聯(lián)想集團(tuán)（00992）強(qiáng)勁業(yè)務(wù)核心邏輯分析展望：PC或迎V型反彈

2022年第二季度PC行業(yè)不樂觀，據(jù)據(jù)Canalys以及IDC發(fā)布的最新報(bào)告，Q2全球傳統(tǒng)PC出貨量同比均下降15%，而核心原因?yàn)槿蛲浖爸袊袌鍪芤咔楦蓴_影響需求，然而在不利的行業(yè)環(huán)境下，聯(lián)想集團(tuán)（00992）業(yè)績依然能逆勢增長。

智通財(cái)經(jīng)APP了解到，8月10日，聯(lián)想集團(tuán)發(fā)布2023財(cái)年Q1財(cái)報(bào)，實(shí)現(xiàn)營收169.56億美元，同比略有微增，而股東凈利潤5.16億美元，同比增長11%，連續(xù)九個(gè)季度實(shí)現(xiàn)了營收和利潤的雙提升。

值得注意的是，PC行業(yè)于2022年已連續(xù)兩個(gè)季度下滑，全球通脹加上供應(yīng)鏈的緊張趨勢，使得行業(yè)預(yù)期比較悲觀。惠普和戴爾并未公布于Q2區(qū)間的財(cái)報(bào)，但根據(jù)Canalys 數(shù)據(jù)，Q2惠普出貨量下降了27.5%，預(yù)計(jì)業(yè)績會比較差，此外，英特爾AMD發(fā)了Q2財(cái)報(bào)，收入下滑21.96%，也受到了PC放緩的影響。

聯(lián)想集團(tuán)業(yè)績在同行中表現(xiàn)出眾，一方面是PC業(yè)務(wù)韌性十足，收入下滑遠(yuǎn)低于行業(yè)水平，同時(shí)保持盈利能力，另一方面其他業(yè)務(wù)保持成長性，SSG方案服務(wù)業(yè)務(wù)、ISG基礎(chǔ)設(shè)施方案業(yè)務(wù)及智能手機(jī)業(yè)務(wù)均實(shí)現(xiàn)營收雙位數(shù)增長。那么，該公司業(yè)務(wù)強(qiáng)勁的核心邏輯在哪?PC業(yè)務(wù)下半年及未來是否會迎來V形反彈？

業(yè)務(wù)強(qiáng)勁，盈利能力再創(chuàng)新高

智通財(cái)經(jīng)APP了解到，通覽聯(lián)想集團(tuán)2023財(cái)年Q1財(cái)報(bào)，最突出的特點(diǎn)是營收和凈利潤均實(shí)現(xiàn)了九個(gè)季度的連續(xù)增長，特別是在利潤上，基本保持雙位數(shù)的增速。季度按年對比，該公司五年凈利潤增長了5.7倍，復(fù)合增長率60.9%，利潤率持續(xù)上升，相比于2019財(cái)年Q1提升了2.4個(gè)百分點(diǎn)。

2022年該公司依然取得增長業(yè)績實(shí)屬不易，特別是在第二季度期間“內(nèi)憂外患”，內(nèi)憂是疫情導(dǎo)致多個(gè)地區(qū)生產(chǎn)停工，且交通不暢，外患是全球通脹下持續(xù)影響供應(yīng)鏈體系，大部分行業(yè)受此影響業(yè)績下滑。該公司業(yè)績韌性的背后有強(qiáng)大的業(yè)務(wù)支撐，IDG、ISG及SSG三大業(yè)務(wù)并駕齊驅(qū)。

IDG（智能設(shè)備）PC業(yè)務(wù)影響，Q1收入同比下滑2.7%，經(jīng)營利潤率7.49%，同比略有提升。而ISG（基礎(chǔ)設(shè)施）和SSG（方案服務(wù)）業(yè)績搶眼，收入分別實(shí)現(xiàn)增長13.7%及22.9%，成為此次業(yè)績核心驅(qū)動(dòng)力。此外，ISG盈利已連續(xù)連續(xù)8個(gè)季度改善，3個(gè)季度實(shí)現(xiàn)扭虧，SSG保持高利潤率，經(jīng)營利潤率提升至22.62%。

IDG貢獻(xiàn)收入84.2%，核心業(yè)務(wù)為PC業(yè)務(wù)，在本季度中受外部宏觀及行業(yè)環(huán)境影響較大，但僅低單位數(shù)下滑，遠(yuǎn)低于行業(yè)水平，較同行表現(xiàn)出色。全球市場戰(zhàn)略和高端化產(chǎn)品戰(zhàn)略持續(xù)為PC提供動(dòng)力，部分市場及高端產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)逆勢增長，除中國市場外，商用個(gè)人計(jì)算機(jī)收入增長3%，高端分部收入增長8%，包括工作站增長28%，游戲品類增長14%，PC龍頭穩(wěn)固，市場份額24.4%。

值得注意的是，IDG非PC部分強(qiáng)勢，在業(yè)務(wù)中貢獻(xiàn)提升至22%，Q1收入增長12%，特別是智能手機(jī)產(chǎn)品，實(shí)現(xiàn)了21%的高增長，不僅在傳統(tǒng)優(yōu)勢市場北美、拉美保持增長，在歐洲和亞太等市場同樣實(shí)現(xiàn)增長。智能手機(jī)產(chǎn)品持續(xù)聚焦核心市場，產(chǎn)品不斷升級迭代，并縮減成本，實(shí)現(xiàn)連續(xù)9個(gè)季度盈利。

ISG和SSG合計(jì)貢獻(xiàn)收入15.8%，均屬于聯(lián)想集團(tuán)的非PC業(yè)務(wù)，但通過整合后構(gòu)成了新的業(yè)務(wù)體系，同智能手機(jī)業(yè)務(wù)一起已然構(gòu)成該公司的第二條增長曲線。

從歷年表現(xiàn)看，ISG具有較強(qiáng)的成長能力，2023財(cái)年Q1，除了整體收入雙位數(shù)增長外，部分產(chǎn)品延續(xù)往年出色表現(xiàn)，其中云服務(wù)業(yè)務(wù)營收增長26%及存儲業(yè)務(wù)營收增長35%。但之前未實(shí)現(xiàn)盈虧平衡，自上個(gè)財(cái)年Q3實(shí)現(xiàn)了首季盈利后，該業(yè)務(wù)已連續(xù)三個(gè)季度盈利，突破盈虧平衡點(diǎn)后進(jìn)入了高質(zhì)量盈利性增長階段。

SSG是去年整合而成，以高盈利能力為目標(biāo)，“一切皆服務(wù)”為產(chǎn)品戰(zhàn)略，本季度三個(gè)細(xì)分業(yè)務(wù)的營收都實(shí)現(xiàn)了強(qiáng)勁的雙位數(shù)增長，其中支持服務(wù)及運(yùn)維服務(wù)分別增長18%及73%，項(xiàng)目與解決方案業(yè)務(wù)收到國內(nèi)疫情影響，但收入仍實(shí)現(xiàn)10%的增長。該業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)8.17%的收入，但貢獻(xiàn)了23.36%的經(jīng)營利潤。

聯(lián)想集團(tuán)的業(yè)務(wù)體系是非常清晰的，以往主要是PC業(yè)務(wù)依然貢獻(xiàn)絕對收入和現(xiàn)金流，并補(bǔ)血其他業(yè)務(wù)的開拓，但如今ISG已實(shí)現(xiàn)盈利性增長，不再靠PC業(yè)務(wù)補(bǔ)血，新整合的SSG高增長高利潤，非PC業(yè)務(wù)成為新的增長動(dòng)力。但目前產(chǎn)生了一個(gè)問題，PC行業(yè)下滑下，該業(yè)務(wù)未來期望值是否降低，此外，非PC業(yè)務(wù)是否有持續(xù)驅(qū)動(dòng)能力。

行業(yè)前景樂觀，利潤翻倍計(jì)劃穩(wěn)步實(shí)現(xiàn)

要回答上述問題，首先從行業(yè)入手。2022年P(guān)C行業(yè)確實(shí)受到了大環(huán)境影響，特別是第二季度，Canalys以及IDC報(bào)告顯示全球PC出貨量均下滑了15%。在此次行業(yè)下滑中，海外市場和國內(nèi)邏輯不同，海外主要是通貨膨脹導(dǎo)致的供應(yīng)鏈破壞，上游材料價(jià)格持續(xù)上漲，下游終端產(chǎn)品提價(jià)導(dǎo)致需求減少；國內(nèi)更多的是疫情阻礙，物流中斷導(dǎo)致訂單推遲，不過5月底開始有所好轉(zhuǎn)。

通貨膨脹具有降溫預(yù)期，市場高度關(guān)注全球貨幣政策對通脹的共識，加息是一種趨勢，但漸進(jìn)式加息對經(jīng)濟(jì)影響較為緩和，降溫預(yù)期下，終端產(chǎn)品價(jià)格有望回歸消費(fèi)者預(yù)期價(jià)格，刺激消費(fèi)需求。此外，疫情下混合辦公模式會長期存在，因而帶動(dòng)PC的需求持續(xù)保持在一定的高度，長期需求仍保持上升趨勢。

從國內(nèi)上看，二季度疫情主要在生產(chǎn)端及流通端影響消費(fèi)端，動(dòng)態(tài)清零政策下影響較為短期，在混合辦公趨勢及消費(fèi)刺激政策驅(qū)動(dòng)下，國內(nèi)PC市場于下半年仍具有增長預(yù)期。當(dāng)然，在不利的行業(yè)環(huán)境下，考驗(yàn)參與者的實(shí)力，Canalys 分析師稱，廠商如果擁有良好的商業(yè)聲譽(yù)、強(qiáng)大的渠道伙伴關(guān)系，能夠?yàn)楦咝阅軜I(yè)務(wù)提供針對性產(chǎn)品組合，將更有能力應(yīng)對PC行業(yè)今年所面臨的挑戰(zhàn)。

聯(lián)想集團(tuán)具備這樣的實(shí)力，在本季度中，除了國內(nèi)市場收入下滑外，海外收入均是增長的，且外部環(huán)境并未大幅削弱高端產(chǎn)品增速，仍受全球消費(fèi)者青睞，實(shí)現(xiàn)逆勢增長，主要為該公司擁有強(qiáng)大的產(chǎn)品組合及供應(yīng)鏈體系。該公司本季度銷量1700多萬臺，比第二名差距擴(kuò)大到400萬臺，行業(yè)優(yōu)勢明顯。

該公司管理層認(rèn)為PC需求下降可能是非常短期的，預(yù)計(jì)今年P(guān)C的需求達(dá)到3-3.1億臺左右，比疫情爆發(fā)前可能有10%的下降，但明年、后年它還會增長恢復(fù)到3.2-3.3億這樣子的水平上。實(shí)際上，行業(yè)需求下降考驗(yàn)基本功，行業(yè)需求上升則會強(qiáng)者恒強(qiáng)，聯(lián)想集團(tuán)作為行業(yè)龍頭，在任何時(shí)期均能擴(kuò)大其市場份額。

非PC業(yè)務(wù)，包括ISG及SSG所屬的細(xì)分行業(yè)均具有成長性，IDC研究報(bào)告顯示，全球基礎(chǔ)設(shè)施服務(wù)以及全球邊緣計(jì)算市場規(guī)模均將呈雙位數(shù)的增長，而新IT技術(shù)正在加速推動(dòng)數(shù)字化轉(zhuǎn)型，行業(yè)特定解決方案服務(wù)市場規(guī)模保持近20%的復(fù)合增速。聯(lián)想集團(tuán)作為兩大細(xì)分行業(yè)龍頭，也將充分受益于行業(yè)成長紅利。

實(shí)際上，聯(lián)想集團(tuán)是研發(fā)驅(qū)動(dòng)型科技型企業(yè)，靠高質(zhì)量產(chǎn)品獲取市場，這也是該公司各項(xiàng)業(yè)務(wù)能夠保持生命力的核心。該公司在PC端做深做寬，既要保證高端產(chǎn)品質(zhì)量，也要拓寬其他產(chǎn)品，同時(shí)圍繞著“端-邊-云-網(wǎng)-智”的新IT架構(gòu)，加大投入，在非PC端保持核心競爭力。去年該公司提出研發(fā)及利潤翻一倍的計(jì)劃，在本季度中，研發(fā)及利潤均實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)的增長，遠(yuǎn)高于收入，翻倍計(jì)劃穩(wěn)步推進(jìn)。

下半年增長可期，長期值得配置

聯(lián)想集團(tuán)下半年預(yù)期營收將回歸雙位數(shù)的增速，主要為：一是PC業(yè)務(wù)的韌性，財(cái)年Q1主要為國內(nèi)影響，但因素基本消除，下半年國內(nèi)消費(fèi)回暖驅(qū)動(dòng)，其高端化產(chǎn)品受全球市場認(rèn)可，強(qiáng)大供應(yīng)鏈及產(chǎn)品組合驅(qū)動(dòng)PC業(yè)務(wù)V型反轉(zhuǎn)；二是非PC業(yè)務(wù)具成長性，行業(yè)驅(qū)動(dòng)兼產(chǎn)品驅(qū)動(dòng)，預(yù)計(jì)保持雙位數(shù)增速，而全業(yè)務(wù)盈利下，利潤率有望繼續(xù)提升。

通過前文詳細(xì)的分析，該公司基本面基本一覽無余，但仍有看不到的地方，比如ESG，ESG作為新的投資方式，已成為全球共識。該公司擁有較為完善的公司治理體系，一直在推動(dòng)零碳減排，打造綠色制造，如其聯(lián)合北京賽西認(rèn)證制定了首個(gè)ICT行業(yè)零碳工廠標(biāo)準(zhǔn)，為行業(yè)實(shí)現(xiàn)碳中和提供專業(yè)指導(dǎo)和認(rèn)證服務(wù)。

從成果上看，在商道融綠首次對外發(fā)布港股上市公司的ESG評級結(jié)果中，聯(lián)想集團(tuán)獲得A級，為業(yè)內(nèi)最高等級；其被評選為最具長遠(yuǎn)發(fā)展?jié)摿Φ?0家公司之一；于今年7月28日首次發(fā)行綠色債券，是2022年初至今全球科技領(lǐng)域最大規(guī)模的ESG債券。這些成果都充分證明了外界對該公司在ESG上的認(rèn)可。

最后回到二級市場，聯(lián)想值得不值得配置，除了基本面過硬外，還得看目前估值高不高。該公司PE（TTM）估值僅為5倍，且不說未來預(yù)期，對比行業(yè)明顯是低估的，而在未來成長預(yù)期下，該估值具有更大誘惑力。不過市值短期受多重因素影響，包括政策、大市及板塊等，但作為價(jià)值投資者，長期值得配置。