美國1月通脹對3月加息影響幾何？

作者：中信證券 2022-02-11 14:44:15

本輪美聯(lián)儲緊縮周期與以往顯著不同，美聯(lián)儲一定程度上“滯后曲線”，不可低估其緊縮力度，需等待3月多項CPI數(shù)據(jù)和歐美央行貨幣政策細(xì)節(jié)落地。

核心觀點

美國1月CPI同比再度攀升至7.5%，創(chuàng)1982年2月以來最大漲幅。數(shù)據(jù)公布后，10年期美債利率突破2%，市場對3月加息50bps預(yù)期大幅提升。我們認(rèn)為，本輪美聯(lián)儲緊縮周期與以往顯著不同，美聯(lián)儲一定程度上“滯后曲線”，不可低估其緊縮力度，需等待3月多項CPI數(shù)據(jù)和歐美央行貨幣政策細(xì)節(jié)落地。

事項

美國2022年1月CPI同比上漲7.5%(預(yù)期上漲7.3%，前值上漲7.0%);季調(diào)環(huán)比上漲0.6%(預(yù)期上漲0.4%，前值上漲0.6%);核心CPI同比上漲6.0%(預(yù)期上漲5.9%，前值上漲5.5%);季調(diào)核心CPI環(huán)比上漲0.6%(預(yù)期上漲0.5%，前值上漲0.6%)。

正文

美國1月CPI同比再刷新40年新高，CPI環(huán)比增速持平，多項數(shù)據(jù)漲幅超出預(yù)期。

美國1月CPI季調(diào)后環(huán)比漲幅為0.6%，超出預(yù)期的0.4%，與前值持平;而同比漲幅由前月的7.0%上升至7.5%，高于預(yù)期的7.3%，為1982年2月以來的最大漲幅。核心CPI季調(diào)后環(huán)比漲幅與前月持平，依然為0.6%，高于預(yù)期的0.5%;同比漲幅由前月的5.5%繼續(xù)攀升至6.0%，高于預(yù)期的5.9%，為1982年8月以來的最大漲幅。按食品、能源與核心CPI三分法看，1月美國CPI能源項同比增速達(dá)27.0%，環(huán)比增速為0.9%，環(huán)比增速與前月持平;食品項同比上漲7.0%，環(huán)比上漲0.9%，環(huán)比增速較去年12月的0.5%進(jìn)一步上升。

食品飲料項、住宅項、電能項是美國1月CPI上漲的主要拉動分項。

按八分法來看，就季調(diào)環(huán)比貢獻(xiàn)率而言，住宅項貢獻(xiàn)了45.26%的增幅，位居第一;食品飲料項貢獻(xiàn)了18.54%的漲幅，醫(yī)療保健項貢獻(xiàn)了9.5%的漲幅，分列二三位。就同比貢獻(xiàn)率而言，交通運輸項貢獻(xiàn)了42.15%的漲幅，位居第一;住宅項和食品飲料項緊隨其后，分別貢獻(xiàn)了同比漲幅的32.22%和13.58%。另外，能源項季調(diào)環(huán)比增長0.9%，其中的電能大幅拉動了CPI上漲，然而電能的拉動作用被汽油項和天然氣項所部分抵消。

通脹上漲更加普遍，但汽車相關(guān)價格增速放緩，CPI權(quán)重調(diào)整后，未來可能降低通脹讀數(shù)壓力。

以八分法為例，無論是同比增速還是環(huán)比增速，通脹上漲都更加普遍，除服裝和交通運輸項外，其余分項增速均呈邊際上漲趨勢。不過去年給美國通脹造成巨大壓力的二手車價格增長還是放緩，這在一定程度上有助于緩解通脹壓力。此外，今年開始美國CPI分項權(quán)重進(jìn)行調(diào)整，其中能源、食品、租金、機票價格等項目權(quán)重下調(diào)，而汽車相關(guān)價格(包括新車和二手車)、醫(yī)療保健等項目權(quán)重上調(diào)。未來，權(quán)重下調(diào)的項目可能是通脹增長的主力，而權(quán)重上調(diào)的項目增速可能放緩。因此，在權(quán)重調(diào)整后，未來通脹讀數(shù)壓力可能有所緩解。

10年期美債利率突破2%，美元指數(shù)大幅波動，市場3月加息50bps的預(yù)期大幅提升，美股大跌，恐慌情緒蔓延。

從CPI數(shù)據(jù)公布后的資產(chǎn)表現(xiàn)看，市場當(dāng)前預(yù)期較為混亂，恐慌情緒嚴(yán)重。10年期美債收益率突破2%，并維持高位震蕩。但美元指數(shù)則經(jīng)歷較大波動，數(shù)據(jù)公布后，美元指數(shù)迅速拉升至接近96，此后又快速回落至95.2附近，而在布拉德鷹派講話后，又拉升至接近96，體現(xiàn)市場敏感而混亂的預(yù)期。從芝加哥商品交易所FedWatch數(shù)據(jù)看，當(dāng)前市場押注美聯(lián)儲3月加息50bps的概率在90%附近，較此前大幅提升，而從全年維度看，當(dāng)前市場更是認(rèn)為每次議息會議均會決定加息。在此影響下，美股三大指數(shù)均大幅下跌，納指領(lǐng)跌，跌幅超2%，市場恐慌情緒蔓延。

本輪美聯(lián)儲緊縮周期與以往顯著不同，不可低估其緊縮力度。

我們認(rèn)為，本輪美聯(lián)儲緊縮周期跟以往有幾點不同：1)美聯(lián)儲一定程度上 “滯后曲線”：以往加息周期是在經(jīng)濟加速上行期、在實現(xiàn)充分就業(yè)之前;而這次預(yù)計是在經(jīng)濟增速跨過高點后、在3-4月就業(yè)實現(xiàn)充分時才啟動加息;2)跟2013-2018年緊縮周期對比，當(dāng)時美聯(lián)儲用4-5年的時間逐步實現(xiàn)Taper-加息-縮表這一貨幣正?；?，但是今年美聯(lián)儲會集中在2022年一年內(nèi)完成或啟動Taper-加息-縮表三步，因此，判斷緊縮周期對當(dāng)前資產(chǎn)價格的影響更應(yīng)該將2013-2018年緊縮周期壓縮在一起同當(dāng)下做對比，而非僅限于跟以往加息落地時點前后做對比;3)當(dāng)前的通脹環(huán)境明顯不同于以往：存在類似70年代薪資-通脹螺旋式傳導(dǎo)的風(fēng)險，而過去30多年并不顯著存在這一風(fēng)險。

由于美聯(lián)儲一定程度上“滯后曲線”，市場甚至包括美聯(lián)儲在內(nèi)很難準(zhǔn)確把握經(jīng)濟適宜加息的幅度。我們認(rèn)為，關(guān)鍵是通脹在3-4月份的回落是否符合美聯(lián)儲的預(yù)期幅度，在此之前市場緊縮預(yù)期會一直打滿。美聯(lián)儲委員在沒有看到滿意的CPI趨勢回落數(shù)據(jù)之前可能不會松口，所以適宜的做法是順應(yīng)市場預(yù)期，而非太超前市場預(yù)期。我們維持《假期海外觀察系列—春節(jié)假期海外市場的喜與憂》(2022-2-6)中的觀點，建議仍以防御為上，等待3月多項CPI數(shù)據(jù)和歐美央行貨幣政策細(xì)節(jié)落地。

附錄圖表