻(xiàn)部分業(yè)績。

雖然和黃醫(yī)藥已有多款創(chuàng)新藥產(chǎn)品商業(yè)化，但是自2017年以來，公司持續(xù)虧損，上半年虧損1.63億美金。對此，和黃醫(yī)藥表示，導(dǎo)致公司虧損的主要原因為公司銷售第三方處方藥品產(chǎn)生的成本以及愛優(yōu)特?、蘇泰達(dá)?、沃瑞沙?的營銷成本，這些成本合計高達(dá)1.373億美元。

不僅如此，和黃醫(yī)藥進(jìn)一步擴(kuò)產(chǎn)創(chuàng)新腫瘤候選藥物的研發(fā)，研發(fā)支出高達(dá)1.817億美元，其中美國和歐洲的國際臨床和法規(guī)事務(wù)團(tuán)隊產(chǎn)生8360萬美元的開支，在中國的研發(fā)開支為9810萬美元。

入不敷出帶來的最大影響在于，公司現(xiàn)金流壓力逐漸增加。從2018年到今年上半年。公司經(jīng)營活動現(xiàn)金流始終處于凈流出狀態(tài)。也就是說，和黃醫(yī)藥當(dāng)前的銷售收入，遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足其創(chuàng)新藥的發(fā)展需求，而從融資現(xiàn)金流凈額數(shù)據(jù)不難推斷，公司研發(fā)投入的現(xiàn)金流，主要來自于從資本市場上融資獲得，包括美國上市時融資、港交所上市時融資以及銀行貸款融資循環(huán)貸款帶來的現(xiàn)金流。

截至2022年6月30日，公司現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物和短期投資合計為8.262億美元，而2021年底為10.117億美元，半年內(nèi)花掉1.855億美元，若公司產(chǎn)品沒能貢獻(xiàn)現(xiàn)金流的話，按此速度“燒錢”，這部分現(xiàn)金流也只夠支撐2年半的時間。

商業(yè)化方面，上半年公司員工有820名，較2021年底增加190名，覆蓋約3000家腫瘤醫(yī)院和約30000名腫瘤科醫(yī)生。

產(chǎn)能方面，為增加生產(chǎn)愛優(yōu)特?、蘇泰達(dá)?以及沃瑞沙?以滿足商業(yè)供應(yīng)，和黃醫(yī)藥啟動安迪利塞及索樂匹尼布的新藥上市申請的支持性研究，包括穩(wěn)定性研究和工藝驗證及上海新旗艦生產(chǎn)基地的建設(shè)繼續(xù)按計劃進(jìn)行-該生產(chǎn)基地有望將和黃醫(yī)藥的創(chuàng)新藥物產(chǎn)品生產(chǎn)能力提高五倍以上。設(shè)備的安裝計劃在2022年底完成，目標(biāo)在2023年底獲得藥品生產(chǎn)質(zhì)量管理規(guī)范(GMP)認(rèn)證。

經(jīng)不起推敲的三款核心產(chǎn)品

表面上，和黃醫(yī)藥已有三款創(chuàng)新藥產(chǎn)品上市，但細(xì)究來看，其三款已上市的產(chǎn)品均經(jīng)不起推敲。

先看其重磅產(chǎn)品賽沃替尼。智通財經(jīng)APP了解到，賽沃替尼是一種強(qiáng)效、高選擇性的口服MET酪氨酸激酶抑制劑。c-MET通路異常激活主要與腫瘤患者治療過程中使用的治療方法例如放療、化療以及EGFR抑制劑、VEGFR抑制劑等耐藥性有關(guān)，主要包括MET外顯子14跳躍突變、MET基因擴(kuò)增和c-MET蛋白過表達(dá)3種類型。

MET靶點是一個泛靶點，大多數(shù)的腫瘤類型中都可能會出現(xiàn)MET基因突變，例如消化道癌、肺癌、肝癌、腦癌等。MET的異?；罨m然在單一瘤種中發(fā)生率較低，但由于其跨瘤種的特點，使得c-MET抑制劑賽沃替尼的目標(biāo)患者人群進(jìn)一步擴(kuò)大。

2021年賽沃替尼獲在中國獲批于單藥治療MET外顯子14跳變基因變異晚期非小細(xì)胞肺癌(NSCLC)患者并上市，預(yù)計于2022年ELCC上公布最終OS分析。

目前全球上市的MET抑制劑除賽沃替尼之外，另有諾華的卡馬替尼和默克的特泊替尼分別于2020年先后在美國和日本獲批上市，其中特泊替尼也于2021年2月獲FDA批準(zhǔn)在美國上市。特泊替尼和卡馬替尼目前均在中國進(jìn)行臨床II期研究，其他正在全球及中國開發(fā)的MET抑制劑目前尚處于臨床早期階段，賽沃替尼在中國市場的進(jìn)度遠(yuǎn)快于競爭對手。

如前文所述，MET是一種泛靶點，可使用的適應(yīng)癥極大，除了已獲批的MET外顯子14跳變NSCLC適應(yīng)癥以外，和黃醫(yī)藥的賽沃替尼聯(lián)合奧西替尼治療第三代EGFRTKI抑制劑耐藥的NSCLC、MET驅(qū)動的治療乳頭狀腎細(xì)胞癌(PRCC)和MET驅(qū)動的胃癌研究，基于上述這四個適應(yīng)癥對賽沃替尼進(jìn)行銷售額預(yù)測，中金公司預(yù)計賽沃替尼風(fēng)險調(diào)整后的全球總銷售額有望在2035年達(dá)到19.49億美元，和黃醫(yī)藥從中獲益金額將于2035年達(dá)到6.17億美元。

在商業(yè)化方面，和黃醫(yī)藥選擇與在肺癌領(lǐng)域有豐富的產(chǎn)品布局的阿斯利康合作，如奧西替尼、英飛凡等，因此其在肺癌產(chǎn)品的市場推廣方面頗具經(jīng)驗，阿斯利康的肺癌商業(yè)化團(tuán)隊超過2000人。和黃醫(yī)藥負(fù)責(zé)賽沃替尼在中國的臨床開發(fā)、上市許可、生產(chǎn)和供應(yīng)，阿斯利康負(fù)責(zé)產(chǎn)品商業(yè)化。根據(jù)公司公告，阿斯利康根據(jù)賽沃替尼在中國的全部銷售額向和黃醫(yī)藥支付30%的固定特許權(quán)使用費，在中國以外地區(qū)支付9%-18%的固定特許權(quán)使用費，若未來賽沃替尼PRCC適應(yīng)癥開發(fā)成功，阿斯利康支付給和黃醫(yī)藥中國以外地區(qū)的固定特許權(quán)使用費將提升至14%-18%。不難看出，賽沃替尼市場潛力極大，但受限于商業(yè)化能力，辛苦搞研發(fā)的和黃醫(yī)藥賺的還是小頭，大頭給阿斯利康，因此最終能到分到其手里的金額有限。

再看其另外一款重磅產(chǎn)品—索凡替尼，2021年在中國上市，用于治療晚期神經(jīng)內(nèi)分泌瘤患者。

神經(jīng)內(nèi)分泌腫瘤起源于遍布全身的彌漫性神經(jīng)內(nèi)分泌細(xì)胞，主要分布在胃腸道、胰腺中的胰島和支氣管肺系統(tǒng)。根據(jù)病灶來源將神經(jīng)內(nèi)分泌瘤分類，其中胰腺NET占比約6%，胃腸NET占比約47%，肺部NET占比約27%，其他部位占比約20%。生長抑素類似物常用作G1/2期患者的一線治療藥物，疾病進(jìn)一步進(jìn)展后的治療選擇包括以舒尼替尼和依維莫司為代表的抗血管生成的靶向藥物和傳統(tǒng)的化療藥物。依維莫司僅獲批用于治療G1/2晚期非功能性神經(jīng)內(nèi)分泌瘤，舒尼替尼僅獲批用于治療G1/2晚期胰腺神經(jīng)內(nèi)分泌腫瘤。索凡替尼可治療不分病灶來源的所有G1/2級晚期神經(jīng)內(nèi)分瘤患者，是在肺部及其他部位也可使用的靶向藥物。

顯然索凡替尼也像賽沃替尼一樣是“萬金油”，可廣泛使用，并且和黃醫(yī)藥擁有全球權(quán)益，擴(kuò)展至多個適應(yīng)癥后，亦將獲得不菲的收益。但是，目前在中國市場上市后不久，索凡替尼便降價52%進(jìn)醫(yī)保，以求放量。數(shù)據(jù)顯示，第六輪國家醫(yī)保談判中，目錄外67種藥品平均降價61.71%，高于2018年的腫瘤藥專項談判 (56.7%)、2019年國談(60.7%)、2020年國談(53.8%)。從歷年來的醫(yī)保談判價格降幅來看，后續(xù)醫(yī)保談判繼續(xù)降價的概率不小。

另外，由于索凡替尼在中國治療胰腺和非胰腺神經(jīng)內(nèi)分泌瘤患者的兩項取得積極結(jié)果，公司欣然向美國FDA遞交新藥上市申請，然而由于中國III期研究以及一項美國橋接研究的數(shù)據(jù)包尚不足以支持藥品在美國獲批。在美國上市申請遭拒后，和黃醫(yī)藥亦撤回了向歐盟EMA提交索凡替尼上市申請。

如此來看，在國內(nèi)將面臨醫(yī)保持續(xù)降價的風(fēng)險，而國外上市又遇挫，被給予重大希望的索凡替尼亦不過如此。

最后是公司的呋喹替尼，該藥已獲批于治療轉(zhuǎn)移性結(jié)直腸癌患者，公司亦計劃向美國FDA、歐盟EMA及日本PMDA遞交上市申請許可。

結(jié)直腸癌是全球第三大最常見的癌癥死亡原因，Leah H. Biller 等人在美國醫(yī)學(xué)會雜志發(fā)表的論 文稱全球每年有 185 萬人被診斷為結(jié)直腸癌，其中20%的患者被診斷為轉(zhuǎn)移性結(jié)直腸癌患者。轉(zhuǎn)移性結(jié)直腸癌患者通常根據(jù) KRAS 突變狀態(tài)采用不同的治療方式。呋喹替尼的獲批治療適應(yīng)癥是轉(zhuǎn)移性結(jié)直腸癌的三線或后線系統(tǒng)治療，目前獲得FDA批準(zhǔn)用于不可切除轉(zhuǎn)移性結(jié)直腸癌患者的三線(四線)療法藥物還有FDA于2012年批準(zhǔn)的瑞戈非尼和2017年批準(zhǔn)的TAS-102。

雖然結(jié)直腸癌是常見癌種，但是市場競爭也十分激烈，藥智數(shù)據(jù)顯示，針對結(jié)直腸癌這一適應(yīng)癥，中國臨床試驗有655條，可想而知其市場競爭程度。

不僅如此，和黃醫(yī)藥的呋喹替尼還是針對三線或后線系統(tǒng)治療，大大壓縮了市場空間。

除了結(jié)直腸癌以外，和黃醫(yī)藥的呋喹替尼還開展了乳癌、三陰性乳癌、實體瘤、胃癌、NSCLC等適應(yīng)癥，雖然適應(yīng)癥眾多，但多為熱門適應(yīng)癥，市場競爭均十分激烈。

綜上來看，表面來看，和黃醫(yī)藥已有三款商業(yè)化產(chǎn)品，并且每個產(chǎn)品的適應(yīng)癥均極廣，潛力巨大，但在適應(yīng)癥方面多有重疊，并且不少適應(yīng)癥市場競爭十分激烈，外加上公司在海外臨床數(shù)據(jù)不足，出海受挫，要出海還必須繼續(xù)“燒錢”，即在海外開展多中心臨床研究。而多年入不敷也讓公司的現(xiàn)金流壓力逐漸增加，若目前已上市的幾款產(chǎn)品不能很好的為公司貢獻(xiàn)現(xiàn)金流，那么按上半年這樣燒錢的速度，現(xiàn)有的現(xiàn)金流亦只能支撐公司兩年半的時間?？梢哉f留給和黃醫(yī)藥的時間不多了。