“抗跌神器”失靈：中國(guó)“橋水們”押錯(cuò)了方向？策略變成“股票+”？

“抗跌神器”突然不靈了！

宏觀策略一直被認(rèn)為能夠穿越牛熊市，并在大類資產(chǎn)中靈活切換保護(hù)凈值，可以規(guī)避股票類資產(chǎn)的高波動(dòng)。

但2022年一季度，成為檢驗(yàn)宏觀策略的關(guān)鍵時(shí)節(jié)。

梳理數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)：五家主打宏觀策略的私募機(jī)構(gòu)，過(guò)去三個(gè)月的收益均為負(fù)值，且相互間投資業(yè)績(jī)差距顯著。

跨資產(chǎn)配置失效？押錯(cuò)商品資產(chǎn)方向？對(duì)沖手段不足？

抑或是宏觀策略異化成了“股票+”策略？

“稀有”策略

何為宏觀策略？通常來(lái)講，私募管理人以宏觀經(jīng)濟(jì)周期判斷為基礎(chǔ)，結(jié)合宏觀流動(dòng)性、貨幣信用周期、庫(kù)存周期等宏觀因素，確定投資主題及配置方向，投資標(biāo)的包括股票、債券、商品等主要大類資產(chǎn)。作出上述自上而下的判斷后，管理人通過(guò)不同市場(chǎng)、不同金融工具、不同的時(shí)間周期的資產(chǎn)配置，捕捉投資機(jī)會(huì)，并在基本面跟蹤過(guò)程中不斷優(yōu)化投資組合。

實(shí)際上，國(guó)內(nèi)公募私募機(jī)構(gòu)多以“單一策略”為主，主要投向一類資產(chǎn)，多以股票資產(chǎn)或債券資產(chǎn)為主。

因此，運(yùn)作宏觀策略對(duì)投研團(tuán)隊(duì)的綜合能力要求頗高。在海外市場(chǎng)，橋水基金、量子基金、老虎基金等大牌機(jī)構(gòu)，均是宏觀對(duì)沖基金。

國(guó)內(nèi)主打宏觀策略的私募數(shù)量較少，創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)的背景有兩類：

1）債券投資出身，轉(zhuǎn)型宏觀策略，例如樂(lè)瑞資產(chǎn)，管理規(guī)模800億，或是規(guī)模最大的宏觀私募。

2）期貨投資出身，包括敦和資產(chǎn)、凱豐投資、永安國(guó)富，這三家規(guī)模均超百億元；另有半夏投資，管理規(guī)模50億元-100億元區(qū)間。

五大私募業(yè)績(jī)對(duì)比

據(jù)私募排排網(wǎng)信息，資事堂梳理了五家宏觀私募部分產(chǎn)品的不同階段業(yè)績(jī)情況。

今年一季度，業(yè)績(jī)領(lǐng)先的機(jī)構(gòu)是樂(lè)瑞資產(chǎn)，收益率為-1.18%，屬于微跌的表現(xiàn)。

居于次席的是李蓓執(zhí)掌的半夏投資，代表產(chǎn)品收益率為-7.12%。凱豐投資、敦和資管、永安國(guó)富的年內(nèi)跌幅均超過(guò)10個(gè)點(diǎn)。

其中，敦和資管和永安國(guó)富，一季度虧損幅度約20個(gè)點(diǎn)上下，跌幅超過(guò)了同期滬深300和中證500指數(shù)。

換言之，上述跌幅顯著的機(jī)構(gòu)，在股市大幅震蕩時(shí)沒(méi)有“少跌”，并沒(méi)有體現(xiàn)出“抗跌神器”的作用。

商品“兩重天”

接近樂(lè)瑞資產(chǎn)的人士透露：今年一季度樂(lè)瑞資產(chǎn)主要參與商品投資，權(quán)益資產(chǎn)暴露較小，因此受到股市大幅波動(dòng)的影響甚少。

樂(lè)瑞資產(chǎn)最新的溝通紀(jì)要顯示：繼續(xù)看多商品，主要看到上游資源品普遍面臨產(chǎn)能不足的問(wèn)題，商品價(jià)格將繼續(xù)因?yàn)楣┙o不足而上漲。海外地緣沖突使得供應(yīng)鏈重構(gòu)，還使商品供給變得更為脆弱。

今年一季度，標(biāo)普高盛商品指數(shù)漲幅超30%，創(chuàng)下1990年以來(lái)最大單季漲幅，該指數(shù)在業(yè)內(nèi)譽(yù)為“全球原材料價(jià)格的晴雨表”。其中，原油、鋁、小麥等品種飆漲幅度均創(chuàng)下新高。

另?yè)?jù)渠道人士透露，今年敦和資管的商品倉(cāng)位較高，但方向可能做反，最終導(dǎo)致業(yè)績(jī)不佳。

由于業(yè)績(jī)壓力凸顯，敦和資管最新宣布對(duì)單位凈值低于1的產(chǎn)品實(shí)施管理費(fèi)或固定投資顧問(wèn)費(fèi)暫時(shí)性減收60%，公司還決定暫停一切對(duì)外新發(fā)產(chǎn)品，集中修復(fù)存續(xù)產(chǎn)品的凈值曲線。

策略轉(zhuǎn)向“股票+”？

敦和資管、永安國(guó)富、凱豐投資等三家百億私募，年內(nèi)凈值跌幅顯著。

除了商品投資押錯(cuò)方向成為一種解釋，股票投資比例偏高也是原因之一。

有相關(guān)基金研究人員對(duì)資事堂表示，今年部分宏觀策略表現(xiàn)為“股票+”——凈值波動(dòng)與股票型基金相關(guān)度高。

如上圖中，敦和資管與凱豐投資在2019年-2022年一季度自然年度收益，表現(xiàn)出與股票市場(chǎng)正相關(guān)的跡象。

以凱豐投資為例，對(duì)2021年業(yè)績(jī)復(fù)盤中指出：股票團(tuán)隊(duì)、固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)和衍生品團(tuán)隊(duì)都貢獻(xiàn)了正收益。凱豐投資看好新能源高景氣賽道，同時(shí)配置了周期、軍工、半導(dǎo)體及券商等其它板塊，整體市場(chǎng)風(fēng)格配置比較均衡。固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)在以高評(píng)級(jí)信用債為底倉(cāng)的基礎(chǔ)上配置了可轉(zhuǎn)債和金融衍生品。

與凱豐形成對(duì)比的是，相關(guān)研究人士預(yù)計(jì)半夏投資并沒(méi)有個(gè)股倉(cāng)位，而是在滬深300期貨和中證500期貨進(jìn)行多空操作，但對(duì)凈值的貢獻(xiàn)度并不可考。

相關(guān)研究人士進(jìn)一步指出：宏觀私募對(duì)個(gè)股直接投資，在今年大幅波動(dòng)的市場(chǎng)中，對(duì)凈值曲線產(chǎn)生的沖擊可能更加明顯。這種情況下降低波動(dòng)，就需要投研團(tuán)隊(duì)在其他資產(chǎn)上的策略與多空操作能力更加到位。

此外，由于中國(guó)市場(chǎng)上低成本的期權(quán)工具較少，面對(duì)一季度超預(yù)期的市況，部分宏觀策略私募也較難迅速完成對(duì)沖，這成為“抗跌神器”部分失效的底層因素。

本文來(lái)源于“華爾街見(jiàn)聞”，作者為鄭孝杰；智通財(cái)經(jīng)編輯：文文。