西點(diǎn)藥業(yè)（301130.SZ）：研發(fā)基因不足，長期成長性堪憂

醫(yī)藥行業(yè)是高監(jiān)管行業(yè)，受政策的影響相對(duì)較大。隨著一致性評(píng)價(jià)、帶量采購、醫(yī)保藥價(jià)談判等政策的推進(jìn)，有券商預(yù)計(jì)2021年化藥制劑行業(yè)業(yè)績分化進(jìn)一步加大。

尤其是，隨著集采經(jīng)驗(yàn)的積累、一致性評(píng)價(jià)過評(píng)品種數(shù)量的增加，預(yù)計(jì)帶量采購常態(tài)化將加速，化藥制劑行業(yè)業(yè)績繼續(xù)承壓。對(duì)于經(jīng)營規(guī)模較小且優(yōu)勢品種較少的藥企，或面臨較大的生存壓力，而加快新藥研發(fā)、擴(kuò)大產(chǎn)品產(chǎn)量、拓展?fàn)I銷網(wǎng)絡(luò)等發(fā)展戰(zhàn)略均需要資金的支持，因此，上市融資成為這些藥企的必然選擇。

近日，吉林省西點(diǎn)藥業(yè)科技發(fā)展股份有限公司（以下簡稱：西點(diǎn)藥業(yè)）擬登陸創(chuàng)業(yè)板。招股書顯示，公司擁有22個(gè)制劑品種（27個(gè)規(guī)格）的藥品注冊(cè)批件以及16個(gè)原料藥注冊(cè)批件，重點(diǎn)涵蓋抗貧血用藥、治療精神障礙用藥以及原料藥生產(chǎn)領(lǐng)域，形成了以抗貧血用藥、治療精神障礙用藥、原料藥為核心，以心腦血管疾病治療藥物和抗腫瘤治療用藥為輔助的產(chǎn)品體系。

核心產(chǎn)品盈利能力下滑

根據(jù)智通財(cái)經(jīng)APP了解，西點(diǎn)藥業(yè)的核心產(chǎn)品在抗貧血用藥、治療精神障礙用藥領(lǐng)域具有顯著競爭優(yōu)勢。其中，益源生（復(fù)方硫酸亞鐵葉酸片）屬于抗貧血用藥，擁有國家發(fā)明專利；可同（利培酮口崩片）屬于抗精神病用藥，為國內(nèi)第一個(gè)取得利培酮口崩藥品注冊(cè)批件并上市的利培酮藥物，上述兩類藥品貢獻(xiàn)營收占比近九成。

從業(yè)績表現(xiàn)來看，西點(diǎn)藥業(yè)的經(jīng)營狀況并不穩(wěn)定，2018年至2021年上半年（以下簡稱：報(bào)告期內(nèi)），公司的營業(yè)收入分別為2.80億元、3.25億元、2.86億元、1.36億元；歸屬于公司股東的凈利潤分別為4136.02萬元、5461.35萬元、4974.24萬元及2308.24萬元。簡言之，無論是營收還是凈利潤，西點(diǎn)藥業(yè)表現(xiàn)均不穩(wěn)定。

與此同時(shí)，復(fù)方硫酸亞鐵葉酸片和利培酮口崩片的收入合計(jì)分別為2.40億元、2.75億元、2.48億元和1.10億元，占主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為85.94%、85.14%、87.19%和81.04%。也就是說，西點(diǎn)藥業(yè)業(yè)績波動(dòng)的背后，與核心產(chǎn)品的盈利能力不穩(wěn)定有關(guān)。

根據(jù)招股書披露，報(bào)告期內(nèi)，復(fù)方硫酸亞鐵葉酸片的平均銷售單價(jià)未發(fā)生重大變化，銷售收入的波動(dòng)主要受藥品銷量的影響，該產(chǎn)品的銷售數(shù)量分別為2.22億片、2.45億片、2.13億片、1.00億片，銷量總體呈現(xiàn)下滑態(tài)勢。與此同時(shí)，利培酮口崩片的平均銷售單價(jià)則有所下降，平均單價(jià)分別為0.97元/片、0.90元/片、0.79元/片和0.75元/片。

核心產(chǎn)品銷量和銷售單價(jià)的示弱，導(dǎo)致其毛利率出現(xiàn)下滑態(tài)勢。2018年至2020年，利培酮口崩片的毛利率分別為91.12%、 89.14%和87.80%，草酸艾司西酞普蘭片的毛利率分別為86.41%、84.60%和74.18%。西點(diǎn)藥業(yè)還表示，存在進(jìn)一步下滑的風(fēng)險(xiǎn)。

拳頭產(chǎn)品盈利能力下滑，西點(diǎn)藥業(yè)的業(yè)績自然失色不少。根據(jù)管理層初步測算，公司2021年?duì)I業(yè)收入預(yù)計(jì)為2.8億元至2.95億元，較上年同期增長-2.21%至3.03%；歸屬于公司股東的凈利潤為4500萬元至5100萬元，較上年同期增長-9.53%至2.53%；歸屬于公司股東扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤為4100萬元至4500萬元，較上年同期增長-3.36%至6.06%，業(yè)績?cè)鲩L近乎停滯。

市場增速放緩，規(guī)模有限

拳頭產(chǎn)品盈利能力下滑已經(jīng)令人擔(dān)憂，更糟糕的是，兩款產(chǎn)品對(duì)應(yīng)的抗貧血藥物市場和抗精神藥物市場規(guī)模有限。

一方面，復(fù)方硫酸亞鐵葉酸片屬于抗貧血用藥，該市場總規(guī)模呈現(xiàn)增長態(tài)勢，但近兩年增速放緩。根據(jù)南方所統(tǒng)計(jì)，從2014年至2019年，我國抗貧血用藥市場總規(guī)模保持穩(wěn)定的增長，由2014年的183.85億元上升至2019年的252.59億元（按照實(shí)際零售價(jià)統(tǒng)計(jì)），年均復(fù)合增長率達(dá)到6.56%，市場成長性較好。由于受到國家藥價(jià)調(diào)控、醫(yī)保控費(fèi)、嚴(yán)控輔助用藥等措施的影響，2018年至2019年的增長速度有所下降。

另一方面，抗精神病用藥市場也是如此。招股書顯示，精神障礙用藥主要分為抗精神病和抗抑郁癥兩大類，兩者合計(jì)占整個(gè)精神障礙用藥市場95%左右的份額。

根據(jù)2019年數(shù)據(jù)，目前銷售額最大的是抗抑郁癥用藥，占比為47.74%，其次為抗精神病用藥，占比為46.81%，抗精神分裂用藥銷售規(guī)模持續(xù)增長，銷售額由2014年的74.23億元增長至2019年的107.36億元，市場份額不斷下降，由以前年度60%以上下降到2019年的 50%以下；抗抑郁癥用藥近年來銷售額迅猛增長，其市場份額 2019年上升至47.74%，超過抗精神病用藥份額成為精神障礙用藥領(lǐng)域排名第一用藥。簡言之，相比增速穩(wěn)健的抗抑郁癥用藥，抗精神病用藥銷售額增速已然放緩，幾近行業(yè)天花板。

更為關(guān)鍵的是，貢獻(xiàn)近一半營收的復(fù)方硫酸亞鐵葉酸片還要遭受政策的“冷”遇。根據(jù)智通財(cái)經(jīng)APP觀察，復(fù)方硫酸亞鐵葉酸片收入過去很大一部分來自于藥品被納入吉林省、山西省、廣東省等10個(gè)省份（區(qū)）的地方增補(bǔ)目錄。

根據(jù)2019年最新出臺(tái)的《醫(yī)保目錄》規(guī)定，各地需嚴(yán)格執(zhí)行《醫(yī)保目錄》（2019年版）新規(guī)，不得自行制定目錄或用變通的方法增加目錄內(nèi)藥品，也不得自行調(diào)整目錄內(nèi)藥品的限定支付范圍。對(duì)于原省級(jí)藥品目錄內(nèi)按規(guī)定調(diào)增的乙類藥品，應(yīng)在3年內(nèi)逐步消化。

根據(jù)這項(xiàng)規(guī)定，益源生作為原先在上述10個(gè)省份（區(qū)）調(diào)補(bǔ)進(jìn)入地方增補(bǔ)的乙類藥品，將在該政策頒布的3年內(nèi)被逐步被調(diào)出。

事實(shí)上，2020年，益源生已被山西、江西、新疆、湖南4個(gè)省份（區(qū)）調(diào)出；2021年3月，廣西也將其調(diào)出地方增補(bǔ)目錄。剩下5個(gè)此前將益源生作為增補(bǔ)目錄并大額采購的地區(qū)，最晚也會(huì)在2022年前將其調(diào)出地方增補(bǔ)目錄。

2020年，益源生因被調(diào)出山西、江西、新疆、湖南4省市，營收同比下降了12.73%。照此速度，在“調(diào)出計(jì)劃”執(zhí)行期間及結(jié)束后，益源生藥品銷售業(yè)績及公司整體業(yè)績將面臨下滑風(fēng)險(xiǎn)。

總之，政策利空加上兩大拳頭產(chǎn)品所在的市場規(guī)模有限，且增速緩慢，西點(diǎn)藥業(yè)或面臨成長性不足的困境。

新產(chǎn)品研發(fā)投入不足

對(duì)于西點(diǎn)藥業(yè)而言，公司未來的發(fā)展壯大需要不斷有優(yōu)勢產(chǎn)品的注入和推動(dòng)，及時(shí)開發(fā)新產(chǎn)品對(duì)其尤為重要。然而，招股書顯示，報(bào)告期內(nèi)，西點(diǎn)藥業(yè)研發(fā)投入側(cè)重于維護(hù)現(xiàn)有產(chǎn)品，近三年對(duì)新產(chǎn)品的研究投入較少。

跟研發(fā)新產(chǎn)品線相比，維護(hù)現(xiàn)有產(chǎn)品所付出的研發(fā)費(fèi)用自然會(huì)低不少。報(bào)告期內(nèi)，公司研發(fā)費(fèi)用金額分別為2055.36萬元、1656.25萬元和436.57萬元，占營業(yè)收入的比例分別為7.34%、5.10%和1.52%，呈走低趨勢。

與持續(xù)下降的研發(fā)費(fèi)用率相比，西點(diǎn)藥業(yè)的在銷售上并未吝嗇。報(bào)告期內(nèi)，公司市場推廣費(fèi)金額分別為1.44億元、1.69億元和1.56億元，占主營業(yè)務(wù)收入的比例分別為51.65%、52.33%和54.85%。西點(diǎn)藥業(yè)重銷售，輕研發(fā)，特別是生產(chǎn)經(jīng)營則主要依靠現(xiàn)有產(chǎn)品，不利于公司的長遠(yuǎn)發(fā)展。

不重視研發(fā)，導(dǎo)致西點(diǎn)藥業(yè)在專利方面再次遭遇扣分項(xiàng)。其一，西點(diǎn)藥業(yè)的益源生擁有“復(fù)方硫酸亞鐵片（益源生）”和“一種復(fù)方硫酸亞鐵葉酸片的生產(chǎn)方法”2項(xiàng)發(fā)明專利。其中，“復(fù)方硫酸亞鐵片（益源生）”屬于藥品組方專利，已于2018年到期，“一種復(fù)方硫酸亞鐵葉酸片的生產(chǎn)方法”屬于生產(chǎn)工藝專利，到期時(shí)間為2032年。隨著藥品組方專利到期，市場上可能出現(xiàn)由其他企業(yè)生產(chǎn)的類似藥品，導(dǎo)致市場競爭加劇、產(chǎn)品價(jià)格下降、盈利能力降低。其二，西點(diǎn)藥業(yè)近五年來無新專利。

綜上所述，西點(diǎn)藥業(yè)主要依靠兩款核心產(chǎn)品打江山。然而，拳頭產(chǎn)品盈利能力下滑，遭遇政策利空，且長期市場規(guī)模有限，導(dǎo)致公司未來業(yè)績不確定性增強(qiáng)。而新產(chǎn)品研發(fā)投入不足，后繼乏力，使得公司長期成長性略有不足。