招商證券(香港)：維持翰森制藥(03692)“買入”評級 目標價下調(diào)至30.4港元

智通財經(jīng)APP獲悉，招商證券(香港)發(fā)布研究報告稱，維持翰森制藥(03692)“買入”評級，將2022/23財年經(jīng)調(diào)整凈利下調(diào)10%/15%，以反映持續(xù)的集采壓力，目標價從35.2港元下調(diào)至30.4港元，并認為持續(xù)的管線升級將是主要的估值重估催化劑。

報告中稱，公司2021財年總收入同比增14%至99.35億元(人民幣.下同)，主要受新創(chuàng)新藥產(chǎn)品推動(同比增169%至42.02億元)。公司預(yù)計這些創(chuàng)新藥產(chǎn)品將繼續(xù)推動增長，并重申對阿美替尼(第三代EGFR-TKI，23年峰值銷售可達45億元)、聚乙二醇洛塞那肽(長效GLP-1，25年可達20-25億元)和氟馬替尼(Bcr-AblTKI，24年可達15億元)的樂觀銷售指引。

同時，仿制藥產(chǎn)品線持續(xù)承壓集采(同比下降20%至57.33億元)。該行預(yù)計，隨著國家和地方集采的深化，仿制藥銷售下降的趨勢將延續(xù)。公司加大管線升級力度，研發(fā)費用率進一步提高3.6個百分點至18.1%(其中自主研發(fā)費用占收入比例約為14.5%，其余來自于BD活動支出)。公司預(yù)計將維持14.5%的自主研發(fā)費用比例。凈利率下降2.3個百分點至27%(如果剔除BD活動支出，凈利潤率保持穩(wěn)定在約29%)。研發(fā)費用增長的大部分被銷售費用的下降所抵消。該行認為公司財務(wù)狀況健康，現(xiàn)金周轉(zhuǎn)天數(shù)穩(wěn)定在193天(2020年為200天)，凈現(xiàn)金保持強勁，約為150億元。

該行認為，翰森制藥有能力在未來2-3年內(nèi)實現(xiàn)管線升級，這得益于：1)CD19單抗在22財年一季度獲批上市，豐富了公司創(chuàng)新藥產(chǎn)品管線(從5個增加到7個);2)根據(jù)管理層計劃，每年8-10個自研產(chǎn)品獲批IND(其中1-2個大分子藥物);3)BD實力較強，得益于公司良好業(yè)績記錄(即EQRx、VIELABIO等)、充裕的賬上現(xiàn)金儲備以及在國內(nèi)良好的商業(yè)化布局。

同時，公司通過多項BD交易(例如與OliXPharmaceuticals、Silence Therapeutics合作)進入siRNA領(lǐng)域，公司認為這些平臺在精準治療藥物研發(fā)中能提供有吸引力的siRNA分子構(gòu)建和siRNA遞送技術(shù)。該行認為這些舉措將助力公司實現(xiàn)管線升級。