豬周期：資金搶跑迎券商唱空

2022年的第一季度，全球資本市場(chǎng)大幅動(dòng)蕩，投資難度飆升。而在A股市場(chǎng)中，生豬養(yǎng)殖是表現(xiàn)相對(duì)較好的板塊之一，其中不乏大牛股。

智通財(cái)經(jīng)APP統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，截至4月8日，A股生豬養(yǎng)殖板塊中，年迄今漲幅超20%的標(biāo)的多達(dá)8個(gè)，其中傲農(nóng)生物(603363.SH)年迄今漲幅91.26%領(lǐng)漲板塊，巨星農(nóng)牧(603477.SH)年迄今漲幅超60%、新五豐(600975.SH)年迄今漲幅48%。

股價(jià)亮眼的背后，是市場(chǎng)預(yù)期生豬養(yǎng)殖產(chǎn)能去化接近尾聲，行業(yè)有望在今年內(nèi)迎來(lái)反轉(zhuǎn)。但市場(chǎng)中也出現(xiàn)了不同的聲音。

東北證券日前發(fā)布研報(bào)稱，自2021年能繁母豬存欄反轉(zhuǎn)以來(lái)，養(yǎng)豬股已經(jīng)歷了3輪炒作，每一輪新入場(chǎng)資金都不會(huì)選擇原來(lái)機(jī)構(gòu)資金持倉(cāng)比例較高的品種進(jìn)行布局，后兩輪生豬養(yǎng)殖板塊的上漲更多的是由資金因素驅(qū)動(dòng)，缺乏行業(yè)基本面支撐。其明確表示，豬周期今年不可能出現(xiàn)反轉(zhuǎn)，明年反轉(zhuǎn)的概率也偏低。

該研報(bào)發(fā)布后，在“機(jī)構(gòu)做空”與大市低迷的雙重影響下，生豬養(yǎng)殖板塊于4月7日遭受重挫，金新農(nóng)(002548.SZ)、天康生物(002100.SZ)、唐人神(002567.SZ)、溫氏股份(300498.SZ)等股的跌幅均在4%以上。

多空消息的不斷交織下，豬周期究竟何時(shí)反轉(zhuǎn)成為了投資者迫切追尋的答案。

出欄高峰令豬價(jià)承壓

生豬養(yǎng)殖是一個(gè)周期行業(yè)，即使是行業(yè)規(guī)?；M(jìn)程較高的美國(guó)與加拿大，豬價(jià)同樣呈現(xiàn)出了周期波動(dòng)，豬價(jià)的波動(dòng)幅度并未伴隨規(guī)?；耐七M(jìn)而出現(xiàn)明顯縮窄。且豬周期的時(shí)間長(zhǎng)度與規(guī)?；g沒(méi)有明顯規(guī)律。

而在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)中，從2006年至今，生豬養(yǎng)殖共經(jīng)歷了四輪豬周期。據(jù)財(cái)信證券的數(shù)據(jù)顯示，在前三輪周期中，豬價(jià)上升階段的時(shí)間分別為20個(gè)月、16個(gè)月、26個(gè)月，最高豬價(jià)分別為每公斤17.45元、19.92元、21.2元，漲幅均超100%;下跌階段的時(shí)間分別為27個(gè)月、32個(gè)月、23個(gè)月，豬價(jià)跌幅接近50%，最低價(jià)在10元/公斤左右。

而在第四輪周期中，由于非洲豬瘟與環(huán)保政策的影響，行業(yè)產(chǎn)能加速去化，豬價(jià)在26個(gè)月內(nèi)大漲302.5%至40.29元/公斤。從豬易通的數(shù)據(jù)來(lái)看，2020年由于疫情的影響，豬價(jià)維持高位震蕩。

但自2021年開(kāi)始，隨著疫情防控和復(fù)工復(fù)產(chǎn)的加速推進(jìn)，生豬產(chǎn)能持續(xù)恢復(fù)致使豬價(jià)迅速下跌，從2021年1月份的35.68元/公斤迅速下跌至9月份的12.7元/公斤，豬價(jià)較此輪高點(diǎn)38.3元/公斤(豬易通數(shù)據(jù)最高點(diǎn))跌幅超66.84%。后續(xù)的10-12月份則因季節(jié)性需求提升的影響產(chǎn)能去化有所放緩，進(jìn)入2022年后豬價(jià)則再度開(kāi)始下跌。

據(jù)豬易通數(shù)據(jù)顯示，2022年1-3個(gè)月，全國(guó)外三元生豬價(jià)格分別為14.72元/公斤、13.04元/公斤、12.52元/公斤，即使一季度內(nèi)中央啟動(dòng)了兩批豬肉收儲(chǔ)共計(jì)7.8萬(wàn)噸也未能阻擋豬價(jià)下跌，這也與一季度是行業(yè)淡季有一定關(guān)系。

但目前的豬價(jià)還未見(jiàn)底。眾所知周，能繁母豬妊娠4個(gè)月生出仔豬，仔豬育肥6個(gè)月成為生豬后可出欄，即能繁母豬存欄最高點(diǎn)的10個(gè)月后，是生豬出欄數(shù)量的最高點(diǎn)。而在本輪豬周期中，2021年6月迎來(lái)能繁母豬存欄的高處拐點(diǎn)4564萬(wàn)頭，這就意味著2022年4-5月份將迎來(lái)生豬出欄高位，這必將另豬價(jià)再度承壓。

嚴(yán)峻考驗(yàn)仍未來(lái)臨

豬價(jià)的持續(xù)下行給豬企造成了較大壓力，早在2021年第二季度時(shí)，已上市豬企便整體開(kāi)始虧損。據(jù)wind數(shù)據(jù)顯示，已上市所有豬企的整體收入增速自2021年第三季度開(kāi)始負(fù)增長(zhǎng)，整體歸母凈利潤(rùn)則從二季度便轉(zhuǎn)為虧損28.71億元，第三季度整體虧損則高達(dá)167.27億元。

若從主要頭部豬企發(fā)布的2021年業(yè)績(jī)預(yù)告數(shù)據(jù)來(lái)看，整體虧損仍在加劇且分化程度較大。其中，牧原股份作為行業(yè)龍頭低養(yǎng)殖成本的優(yōu)勢(shì)顯著，其2021年的扣非歸母凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)為70-85億元人民幣，是被統(tǒng)計(jì)對(duì)象中2021年唯一一個(gè)盈利的，2021年第四季度預(yù)計(jì)僅虧損1.5億至16.5億。據(jù)市場(chǎng)消息稱，牧原股份2021年6、7月份商品豬的完全成本在15元/公斤左右，部分優(yōu)秀子公司已實(shí)現(xiàn)12.5元/公斤的完全養(yǎng)殖成本。

而正邦科技與天邦股份的表現(xiàn)則讓市場(chǎng)“震驚”。據(jù)業(yè)績(jī)預(yù)計(jì)公告，正邦科技2021年的扣非歸母凈虧損在-173億至-188億之間，而公司2019至2020年合計(jì)的扣非凈利潤(rùn)僅70.39億元，即2021年的虧損是前兩年合計(jì)利潤(rùn)的2.5倍左右。天邦股份也表現(xiàn)出了相同的趨勢(shì)，其2021年的虧損是前兩年合計(jì)利潤(rùn)的1.2倍左右。為能籌集應(yīng)對(duì)行業(yè)下行風(fēng)險(xiǎn)的資金，正邦科技欲向大北農(nóng)出售部分飼料控股子公司股權(quán)，預(yù)計(jì)交易對(duì)價(jià)為20-25億人民幣。顯然，大額虧損下，正邦科技已“壓力山大”。

之所以在此輪下行周期中表現(xiàn)得如此頹廢，是因?yàn)檎羁萍肌⑻彀罟煞輧杉移髽I(yè)在2019年豬價(jià)上行時(shí)大幅擴(kuò)張，產(chǎn)能迅速提升。不過(guò)，管理能力、養(yǎng)殖成本控制能力的不足導(dǎo)致公司虧損數(shù)額飆升。

從整個(gè)行業(yè)來(lái)看，截至目前最嚴(yán)峻的時(shí)刻仍未過(guò)去，在豬價(jià)方面，滯后能繁母豬存欄10個(gè)月的生豬出欄高峰仍將打壓豬價(jià)下行;而在養(yǎng)殖成本方面，由于俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)的影響，玉米、豆粕等原材料價(jià)格的上行導(dǎo)致豬飼料成本上升，進(jìn)一步壓縮豬企盈利空間。

在豬飼料的結(jié)構(gòu)中，玉米是最主要的原材料，占比約為60%-70%。據(jù)豬易通數(shù)據(jù)顯示，2022年以來(lái)，玉米價(jià)格連續(xù)上漲，從1月份的2723.11元/噸漲至3月份的2887元/噸，漲幅6%，即將突破2019年以來(lái)的高點(diǎn)。同時(shí)，豆粕價(jià)格從1月份的3721元/噸漲至4684.75元/噸，漲幅25.9%，已明顯突破過(guò)往三年豆粕價(jià)格的最高價(jià)?？梢灶A(yù)見(jiàn)，在豬價(jià)下行、飼料成本上升兩大因素的共同作用下，生豬養(yǎng)殖行業(yè)將繼續(xù)面臨嚴(yán)峻考驗(yàn)。

豬價(jià)持續(xù)于養(yǎng)殖成本下方運(yùn)行加速產(chǎn)能去化

供給大于需求導(dǎo)致行業(yè)下行之時(shí)，產(chǎn)能去化將是必然，低于養(yǎng)殖成本的生豬價(jià)格必然導(dǎo)致市場(chǎng)中的玩家相繼離場(chǎng)，這是周期性行業(yè)最本質(zhì)的特性。但關(guān)鍵在于，拐點(diǎn)何時(shí)能夠出現(xiàn)?

若類比來(lái)看，前三輪周期反轉(zhuǎn)的幾個(gè)指標(biāo)在本輪周期中已達(dá)到類似水平。首先是豬價(jià)，當(dāng)前豬價(jià)較最高價(jià)跌幅超66%，而前三輪周期豬價(jià)跌幅在50%附近;其次是下行階段的時(shí)間跨度，若從2019年10月的豬價(jià)最高點(diǎn)算起至今，中間包括了12個(gè)月的高位震蕩及15個(gè)月的下跌趨勢(shì)，時(shí)間跨度27個(gè)月，與前三輪周期也十分相近。因此市場(chǎng)中也有不少觀點(diǎn)認(rèn)為在滯后能繁母豬存欄的出欄高峰在今年二季度釋放完畢后，第三季度有望迎來(lái)行業(yè)拐點(diǎn)。

但另一指標(biāo)卻顯示行業(yè)去化能力緩慢，尚未達(dá)到拐點(diǎn)出現(xiàn)的條件。據(jù)農(nóng)業(yè)部最新數(shù)據(jù)顯示，截至2022年2月末，全國(guó)能繁母豬存欄量為4268萬(wàn)頭，環(huán)比僅降0.51%，較2021年6月的高點(diǎn)4564萬(wàn)頭也僅縮減6.5%。

為何去化速度如此之慢?可能的原因在于此輪豬價(jià)下跌周期中，豬價(jià)在養(yǎng)殖成本下方連續(xù)運(yùn)行的時(shí)間或許仍不夠長(zhǎng)。今年2月份時(shí)，農(nóng)業(yè)農(nóng)村部生豬產(chǎn)業(yè)監(jiān)測(cè)預(yù)警首席專家王祖力向市場(chǎng)披露生豬養(yǎng)殖成本線大概是在15.4元每公斤，若以該成本線為基準(zhǔn)，便可清晰知曉豬價(jià)運(yùn)行在成本線下方的月份數(shù)量。

2021年前6個(gè)月雖然全國(guó)豬價(jià)快速下降，但仍在成本線上方運(yùn)行，進(jìn)入下半年后，豬價(jià)低于成本線的月份僅有8、9、10三個(gè)月，11、12月份則因需求旺季的影響豬價(jià)反彈回暖。進(jìn)入2022年，截至農(nóng)業(yè)部公布2月末的全國(guó)能繁母豬存欄數(shù)據(jù)時(shí)也僅有2個(gè)月的時(shí)間豬價(jià)運(yùn)行在成本線下方。

但值得注意的是，產(chǎn)能的去化并非是線性的，一旦豬價(jià)在成本線下方運(yùn)行足夠月份，散養(yǎng)戶及養(yǎng)殖企業(yè)資金鏈斷裂帶來(lái)的產(chǎn)能去化可能會(huì)趨近于“雪崩”效應(yīng)，即某個(gè)月份開(kāi)始能繁母豬存欄數(shù)據(jù)存大幅下滑的可能，越接近去化尾聲，去化的速度越快。在2022年5月份左右迎來(lái)生豬出欄高峰后，豬價(jià)運(yùn)行在養(yǎng)殖成本下方的時(shí)間有望延長(zhǎng)至5個(gè)月，因此在4-5月份時(shí)，行業(yè)去化程度或許會(huì)大幅提升，一旦去化幅度超出市場(chǎng)預(yù)期，豬周期在下半年反轉(zhuǎn)亦有可能，因此持續(xù)觀察能繁母豬存欄數(shù)量尤為重要。

若產(chǎn)能的去化不如預(yù)期，或在疫情的影響下產(chǎn)能去化持續(xù)緩慢，那么在2022年5月形成的能繁母豬次高峰或?qū)⒃?023年的3月份左右釋放出欄次高峰，這有望成為繼2021年9月、2022年5月之后的豬價(jià)第三次探底。

東北證券是為數(shù)不多的明確提出今年豬周期不會(huì)反轉(zhuǎn)，明年反轉(zhuǎn)概率也較小的券商。其認(rèn)為，當(dāng)前豬價(jià)是在生豬出欄體重非常輕(同比下降超過(guò)10%)、MSY只有16-17(2020年行業(yè)供給最緊張時(shí)到18以上)的背景下，豬價(jià)2022年仍然連續(xù)三個(gè)月下跌，背后反應(yīng)的是生豬供給的嚴(yán)重過(guò)剩。考慮出欄體重以及MSY的潛在提升能力，其表示存欄至少還要下降15%才能達(dá)到供需平衡。

從2月份的能繁母豬存量去化緩慢的程度來(lái)看，與東北證券觀察的體重、MSY指標(biāo)數(shù)據(jù)相吻合，但行業(yè)能不能反轉(zhuǎn)，關(guān)鍵的核心在于接下來(lái)幾個(gè)月的能繁母豬存欄量，豬價(jià)持續(xù)在成本線下運(yùn)行所帶來(lái)的去化效果將比2021年下半年以及2022年前兩個(gè)月更為明顯。

小豬企業(yè)更具彈性?

行業(yè)拐點(diǎn)仍未來(lái)臨，但A股市場(chǎng)對(duì)“搶跑”的演繹可謂是淋漓盡致，生豬養(yǎng)殖板塊2022年以來(lái)牛股不少，其中傲農(nóng)生物年迄今漲幅91.26%，巨星農(nóng)牧年迄今漲幅63.03%，新五豐年迄今漲幅48.9%，京基智農(nóng)、唐人神、天邦股份、新金農(nóng)亦有25%以上的漲幅。

但細(xì)看此輪生豬養(yǎng)殖板塊的表現(xiàn)，可從中發(fā)現(xiàn)關(guān)鍵信息，即漲幅較好的個(gè)股均是小市值企業(yè)，而行業(yè)中的實(shí)力型選手牧原股份、新希望、溫氏股份的表現(xiàn)則相對(duì)平淡。從邏輯而言，小市值企業(yè)的彈性存在高于大市值企業(yè)的可能，這是因?yàn)榇笫兄灯髽I(yè)在過(guò)去三年中產(chǎn)能迅速擴(kuò)張，行業(yè)下行期產(chǎn)能擴(kuò)張會(huì)停止或縮減以防止大額虧損，因此周期反轉(zhuǎn)時(shí)，大市值企業(yè)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的主要推動(dòng)力是豬價(jià)的提升。而小豬企在行業(yè)底部擴(kuò)張，可享受“量?jī)r(jià)齊升”帶來(lái)更高的業(yè)績(jī)彈性，但這一切的基礎(chǔ)，都是建立在下半年豬周期反轉(zhuǎn)的前提之上。

從資本市場(chǎng)的角度而言，小豬企業(yè)的這波大漲與市場(chǎng)資金的炒作也有較大關(guān)系。賽道股“撲街”之后，市場(chǎng)資金紛紛尋找新的投資機(jī)會(huì)，賭行業(yè)的困境反轉(zhuǎn)便是其中之一，比如酒店、旅游等板塊的炒作，在行業(yè)仍未反轉(zhuǎn)之際，部分相關(guān)公司的市值便炒至疫情發(fā)生前的水平，已明顯背離企業(yè)基本面。在這樣的市場(chǎng)情緒下，搶跑布局生豬養(yǎng)殖板塊的高彈性小豬企業(yè)的邏輯比炒酒店、旅游板塊更為順暢。

投資很多時(shí)候是一個(gè)比拼信息獲取的戰(zhàn)場(chǎng)，雖然通過(guò)對(duì)行業(yè)的分析能知曉5月份左右的出欄高峰可使豬價(jià)在養(yǎng)殖成本下方連續(xù)運(yùn)行至少5個(gè)月而加速產(chǎn)能的去化，但去化程度能否達(dá)到行業(yè)反轉(zhuǎn)的條件需要持續(xù)、及時(shí)的跟蹤，對(duì)于普通投資者而言，后知后覺(jué)往往是常態(tài)。但若把對(duì)行業(yè)的理解以及相關(guān)標(biāo)的的走勢(shì)結(jié)合起來(lái)看，對(duì)判斷勝率的提升將有明顯幫助。