國泰君安：兩端改善下啤酒業(yè)迎大年 建議增持青島啤酒(600600.SH)等

智通財經(jīng)APP獲悉，國泰君安發(fā)布研究報告稱，復盤歷史，該行得到從主要原料包材單季度的市場價同比由漲轉跌，到公司報表端毛利率提升，約滯后2個季度。在兩端改善下，啤酒行業(yè)迎大年，包材成本率先下行、原料成本震蕩下行，結構升級+格局優(yōu)化之下，成本改善和提價有望順利傳導，同時疊加旺季需求端復蘇有望帶來利潤彈性，建議增持：青島啤酒(600600.SH)、重慶啤酒(600132.SH)、青島啤酒股份(00168)、華潤啤酒(00291)、受益標的：燕京啤酒(000729.SZ)。

國泰君安主要觀點如下：

歷史復盤：原材料價格同比轉跌，約滯后2個季度反映到毛利率。

2006年以來啤酒行業(yè)出現(xiàn)過三輪較明顯的成本上漲，分別在2007-08、2011-12、2017-18年，這三輪成本上漲之后均出現(xiàn)回落，對啤酒公司后續(xù)毛利率回升具有貢獻。根據(jù)該行復盤，從主要原料包材單季度的市場價同比由漲轉跌，到公司報表端毛利率提升，約滯后2個季度。

本輪成本漲幅較大，改善彈性有望更明顯。

本輪成本普遍漲幅較大，合計占啤酒營業(yè)成本約45%的包材價格已同比轉跌，玻璃價格22Q1同比漲幅縮至1%、22Q2同比降25%;鋁價22Q2同比漲幅環(huán)比收窄26pct至11%、7月中上旬同比轉跌5%;瓦楞紙價格22Q1同比+3%、22Q2同比降3%;綜上該行預計22Q2-Q3為包材市場價由漲轉跌的轉折點，結合歷史復盤及采購周期，該行預計22Q4至23Q1，包材成本下行對盈利的貢獻將逐步在報表端有相對明顯的體現(xiàn)。

受益幅度上，該行預計青啤>重啤>華潤；受益進度上，該行預計華潤>青啤>重啤。綜合成本結構，以2021年為基數(shù)測算，若直接成本每下降10%，青啤/重啤/華潤毛利率分別提升4.05pct/3.92pct/3.95pct，核心利潤分別增厚54%/44%/37%。原料成本占比不及包材一半，大麥占營業(yè)成本約10%、影響相對較小，龍頭公司普遍對22年大麥鎖價，預計22年相對可控，結合鎖價周期和供需關系，該行預計大麥價格環(huán)比有望逐步下行，23H1酒企大麥成本的同比漲幅或收窄至個位數(shù)。

結構升級+旺季恢復，需求復蘇可期，成本下降+提價傳導有望更順。

面對成本普漲，21年以來啤酒企業(yè)普遍提價來緩解。由于啤酒行業(yè)產(chǎn)品結構較快升級的趨勢不變，且中檔產(chǎn)品競爭格局優(yōu)化，前期提價傳導反饋較順利，終端及消費者接受度較好。綜合前期提價，該行預計后續(xù)成本下降將給行業(yè)帶來可觀的毛利率彈性，考慮到當前結構升級和格局優(yōu)化兩大條件支撐，成本下降過程中，廠家或將較少讓利給消費者，渠道費用率預計也將控制相對穩(wěn)定，因此在報表端有望順利體現(xiàn)成本改善帶來的利潤彈性。疊加疫情防控的優(yōu)化、旺季復蘇，啤酒行業(yè)有望從此前需求受抑、成本上漲的兩端擠壓態(tài)勢逐步轉變?yōu)樾枨髲吞K、成本下降的兩端改善態(tài)勢，彈性值得期待。

風險提示：疫情反復壓制需求、天氣因素、原材料價格進一步上漲。