盈利尋底中的中遠海能（01138）

就周期股而言，股價走勢搶先反映行業(yè)景氣度變化并不算是一件稀奇事。

以今年來股價走出凌厲上行攻勢的油運行業(yè)為例，盡管長周期來看，油運行業(yè)仍處于十年低谷，但相關(guān)公司的股價似乎在超前演繹困境反轉(zhuǎn)的戲碼了。

智通財經(jīng)APP注意到，今年至今，港、A兩市主要的油運股均走出了加速上漲的態(tài)勢。其中，全球最大的油運船東中遠海能（01138，600026.SH）A/H股年內(nèi)漲幅均超過六成，招商輪船（601872.SH）年內(nèi)漲幅超過五成，彈性標的招商南油（601975.SH）漲幅更是超過1倍。

雖然股價漲勢洶涌，但就業(yè)績來看，油運股的業(yè)績?nèi)晕磾[脫頹勢。以中遠海能為例，今年Q1公司實現(xiàn)營收34.78億元（人民幣，單位下同），同比增長13.02%；歸母凈利潤僅為2502.79萬元，同比縮減92.7%。

而若將目光拉長來看，2017-2021年，中遠海能的營收分別為95.05億元、121億元、137.21億元、162.68億元、126.45億元，歸母凈利潤17.75億元、7467.9萬元、4.14億元、23.81億元、-49.85億元。

對照上述兩組數(shù)據(jù)，不難看出中遠海能的業(yè)績具備極高的波動性，2021年更是經(jīng)歷了至暗時刻。

盡管業(yè)績跌落谷底，但中遠海能的股價運行中樞卻大幅抬升，業(yè)績與股價背離背后，資本市場究竟在演繹怎樣的邏輯？在股價擺脫底部后，中遠海能向上還有多少空間呢？

業(yè)績受挫盈利尋底

中遠海能系中國遠洋海運集團有限公司旗下從事油品、液化天然氣等能源運輸及化學(xué)品運輸?shù)膶I(yè)化公司，公司主營業(yè)務(wù)包括國際及中國沿海油品運輸和國際LNG運輸兩個板塊。

就運力規(guī)模來看，中遠海能堪稱全球最大的油運船東，截至2021年末，公司擁有和控制油輪運力166艘，2524萬載重噸。其中，自有運力154艘，2186萬載重噸；租入運力12艘，338萬載重噸；另有訂單運力2艘，36.9萬載重噸。此外，公司所屬合營及聯(lián)營公司共擁有油輪運力14艘，83萬載重噸。

同時，中遠海能在LNG運輸領(lǐng)域亦屬于佼佼者，截至2021年末，公司共參與投資47艘LNG船舶，且均為項目船。其中，已投入運營的LNG船舶38艘，共計642萬立方米；在建LNG船舶9艘，共計156萬立方米。

盡管已長成龐然大物，但中遠海能的業(yè)績?nèi)孕枰翱刺斐燥垺薄?/p>

2021年，國際油運市場經(jīng)歷了歷史罕見的持續(xù)低迷。舉例而言，彼時VLCC船型TD3C（中東-中國）航線平均等價期租租金（TCE）僅為-518美元/天，為該航線有史以來的年均最低點，較2020年的48179美元/天可謂是相去甚遠。

無獨有偶，2021年中遠海能的其他主要船型的代表性航線的TCE同比下降約70%-100%。

全球油運行業(yè)深陷泥淖，與疫情的干擾脫不開干系。事實上，就受沖擊的程度而論，油運是除了航空以外，另一個受疫情顯著影響的行業(yè)。

自2020年疫情以來，受到全球石油需求下降影響，OPEC擴大減產(chǎn)協(xié)議失敗，沙特、俄羅斯開啟價格戰(zhàn)等多重因素影響，2020年3月起國際油價連續(xù)大幅下挫，石油供給增多，大國增加戰(zhàn)略儲備，全球油運需求上行。

2020年3月-5月，原油遠期呈現(xiàn)升水結(jié)構(gòu)，儲油套利行為進一步加劇行業(yè)供不應(yīng)求，VLCC即期運價一度沖高至20-25萬美元/天。

但進入2020年三季度后，油運市場風(fēng)云突變。彼時，受全球疫情持續(xù)蔓延，石油需求疲軟，OPEC+執(zhí)行減產(chǎn)協(xié)議，原油價格逐步復(fù)蘇，儲油套利需求減少，同時各國原油面臨去庫存壓力，油運運價陷入低迷。此后，VLCCTD3C-TCE持續(xù)低迷。

回看中遠海能，公司的核心財務(wù)數(shù)據(jù)在2020年刷新近年來新高，但次年便跌入谷底。另就公司最新財報來看，2022年Q1中遠海能的盈利壓力仍未消減。

一方面，運輸需求來看，今年Q1石油供給并未在高油價的背景下顯著增長，OPEC仍保持40萬桶/天的逐月增產(chǎn)幅度；而美國大型頁巖油公司整體處于溫和復(fù)蘇趨勢。石油供應(yīng)偏緊的背景疊加市場對能源短缺的擔(dān)憂，推動了原油價格在高位波動，原油期貨價格呈現(xiàn)深度貼水結(jié)構(gòu)，補庫存的通道仍未開啟。

另一方面，運價來看，俄烏沖突下歐洲尋求西非、美灣等進口來源替代，運距拉長、噸海里需求提升，中小型油輪因區(qū)域市場行情而出現(xiàn)跳漲；VLCC受船貨雙方博弈預(yù)期變化以及蘇伊士油輪替代性需求影響，運價出現(xiàn)小幅上漲，但由于總體過剩，運價震蕩回落、仍低于盈虧平衡線。

數(shù)據(jù)顯示，一季度VLCC TD3C（中東-中國）航線平均TCE為-7348美元/天，蘇伊士型油輪TD6航線（黑海-地中海）平均TCE為40709美元/天。

股價演繹困境反轉(zhuǎn)邏輯？

盡管業(yè)績暫未完全擺脫負增長壓力，但中遠海能的股價卻著實高潮了一番。如前所述，截至6月10日收盤，中遠海能H股年內(nèi)漲幅達到68.01%，中遠海能A股漲幅為86.15%。

中遠海能A/H股受到熱捧，資金究竟看中了公司哪一點？

在智通財經(jīng)APP看來，中遠海能股價走牛，核心的原因在于市場預(yù)期油運市場拐點將至，行業(yè)有望于2022年實現(xiàn)困境反轉(zhuǎn)。

首先，供給端來看，油運行業(yè)的供給是由現(xiàn)有運力+未來交付-老船拆解決定的。

目前，VLCC在手訂單維持低位，同時老舊船舶運力占比較大，因此至少中期來看行業(yè)的供給整體將會是受限的。智通財經(jīng)APP獲悉，VLCC的建造一般需要2年，因此即期的交付量主要取決于近兩年的訂單量。自2020年Q3后，VLCC-TCE持續(xù)低迷，在手訂單占總運力比例下行壓力不斷增大（截至2022年2月，該比例僅為7.64%）。

與此同時，油運行業(yè)老舊船舶運力占比較大的問題仍然突出。截止2022年3月，VLCC中15年以上船齡運力占比為24%，20年以上船齡運力占比為7.5%，隨著船舶拆解年限漸近，該部分老舊船舶相繼退出對于行業(yè)供給端形成的壓力之大可想而知。

相比于供給側(cè)，近兩年受國際地緣政治沖突、疫情反復(fù)等因素影響，油運需求端的變量更多，因此對于投資者而言亦更難把握。但就現(xiàn)有局勢來看，主流觀點亦預(yù)期隨著原油消費逐步恢復(fù)，油運的需求將滯后復(fù)蘇。

當前，OECD石油庫存水平處于較低位置，截至2021年12月，OECD庫存為4111.7萬桶/日，已經(jīng)低于近10年月庫存均值；而歐洲、美洲、亞太地區(qū)石油戰(zhàn)略儲備更是降至近5年低點，后續(xù)石油補庫存需求有望上行。

另外，由于俄烏局勢存在向長期化演繹的可能性，若果真如此全球原油貿(mào)易流向或?qū)l(fā)生較大改變，屆時俄羅斯至歐洲油氣運輸受阻，歐洲煉油廠將轉(zhuǎn)向中東及北美進口原油，而俄羅斯油氣資源將向中印等國家運輸，原油運輸距離拉升亦將推升油運需求。

綜上，在供給受限，而需求中長期看存在較大可能性持續(xù)上升的背景下，油運行業(yè)的基本面的確存在困境反轉(zhuǎn)的預(yù)期，無怪乎先覺資金在過去幾個月里瘋狂做多油運股。

小結(jié)

從行業(yè)邏輯來看，2022年油運行業(yè)的基本面好于2021年有望成為現(xiàn)實。但需要注意的是，由于疫情和地緣政治走向仍存在較大不確定性，因此油運需求的最終恢復(fù)程度仍待觀察。

基于此，對于投資者而言，謹慎樂觀或許才是最好的應(yīng)對態(tài)度。畢竟，就股價走勢來看，以中遠海能為代表的油運股年內(nèi)漲幅已遠超各大指數(shù)，后續(xù)若基本面恢復(fù)情況不及預(yù)期，股價勢必將面臨較大的調(diào)整壓力。