興業(yè)證券：23個(gè)消費(fèi)行業(yè)中報(bào)展望 建議關(guān)注“藥家酒”及調(diào)味品

引言：我們前期分別構(gòu)建了獨(dú)家的消費(fèi)細(xì)分行業(yè)盈利預(yù)測以及估值比較框架(具體可參考報(bào)告《25個(gè)消費(fèi)細(xì)分行業(yè)：如何預(yù)測盈利趨勢？(20220531)》、《61個(gè)消費(fèi)行業(yè)：全球龍頭估值比較(20220618)》)，隨著近期6月中觀數(shù)據(jù)的陸續(xù)公布，我們對各細(xì)分行業(yè)2022年中報(bào)的累計(jì)凈利潤增速進(jìn)行了測算，同時(shí)對二季度整體變化以及逐月的邊際變化進(jìn)行了分析，最后結(jié)合各行業(yè)盈利-估值的性價(jià)比情況，尋找到當(dāng)下消費(fèi)行業(yè)中仍然值得關(guān)注的方向，整體的結(jié)論與上月的情況基本保持一致，建議繼續(xù)關(guān)注“藥家酒”——醫(yī)藥、家電家裝和酒類，以及調(diào)味品，并供投資者參考。

一、各消費(fèi)行業(yè)中報(bào)景氣如何變化？估值匹配度如何？

首先，我們利用核心中觀景氣指標(biāo)，對23個(gè)主要消費(fèi)細(xì)分行業(yè)2022Q2的累計(jì)凈利潤增速進(jìn)行預(yù)測(旅游及休閑的中觀數(shù)據(jù)尚未更新)。6月經(jīng)濟(jì)持續(xù)修復(fù)，雖仍有疫情擾動(dòng)，但疫情管控政策呈現(xiàn)邊際放松，多個(gè)消費(fèi)細(xì)分行業(yè)盈利出現(xiàn)改善趨勢。從盈利的邊際變化趨勢來看：

1)從二季度整體來看，2022Q2的業(yè)績增速較2022Q1改善的行業(yè)：房地產(chǎn)、化學(xué)原料藥、調(diào)味品和畜牧業(yè);

2)從逐月的邊際變化來看，2022年6月的業(yè)績增速較5月改善的行業(yè)：白色家電、黑色家電、小家電、房地產(chǎn)、乘用車、商用車、汽車零部件、紡織制造、化學(xué)原料藥、啤酒、乳制品、調(diào)味品、畜牧業(yè)、商貿(mào)零售、航空。其中：

a. 僅6月單月較5月的業(yè)績增速有所改善的行業(yè)：黑色家電、小家電、乘用車、紡織制造、乳制品、商貿(mào)零售、航空;

b. 6月較5月，同時(shí)5月較4月，即連續(xù)兩個(gè)月業(yè)績增速出現(xiàn)改善的行業(yè)：白色家電、房地產(chǎn)、商用車、汽車零部件、啤酒、畜牧業(yè);

c. 6月較5月、5月較4月、同時(shí)4月較3月，即連續(xù)三個(gè)月業(yè)績增速持續(xù)改善的行業(yè)：化學(xué)原料藥和調(diào)味品。

3)從產(chǎn)業(yè)鏈的變化來看，2022年二季度，地產(chǎn)鏈相關(guān)的消費(fèi)行業(yè)率先從4月份的底部企穩(wěn)反彈;而出行鏈相關(guān)的消費(fèi)行業(yè)業(yè)績?nèi)栽诔掷m(xù)回落之中;最后食品飲料和醫(yī)藥兩大方向，細(xì)分行業(yè)景氣出現(xiàn)明顯分化。

其次，我們結(jié)合PE-G和PB-ROE兩個(gè)維度，對以上消費(fèi)細(xì)分行業(yè)的A股龍頭和海外上市龍頭進(jìn)行對比，進(jìn)一步考察各龍頭公司盈利估值的匹配度(估值性價(jià)比)。可以發(fā)現(xiàn)，從國際龍頭估值比較的視角來看，隨著近期市場的反彈，A股的消費(fèi)龍頭公司并不存在明顯低估的情況，大部分龍頭公司的估值已經(jīng)回到相對合理的狀態(tài)(盈利高估值也高，或者盈利低估值也低)，以及少量行業(yè)從靜態(tài)角度來看存在一定高估(比如乘用車)。

二、繼續(xù)關(guān)注“藥家酒”及調(diào)味品

1、醫(yī)藥(化學(xué)原料藥)

疫情雖仍有擾動(dòng)，但在管控政策邊際放松的大趨勢下，化學(xué)原料藥企業(yè)景氣繼續(xù)回暖，而在國際化與業(yè)務(wù)多元化的加持下，醫(yī)保集采對化學(xué)原料藥板塊的擾動(dòng)有望進(jìn)一步減小。

從景氣角度來看，根據(jù)我們的模型預(yù)測，化學(xué)原料藥2022Q2業(yè)績增速為20.3%，較2022年5月的預(yù)測增速17.8%上行2.5個(gè)百分點(diǎn)，較2022Q1的預(yù)測增速7.6%上行12.8個(gè)百分點(diǎn)。疫情雖然仍有擾動(dòng)，但管控政策總體呈現(xiàn)邊際放松的趨勢，原料藥企業(yè)的盈利能力有望持續(xù)恢復(fù)。而國內(nèi)化學(xué)原料藥企業(yè)利用自身制造成本等優(yōu)勢，積極承接海外訂單需求，并廣泛切入CDMO、制劑端，進(jìn)一步減小醫(yī)保集采對板塊的擾動(dòng)。

 從估值性價(jià)比的角度來看，截至2022年7月29日，化學(xué)原料藥板塊近三年滾動(dòng)的估值分位數(shù)[1]約為34%，而與阿拉賓度、瑞迪制藥等海外上市龍頭相比，A股化學(xué)原料藥龍頭估值與盈利的匹配度較高，后續(xù)隨著盈利的改善，估值向上的空間有望隨之打開。

2、家電家裝(白色家電、消費(fèi)建材)

家電家裝板塊屬于地產(chǎn)后周期產(chǎn)業(yè)鏈，將從房地產(chǎn)政策的邊際放松中受益。7月28日召開的中央政治局會(huì)議強(qiáng)調(diào)“保交樓，穩(wěn)民生”，而以銀保監(jiān)會(huì)為代表的國家部門、地方政府、銀行等也在持續(xù)釋放“保交樓”信號，鄭州市甚至計(jì)劃設(shè)立地產(chǎn)紓困基金。下半年房地產(chǎn)保交樓及紓困政策或?qū)⒊掷m(xù)推進(jìn)，整體竣工鏈在短期景氣仍有支撐，建議布局白色家電與消費(fèi)建材兩個(gè)細(xì)分板塊。

2.1 白色家電

一方面，家電板塊既受益于疫后復(fù)工復(fù)產(chǎn)與消費(fèi)需求修復(fù)，另一方面，家電又屬于地產(chǎn)后周期板塊，政策邊際放松，竣工鏈景氣有支撐，給家電板塊帶來持續(xù)催化。而家電板塊中，白色家電板塊有望持續(xù)高景氣，估值性價(jià)比也相對較好。

從景氣角度看，根據(jù)我們的模型預(yù)測，白色家電2022Q2業(yè)績增速為33.9%，雖在疫情影響下，較2022Q1的預(yù)測增速57.5%回落23.6個(gè)百分點(diǎn)，但與2022年5月的預(yù)測增速29.5%相比，2022Q2的預(yù)測增速已上行了4.4個(gè)百分點(diǎn)。一般來說，家電板塊的凈利潤增速回暖普遍較地產(chǎn)銷售滯后，但后續(xù)地產(chǎn)景氣度或受到“保交樓”政策的持續(xù)支撐，白色家電又能從B端業(yè)務(wù)占比的提升及高端化趨勢中受益，尤其是逆勢向上的白電龍頭。此外，商務(wù)部亦出臺(tái)政策，要求落實(shí)全國家電以舊換新、綠色智能家電下鄉(xiāng)等，疊加海運(yùn)運(yùn)費(fèi)回落等利好，有望持續(xù)支撐白電板塊高景氣。

從估值性價(jià)比角度來看，與海外上市龍頭相比，A股白電龍頭的盈利能力和估值均介于海外龍頭之間，估值較為合理，而截至2022年7月29日，白電近三年滾動(dòng)的估值分位數(shù)僅為3%，具備較好的估值性價(jià)比。

2.2 消費(fèi)建材

中央政治局會(huì)議強(qiáng)調(diào)“穩(wěn)住房地產(chǎn)市場”，后續(xù)有望出臺(tái)更多扶持政策，或助力消費(fèi)建材前期積壓的需求釋放，推動(dòng)板塊回暖。

從景氣來看，7月28日召開的政治局會(huì)議，強(qiáng)調(diào)壓實(shí)地方政策責(zé)任，保交樓、穩(wěn)民生。后續(xù)或有對房地產(chǎn)行業(yè)的扶持政策持續(xù)出臺(tái)，不僅有利于化解爛尾樓斷貸問題，也有利于后續(xù)施工、交房等環(huán)節(jié)的推進(jìn)。政策放松疊加下半年基數(shù)回落影響，地產(chǎn)竣工鏈景氣短期仍有支撐。而消費(fèi)建材板塊前期在疫情和高溫天氣影響下，需求持續(xù)受到壓制，后續(xù)隨著地產(chǎn)鏈景氣的修復(fù)，消費(fèi)建材積壓的需求有望加速釋放，業(yè)績有望進(jìn)一步改善。而從估值性價(jià)比來看，截至2022年7月29日，裝飾材料近三年滾動(dòng)的估值分位數(shù)僅為22%，具備較好的估值性價(jià)比。

3、酒類(啤酒、白酒)

在出現(xiàn)疫情改善或管控放松預(yù)期后，酒類板塊漲幅往往領(lǐng)先大多數(shù)消費(fèi)細(xì)分行業(yè)。我們總結(jié)了2020年以來5輪疫情出現(xiàn)改善預(yù)期后，1個(gè)月內(nèi)的各消費(fèi)板塊的表現(xiàn)。這5輪事件分別包括“武漢解封”、“全球疫苗和口服藥臨床數(shù)據(jù)實(shí)現(xiàn)重大突破”以及“國內(nèi)第一批疫苗接種”等?？梢园l(fā)現(xiàn)，在各消費(fèi)細(xì)分行業(yè)中，酒類的漲幅往往排名靠前。當(dāng)前盡管疫情仍有擾動(dòng)，但隨著行程卡查詢結(jié)果覆蓋時(shí)間由14天縮短為7天、第九版新冠疫情防控方案發(fā)布、推動(dòng)核酸結(jié)果全國互認(rèn)等措施漸次落地，疫情管控總體呈現(xiàn)邊際放松趨勢。在酒類中，我們建議布局啤酒和白酒。它們在各輪疫情改善預(yù)期升溫的事件發(fā)生后，其漲幅中位數(shù)分別為12.79%和7.81%，在各消費(fèi)行業(yè)中排名相對靠前。

3.1 啤酒

啤酒板塊已率先復(fù)蘇，疫情改善疊加消費(fèi)旺季來臨，景氣度有望持續(xù)向上，而估值-盈利匹配程度也相對合理。

從景氣角度看，根據(jù)我們的模型預(yù)測，啤酒2022Q2業(yè)績增速為-1.6%，雖在疫情影響下，較2022Q1的預(yù)測增速5.7%回落7.3個(gè)百分點(diǎn)，但與2022年5月的預(yù)測增速-14.9%相比，2022Q2的預(yù)測增速已上行了13.3個(gè)百分點(diǎn)，同比降幅收窄，呈現(xiàn)復(fù)蘇趨勢。隨著疫情擾動(dòng)緩解，餐飲、夜場等消費(fèi)場景將逐步回暖，啤酒板塊產(chǎn)銷將持續(xù)向上，再加上受大氣環(huán)流異常影響，高溫天氣持續(xù)出現(xiàn)，飲用啤酒需求或?qū)⒏鼮橥?，啤酒景氣度有望持續(xù)回暖。

從估值性價(jià)比角度來看，與海外龍頭相比，A股啤酒龍頭整體上的業(yè)績增速和盈利能力都相對領(lǐng)先，估值也處于高位，估值-盈利的匹配程度較高，而截至2022年7月29日，啤酒板塊近三年滾動(dòng)的估值分位數(shù)為21%，后續(xù)隨著盈利的改善，估值向上的空間也隨之打開。

3.2 白酒

白酒景氣韌性突出，疫情后的銷售回補(bǔ)將助力板塊回暖，而后續(xù)也有望實(shí)現(xiàn)“戴維斯雙擊”。

從景氣角度看，根據(jù)我們的模型預(yù)測，受基數(shù)高及疫情擾動(dòng)影響，白酒2022Q2業(yè)績增速為16.3%，較2022Q1的預(yù)測增速22.8%回落6.5個(gè)百分點(diǎn)，與2022年5月的預(yù)測增速23.4%相比，2022Q2的預(yù)測增速下行了7.1個(gè)百分點(diǎn)，但總體來說，在各消費(fèi)細(xì)分行業(yè)中仍處于高位。同時(shí)根據(jù)2020年一季度的經(jīng)驗(yàn)，疫情沖擊下，白酒板塊內(nèi)部業(yè)績或有分化，次高端及大眾酒的業(yè)績彈性較高;另外整體來看，白酒板塊的景氣度在A股消費(fèi)細(xì)分行業(yè)中處于相對高位。進(jìn)入三季度后，疫情緩解疊加國慶、中秋等傳統(tǒng)消費(fèi)旺季的推動(dòng)，白酒銷售或?qū)⑦M(jìn)一步反彈回補(bǔ)，次高端/大眾酒彈性預(yù)計(jì)表現(xiàn)更強(qiáng)。

從估值性價(jià)比角度來看，與海外上市龍頭相比，A股白酒龍頭的業(yè)績增速與盈利能力均處于較高水平，估值-盈利匹配程度較為合理，而截至2022年7月29日，白酒板塊近三年滾動(dòng)的估值分位數(shù)為36%，后續(xù)隨著盈利的改善，估值向上的空間也隨之打開。

4、調(diào)味品

疫情改善及管控邊際放松作用下，餐飲場景的修復(fù)疊加低基數(shù)、龍頭提價(jià)等利好，調(diào)味品景氣有望持續(xù)上行，盈利的改善也有望打開調(diào)味品估值向上的空間。

從景氣角度來看，根據(jù)我們的模型預(yù)測，調(diào)味品2022Q2業(yè)績增速為8.4%，較2022年5月的預(yù)測增速7.6%上行0.8個(gè)百分點(diǎn)，較2022Q1的預(yù)測增速4.6%上行3.8個(gè)百分點(diǎn)。疫情擾動(dòng)猶存，但受益于總體形勢改善與管控邊際放松，餐飲等消費(fèi)場景有望持續(xù)修復(fù)，或助推調(diào)味品景氣上行。而低基數(shù)效應(yīng)疊加龍頭提價(jià)以傳導(dǎo)成本壓力，調(diào)味品行業(yè)盈利有望進(jìn)一步增厚。

從估值性價(jià)比的角度來看，截至2022年7月29日，調(diào)味品板塊近三年滾動(dòng)的估值分位數(shù)約為20%，與海外上市龍頭相比，A股調(diào)味品龍頭的業(yè)績增速與盈利能力均處于較高水平，估值-盈利匹配程度較為合理，后續(xù)隨著盈利的改善，估值向上的空間也隨之打開。

風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀及中觀數(shù)據(jù)超預(yù)期波動(dòng)，通過歷史數(shù)據(jù)進(jìn)行的預(yù)測存在偏差。

本文選自微信公眾號：堯望后市。智通財(cái)經(jīng)編輯：張計(jì)偉。