東方證券：復(fù)產(chǎn)復(fù)工穩(wěn)步推進(jìn) 區(qū)域名酒勢(shì)能興起

智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，東方證券發(fā)布研究報(bào)告稱(chēng)，2022年以來(lái)，疫情反復(fù)引發(fā)市場(chǎng)對(duì)白酒消費(fèi)的擔(dān)憂(yōu)，白酒板塊持續(xù)調(diào)整。全國(guó)范圍內(nèi)的疫情有好轉(zhuǎn)趨勢(shì)，復(fù)產(chǎn)復(fù)工穩(wěn)步推進(jìn)，白酒動(dòng)銷(xiāo)逐步趨于正常，建議關(guān)注高端酒龍頭貴州茅臺(tái)(600519.SH，買(mǎi)入);受疫情沖擊小，地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)，白酒消費(fèi)升級(jí)顯著的蘇酒公司洋河股份(002304.SZ，買(mǎi)入)和今世緣(603369.SH，買(mǎi)入);省內(nèi)經(jīng)濟(jì)增速較高，市占率領(lǐng)先，競(jìng)爭(zhēng)力突出的徽酒公司古井貢酒(000596.SZ，買(mǎi)入)。

東方證券主要觀(guān)點(diǎn)如下：

疫情助推渠道模式變革，團(tuán)購(gòu)趨強(qiáng)預(yù)收款蓄水。

短期內(nèi)，疫情導(dǎo)致物資供應(yīng)鏈條緊張，消費(fèi)者對(duì)煙酒等產(chǎn)品的囤貨需求上升，有助于渠道庫(kù)存去化。團(tuán)購(gòu)渠道在白酒渠道變革中的重要性持續(xù)提升，而疫情預(yù)計(jì)將強(qiáng)化這一趨勢(shì);后疫情時(shí)代，企業(yè)和高凈值群體團(tuán)購(gòu)等渠道預(yù)計(jì)優(yōu)先復(fù)蘇，團(tuán)購(gòu)渠道較強(qiáng)的公司有望受益。同時(shí)，由于本輪疫情主要發(fā)生在白酒消費(fèi)淡季，相比20年影響較小。近幾年來(lái)白酒渠道利潤(rùn)豐厚，勢(shì)能累積較高。21Q3至22Q1白酒板塊預(yù)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)分別同比增加21天、36天和18天，處于增加區(qū)間，這有望支撐白酒上市公司業(yè)績(jī)?nèi)跃S持較高增速。

疫情后需求有望復(fù)蘇，區(qū)域酒基地市場(chǎng)回補(bǔ)可期。

復(fù)盤(pán)2020年疫情后時(shí)期的白酒板塊，次高端價(jià)位帶表現(xiàn)亮眼，次高端酒和區(qū)域名酒的業(yè)績(jī)彈性均較高。從基本面角度來(lái)看，次高端價(jià)格帶一方面承接高端酒的需求溢出，另一方面受到消費(fèi)升級(jí)的直接驅(qū)動(dòng);復(fù)盤(pán)可以發(fā)現(xiàn)，在飛天茅臺(tái)價(jià)格快速上漲階段，次高端價(jià)格帶增速均較高。短期內(nèi)高端白酒批價(jià)受疫情壓制，但未來(lái)有望實(shí)現(xiàn)反彈，和2020年疫情期間表現(xiàn)類(lèi)似，進(jìn)而推動(dòng)次高端酒和區(qū)域名酒業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。

區(qū)域名酒結(jié)構(gòu)升級(jí)空間較大，主要因?yàn)楫?dāng)前核心產(chǎn)品的噸價(jià)仍較低，同時(shí)次高端及以上產(chǎn)品占比較低，因而營(yíng)收和盈利的增長(zhǎng)潛力較大。區(qū)域名酒的次高端產(chǎn)品發(fā)展空間與當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)發(fā)展的關(guān)系緊密;江蘇經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)，居民消費(fèi)力強(qiáng)，區(qū)域次高端擴(kuò)容動(dòng)力十足;受益于新能源汽車(chē)、半導(dǎo)體等新興產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展，安徽經(jīng)濟(jì)增速在全國(guó)領(lǐng)先，白酒消費(fèi)升級(jí)快速推進(jìn)。同時(shí)，這兩個(gè)省份對(duì)疫情的有效控制也為白酒增長(zhǎng)創(chuàng)造了有利環(huán)境。

長(zhǎng)周期看，高端酒龍頭具備穿越牛熊的能力：在板塊調(diào)整階段，高端酒龍頭業(yè)績(jī)調(diào)整幅度更小;長(zhǎng)周期中，其市占率持續(xù)提升;在市場(chǎng)表現(xiàn)方面，熊市階段龍頭酒企能取得超額收益，且股價(jià)波動(dòng)率更小。因此在疫情擾動(dòng)階段，高端酒龍頭配置價(jià)值凸顯。

周期后半段，匯量增長(zhǎng)轉(zhuǎn)為內(nèi)生性增長(zhǎng)。

回顧一季報(bào)業(yè)績(jī)，考慮預(yù)收款在內(nèi)，區(qū)域名酒營(yíng)收增速在板塊中領(lǐng)先，銷(xiāo)售回款情況良好，有力支撐后續(xù)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)。結(jié)合白酒進(jìn)入周期中后段的判斷，該行認(rèn)為白酒匯量式增長(zhǎng)將逐步轉(zhuǎn)向內(nèi)生性增長(zhǎng)，這將有利于擁有強(qiáng)勢(shì)基地市場(chǎng)的區(qū)域名酒。同時(shí)進(jìn)一步梳理價(jià)格帶趨勢(shì)，可以發(fā)現(xiàn)千元價(jià)格帶在短期受阻之后，次高端價(jià)格帶也承受了部分壓力，而200-300元價(jià)格帶產(chǎn)品增速較高，具體而言國(guó)緣四開(kāi)、洋河海之藍(lán)/天之藍(lán)等產(chǎn)品在本輪旺季中增長(zhǎng)超預(yù)期。疫情顯著壓制了白酒估值，邊際上，中證白酒PE(TTM)已經(jīng)回落到2015年以來(lái)的36%的百分位，處于較低位置。分板塊動(dòng)態(tài)估值百分位(2019年以來(lái))，高端酒已經(jīng)回落到40%以?xún)?nèi)，次高端酒回落到35%以?xún)?nèi)，區(qū)域名酒則回落到50%以?xún)?nèi)。在當(dāng)前估值水平下，該行認(rèn)為白酒板塊已具備較高的長(zhǎng)期配置價(jià)值。

風(fēng)險(xiǎn)提示：疫情沖擊白酒消費(fèi)、消費(fèi)升級(jí)低于預(yù)期、食品安全風(fēng)險(xiǎn)。