姜超：實(shí)體經(jīng)濟(jì)——供需兩弱，關(guān)注價(jià)格

本文來(lái)自“姜超宏觀債券研究”微信公眾號(hào)，作者為姜超、于博。

7月經(jīng)濟(jì)再度回落，其中工業(yè)生產(chǎn)大幅回落，三駕馬車(chē)全面走弱。從高頻數(shù)據(jù)看，8月以來(lái)，地產(chǎn)銷(xiāo)量增速仍低，汽車(chē)銷(xiāo)量增速放緩，發(fā)電耗煤增速基本持平，指向需求仍弱、生產(chǎn)平穩(wěn)。

去庫(kù)存政策見(jiàn)效、房貸利率持續(xù)上行，意味著下半年地產(chǎn)銷(xiāo)售將再度承壓，并帶動(dòng)工業(yè)需求走弱。而三季度環(huán)保限產(chǎn)力度升級(jí)，意味著供給將再度收縮。若供給收縮力度較大，或再度引發(fā)工業(yè)原材料價(jià)格上漲，而若價(jià)格難以自上游向下游傳導(dǎo)，則將擠壓工業(yè)企業(yè)盈利，并導(dǎo)致工業(yè)生產(chǎn)進(jìn)一步放緩。

需求：下游地產(chǎn)、乘用車(chē)、家電、紡織服裝、批零均走弱，文娛尚可。中游鋼鐵尚可，水泥、化工走弱。上游煤炭平穩(wěn)，有色仍弱，交運(yùn)弱。

價(jià)格：7月35城房貸利率上升。上周?chē)?guó)內(nèi)生資價(jià)格漲跌互現(xiàn)，國(guó)際油價(jià)格回落。

庫(kù)存：下游地產(chǎn)、乘用車(chē)去化，家電、紡服低位。中游鋼鐵社會(huì)庫(kù)存去化，水泥、化工回補(bǔ)。上游煤炭持平，有色去化。

下游行業(yè)：

地產(chǎn)：8月中旬44城地產(chǎn)銷(xiāo)量增速回落，土地購(gòu)置增速仍高。7月全國(guó)地產(chǎn)銷(xiāo)量增速跳水，而庫(kù)存增速再創(chuàng)新低。8月以來(lái)，主要城市地產(chǎn)需求依然低迷，中旬前5天，44城地產(chǎn)日均銷(xiāo)量同比增速回落至-27%，其中18個(gè)三四線增速降幅擴(kuò)大至-11%。當(dāng)前地產(chǎn)去庫(kù)存政策進(jìn)一步推進(jìn)的必要性已大幅下降，加之房貸利率持續(xù)上行，下半年地產(chǎn)銷(xiāo)量增速或重現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)。上周十大城市商品房存銷(xiāo)比持平為41.8周。8月以來(lái)，百城土地購(gòu)置面積仍處高位，且同比依然高增，或?qū)Φ禺a(chǎn)投資形成支撐。

乘用車(chē)：7月汽車(chē)產(chǎn)量、零售額增速均降，經(jīng)銷(xiāo)商庫(kù)存去化。7月全國(guó)汽車(chē)產(chǎn)量同比增速回落至4.3%，限額以上汽車(chē)類(lèi)零售同比增速降至8.1%。而中汽協(xié)、乘聯(lián)會(huì)口徑下，7月乘用車(chē)產(chǎn)量增速也都回落，但銷(xiāo)量增速略反彈。綜合統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)和行業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)看，7月汽車(chē)生產(chǎn)放緩、需求弱改善，其中零售額和銷(xiāo)量增速的背離主要源于價(jià)格回落。7月汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)商庫(kù)存系數(shù)降至1.54，經(jīng)銷(xiāo)商庫(kù)存深度降至1.44、創(chuàng)同期新低，汽車(chē)經(jīng)銷(xiāo)商庫(kù)存明顯去化，也印證終端需求邊際改善。8月前兩周，部分廠家休假，導(dǎo)致批發(fā)、零售增速均放緩，其中零售銷(xiāo)量同比增速降至5.8%。

家電：7月限額以上零售額增速小幅回落，內(nèi)需小幅回落。7月限額以上家電音像零售額同比增速13.1%，較6月的13.3%小幅回落。家電行業(yè)作為地產(chǎn)后周期行業(yè)，受地產(chǎn)行業(yè)影響明顯。上半年棚改貨幣化安置支撐三四線地產(chǎn)銷(xiāo)量，家電類(lèi)零售增速也維持在10%以上。但當(dāng)前庫(kù)存已大幅去化，PSL投放力度減弱，7月全國(guó)地產(chǎn)銷(xiāo)量增速跳水，或拖累未來(lái)家電需求繼續(xù)走弱。

紡織服裝：7月限額以上零售增速回落，內(nèi)外需均走弱。7月限額以上服裝鞋帽針紡織品類(lèi)零售額同比增速降至6.4%，同比增速明顯下滑，指向內(nèi)需偏弱。而7月紡織服裝子行業(yè)出口增速漲少跌多，指向外需疲軟。整體來(lái)看，7月內(nèi)外需均走弱，印證7月以來(lái)柯橋紡織景氣指數(shù)下滑、柯橋紡織價(jià)格指數(shù)緩中趨降。

商貿(mào)零售：7月社消、限額零售增速均下滑，必需消費(fèi)普降。7月社消零售總額同比增速10.4%，限額以上批零同比增速8.6%，兩者均下滑并創(chuàng)下3月以來(lái)新低，而剔除石油、建材、汽車(chē)后，限額以上零售同比增速9.4%，也較6月下滑。分品類(lèi)來(lái)看，必需消費(fèi)普遍下滑，糧油食品飲料煙酒、服裝鞋帽針紡織品、日用品增速均降。而可選消費(fèi)漲少跌多，石油及其制品增速小幅反彈，汽車(chē)、通訊器材，以及地產(chǎn)相關(guān)的家電、家具、建材增速均下滑。

文體娛樂(lè)：上周電影票房、觀影人次增速回落，但仍處高位。暑期檔延續(xù)，上周電影票房略下滑至20億元，同比增速73.4%，觀影人次略下滑至5742萬(wàn)人次，同比增速62.6%，電影票房和觀影人次同比增速雖小幅下滑，但仍處高位，指向暑期檔需求旺盛。國(guó)產(chǎn)電影繼續(xù)發(fā)熱，《戰(zhàn)狼2》上周斬獲14億元，總票房突破40億，創(chuàng)華語(yǔ)電影票房新高，帶動(dòng)上周票房、觀影人次同比繼續(xù)高增長(zhǎng)。上周《心理罪》、《俠盜聯(lián)盟》票房也都破億。

中游行業(yè)：

鋼鐵：7月粗鋼產(chǎn)銷(xiāo)均旺，上周鋼價(jià)上漲、社會(huì)庫(kù)存繼續(xù)去化。需求淡季不淡疊加去年同期低基數(shù)，令7月粗鋼產(chǎn)量、表觀消費(fèi)量同比增速分別上升至10.3%和18.0%，且均創(chuàng)下14年以來(lái)新高，而鋼企庫(kù)存則降幅收窄至-4.2%。上周鋼價(jià)明顯回升，黑色系期貨市場(chǎng)大漲帶動(dòng)現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格走高，令噸鋼毛利大漲。上周鋼材社會(huì)庫(kù)存繼續(xù)去化，指向終端需求仍邊際向好。上周高爐開(kāi)工率77.5%，受環(huán)保督察影響，同比跌幅擴(kuò)大至-3.8%。供需格局改善對(duì)短期鋼價(jià)形成支撐。

水泥：上周全國(guó)水泥均價(jià)基本持平，庫(kù)容比高位回落。上周全國(guó)水泥均價(jià)環(huán)比基本持平，較前一周回落0.09%;全國(guó)水泥企業(yè)庫(kù)容比降至66.6%，處今年以來(lái)次高位、歷年同期低位。價(jià)格下跌區(qū)域主要是廣西，報(bào)價(jià)上漲地區(qū)有河北、河南和四川。8月上旬，隨著高溫和降雨減少，下游需求微幅提升，報(bào)價(jià)大幅上漲地區(qū)主要是因自律限產(chǎn)或環(huán)保督察影響。分地區(qū)看價(jià)格，華北價(jià)格推漲，華東保持平穩(wěn)，中南大體平穩(wěn)，西南價(jià)格回落，西北以穩(wěn)為主。7月全國(guó)水泥產(chǎn)量同比降幅持平在-0.9%。

化工：上周滌綸POY價(jià)格降、庫(kù)存高，PTA產(chǎn)業(yè)鏈負(fù)荷率升。7月化纖、乙烯產(chǎn)量增速分別上升至4.2%、1%，代表性化工品產(chǎn)量增速上升，指向行業(yè)生產(chǎn)穩(wěn)中向好。上周化纖原料價(jià)格純堿、聚乙烯漲，鉀肥、PVC、橡膠平，滌綸POY、尿素跌。雖然前期油價(jià)上漲帶動(dòng)上游PTA價(jià)格反彈，但前兩周江浙織機(jī)停車(chē)較多，需求不佳令滌綸長(zhǎng)絲POY及其上游的聚酯切片價(jià)格均走弱，而滌綸POY庫(kù)存天數(shù)也在11天高位持平。隨著8月中下旬終端提前備貨迎接消費(fèi)旺季，近期PTA產(chǎn)業(yè)鏈負(fù)荷率小幅回升。

電力：7月發(fā)電量增速上升，8月中旬發(fā)電耗煤增速小幅回升。7月發(fā)電量同比增速大幅上升至8.6%。發(fā)電量、第二產(chǎn)業(yè)用電增速均明顯上升，與工業(yè)增速走勢(shì)背離。原因主要有兩個(gè)，一是今年7月異常高溫，導(dǎo)致居民用電大幅走高;二是7月線損耗電量大幅提升，導(dǎo)致電力行業(yè)耗電量驟升。8月中旬前7天六大發(fā)電集團(tuán)日均發(fā)電耗煤同比增速14.1%，較上旬的9.7%回升;環(huán)比增速轉(zhuǎn)正至4.3%，處同期高位。8月前17天日均發(fā)電耗煤同比增速11.5%，較7月的10.6%小幅上升，工業(yè)增速和發(fā)電量、發(fā)電耗煤增速的背離短期內(nèi)仍將持續(xù)。

上游行業(yè)和交運(yùn)：

煤炭：7月煤炭產(chǎn)量增速降，上周煤價(jià)漲跌互現(xiàn)，庫(kù)存有平有降。7月原煤產(chǎn)量同比增速下滑至8.5%。但因基數(shù)較低，仍保持在相對(duì)高位。隨著產(chǎn)區(qū)煤炭供給增加，港口煤炭庫(kù)存持續(xù)回升，煤價(jià)整體繼續(xù)回落。上周動(dòng)力煤、無(wú)煙煤價(jià)格走平，焦煤價(jià)格上漲，秦皇島港煤價(jià)回落。8月中下旬，發(fā)電企業(yè)采購(gòu)電煤的積極性降低，令動(dòng)力煤價(jià)低位持平，電廠煤炭庫(kù)存去化，庫(kù)存天數(shù)下滑至14天。鋼價(jià)走強(qiáng)帶動(dòng)焦煤價(jià)格上升，但環(huán)保限產(chǎn)政策令生產(chǎn)保持平穩(wěn)，鋼廠煤炭庫(kù)存天數(shù)低位持平在14天。

有色：上周LME銅價(jià)沖高回落、鋁價(jià)持續(xù)上漲，庫(kù)存均下滑。上周LME銅價(jià)格沖高回落。中國(guó)7月銅進(jìn)口依然強(qiáng)勁，需求前景樂(lè)觀令銅價(jià)創(chuàng)下年兩新高，但美朝爭(zhēng)執(zhí)疊加美指企穩(wěn)反彈，令銅價(jià)再度回落。上周LME鋁期貨價(jià)格持續(xù)走高，帶動(dòng)現(xiàn)貨價(jià)格持續(xù)上漲。上周LME銅、鋁庫(kù)存均回落，印證需求穩(wěn)健，鋁庫(kù)存繼續(xù)去化。

大宗商品：上周原油價(jià)格回落，CRB指數(shù)反彈，美元企穩(wěn)反彈。上周美元均價(jià)低位企穩(wěn)。雖然7月非農(nóng)就業(yè)人口超預(yù)期，但CPI數(shù)據(jù)繼續(xù)走軟，美朝爭(zhēng)執(zhí)也令美元面臨下行壓力，而受益于上周英鎊大跌以及歐元萎靡，美元低位企穩(wěn)反彈。受美元指數(shù)反彈影響，上周原油價(jià)格小幅回落。上周CRB指數(shù)均價(jià)反彈。

交通運(yùn)輸：7月港口貨物吞吐量增速回升，上周RPK略降、BDI升。7月主要港口貨物吞吐量增速升至10.3%，其中，外貿(mào)貨物吞吐量增速升至7.3%，集裝箱吞吐量增速升至10.2%。7月港口貨物吞吐量增速反彈，這與6月進(jìn)、出口增速均回落有所背離。上周航空客運(yùn)周轉(zhuǎn)量增速13%，較前一周下滑，仍處正常區(qū)間，其中國(guó)內(nèi)線下滑，國(guó)際線反彈，整體仍保持平穩(wěn)增長(zhǎng)。上周BDI上升，海岬型船市場(chǎng)方面，鐵礦石價(jià)格上漲令運(yùn)價(jià)繼續(xù)回升，巴拿馬船市場(chǎng)方面，受糧食市場(chǎng)與煤炭市場(chǎng)支撐，運(yùn)價(jià)上行。上周CCFI下滑。（編輯：王夢(mèng)艷）