西南證券：CXO板塊中報業(yè)績靚麗 持續(xù)關注優(yōu)質(zhì)賽道成長

智通財經(jīng)APP獲悉，西南證券發(fā)布研究報告稱，成本優(yōu)勢推動下，海外CXO產(chǎn)能持續(xù)向我國轉移，同時國內(nèi)創(chuàng)新藥崛起進一步為CXO行業(yè)帶來增量空間，預計CXO板塊業(yè)績有望保持高速增長，且確定性較高，建議關注產(chǎn)業(yè)鏈布局一體化的平臺型CXO企業(yè)。推薦實現(xiàn)CRO+CDMO一體化的龍頭企業(yè)藥明康德(603259.SH)、小分子CDMO凱萊英(002821.SZ)、博騰股份(300363.SZ)、九洲藥業(yè)(603456.SH)和皓元醫(yī)藥(688131.SH)，建議關注康龍化成(300759.SZ)、泰格醫(yī)藥(300347.SZ)等。

西南證券主要觀點如下：

2022年上半年CXO收入、利潤穩(wěn)定高速增長。

CXO板塊共選取16家公司，2022年H1收入426億元(+73.2%)，扣除新冠大訂單貢獻后收入325.6億元(+32.4%)，歸母凈利潤約118.4億元(+86.6%)，扣非歸母凈利潤約95.9億元(+104.5%);

分季度看，板塊2022Q1/Q2收入分別為231.6/194.5億元(+73.4%/+73%)，剔除新冠大訂單貢獻后預計收入分別為159.9/165.7億元(+42.2%/+24.1%)，歸母凈利潤分別為39.4/79億元(+36.6%/+128.3%)，扣非歸母凈利潤約38.8/57.1億元(+103.3%/+105.7%)，收入端和利潤端實現(xiàn)高速增長主要由于博騰股份、凱萊英、藥明康德簽訂的新冠大訂單陸續(xù)交付帶來高收入和高利潤。

從盈利水平看，CXO整體盈利能力穩(wěn)定，高附加值訂單以及企業(yè)業(yè)務能力提升使毛利率水平(41%)略有上升;期間費率維持穩(wěn)定，銷售費率(2.1%)、管理費率(8.7%)明顯下降，主要由于CXO企業(yè)規(guī)模效應凸顯、持續(xù)獲得高利潤訂單;財務費率降(0.7%)小幅上升，主要由匯兌損益所致;研發(fā)費率(4.9%)持續(xù)提升，企業(yè)持續(xù)加大研發(fā)投入和產(chǎn)能建設。

固定資產(chǎn)、在建工程和人員數(shù)量高速增長，驗證行業(yè)高景氣度持續(xù)。

整體來看，我國CXO行業(yè)固定資產(chǎn)和在建工程仍保持高速增長，從側面體現(xiàn)行業(yè)高景氣度周期持續(xù)，企業(yè)訂單充足，業(yè)績有望持續(xù)高增。從在建工程增速看，2022H1皓元醫(yī)藥、博濟醫(yī)藥、博騰股份等幾家企業(yè)增速較快，主要由于在建實驗室面積、實驗動物房面積、生產(chǎn)基地產(chǎn)能高速擴張所致;諾泰生物、昭衍新藥、泰格醫(yī)藥、和元生物也都保持180%以上的增速;

從固定資產(chǎn)增速來看，2022H1百誠醫(yī)藥、皓元醫(yī)藥等幾家企業(yè)高速增長;藥石科技、陽光諾和、藥明康德、凱萊英、康龍化成也都保持在45%以上的增速;從員工數(shù)量增速來看，2022H1百誠醫(yī)藥、皓元醫(yī)藥、凱萊英、博騰股份、藥石科技員工數(shù)量增速較快，其中百誠醫(yī)藥增速接近100%，皓元醫(yī)藥、凱萊英、博騰股份、藥石科技增速均超過50%，較快的人數(shù)增長表明企業(yè)訂單充足，對未來發(fā)展充滿信心。

ROE整體呈上升趨勢，現(xiàn)金流有望向好。

從ROE水平來看，2022年H1睿智醫(yī)藥、博騰股份、藥明康德和九州藥業(yè)等幾家企業(yè)提升顯著，ROE提升主要與企業(yè)凈利潤率提升有關，陽光諾和、皓元醫(yī)藥、藥石科技、百誠醫(yī)藥等幾家企業(yè)ROE水平小幅下降，主要因擴產(chǎn)速度較快，周轉率下降有關;另外，上半年部分CXO公司公允價值變動損益以及投資收益波動較大，對ROE造成一定波動。從現(xiàn)金流情況來看，近幾年我國CXO企業(yè)經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額/經(jīng)營活動凈收益率持續(xù)下降，2020年大幅好轉，2021年為109.8%，同比小幅下降，預計2022Q1隨著收入逐步確認，現(xiàn)金流有望繼續(xù)向好。

2021年二線CXO表現(xiàn)較好，板塊估值進入適配區(qū)間。

2021年初至今，CXO板塊公司漲幅：博騰股份>九洲藥業(yè)>康龍化成>昭衍新藥>凱萊英>藥明康德>睿智醫(yī)藥>藥石科技>泰格醫(yī)藥。博騰股份、九洲藥業(yè)新業(yè)務快速成長，利潤端增速較快，驅(qū)動股價表現(xiàn)亮眼。2021年1月底CXO公司估值水平達到高位，隨后快速回調(diào)，經(jīng)過前期市場反彈，估值水平再次有所上升;2021年10月后受國際關系和短期投融資影響，CXO板塊估值大幅回調(diào)，目前主要CXO公司的PE-TTM值已回落至70×以下的歷史低位，進入適配區(qū)間。

風險提示：CXO行業(yè)產(chǎn)能轉移不及預期風險;CXO企業(yè)訂單不及預期風險;CXO企業(yè)訂單波動風險;匯率波動風險;其他醫(yī)藥行業(yè)政策風險等。