中金：港股盈利增長(zhǎng)仍面臨一定壓力

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，中金公司發(fā)布研究報(bào)告稱，在全球股市普遍回調(diào)的背景下，海外中資股市場(chǎng)上周再度趨弱。國(guó)內(nèi)方面，經(jīng)濟(jì)前景繼續(xù)受到疫情反復(fù)和房地產(chǎn)需求疲弱的影響。增長(zhǎng)前景也影響了企業(yè)盈利的修復(fù)，我們自下而上對(duì)海外中資股企業(yè)的上半年業(yè)績(jī)進(jìn)行匯總發(fā)現(xiàn)，港幣口徑下海外中資股今年上半年盈利同比增長(zhǎng)1.2%，與去年下半年4.4%同比增速相比明顯放緩。剔除能源板塊后，海外中資股非金融板塊今年上半年盈利同比降幅甚至超過(guò)2020年上半年。而當(dāng)前疫情持續(xù)反復(fù)不排除可能推后企業(yè)盈利的修復(fù)。海外方面，美聯(lián)儲(chǔ)再度大幅緊縮臨近使得市場(chǎng)波動(dòng)再度走高，也難免會(huì)對(duì)海外中資股市場(chǎng)帶來(lái)一定壓力，并造成人民幣的貶值。與此同時(shí)，美國(guó)政府制定新的芯片出口限制措施可能會(huì)進(jìn)一步增加市場(chǎng)的不確定性和擔(dān)憂情緒。往前看，我們認(rèn)為上述不確定性因素可能仍然會(huì)在短期內(nèi)壓制風(fēng)險(xiǎn)偏好，進(jìn)而導(dǎo)致市場(chǎng)維持盤整態(tài)勢(shì)。不過(guò)，考慮到估值已經(jīng)處于低位且南向資金穩(wěn)步流入，我們也不認(rèn)為市場(chǎng)面臨更大的下行風(fēng)險(xiǎn)，例如向下突破今年3月份創(chuàng)出的低點(diǎn)。

以下為正文：

市場(chǎng)走勢(shì)回顧：受全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)普遍下跌以及中國(guó)增長(zhǎng)擔(dān)憂再起等因素的共同影響，海外中資股市場(chǎng)上周回調(diào)。恒生國(guó)企指數(shù)和恒生指數(shù)均下跌3.6%，MSCI中國(guó)指數(shù)下跌3.1%。得益于部分公司業(yè)績(jī)和中美審計(jì)監(jiān)管合作積極進(jìn)展的推動(dòng)，恒生科技指數(shù)跌幅相對(duì)較小，下跌2.4%。板塊層面，上周所有板塊悉數(shù)下跌，其中原材料、地產(chǎn)和醫(yī)療保健領(lǐng)跌，跌幅分別為6.3%、5.3%和4.6%。

圖表：MSCI中國(guó)指數(shù)上周下跌3.1%，其中材料和地產(chǎn)板塊領(lǐng)跌

資料來(lái)源：FactSet，中金公司研究部

市場(chǎng)前景展望：在全球股市普遍回調(diào)的背景下，海外中資股市場(chǎng)上周再度趨弱。一方面，美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾在Jackson Hole會(huì)議上發(fā)表偏鷹立場(chǎng)的講話，打消了市場(chǎng)一度對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)政策很快轉(zhuǎn)向的樂(lè)觀預(yù)期，進(jìn)而導(dǎo)致了全球避險(xiǎn)情緒升溫。與此同時(shí)，A股市場(chǎng)和人民幣持續(xù)疲弱也壓制了投資者情緒。受此拖累，此前受中美監(jiān)管合作進(jìn)展推動(dòng)的反彈行情并未能延續(xù)。不過(guò)這一表現(xiàn)也不算意外，我們?cè)诮诙嗥獔?bào)告中指出(如《中美審計(jì)合作帶來(lái)積極影響》)，海外中資股受國(guó)內(nèi)增長(zhǎng)壓力和外部市場(chǎng)波動(dòng)影響可能維持盤整態(tài)勢(shì)，我們現(xiàn)在依然維持這一看法，而中美審計(jì)監(jiān)管合作在取得實(shí)質(zhì)性進(jìn)展前短期更多體現(xiàn)為市場(chǎng)的下行保護(hù)。

圖表：上周全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)遭遇拋售，海外中資股也不例外

資料來(lái)源：FactSet，中金公司研究部

國(guó)內(nèi)方面，經(jīng)濟(jì)前景繼續(xù)受到疫情反復(fù)和房地產(chǎn)需求疲弱的影響。上周三公布的8月中國(guó)制造業(yè)PMI顯示中國(guó)經(jīng)濟(jì)環(huán)比改善，新訂單和新出口訂單分項(xiàng)指數(shù)環(huán)比上升0.7個(gè)百分點(diǎn)，表明需求可能邊際有所改善。但市場(chǎng)情緒并未明顯改善，主要是由于增長(zhǎng)仍面對(duì)不確定性，例如中美貿(mào)易摩擦升級(jí)，房地產(chǎn)行業(yè)持續(xù)低迷，尤其是國(guó)內(nèi)新一輪疫情反復(fù)并導(dǎo)致部分城市采取防控措施，例如成都和深圳。中金宏觀組測(cè)算，截至8月31日，中國(guó)51個(gè)城市過(guò)去七天出現(xiàn)疫情新增病例，GDP占比達(dá)到27%，已經(jīng)接近了3~4月時(shí)的水平。疫情再度反彈和相應(yīng)防控措施引發(fā)了市場(chǎng)對(duì)中國(guó)短期經(jīng)濟(jì)前景和經(jīng)濟(jì)刺激政策效果方面新的憂慮。

增長(zhǎng)前景也影響了企業(yè)盈利的修復(fù)。我們自下而上對(duì)海外中資股企業(yè)的上半年業(yè)績(jī)進(jìn)行匯總發(fā)現(xiàn)，港幣口徑下海外中資股今年上半年盈利同比增長(zhǎng)1.2%，與去年下半年4.4%同比增速相比明顯放緩。板塊方面，能源板塊盈利增速持續(xù)攀升，而房地產(chǎn)、保險(xiǎn)、傳媒娛樂(lè)和信息技術(shù)板塊落后。剔除能源板塊后，海外中資股非金融板塊今年上半年盈利同比降幅甚至超過(guò)2020年上半年，當(dāng)前疫情持續(xù)反復(fù)不排除可能推后企業(yè)盈利的修復(fù)。

海外方面，美聯(lián)儲(chǔ)再度大幅緊縮臨近使得市場(chǎng)波動(dòng)再度走高。美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾在Jackson Hole會(huì)議上發(fā)表了簡(jiǎn)短但偏鷹派立場(chǎng)的講話，導(dǎo)致全球市場(chǎng)開啟避險(xiǎn)模式[1]。隨著投資者對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)政策可能轉(zhuǎn)向的預(yù)期進(jìn)行重新審視，全球成長(zhǎng)板塊扭轉(zhuǎn)此前上漲趨勢(shì)，同時(shí)美元和美債利率走高。根據(jù)CME利率期貨數(shù)據(jù)，聯(lián)邦基金利率期貨市場(chǎng)目前計(jì)入了9月美聯(lián)儲(chǔ)大幅加息75個(gè)基點(diǎn)和11月加息50個(gè)基點(diǎn)的預(yù)期。美聯(lián)儲(chǔ)加息臨近也難免會(huì)對(duì)海外中資股市場(chǎng)帶來(lái)一定壓力，并造成人民幣貶值。與此同時(shí)，美國(guó)政府制定新的措施限制向中國(guó)出口高端顯卡芯片[2]，使得中美關(guān)系面臨新的摩擦。英偉達(dá)和AMD在向美國(guó)證券交易委員會(huì)提交的文件中表示它們面向中國(guó)的高端顯卡芯片發(fā)貨將立刻受到美國(guó)出口限制政策的約束，不過(guò)英偉達(dá)隨后表示美國(guó)將準(zhǔn)許其在中國(guó)繼續(xù)研發(fā)H100芯片。我們認(rèn)為美國(guó)的芯片出口限制政策可能會(huì)進(jìn)一步增加市場(chǎng)的不確定性和擔(dān)憂情緒。

往前看，我們認(rèn)為上述不確定性因素可能仍然會(huì)在短期內(nèi)壓制風(fēng)險(xiǎn)偏好，進(jìn)而導(dǎo)致市場(chǎng)維持盤整態(tài)勢(shì)。不過(guò)，考慮到估值已經(jīng)處于低位且南向資金穩(wěn)步流入，我們也不認(rèn)為市場(chǎng)面臨更大的下行風(fēng)險(xiǎn)，例如向下突破今年3月份創(chuàng)出的低點(diǎn)，畢竟當(dāng)時(shí)是受到俄烏局勢(shì)和SEC首批納入中概股名單的共同沖擊。中期而言，如果美聯(lián)儲(chǔ)加息步伐放緩和中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)出現(xiàn)回升跡象(如果出現(xiàn)可能都有望在四季度)，那么屆時(shí)港股可能會(huì)存在更多估值回升機(jī)會(huì)，類似于2019年一季度時(shí)的情形。投資建議方面，我們認(rèn)為尋求確定性和優(yōu)質(zhì)標(biāo)的，例如高股息個(gè)股和優(yōu)質(zhì)成長(zhǎng)個(gè)股(例如我們業(yè)績(jī)預(yù)覽中提到的增長(zhǎng)維持高景氣或者存在盈利反轉(zhuǎn)可能的板塊或標(biāo)的)可能仍然是更好的選擇。

具體來(lái)看，支撐我們觀點(diǎn)的主要邏輯和上周需要關(guān)注的因素主要包括：

1)宏觀：8月制造業(yè)PMI好于預(yù)期，但仍然處于收縮區(qū)間。具體來(lái)看，8月中國(guó)官方制造業(yè)PMI環(huán)比上升0.4個(gè)百分點(diǎn)至49.4%，略高于彭博資訊預(yù)測(cè)中值49.2%。新訂單分項(xiàng)指數(shù)環(huán)比上升0.7個(gè)百分點(diǎn)，至49.2%，表明內(nèi)需出現(xiàn)小幅改善。新出口訂單分項(xiàng)指數(shù)環(huán)比也上升0.7個(gè)百分點(diǎn)。供應(yīng)商配送時(shí)間分項(xiàng)指數(shù)下降0.6個(gè)百分點(diǎn)至49.5%，主要受限電負(fù)面影響所致。

圖表：8月制造業(yè)PMI顯示需求邊際回升

資料來(lái)源：Wind，中金公司研究部

2) 中國(guó)共產(chǎn)黨第二十次全國(guó)代表大會(huì)于2022年10月16日在北京召開[3]。根據(jù)中國(guó)官方報(bào)道，中共中央政治局將向黨的十九屆七中全會(huì)建議，中國(guó)共產(chǎn)黨第二十次全國(guó)代表大會(huì)于2022年10月16日在北京召開。中共全國(guó)代表大會(huì)每五年舉行一次，大會(huì)通常選舉產(chǎn)生新一屆共產(chǎn)黨領(lǐng)導(dǎo)人。

中共證監(jiān)會(huì)副主席方星海表示，中國(guó)將進(jìn)一步加強(qiáng)內(nèi)地與香港資本市場(chǎng)務(wù)實(shí)合作[4]。他指出，證監(jiān)會(huì)將會(huì)同港方和有關(guān)部門推出以下三項(xiàng)擴(kuò)大兩地資本市場(chǎng)務(wù)實(shí)合作的新舉措：一是擴(kuò)大滬深港通股票標(biāo)的。推動(dòng)將符合條件的在港主要上市外國(guó)公司和更多滬深上市公司股票納入標(biāo)的范圍。二是支持香港推出人民幣股票交易柜臺(tái)。研究在港股通增加人民幣股票交易柜臺(tái)，助力人民幣國(guó)際化。三是支持香港推出國(guó)債期貨。研究支持香港推出國(guó)債期貨，加快推動(dòng)境內(nèi)國(guó)債期貨市場(chǎng)對(duì)內(nèi)對(duì)外開放，實(shí)現(xiàn)兩地協(xié)同發(fā)展。

3) 疫情：新一輪疫情反彈促使中國(guó)采取嚴(yán)格的疫情防控措施。疫情新增病例再度攀升，在中國(guó)GDP中總占比達(dá)到27.1%的50多個(gè)城市過(guò)去七天出現(xiàn)疫情新增病例。為避免疫情進(jìn)一步擴(kuò)散，包括成都和深圳等大城市在內(nèi)的幾個(gè)地方政府重新采取嚴(yán)格的疫情防控措施，例如要求居民原則居家，除保障市民生活和城市基本運(yùn)行的公共服務(wù)類企業(yè)以及具備閉環(huán)生產(chǎn)條件、承擔(dān)重要生產(chǎn)任務(wù)的工業(yè)企業(yè)外，其余企業(yè)居家辦公。

圖表：國(guó)內(nèi)疫情新增病例近期再度攀升

資料來(lái)源：Wind，中金公司研究部

4) 中美貿(mào)易關(guān)系：美國(guó)政府限制向中國(guó)出口芯片。美國(guó)顯卡制造商英偉達(dá)在向美國(guó)證券交易委員會(huì)提交的文件中表示美國(guó)政府針對(duì)今后向中國(guó)(包括香港特區(qū))出口高端芯片制定了新的許可要求，新政策立即生效[5]。不過(guò)，英偉達(dá)在隨后發(fā)布的文件中指出美國(guó)政府已經(jīng)授權(quán)英偉達(dá)繼續(xù)進(jìn)行開發(fā)H100集成電路所需的出口、再出口和國(guó)內(nèi)轉(zhuǎn)讓[6]。此前，美國(guó)國(guó)會(huì)通過(guò)了《芯片與科學(xué)法案》。我們認(rèn)為最新的芯片出口限制政策可能會(huì)進(jìn)一步影響中美貿(mào)易關(guān)系和技術(shù)交流。

5) 流動(dòng)性：南向資金恢復(fù)流入勢(shì)頭，而海外主動(dòng)型基金連續(xù)7周流出。上周南向資金日均流入8.60億港元，結(jié)束了連續(xù)兩周的流出趨勢(shì)。與此同時(shí)，海外主動(dòng)型基金上周有1億美元的資金流出香港市場(chǎng)，不過(guò)被動(dòng)型基金中有11億美元的資金流入。上周香港市場(chǎng)賣空規(guī)模與整體成交額比率從此前一周的19.1%攀升至21.4%。

圖表：上周南向資金重新恢復(fù)流入勢(shì)頭

資料來(lái)源：Wind，EPFR，中金公司研究部

投資建議：整體來(lái)看，我們預(yù)計(jì)市場(chǎng)短期有望因中美監(jiān)管機(jī)構(gòu)簽署審計(jì)監(jiān)管合作協(xié)議而獲得一定支撐，但增長(zhǎng)擔(dān)憂和外部波動(dòng)可能會(huì)限制進(jìn)一步的上行空間。投資建議方面，鑒于目前宏觀環(huán)境，我們認(rèn)為提供現(xiàn)金流確定性的板塊仍將是良好的選擇，例如股息支付帶來(lái)的確定性或可預(yù)見性經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流帶來(lái)的確定性。因此，我們推薦高股息標(biāo)的，如部分公用事業(yè)和能源板塊。另外，我們也建議關(guān)注估值存在折價(jià)而且監(jiān)管環(huán)境逐步改善的優(yōu)質(zhì)成長(zhǎng)板塊，例如汽車、醫(yī)療保健、部分互聯(lián)網(wǎng)和消費(fèi)板塊。

重點(diǎn)關(guān)注事件：1)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與政策變化;2)歐洲地緣政治緊張局勢(shì);3)疫情變化;4)中美關(guān)系。

本文編選自“中金策略”微信公眾號(hào)，作者：王漢鋒 劉剛等，智通財(cái)經(jīng)編輯：李佛摩爾。